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來源：小債看市（ID：little-bond）

1500億元負(fù)債，高企的融資成本，如一把達(dá)摩克利斯之劍高懸于“河南地王”建業(yè)地產(chǎn)的頭頂。

9月3日，建業(yè)地產(chǎn)(00832.HK)美元債暴跌，領(lǐng)跌中國高收益美元債。

其中，建業(yè)地產(chǎn)2023年4月到期的美元債每1美元買價(jià)下跌5.6美分至78.4美分；2022年到期、票息6.875%的債券每1美元買價(jià)下跌5.3美分至85.5美分，兩只債券均創(chuàng)出17個(gè)月最低水平。

值得注意的是，近日穆迪剛剛將建業(yè)地產(chǎn)的評級展望從“穩(wěn)定”調(diào)整至“負(fù)面”。

穆迪認(rèn)為，建業(yè)地產(chǎn)在其核心市場面臨嚴(yán)峻的經(jīng)營環(huán)境，且離岸融資渠道也受到限制，其銷售額和財(cái)務(wù)指標(biāo)將有所削弱。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前建業(yè)地產(chǎn)存續(xù)美元債9只，存續(xù)規(guī)模28.6億美元，其中將有9億美元規(guī)模的債券于一年內(nèi)到期。

存續(xù)美元債情況

考慮到近期離岸債務(wù)資本市場的波動，以及建業(yè)地產(chǎn)離岸債券價(jià)格的下跌，穆迪認(rèn)為其能否以合理的融資成本發(fā)行離岸債券，為到期債務(wù)再融資存在變數(shù)。

據(jù)官網(wǎng)介紹，建業(yè)地產(chǎn)成立于1992年，2008年6月在聯(lián)交所主板上市，具有中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)一級資質(zhì)。

目前，“建業(yè)系”已擁有建業(yè)地產(chǎn)（00832.HK）、筑友智造科技（00726.HK）、中原建業(yè)（09982.HK）以及建業(yè)新生活（09983.HK）四家上市公司。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，建業(yè)地產(chǎn)的控股股東為恩輝投資，持股比例為69.51%，公司實(shí)際控制人為胡葆森。

2020年，建業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)銷售金額1026.42億元；今年上半年合同銷售金額為310.53億元，同比增長約3.5%。

據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，2021年上半年建業(yè)集團(tuán)以478.5億操盤金額在房企中排第37位；以691.1萬平方米操盤面積位居第17位，屬于區(qū)域中型房企。

2021年上半年克而瑞房企排名

近日，在業(yè)績溝通會中，建業(yè)地產(chǎn)表示受河南洪災(zāi)影響，決定將其2021年合約銷售目標(biāo)由原定的800億下調(diào)至700億。

在業(yè)績方面，2020年建業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入433.04億元，同比增長40.75%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤18.02億元，同比下滑10.6%，近五年來首次出現(xiàn)負(fù)增長。

今年上半年，建業(yè)地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入203.57億元，同比增56.4%；實(shí)現(xiàn)歸屬股東凈利潤7.29億元，同比微增0.3%。

值得注意的是，和大多數(shù)房企一樣，建業(yè)地產(chǎn)的毛利率及凈利潤率均有所下滑，盈利水平有待加強(qiáng)。

2021年上半年，建業(yè)地產(chǎn)毛利率由23.73%下滑至17.87%，凈利潤率由6%下滑至5%。

毛利率水平

在土儲方面，2021年上半年，建業(yè)地產(chǎn)通過招拍掛和股權(quán)合作獲取土地約236.7萬平方米，新增儲備建筑面積約663.3萬平方米，拿地力度有所加強(qiáng)。

截至2021年6月末，建業(yè)地產(chǎn)擁有土地儲備建筑面積約5621萬平方米，其中權(quán)益建筑面積約4082萬平方米。

從區(qū)域結(jié)構(gòu)來看，建業(yè)地產(chǎn)深耕大本營河南省，在一定程度上限制了運(yùn)營的靈活性，使其容易暴露在區(qū)域經(jīng)濟(jì)和監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)之下。

雖然兩年前，建業(yè)地產(chǎn)就喊出要“走出中原”，但仍未改變業(yè)績嚴(yán)重依賴河南市場的現(xiàn)狀。

2021年初，建業(yè)地產(chǎn)宣布啟動“大中原戰(zhàn)略”，將企業(yè)業(yè)務(wù)涵蓋以鄭州為中心、半徑500公里范圍內(nèi)的大中原區(qū)域。

截至2021年6月末，建業(yè)地產(chǎn)總資產(chǎn)為1613億元，總負(fù)債1486億元，凈資產(chǎn)127.5億元，資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)92.1%。

值得注意的是，建業(yè)地產(chǎn)已經(jīng)連續(xù)兩年財(cái)務(wù)杠桿保持在90%以上的高位，存在較大杠桿風(fēng)險(xiǎn)。

