作者：楊曉懌

來(lái)源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

隨著專項(xiàng)債券政策的不斷完善，以及專項(xiàng)債的規(guī)模不斷提升，如今的地方政府專項(xiàng)債券已然是基建投資的重要資金來(lái)源與支柱。

但非常神奇的是，地方專項(xiàng)債券的不斷擴(kuò)容與提升，卻始終無(wú)法真正增加基建投資的增速；地方政府對(duì)于這個(gè)資金期限長(zhǎng)、成本低政策工具的態(tài)度也非常曖昧。

而另一個(gè)長(zhǎng)期被市場(chǎng)詬病的政府與社會(huì)資本合作（PPP）模式，雖然一直有成本高、地方政府負(fù)擔(dān)大等爭(zhēng)議，但無(wú)論地方政府的積極性、還是帶動(dòng)基建投資增速都頗為不錯(cuò)。

通過(guò)這兩個(gè)典型模式的異同，我們可以發(fā)現(xiàn)央地關(guān)系的微妙變化，也可以看到控制地方債務(wù)與財(cái)政投資效率上的兩難：

誰(shuí)來(lái)決定投資項(xiàng)目？

地方專項(xiàng)債與PPP模式在決策權(quán)上有極大的差異。地方專項(xiàng)債依賴于由上至下的行政審批與篩選，地方政府可以嘗試申請(qǐng)，但最終的決策權(quán)掌握在上級(jí)政府；PPP模式則由地方政府完全自主決策，只要支出不超限，那么只需要由省財(cái)政進(jìn)行合規(guī)性審查即可。

因此，我們可以明顯看到專項(xiàng)債項(xiàng)目與PPP項(xiàng)目的差異：

地方政府申請(qǐng)專項(xiàng)債券的項(xiàng)目側(cè)重于哪些項(xiàng)目能夠申請(qǐng)到資金，受宏觀政策、地方財(cái)政引導(dǎo)強(qiáng)，但項(xiàng)目本身落地的需求與迫切程度，往往要打個(gè)問(wèn)號(hào)；

PPP項(xiàng)目往往是地方政府急需推進(jìn)、需要解決問(wèn)題的重點(diǎn)項(xiàng)目，但是項(xiàng)目回報(bào)是否清晰、采用PPP模式是否最低成本的選擇，是個(gè)比較大的問(wèn)題。并且容易出現(xiàn)過(guò)度的投資沖動(dòng)，使得投資體量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)實(shí)際情況。

因此，我們很容易在其中看到選擇權(quán)不同下的行為差異；徹底放權(quán)與過(guò)度收權(quán)都容易造成財(cái)政資金投資效率的下降，只是下降的方向略有不同。要解決資金使用效率的問(wèn)題，還是需要進(jìn)一步讓財(cái)權(quán)與事權(quán)更加匹配。

誰(shuí)來(lái)決定舉債限額？

專項(xiàng)債與PPP的本質(zhì)，都是合法的財(cái)政舉債工具。但兩者的舉債額度上有很大的差異，專項(xiàng)債的舉債額度由全國(guó)人大批準(zhǔn)、財(cái)政部分配到每個(gè)省，每年到底有多少需要“看天吃飯”；PPP的支出額度則直接與地方財(cái)政掛鉤，每年用于PPP項(xiàng)目的支出不超過(guò)地方一般公共預(yù)算的10%即可。

這兩種完全不同的舉債限額，也決定了地方政府完全不同的預(yù)期：

專項(xiàng)債額度的不確定性更強(qiáng)，地方政府在準(zhǔn)備項(xiàng)目申請(qǐng)資金的時(shí)候帶有明顯的機(jī)會(huì)主義；

PPP額度則屬于地方財(cái)政的“囊中之物”，可以在合適的時(shí)候用到合適的地方去。

這也就使得專項(xiàng)債券的投資效率始終是個(gè)問(wèn)題，PPP模式雖然有所降溫，但大部分的項(xiàng)目最終能夠落到實(shí)處。

誰(shuí)來(lái)負(fù)責(zé)實(shí)施項(xiàng)目？

在兩種模式投資項(xiàng)目的定性上，是完全不同的；使用專項(xiàng)債的屬于政府投資項(xiàng)目，而PPP則屬于企業(yè)投資項(xiàng)目。兩種截然不同的實(shí)施路徑，也使得這兩種模式在不同的階段體現(xiàn)出很大的差異、監(jiān)管的思路也完全不同：

專項(xiàng)債券項(xiàng)目由政府部門或者城投公司負(fù)責(zé)實(shí)施，從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)“肉爛在鍋里”，依然在預(yù)算制度的掌控之下；所以專項(xiàng)債對(duì)資金落地后的管理并不嚴(yán)格，畢竟都在政府的掌控下。但這也意味專項(xiàng)債的實(shí)施過(guò)程仍然非常的行政化，項(xiàng)目產(chǎn)出往往也較為模糊；

PPP項(xiàng)目則由社會(huì)資本負(fù)責(zé)實(shí)施，在項(xiàng)目落地后不斷的要受到政府監(jiān)管、財(cái)政審核、績(jī)效考核，才能獲得相應(yīng)的政府付費(fèi)與財(cái)政補(bǔ)貼。在經(jīng)營(yíng)市場(chǎng)化項(xiàng)目、獲取經(jīng)營(yíng)性收入時(shí)，往往也更為積極，項(xiàng)目的產(chǎn)出相對(duì)明確、有保障。

由此，我們不難發(fā)現(xiàn)，在基礎(chǔ)設(shè)施與公共服務(wù)領(lǐng)域，繼續(xù)推行市場(chǎng)化是改善投資效率的必然；盡管PPP模式也存在一定的缺陷，但體制內(nèi)解決，終究不是最佳的解決方案。

誰(shuí)來(lái)負(fù)責(zé)償還本息？

作為與財(cái)政預(yù)算掛鉤的地方債務(wù)工具，專項(xiàng)債與PPP自然也牽涉到還本付息問(wèn)題；基于“誰(shuí)使用、誰(shuí)償還”的原則，兩種工具的償還本息上也存在明顯差異：

專項(xiàng)債券由項(xiàng)目實(shí)施單位負(fù)責(zé)償還，并納入預(yù)算進(jìn)行管理；從理論上來(lái)說(shuō)還款沒(méi)問(wèn)題，但如果項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)與預(yù)期不一致，可能會(huì)造成潛在的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，這也是當(dāng)前財(cái)政監(jiān)管所擔(dān)憂的重點(diǎn)；

PPP項(xiàng)目則由社會(huì)資本貸款，用納入預(yù)算的政府付費(fèi)或者補(bǔ)助進(jìn)行還本付息；但由于PPP模式不完善，以及目前地方財(cái)政的“緊平衡”，支付不及時(shí)、延期支付時(shí)有發(fā)生，造成一些存量PPP項(xiàng)目應(yīng)付款進(jìn)一步變成了政府隱性債務(wù)。

因此，這兩種工具目前的不完善都有進(jìn)一步造成財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)的可能；但兩者的成因、如何解決，同樣存在很大的差異。

最后，從這兩者的實(shí)踐來(lái)看，這兩種模式都沒(méi)有達(dá)到財(cái)政政策的預(yù)期；未來(lái)的基建項(xiàng)目，或許還需要其他新的模式。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 從PPP到專項(xiàng)債，透視地方債務(wù)與投資效率的兩難