作者：面包財(cái)經(jīng)

來源：面包財(cái)經(jīng)（ID：mianbaocaijing）

如果已經(jīng)發(fā)生的商譽(yù)減值是炸彈，那么尚未暴露的風(fēng)險(xiǎn)就是暗雷，拆彈排雷是投資的必修課。

今天要討論的這家公司是新研股份（300159.SZ），全稱新疆機(jī)械研究院股份有限公司，2005年5月成立，2011年1月于深交所創(chuàng)業(yè)板上市。公司原從事中高端農(nóng)牧業(yè)機(jī)械產(chǎn)品制造和銷售，在2015年收購航空航天飛行器零部件制造商明日宇航之后，開啟“農(nóng)機(jī)+軍工”雙主業(yè)發(fā)展模式。

2018年4月24日，新研股份發(fā)布2018年一季報(bào)，公司賬面的商譽(yù)金額高達(dá)28.86億元，占到公司歸母凈資產(chǎn)的46.13%。而產(chǎn)生商譽(yù)的主要并購公司在2015-2017年承諾期，業(yè)績完成率100.15%，壓線達(dá)標(biāo)。

熟悉財(cái)務(wù)的人應(yīng)該了解，商譽(yù)每年都要進(jìn)行減值測試，一旦并購標(biāo)的業(yè)績大幅下滑，計(jì)提大額商譽(yù)減值，會(huì)是利潤的大殺器。承諾期業(yè)績就壓線完成，承諾期結(jié)束之后，并購標(biāo)的是否扛得住每年的商譽(yù)減值測試？

今天來探討一下這個(gè)問題。

一朝并購帶來28億商譽(yù)，承諾期后業(yè)績能否如前？

翻查財(cái)報(bào)，我們發(fā)現(xiàn)公司賬面的商譽(yù)幾乎全部來源于2015年對(duì)明日宇航的收購。

上市之后的新研股份主業(yè)增收乏力，銷售凈利率在2011至2013年由20.98%連續(xù)下降至17.78%，2014年雖回升至19.98%，但仍低于上市首年。在這樣的業(yè)績背景下，公司進(jìn)行了巨額并購。

2015年11月，新研股份以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式購買了明日宇航100%的股權(quán)，此次交易總價(jià)36.4億元，形成商譽(yù)28.82億元。

收購明日宇航后的新研股份開始進(jìn)入航空航天飛行器零部件制造領(lǐng)域，開啟了“農(nóng)機(jī)+軍工”雙主業(yè)發(fā)展模式。明日宇航于2015年11月并表，僅僅2個(gè)月就給新研股份貢獻(xiàn)了1.85億的凈利潤，約占公司2015年當(dāng)期凈利潤總額的62%。

自2015至2017年，航空航天飛行器零部件業(yè)務(wù)收入在公司總營收中的占比由42.66%升至88.49%，逐漸成為公司的支柱產(chǎn)業(yè)。那么收購明日宇航至今新研股份整體業(yè)績?nèi)绾?？直接看圖：

并購明日宇航后，公司營收和扣非凈利潤在體量上雙雙有所提高，但營收增速卻自并購以來逐年放緩，由2015年的149.78%降至2017年3.48%。另外，公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流入規(guī)模逐年縮水，到了2017年，經(jīng)營性現(xiàn)金由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出1.14億元。

關(guān)于業(yè)績?cè)鲩L不利，公司在2016及2017年年度報(bào)告中都以“原有農(nóng)機(jī)業(yè)務(wù)收入和利潤下降”為最主要原因。但是，公司占大頭的航空航天飛行器零部件業(yè)務(wù)的收入增速已由2016年的81.29%下降至2017年的51.48%。

并購時(shí)，明日宇航原股東給出了明日宇航2015、2016及2017年扣非凈利潤分別不低于17,000萬元、24,000萬元和40,000萬元，累計(jì)扣非凈利潤不低于81,000萬元的業(yè)績承諾。截止2017年12月31日，明日宇航的業(yè)績承諾期已到期，期間明日宇航扣非凈利潤合計(jì)為81119.91萬元，業(yè)績承諾完成率100.15%，壓線達(dá)標(biāo)。

新研股份已于2016年11月設(shè)立全資子公司牧神科技，擬承接公司原有全部農(nóng)機(jī)資產(chǎn)、負(fù)債及業(yè)務(wù)。這意味著，明日宇航所擁有的航天航空業(yè)務(wù)未來對(duì)公司業(yè)績的影響會(huì)進(jìn)一步加大：明日宇航將來業(yè)績?nèi)绾?，不僅直接關(guān)系著公司的利潤，也關(guān)系著其能否經(jīng)的住每年年末的商譽(yù)減值測試。

