作者：小債看市

來源：小債看市（ID：little-bond）

由于盈利能力弱，債務(wù)償付壓力大等原因，“云南省級城投”康旅控股評級展望被下調(diào)，不久前受永煤違約影響，其離岸美元債暴跌。

近日，中誠信國際公告稱，確認(rèn)云南省康旅控股集團(tuán)有限公司（以下簡稱“康旅控股”）主體和相關(guān)債項(xiàng)信用等級為AAA，評級展望調(diào)整為負(fù)面。

評級展望負(fù)面公告

中誠信國際認(rèn)為，康旅控股盈利能力及經(jīng)營回款呈弱化趨勢；2020年整體債務(wù)規(guī)模有所壓縮，但后續(xù)仍面臨較大的債務(wù)償付壓力。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前康旅控股存續(xù)債券34只，存續(xù)規(guī)模346.76億元，其中2021年將有267億債券到期（含回售），短期集中兌付壓力較大。

存續(xù)債券到期分布

受評級展望調(diào)整負(fù)面影響，12月16日康旅控股“PR云城投”跌超9%，報(bào)18元。

另外，康旅控股還存續(xù)一只美元債，當(dāng)前余額8億美元，票息5.5%，將于2022年4月8日到期。

《小債看市》注意到，在永煤和紫光債務(wù)違約后，康旅控股旗下“19云投01”和美元債暴跌，并創(chuàng)出歷史新低。

有分析稱，AAA級國企違約對資質(zhì)較弱的國企能否獲得政府支持的擔(dān)憂上升，影響了離岸市場國企債整體的市場情緒 。

據(jù)公開資料，康旅控股成立于2005年，是全國唯一一家非平臺(tái)類“省城投”，是云南省城市開發(fā)、旅游文化、城市服務(wù)性項(xiàng)目投資和建設(shè)及公用設(shè)施建設(shè)的重要實(shí)體。

目前，康旅控股擁有云南城投（600239.SH）和云南水務(wù)（06839.HK）兩家上市公司，是萊蒙國際（03688.HK）流通股第一大股東。

康旅控股官網(wǎng)

從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，云投集團(tuán)、云南省國資委分別持有康旅控股50.59%和40%的股份，公司實(shí)際控制人為云南省國資委。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

近年來，受房地產(chǎn)業(yè)務(wù)收入下滑影響，康旅控股盈利能力欠佳。2019年其經(jīng)營性業(yè)務(wù)利潤虧損擴(kuò)大至17.47億元，盈利質(zhì)量弱化。

今年前三季度，康旅控股實(shí)現(xiàn)凈利潤-15.89億元，虧損繼續(xù)擴(kuò)大；同時(shí)銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金下滑38%，盈利能力和經(jīng)營回款同時(shí)弱化。

盈利能力

截至今年三季末，康旅控股總資產(chǎn)為2756.33億元，總負(fù)債為2175.45億元，凈資產(chǎn)580.88億元，資產(chǎn)負(fù)債率為78.93%。

值得注意的是，近年來康旅控股財(cái)務(wù)杠桿水平一直在高位徘徊，且其所有者權(quán)益中含49億永續(xù)債，若調(diào)至債務(wù)，其杠桿水平將進(jìn)一步被推高。

財(cái)務(wù)杠桿

從債務(wù)結(jié)構(gòu)上看，康旅控股主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總負(fù)債的58%。其中主要為一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債和其他應(yīng)付款，其短期債務(wù)合計(jì)577.71億元。

然而，相較于短債規(guī)模，康旅控股流動(dòng)性異常緊張，其合并口徑貨幣資金降至62.18億元，其中母公司層面只剩7.83億元，無法覆蓋短債，存在較大短期償債壓力。

從備用資金方面看，截至今年6月末康旅控股銀行授信總額為1655.12億元，未使用授信額度為696.52億元，財(cái)務(wù)彈性尚可。

銀行授信情況

另外，作為云南省級重要的城市建設(shè)及投融資主體，康旅控股可獲得資金注入、產(chǎn)業(yè)資源整合等方面的支持。

2017-2019年，康旅控股分別獲得政府財(cái)政補(bǔ)助2.85億元、2.98億元和2.18億元，合計(jì)8.01億元，包括土地出讓金、契稅返還補(bǔ)助等。

