作者：楊曉懌

來源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

英語中有個短語叫elephant in the room（房間里的大象），意思是一些非常顯而易見的，可是卻一直被忽略的問題。

對于國內(nèi)的去杠桿、影子銀行與地方財政來說，地方隱性債務(wù)就是發(fā)展過程中無聲的大象；所有人都知道龐然大物的存在，但因為種種原因，總是刻意忽略大象的存在，或者忽視了大象的龐大。

被藏起來的大象

自2011年地方政府債務(wù)問題引起重視后，財政部就致力于解決地方債務(wù)問題，以避免引發(fā)系統(tǒng)性金融風險、損害地方政府信用。因此，此后的財政改革致力于化解地方債務(wù)，希望通過“組合拳”解決債務(wù)問題。

然而，由于地方債務(wù)規(guī)模太大，涉及方面太多，改革并不能一蹴而就。因此，在2014年開始的財政改革中，既出現(xiàn)了“開明渠、堵暗道”、發(fā)行地方政府債券置換存量政府性債務(wù)；又出現(xiàn)了“新老債務(wù)劃斷”、將相當一部分與政府有關(guān)的債務(wù)列為企業(yè)債務(wù)，拒絕承認這些債務(wù)與地方政府有關(guān)。

此舉讓地方財政信用固若金湯，免除了系統(tǒng)性金融風險的困擾，但也就此使得地方隱性債務(wù)就此誕生，成為了財政屋子里的無聲大象。只要大象靜靜的關(guān)在屋子里，就不會發(fā)出任何聲音，也不會造成任何風險，地方債務(wù)問題看起來已經(jīng)被完美的解決。

奔跑的大象

自2015年開始，政府開啟了新一輪改革。在吸取了地方債務(wù)的經(jīng)驗教訓后，政府開始向企業(yè)轉(zhuǎn)移杠桿；通過政府購買服務(wù)、政府與社會資本合作（PPP）模式，利用社會資本與企業(yè)來承擔債務(wù)，由此來避免政府債務(wù)的增加。

此舉的初衷是非常好的，但由于制度的不成熟以及金融市場的不完善，大量企業(yè)進行的基礎(chǔ)設(shè)施與公共服務(wù)投資，實際上形成的還是地方政府債務(wù)；大部分項目沒有經(jīng)營性收入或者收入非常少，主要依賴的還是財政付費。此后流行的EPCF、ABO模式，雖名為企業(yè)付費，但根本上來看，也同樣如此。

在這樣的情況下，雖然表面上的政府債務(wù)得到了很好的控制，但屋子的大象、地方隱性債務(wù)開始以極快的速度飛奔；屋子里的大象開始奔跑、躁動，剛剛穩(wěn)固的地方財政，再次受到?jīng)_擊。

有限的氧氣

在債務(wù)杠桿擴充的大背景下，奔跑的隱性債務(wù)雖然令人擔憂，但也并不存在太大的風險；可是從2018年開始去杠桿的大周期后，大量隱性債務(wù)再次沖擊了地方財政。

日益增加的隱性債務(wù)造成了龐大的財務(wù)成本，在借新還舊被限制、新增債務(wù)規(guī)模受到控制后，龐大的債務(wù)壓力讓地方財政與城投有限的財力空間受到了極大的擠壓。

地方政府有限的可用財力就像屋子里的氧氣，看似充裕；但屋子里無聲的大象悄悄的占用了大量的氧氣，讓地方財政的呼吸都變得困難。這一場景在近年來屢次上演，盡管2020年上半年的“疫情經(jīng)濟”帶來了短暫的寬松，但地方財政日益艱難的大趨勢不會有任何變化——屋子里的氧氣，始終是有限的。

縮小的房間

眼看大象已經(jīng)藏不住了，深化改革也已經(jīng)到了深水區(qū)，屋子里的大象也到了該處理的時刻。盡管市場上有一些美好的希望，希望能在屋子里多打一些氧氣、讓這個微妙的現(xiàn)狀再持續(xù)一段時間。但是，財政改革進一步的方向卻是進一步縮小地方財政有限的挪騰空間、進一步降低地方政府的財權(quán)。

這意味著，未來裝著大象的屋子要進一步縮??；一些大象將被迫瘦身、甚至是出現(xiàn)在陽光之下。在大象的掙扎之下，許多看似光鮮亮麗的地方政府形象將被震碎，未來的市場也絕不會平靜。

對地方隱性債務(wù)動真格，帶來的連鎖反應(yīng)，恐怕會超出所有人的預(yù)期。屋子里的大象，或許比想象的更大。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“楊老師的基建課堂”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請勿轉(zhuǎn)載，謝謝！

原標題： 地方隱性債務(wù)：房間里的無聲大象