作者：蘇筱芮

來(lái)源：麻袋研究院（ID：madaiyanjiuyuan）

從誕生之初，支付巨頭拉卡拉似乎就一直行走在風(fēng)口浪尖。

作為首家中國(guó)境內(nèi)上市的支付機(jī)構(gòu)，拉卡拉以超8億的凈利潤(rùn)交出了令人艷羨的年報(bào)成績(jī)單，但隨后而來(lái)的關(guān)聯(lián)收購(gòu)卻引發(fā)市場(chǎng)質(zhì)疑。

拉卡拉的金融野心到底有多大？其關(guān)聯(lián)收購(gòu)背后的邏輯是什么？這篇文章，麻袋研究院將根據(jù)拉卡拉招股說(shuō)明書(shū)與年報(bào)，以管中窺豹的方式進(jìn)行梳理。

拉卡拉是國(guó)內(nèi)首批獲得牌照的第三方支付企業(yè)、國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的金融科技企業(yè)，其前身乾坤時(shí)代成立于2005年1月，由有道創(chuàng)投、孫陶然、雷軍出資100萬(wàn)元共同設(shè)立。

2011年5月，拉卡拉成為央行第一批頒發(fā)的27家《支付業(yè)務(wù)許可證》單位之一，獲全國(guó)性收單、網(wǎng)絡(luò)支付、電視支付、預(yù)付費(fèi)卡受理等業(yè)務(wù)許可。

2012年，拉卡拉開(kāi)始進(jìn)入國(guó)內(nèi)銀行卡收單行業(yè)。

2014年起，拉卡拉陸續(xù)開(kāi)發(fā)出MPOS、智能POS、超級(jí)收款寶等創(chuàng)新產(chǎn)品。

2015年8月，拉卡拉整體變更設(shè)立成股份公司。至發(fā)稿時(shí)的2020年4月，拉卡拉股東構(gòu)成如下圖所示：

聯(lián)想控股為拉卡拉的第一大股東，持股比例28.24%，公司無(wú)實(shí)際控制人。法定代表人為孫陶然，與一致行動(dòng)人孫浩然共同持股11.8%。

變更股份制之前的拉卡拉曾經(jīng)歷過(guò)經(jīng)營(yíng)虧損。招股書(shū)顯示，2013與2014年，公司虧損分別達(dá)-12681.03萬(wàn)元和-19694.7萬(wàn)元。截至2015年6月，公司未分配利潤(rùn)為-4.77億元，對(duì)此，拉卡拉在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)中特地說(shuō)明 “整體變更設(shè)立股份有限公司時(shí)存在未彌補(bǔ)虧損的風(fēng)險(xiǎn)”。2015年以后，拉卡拉進(jìn)入持續(xù)盈利階段：

從虧損到盈利，拉卡拉將其歸因于收單業(yè)務(wù)：2014年以來(lái)，拉卡拉在企業(yè)收單市場(chǎng)利用行業(yè)監(jiān)管引發(fā)變革的窗口期，不斷擴(kuò)大市場(chǎng)份額，2014年內(nèi)收單業(yè)務(wù)商戶規(guī)模迅速增長(zhǎng)，從19萬(wàn)戶增加至117萬(wàn)戶，規(guī)模效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)。

2015年下半年起，拉卡拉嘗試拓展增值業(yè)務(wù)，通過(guò)自有資金涉足信貸。信貸業(yè)務(wù)主要以拉卡拉自主研發(fā)的拉卡拉APP為用戶入口，由拉卡拉對(duì)信貸用戶進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，擁有“替你還”、“易分期”及“員工貸”等產(chǎn)品，為小微企業(yè)主及個(gè)人提供消費(fèi)信貸等服務(wù)。

2016年，拉卡拉集團(tuán)成立金融科技平臺(tái)拉卡拉金融，業(yè)務(wù)涵蓋信貸、保理、融資租賃等領(lǐng)域。

2016年第四季度，拉卡拉上市主體對(duì)小貸等業(yè)務(wù)進(jìn)行剝離?！?/p>

支付起家的拉卡拉，主營(yíng)業(yè)務(wù)是為實(shí)體小微企業(yè)提供收單服務(wù)及為個(gè)人用戶提供支付服務(wù)，屬于第三方支付服務(wù)，核心盈利模式是通過(guò)向商戶提供收單業(yè)務(wù)收取手續(xù)費(fèi)及通過(guò)為個(gè)人提供支付服務(wù)收取手續(xù)費(fèi)。

年報(bào)顯示，拉卡拉主營(yíng)業(yè)務(wù)涵蓋支付業(yè)務(wù)、科技業(yè)務(wù)和跨境業(yè)務(wù)三大塊：

營(yíng)收高速增長(zhǎng)的背后，各業(yè)務(wù)板塊具體業(yè)績(jī)也出現(xiàn)了分化。結(jié)合招股說(shuō)明書(shū)與年報(bào)，我們整理了拉卡拉自2016年以來(lái)的毛利率數(shù)據(jù)：

