作者：阿邦0504

來源：債市邦（ID：bond_bang）

南向通千呼萬喚始出來，中國債券市場對外開放又邁出了一大步，未來境內(nèi)投資人的可選投資范圍又大了一圈。

現(xiàn)在媒體和業(yè)界，都將注意力集中在中資美元債，尤其是中資地產(chǎn)美元債的投資機(jī)會上。

確實(shí)境外債才是高收益?zhèn)奈滞?，并且有充足的利差保護(hù)，許多地產(chǎn)企業(yè)境外債券的收益率要遠(yuǎn)高于境內(nèi)債券，在承擔(dān)相似信用風(fēng)險的前提下，境外債的投資價值凸顯。

下圖是阿邦在去年做的萬達(dá)和碧桂園境內(nèi)外債券收益率對比（現(xiàn)在沒有彭博真是做不了海外債研究T_T）。

短期來看，北水南下，填平利差，將是南向通的核心主題。

長期來看，南向通將是境內(nèi)投資人一次投資體系全面升級的契機(jī)，提供了一個逃離內(nèi)卷，拓展新賽道的機(jī)會。

外面一片星辰大海，我們不能只看到眼前中資美元債的冰山一角。

我們必須要承認(rèn)，現(xiàn)在中國境內(nèi)債券投資人的專業(yè)水平要遠(yuǎn)低于國際同行，但這也是國內(nèi)投資環(huán)境所決定的。

阿邦之前和投資中資債券的境外投資人交流，發(fā)現(xiàn)他們做的不是城投地產(chǎn)二選一，而是有著更加宏大的資產(chǎn)配置視角，比如他們是將中國的城投地產(chǎn)和東歐的高速公路公司、南美的油氣企業(yè)和美國的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，放在一起對比研究，看哪個投資性價比高。

此外，他們還要分析地緣政治風(fēng)險、匯率風(fēng)險，研究如何運(yùn)用CDS工具去做風(fēng)險管理等。

這些領(lǐng)域，咱們境內(nèi)的投資人朋友可能在校園學(xué)完國際金融學(xué)后，就再也沒有在實(shí)務(wù)中碰到過。

現(xiàn)在大部分境內(nèi)投資人的三板斧是：閉著眼睛買城投，找準(zhǔn)機(jī)會猛上杠桿，到處打聽小道消息博剛兌。

大家一致的投資偏好，導(dǎo)致部分賽道極為擁擠，比如一窩蜂涌向城投，也造成了現(xiàn)在地方政府債務(wù)尾大不掉的問題。

中國金融市場的對外開放，離不開擁有國際化視野的境內(nèi)投資機(jī)構(gòu)支持。目前優(yōu)質(zhì)發(fā)行人和大投行的國際化程度其實(shí)已經(jīng)相當(dāng)不錯了，但是投資人這塊的短板還是非常突出。

南向通的出臺，將為境內(nèi)投資機(jī)構(gòu)提供一扇開眼看世界的窗戶，期待未來能看到投資策略更為多元化、國際化的境內(nèi)投資機(jī)構(gòu)。

下面阿邦簡單分析下南向通的重要條文。

一、本通知所稱“南向通”，是指境內(nèi)投資者經(jīng)由內(nèi)地與香港相關(guān)基礎(chǔ)服務(wù)機(jī)構(gòu)在債券交易、托管、結(jié)算等方面互聯(lián)互通的機(jī)制安排，投資香港債券市場交易流通的債券。

第一條的說法其實(shí)存在點(diǎn)問題的。很多朋友認(rèn)為去香港發(fā)行的境外債就是在“香港債券市場”流通交易，和國內(nèi)銀行間市場一樣。其實(shí)去香港發(fā)行債券，和在哪里上市和在哪里交易，是沒有任何關(guān)系的。

在香港按照REGS規(guī)則發(fā)行的中資美元債，屬于離岸市場債券。發(fā)行人可以選擇將債券放在新加坡交易所、澳門交易所、盧森堡交易所等全球交易所上市，而不是必須在港交所上市；離岸債券托管在euroclear或clearstream，可以在全球范圍內(nèi)流通交易，遠(yuǎn)在歐洲的投資機(jī)構(gòu)足不出戶，就可以買到港交所上市的中資美元債，而不需要跑到香港來開立證券賬戶。

因此并沒有一個所謂“香港債券市場”的區(qū)域債券市場，相關(guān)表述或許用在港交所上市交易流通的債券，更為恰當(dāng)。

三、符合中國人民銀行要求的境內(nèi)投資者可通過“南向通”開展債券投資，標(biāo)的債券為境外發(fā)行并在香港債券市場交易流通的所有券種。交易對手暫定為香港金融管理局指定的做市商。