政府財(cái)政補(bǔ)助

在負(fù)債方面，康旅控股還有909.1億非流動(dòng)負(fù)債，主要為長期借款，其長期有息負(fù)債合計(jì)749.89億元。

整體來看，康旅控股剛性債務(wù)有1329.84億元，主要以長期有息負(fù)債為主，帶息負(fù)債比為61%。

千億有息負(fù)債壓頂，2018年以來康旅控股財(cái)務(wù)費(fèi)用均超60億元，另外其管理費(fèi)用也在30億上下，期間費(fèi)用高企對利潤形成嚴(yán)重侵蝕。

近年來，多元化發(fā)展的康旅控股對外部融資需求強(qiáng)烈，其融資渠道較為多樣化，除了發(fā)債和借款，還通過融資租賃、應(yīng)收賬款、股權(quán)融資、股權(quán)質(zhì)押以及信托等方式融資。

在股權(quán)質(zhì)押方面，康旅控股已質(zhì)押聞泰科技（600745.SH）7759萬股股票，占其所持股份的96.11%，可見其股權(quán)質(zhì)押率較高。

值得注意的是，今年以來由于大量債務(wù)到期，康旅控股籌資流入資金已無法覆蓋債務(wù)，其籌資性現(xiàn)金流凈額首次轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)。

籌資性現(xiàn)金流凈額

今年，康旅控股還通過股東注資、處置資產(chǎn)、債權(quán)清收及再融資等方式籌集債務(wù)償付資金，雖整體債務(wù)規(guī)模有所壓縮，但后續(xù)仍面臨較大的債務(wù)償付壓力。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，2021和2022年康旅控股到期債務(wù)分別為421.24億元和275.36億元。

另外，受限于資產(chǎn)本身的流動(dòng)性，康旅控股未來資產(chǎn)處置和債權(quán)清收難度或增大，其資產(chǎn)抵質(zhì)押比例持續(xù)較高，截至今年6月末受限資產(chǎn)占比為28%。

債務(wù)壓頂?shù)目德每毓桑?019年擬引入保利集團(tuán)參與混改。

2019年7月，云南省人民政府與保利集團(tuán)簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議，后者擬參與康旅控股集團(tuán)層面的混合所有制改革。但戰(zhàn)略合作協(xié)議中對本次混合所有制改革的合作方式、持股比例等事項(xiàng)尚未明確。

總得來看，康旅控股經(jīng)營業(yè)績下滑明顯；財(cái)務(wù)杠桿高位運(yùn)行，短期償債壓力大；外部融資環(huán)境變化，且混合所有制改革進(jìn)展尚不明確。

云南省地處中國西南邊陲，具有豐富的礦產(chǎn)資源、水利資源和旅游資源。近年來云南省經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，外部環(huán)境良好。

2017-2019年，云南省地區(qū)生產(chǎn)總值同比分別增長9.5%、8.9%和8.1%，經(jīng)濟(jì)增速持續(xù)高于全國平均水平。

同時(shí)，云南省財(cái)政實(shí)力不斷增強(qiáng)，但財(cái)政自給能力較弱，對轉(zhuǎn)移支付依賴較大。

2017-2019年，云南省一般公共預(yù)算收入分別為1886.2億、1994.3億和2073.5億，財(cái)政自給率分別為33.02%、32.83%和30.63%。

近年來，云南省政府性基金收入快速增長，土地市場行情向好；上級補(bǔ)助收入規(guī)模較大，對地方財(cái)政形成重要支撐。

截至2019年末，云南省地方債務(wù)余額為8108億元，地方財(cái)政債務(wù)率為108.43%，可以看出整體債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重。

除了康旅控股外，云南省主要的省屬企業(yè)包括云投集團(tuán)、云南建投和云南交投。（后臺(tái)回復(fù)“云投集團(tuán)”查看原文）

今年11月，康旅控股公司名稱由“云南省城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司”變更為現(xiàn)名，未來將定位調(diào)整為云南省健康服務(wù)和文化旅游兩大產(chǎn)業(yè)開發(fā)主體，在云南省內(nèi)的業(yè)務(wù)定位進(jìn)一步明確。

然而，多年來康旅控股積累了巨額債務(wù)，自身盈利能力欠佳，需要政府支持來償還債務(wù)。

今年以來，康旅控股已獲得160億貨幣注資，“十四五”期間將持續(xù)獲得貨幣資金、文化旅游資源等注入，其在債務(wù)化解和業(yè)務(wù)發(fā)展等方面也有望獲得外部支持。

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原標(biāo)題： “云南城投”2100億債務(wù)壓頂，曾受永煤影響美元債暴跌