財(cái)務(wù)杠桿水平

從房企融資新規(guī)“三道紅線”看，建業(yè)地產(chǎn)凈負(fù)債率92.6%，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為87.2%，非受限現(xiàn)金短債比為1.93，仍然踩中一道紅線歸為“黃檔”，有息負(fù)債規(guī)模年增速不得超過10%。

《小債看市》分析負(fù)債結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，建業(yè)地產(chǎn)主要以流動負(fù)債為主，占總負(fù)債的85%。

截至2021年6月末，建業(yè)地產(chǎn)流動負(fù)債有1264億元，主要為貿(mào)易及其他應(yīng)付款項(xiàng)，其一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有85.26億元。

流動負(fù)債

相較于短債壓力，建業(yè)地產(chǎn)流動性尚可，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物有108.7億元，較2020年末規(guī)模腰斬，勉強(qiáng)可以覆蓋短債，短期償債壓力趨緊。

除此之外，建業(yè)地產(chǎn)還有221.4億非流動負(fù)債，主要為長期借貸，其長期有息負(fù)債合計(jì)197.7億元。

整體來看，建業(yè)地產(chǎn)剛性債務(wù)有282.96億元，主要以長期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為19%。

有息負(fù)債規(guī)模上升，2020年和今年上半年建業(yè)地產(chǎn)融資成本分別為12.72億和4.644億元，對利潤形成嚴(yán)重侵蝕。

高企的融資成本，如一把達(dá)摩克利斯之劍高懸于建業(yè)地產(chǎn)頭頂。為了償還債務(wù)，其多次海外發(fā)債“借新還舊”。

從融資渠道來看，建業(yè)地產(chǎn)渠道較為多元，主要通過借款、發(fā)債、股權(quán)等方式融資。

值得注意的是，2020年以來由于籌資資金流入銳減，償債大量負(fù)債后，建業(yè)地產(chǎn)籌資性現(xiàn)金流凈額轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)，可見其融資環(huán)境有惡化趨勢。

籌資性現(xiàn)金流凈額

另外，百瑞信托與建業(yè)地產(chǎn)間高頻且短暫的交易往來，以及少數(shù)股東權(quán)益、損益增長不成正比，引發(fā)市場對其“明股實(shí)債”的質(zhì)疑。

2017年至2019年，建業(yè)地產(chǎn)少數(shù)股東權(quán)益分別為7.78億元、14.33億元和28.84億元，可以看出該指標(biāo)每年都成倍增長，然而2019年其少數(shù)股東損益卻只增長了53.8%。

總得來看，建業(yè)地產(chǎn)“增收不增利”跡象明顯，毛利率、凈利率連年下滑；持有現(xiàn)金大幅減少，融資成本高企；還存在“明股實(shí)債”嫌疑。

多年來扎根河南，且常年在河南市場占有率排名第一，建業(yè)地產(chǎn)在業(yè)內(nèi)被稱為 “河南地王”。

1979年，胡葆森大學(xué)畢業(yè)后就分配至中國紡織品進(jìn)出口公司河南分公司，投身國際貿(mào)易，后因外派工作在香港待了10年。

1992年，胡葆森帶著在香港炒樓花賺到的1000多萬元回到河南，和建行合資成立建業(yè)房地產(chǎn)。

次年，胡葆森在鄭州郊區(qū)買到第一塊地，致力于開發(fā)超級大盤“金水花園”，還提出“永不妄稱第一，永不甘居第二”的愿景。

之后，建業(yè)地產(chǎn)又相繼打造了“燕樂小區(qū)”、“春暉小區(qū)”、“鄭州期貨城”、“建業(yè)城市花園”等多個(gè)項(xiàng)目，憑借著三四線城市去庫存的熱潮迎來了快速發(fā)展期。

2002年，當(dāng)?shù)禺a(chǎn)公司為實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，紛紛涌向一二線城市，開始冒險(xiǎn)激進(jìn)的跑馬圈地式發(fā)展時(shí)，胡葆森選擇了固守河南。

2008年6月，建業(yè)地產(chǎn)在香港聯(lián)合交易所主板上市，成為內(nèi)地中原地區(qū)第一家直接在香港掛牌的地產(chǎn)企業(yè)。

隨后，建業(yè)地產(chǎn)在百億規(guī)模徘徊數(shù)年，直至2017年起銷售規(guī)模才有了明顯的增長。2019年建業(yè)地產(chǎn)銷售額達(dá)1011.5億元，首次邁入千億門檻。

今年5月，建業(yè)地產(chǎn)將中原建業(yè)分拆上市，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)開始獨(dú)立發(fā)展，它也成為胡葆森商業(yè)帝國的第四家上市公司。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： “河南地王”1500億負(fù)債壓頂，被下調(diào)評級后美元債暴跌