作者：好貓

來(lái)源：好貓財(cái)經(jīng)（ID：haomaocaijing）

一邊是限制房企加杠桿的“三道紅線”，以及限制銀行偏向房地產(chǎn)放貸的“兩道上限”，另外一邊是泰禾和華夏幸福的“躺倒”。

地產(chǎn)凜冬將至，沒(méi)有哪一家房企不缺錢，只是缺錢姿勢(shì)不一樣。

地產(chǎn)信用債出現(xiàn)冰火兩重天的現(xiàn)象，真正回到了看基本面的時(shí)候了。

萬(wàn)科、中海等基本面良好的企業(yè)，不斷發(fā)行低成本債券，置換早前稍高成本債券。

信用利差也似乎進(jìn)一步顯現(xiàn)。

高負(fù)債房企在發(fā)債面前躊躇不前，高成本發(fā)出來(lái)不好看，不發(fā)出來(lái)又真的很缺錢，因此“摔杯”的“摔杯”，默默忍受的也就忍了。

近期不斷有網(wǎng)絡(luò)文章出來(lái)，王健林幾年內(nèi)還掉了幾千億債務(wù)，重回富豪榜。

先不說(shuō)王健林是否真的翻身了，但他確實(shí)像當(dāng)年賣掉文旅、酒店業(yè)務(wù)時(shí)遭遇“砍價(jià)”摔杯一樣，再次在債券市場(chǎng)摔了一次杯子。

萬(wàn)達(dá)

一個(gè)星期前，銀行間交易商協(xié)會(huì)函告萬(wàn)達(dá)商業(yè)，其申請(qǐng)核減中期票據(jù)17.5億元注冊(cè)額度已被批準(zhǔn)。

讓人猝不及防，完整意思是萬(wàn)達(dá)商業(yè)本來(lái)注冊(cè)了42.5億元中期票據(jù)，已經(jīng)發(fā)行了25億元，剩余17.5億元發(fā)行額主動(dòng)放棄了。

王健林真的不缺錢了？還是這點(diǎn)小錢看不上？

有兩種解釋，一種是王健林嫌中票融資利率高。萬(wàn)達(dá)商業(yè)最后一筆中票是“2+1”年的25億元，利率5.58%，與此前相比并無(wú)明顯上升。

萬(wàn)達(dá)商業(yè)在債券市場(chǎng)是一個(gè)特殊存在。

2015年、2016年，萬(wàn)達(dá)利用信用寬松期大量發(fā)債，額度高，利率5%左右，此后進(jìn)入賣資產(chǎn)階段，發(fā)債也暫停了，直到去年初才再次進(jìn)入債券市場(chǎng)。

對(duì)比2020年以來(lái)發(fā)行的四期中票、三期公司債，發(fā)行額度越來(lái)越低，利率逐漸小幅上升。

王健林也許會(huì)說(shuō)：老子不發(fā)了，不如讓全國(guó)萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)的租戶預(yù)繳租金，打9折。

也有另外一種說(shuō)法，是監(jiān)管政策趨嚴(yán)，信用債寒冬來(lái)臨，與其發(fā)不出來(lái)，不如主動(dòng)放棄。

萬(wàn)達(dá)商業(yè)2020年通過(guò)了98億元的公司債額度，到目前也未全部發(fā)行完畢；1月新注冊(cè)的128億元公司債，尚未開(kāi)始發(fā)行。

說(shuō)萬(wàn)達(dá)商業(yè)缺錢，是疫情對(duì)萬(wàn)達(dá)租金收入的影響，疊加償債高峰期來(lái)臨，萬(wàn)達(dá)的現(xiàn)金儲(chǔ)備一年消耗了三分之一。

截至去年三季度末，萬(wàn)達(dá)商業(yè)短期有息負(fù)債為560.5億元，貨幣資金為412億元，總有息負(fù)債大概1800億元左右。

考慮到萬(wàn)達(dá)商業(yè)每年400億元左右的租金收入，以及暫停重資產(chǎn)投資萬(wàn)達(dá)廣場(chǎng)，王健林如果不求繼續(xù)發(fā)展，總體上萬(wàn)達(dá)資金壓力沒(méi)有到極限。

也許，這就是王健林摔杯的勇氣。

綠地

與萬(wàn)達(dá)一樣，綠地(600606.SH)也是中國(guó)債市特殊客戶。

五年前，綠地深陷云峰集團(tuán)債務(wù)違約風(fēng)波，涉嫌逃廢債，從此被拉入債市黑名單，直到去年才被放出小黑屋。

一開(kāi)始申請(qǐng)了180億元債券，后來(lái)監(jiān)管批復(fù)170億元額度。仔細(xì)研究，是因?yàn)楸O(jiān)管部門沒(méi)有同意綠地將10億元利息也進(jìn)行置換。