一旦明日宇航業(yè)績下滑，其28億商譽(yù)的所蘊(yùn)含的減值風(fēng)險(xiǎn)，威力不容小覷。

多項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)下滑，股東頻頻股份質(zhì)押

公司應(yīng)收賬款和存貨的金額大幅上升，值得引起關(guān)注。

截止2017年12月31日，公司賬面應(yīng)收賬款和存貨金額分別達(dá)到了14.7億元和4.92億元，分別占當(dāng)期營收79.29%和26.54%。與此同時(shí)，二者的周轉(zhuǎn)天數(shù)雙雙上升。自2015至2017年，公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)由137天上升至251天，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由115天上升至141天。

近三年來，除了多次定增和非公開發(fā)行公司債券，公司股東還頻頻質(zhì)押手中股份。截止2018年3月31日，公司主要股東股份質(zhì)押情況如圖：

目前公司第一大股東暨實(shí)控人周衛(wèi)華累計(jì)質(zhì)押股份數(shù)量約占公司總股本的10.09%，占其所持有公司股份的65.1%，而公司第二及第三大股東則近乎全部質(zhì)押。

公司股東頻頻質(zhì)押，除了個(gè)人資金需求外，一定程度上也與公司股價(jià)的下跌有關(guān)。公司公告顯示，實(shí)控人周衛(wèi)華最近4次股份質(zhì)押均系補(bǔ)充質(zhì)押。

事實(shí)上，公司在2011年上市后不久股價(jià)就開始持續(xù)下跌，并于2012年9月27跌至歷史最低2.36元/股（前復(fù)權(quán)），之后緩慢回調(diào)。直至2015年3月公司公告收購明日宇航，公司股價(jià)幾乎垂直上漲近3個(gè)月，在2015年6月1日達(dá)到歷史最高32.39元，后又迅速回落。

2017年11月，公司再次停牌籌劃并購事項(xiàng)。4個(gè)月之后公告并購終止，公司股價(jià)也進(jìn)入了新一輪下跌。截止2018年5月18日，公司股價(jià)收于9.6元/股，總市值約143億元，市值較最高點(diǎn)蒸發(fā)超過120億，股價(jià)較最高跌去67.79%。

若未來公司股價(jià)繼續(xù)下跌，高質(zhì)押的隱患不可不防。更重要的是，沒了業(yè)績承諾的護(hù)航，未來公司的業(yè)績又能否真正起飛？

令人堪憂的信披質(zhì)量

最后不得不提一下新研股份的信披質(zhì)量。

在公司2018年一季報(bào)中，公司在解釋投資收益變動(dòng)原因時(shí)提到：“2018年9月收購貴州紅湖發(fā)動(dòng)機(jī)有限公司51%股權(quán)，由聯(lián)營企業(yè)變?yōu)槿Y子公司，轉(zhuǎn)為成本法核算”，以下為財(cái)報(bào)截圖：

事實(shí)上，這筆收購發(fā)生在2017年。公司曾在2017年年度報(bào)告中表示：本期收購貴州紅湖發(fā)動(dòng)機(jī)有限公司51%股權(quán)，由聯(lián)營企業(yè)變?yōu)槿Y子公司，轉(zhuǎn)為成本法核算。

雖然這并非重大錯(cuò)報(bào)，甚至看上去更像是錄入失誤，但這多少讓人對(duì)公司財(cái)報(bào)的準(zhǔn)確性產(chǎn)生懷疑。

此外，公司2017年年度報(bào)告中，重要在建工程項(xiàng)目本期變動(dòng)情況中關(guān)于機(jī)匣中心一項(xiàng)顯示：

但在公司2016年年報(bào)中，機(jī)匣中心項(xiàng)目的情況如下：

2016年機(jī)匣中心的完工進(jìn)度已經(jīng)達(dá)到92.74%，而一年之后的2017年，其完工進(jìn)度卻變?yōu)榱?4.44%。同時(shí)，該項(xiàng)目預(yù)算數(shù)也發(fā)生了變化。在2017年以前的財(cái)報(bào)中，機(jī)匣中心預(yù)算金額均為3.03億元，甚至在2017年半年報(bào)中，項(xiàng)目預(yù)算也還是3.03億元，完工進(jìn)度也已達(dá)到93.24%。而到了2017年年報(bào)中，項(xiàng)目預(yù)算突然變?yōu)榱?.13億元，同時(shí)完工進(jìn)度倒退近20%。

更關(guān)鍵的是，公司并未對(duì)此進(jìn)行任何說明解釋。

事實(shí)上，深交所已多次在公司年報(bào)披露后發(fā)函要求公司對(duì)相關(guān)信息進(jìn)行補(bǔ)充披露，公司也多次在年報(bào)披露后又對(duì)年報(bào)進(jìn)行更正。自2011年以來，深交所對(duì)公司信息披露考評(píng)給出的等級(jí)一直是B級(jí)，一定程度上也說明了公司信披質(zhì)量尚待提高。（GCH/YYL）

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： 新研股份：從農(nóng)機(jī)到軍工，承諾期過后28億商譽(yù)能否無恙？