境內(nèi)投資者范圍暫定為經(jīng)中國人民銀行認(rèn)可的部分公開市場業(yè)務(wù)一級交易商。合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（QDII）和人民幣合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者（RQDII）也可通過“南向通”開展境外債券投資。

之前彭博傳出的消息是南向通初期的投資標(biāo)的限制在高等級債券（投資級債券），但沒有限定投資人范圍。也就是說境內(nèi)非銀機(jī)構(gòu)也可以參與交易。

這個設(shè)置是較為雞肋的，因?yàn)榫惩馔顿Y級債券的收益率比境內(nèi)相同主體發(fā)行的債券收益率要低很多，即使考慮鎖匯帶來的收益后，資金出海依然是劃不來的。

此次南向通通知，將限制的范圍從投資標(biāo)的轉(zhuǎn)到了投資人端。即首批參與交易的機(jī)構(gòu)都是一級交易商中的銀行機(jī)構(gòu)，非銀機(jī)構(gòu)無緣參與，但投資范圍不再受限，拓展到了中資地產(chǎn)美元債這類高收益?zhèn)?/p>

這意味著，部分自營考核機(jī)制較為靈活的股份制銀行和城商行，可能成為第一批進(jìn)場抄底中資美元債的機(jī)構(gòu)。大型國股行預(yù)計將持續(xù)保持謹(jǐn)慎。

目前債券通北向通的做市商賺的盆滿缽滿，南向通又要求交易對手必須為做市商，香港各路大投行的銷售交易團(tuán)隊迎來業(yè)務(wù)黃金發(fā)展機(jī)會。

四、經(jīng)中國人民銀行認(rèn)可的境內(nèi)電子交易平臺可與境外交易平臺建立連接，為“南向通”提供交易服務(wù)。

央媽一路力挺外匯交易中心，將其打造成國際交易中心的雄心隱隱若現(xiàn)。

五、經(jīng)中國人民銀行認(rèn)可的境內(nèi)債券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)，應(yīng)在經(jīng)香港金融管理局認(rèn)可的香港地區(qū)債券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)開立名義持有人賬戶，用于記載代境內(nèi)投資者名義持有的全部債券余額。

經(jīng)中國人民銀行認(rèn)可的境內(nèi)托管清算銀行，應(yīng)與香港債券登記結(jié)算機(jī)構(gòu)或香港托管銀行建立連接，為境內(nèi)投資者提供債券托管結(jié)算等服務(wù)。

境外機(jī)構(gòu)進(jìn)入中國銀行間債券市場，或者是在境外登記托管機(jī)構(gòu)(CMU）開戶，然后CMU在境內(nèi)托管機(jī)構(gòu)開戶的多級托管方式（BC）；或者是通過代理銀行在境內(nèi)托管機(jī)構(gòu)直接開戶（CIBM）的方式。

境內(nèi)機(jī)構(gòu)出海國際債券市場的模式也是對稱的?；蛘呤峭ㄟ^代理銀行在境外登記托管機(jī)構(gòu)直接開戶；或者是通過境內(nèi)境內(nèi)托管機(jī)構(gòu)在CMU開立名義賬戶的多級托管方式。

這種模式有個不便，就是未來出海的中資機(jī)構(gòu)的交易數(shù)據(jù)將散落在不同代理銀行和境內(nèi)登記托管機(jī)構(gòu)，數(shù)據(jù)碎片化情況嚴(yán)重，不利于實(shí)時把控與國家金融安全息息相關(guān)的核心交易數(shù)據(jù)。

相關(guān)機(jī)構(gòu)還需要加大在金融科技領(lǐng)域的投入，定期人工報送的統(tǒng)計方式是不行的。

七、境內(nèi)投資者可通過“南向通”參與境外債券的發(fā)行認(rèn)購。內(nèi)地與香港相關(guān)基礎(chǔ)服務(wù)機(jī)構(gòu)應(yīng)建立健全相關(guān)機(jī)制安排，做好銜接。

一級市場同樣向境內(nèi)機(jī)構(gòu)打開，這意味著境內(nèi)資產(chǎn)實(shí)力雄厚的銀行機(jī)構(gòu)在中資美元債承銷業(yè)務(wù)方面又增加了一個投承聯(lián)動的業(yè)務(wù)抓手。

外資投行們請顫抖吧，是時候見識一下中資銀行機(jī)構(gòu)的包銷力量了！

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： 南向通來了！