當(dāng)然，還要考慮一下觀感，畢竟綠地是“三道紅線”全踩的房企。

拿到來(lái)之不易的批復(fù)已經(jīng)四個(gè)多月了，綠地仍然沒(méi)有將債券發(fā)出來(lái)。

好貓的債市朋友瓜哥說(shuō)，綠地本來(lái)已經(jīng)計(jì)劃發(fā)了，但最近主動(dòng)取消了，也許是考慮成本問(wèn)題，也許是真的找不到買家。

年初發(fā)債一般有一個(gè)好節(jié)點(diǎn)，那就是年報(bào)公布后，如果資產(chǎn)負(fù)債表改善，可以趁勢(shì)發(fā)債，但綠地的年報(bào)預(yù)約到了4月底才公布。

顯然沒(méi)有特別預(yù)期，不知道是不是為了配合準(zhǔn)備發(fā)債，3月初的時(shí)候，綠地主動(dòng)找媒體爆料，自己“三道紅線”中已經(jīng)有一條轉(zhuǎn)綠——現(xiàn)金短債比超過(guò)1。

綠地發(fā)債應(yīng)該有句臺(tái)詞：我綠了，我綠了，利率是不是可以低一點(diǎn)？

去年三季度末，綠地總有息負(fù)債大概3000億元，短期有息負(fù)債1000億元左右，現(xiàn)金大概800億元，顯然綠地“三道紅線”全部轉(zhuǎn)綠任重道遠(yuǎn)。

當(dāng)然，張玉良還有一個(gè)殺手锏，如果正在醞釀中的引戰(zhàn)成功，信用良好的股東提供背書(shū)，對(duì)發(fā)債是一個(gè)利好。

再說(shuō)了，綠地實(shí)在沒(méi)錢要躺倒，上海也不干啊。

中南建設(shè)

女總裁陳昱含掌控的中南(000961.SZ)，剛剛發(fā)出今年第一筆債。

“2+2”年的10億元小公募，利率7.3%，與去年幾筆小公募、中票利率基本相當(dāng)，低于9%的一年期2億美元債。

去年初，就有投資者質(zhì)疑中南建設(shè)發(fā)債成本居高不下，是不是經(jīng)營(yíng)有問(wèn)題。當(dāng)時(shí)中南建設(shè)財(cái)務(wù)總回復(fù)了一大段話，核心意思就是：

中南很好，投資者看不懂而已。

一年過(guò)去了，中南的好仍然沒(méi)有被發(fā)現(xiàn)，凈負(fù)債率在130%左右，信用債融資利率7%以上。

不僅沒(méi)有被看懂，反而是越來(lái)越看不懂了。

股價(jià)一路下行，大股東不斷補(bǔ)充質(zhì)押，同時(shí)還拋出不那么強(qiáng)勢(shì)的增持計(jì)劃，最近的擔(dān)保事項(xiàng)就更讓人看不懂了。

關(guān)于南通鼎嘉的擔(dān)保事項(xiàng)，這可能是一個(gè)完美的“明股實(shí)債”案例，民生信托通過(guò)增資、投資6.57億元獲得項(xiàng)目公司51%的股權(quán)。

根據(jù)協(xié)議，18個(gè)月內(nèi)，民生信托就要退出，中南建設(shè)的全資子公司南通新世界會(huì)按照約定的方式，支付補(bǔ)償回購(gòu)股份。

南通鼎嘉質(zhì)押其土地，并與中南建設(shè)對(duì)南通新世界的承諾提供差額補(bǔ)足義務(wù)，擔(dān)保額度與民生信托投資額度相等。

這里有個(gè)問(wèn)題，南通鼎嘉另外兩個(gè)股東江蘇龍信、江蘇唐順為什么不按股權(quán)比例進(jìn)行擔(dān)保？

也許中南建設(shè)可以回答說(shuō)，南通鼎嘉歸其操盤并表，所以其全額進(jìn)行擔(dān)保，也是商業(yè)慣例。

關(guān)鍵問(wèn)題來(lái)了，民生信托入股取得51%股份之后，中南建設(shè)是否會(huì)繼續(xù)并表南通鼎嘉？

如果繼續(xù)并表，這筆6.57億元債務(wù)又是否列為有息負(fù)債，還是列為少數(shù)股東權(quán)益，又或是其他應(yīng)付款的合作方往來(lái)款？

如果不并表，南通鼎嘉這筆負(fù)債，將徹底從中南建設(shè)的資產(chǎn)負(fù)債表中“出表”，堪稱完美的“明股實(shí)債”。

與綠地一樣，中南建設(shè)2020年年報(bào)披露預(yù)約在4月底，屆時(shí)謎底會(huì)揭曉。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

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原標(biāo)題： 萬(wàn)達(dá)放棄中票綠地暫停發(fā)債