支付業(yè)務(wù)仍占據(jù)了拉卡拉營(yíng)收的絕大部分，但細(xì)分到收單、個(gè)人支付等板塊則進(jìn)一步出現(xiàn)分化。2016-2018三年間，拉卡拉收單業(yè)務(wù)總量有所增長(zhǎng)，但毛利率加速下滑；除收單以外的其他業(yè)務(wù)毛利率則呈現(xiàn)出整體提升之勢(shì)。

除主營(yíng)毛利率下滑，拉卡拉的主營(yíng)業(yè)務(wù)也受到了合規(guī)困擾。2019年1月，拉卡拉湖北分公司因違反銀行卡收單業(yè)務(wù)管理規(guī)定，被中國(guó)人民銀行武漢分行罰款5.2萬(wàn)元；2019年7月的央行支付牌照續(xù)展中，拉卡拉在收單區(qū)域上丟掉了浙江省寧波市。早在2016年3月份，拉卡拉寧波分公司由于未落實(shí)特約商戶實(shí)名制，被央行責(zé)令暫停在寧波地區(qū)銀行卡收單業(yè)務(wù)一年。

上市籌備前，拉卡拉就已陸續(xù)謀劃金融版圖的布局。招股說(shuō)明書(shū)體現(xiàn)出拉卡拉對(duì)待非主業(yè)的金融增加業(yè)務(wù)，尤其是資金密集型小貸等業(yè)務(wù)的糾結(jié)心態(tài)。一方面，拉卡拉在“主要競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)”中主動(dòng)對(duì)標(biāo)螞蟻金服、京東數(shù)科等互金巨頭，提出“商戶不再局限于單一的收單業(yè)務(wù)，而是轉(zhuǎn)向要求收單機(jī)構(gòu)提供配套的綜合化金融服務(wù)”論述，表現(xiàn)出其對(duì)綜合型金融集團(tuán)的向往；而另一方面，拉卡拉對(duì)此表現(xiàn)出未雨綢繆的擔(dān)憂，“其發(fā)展面臨著未來(lái)監(jiān)管政策的不確定性”，“難以形成合力推動(dòng)整體發(fā)展”等。

截至目前，拉卡拉連同其剝離前主體，在銀行、保險(xiǎn)、證券等多個(gè)金融細(xì)分領(lǐng)域均有涉足：

支付：拉卡拉主營(yíng)業(yè)務(wù)，2011年取得牌照。

清算：2017年8月，拉卡拉以0.9%的比例入股網(wǎng)聯(lián)清算公司。

證券：2019年6月，拉卡拉與聯(lián)想控股聯(lián)合設(shè)立聯(lián)信證券，根據(jù)今年3月公司董秘的對(duì)外消息，聯(lián)信證券正在監(jiān)管部門走審批流程。

保險(xiǎn)：2019年9月，拉卡拉用8000萬(wàn)元收購(gòu)了大樹(shù)保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)有限責(zé)任公司。值得一提的是，此前招股書(shū)內(nèi)提及北京大樹(shù)保理經(jīng)紀(jì)有限責(zé)任公司為拉卡拉網(wǎng)絡(luò)技術(shù)有限公司的合并控股子公司，但工商信息未搜索到大樹(shù)保理經(jīng)紀(jì)這一公司名稱。

基金：考拉基金是拉卡拉集團(tuán)旗下的一家產(chǎn)業(yè)基金，首期規(guī)模10億人民幣，創(chuàng)始合伙人包括拉卡拉法定代表人孫陶然等。今年2月，拉卡拉發(fā)布公告稱北京考拉鯤鵬獲私募備案。此前在2016年，拉卡拉金融上線基金理財(cái)平臺(tái)——基金超市。

銀行：年報(bào)顯示，拉卡拉關(guān)聯(lián)方包括包頭農(nóng)村商業(yè)銀行。追溯2016年的媒體報(bào)道，拉卡拉戰(zhàn)略入股包頭農(nóng)商行，持股比例未透露，金額約為2億元。

消費(fèi)金融：作為中郵消費(fèi)金融（成立于2015年）的小股東之一，拉卡拉持股比例為1.67%。

小貸：北京拉卡拉小貸成立于2015年6月，廣州拉卡拉小貸成立于2016年4月，重慶拉卡拉小貸成立于2017年5月。

融資擔(dān)保：作為拉卡拉支付的全資子公司，廣州拉卡拉普惠融資擔(dān)保有限責(zé)任公司于2020年1月成立，注冊(cè)資本2億元，經(jīng)營(yíng)范圍包括融資性擔(dān)保業(yè)務(wù)。

征信：考拉征信成立于2014年4月，是首批獲央行備案開(kāi)展企業(yè)征信和批準(zhǔn)開(kāi)展個(gè)人征信業(yè)務(wù)準(zhǔn)備的八家機(jī)構(gòu)之一，持有百行征信8%股份。

其他領(lǐng)域包括但不限于保理、融資租賃、眾籌等。

近年來(lái)，但凡帶著“互聯(lián)網(wǎng)”基因的頭部機(jī)構(gòu)想要在金融領(lǐng)域有所建樹(shù)，必然會(huì)涉足多牌照的布局整合，電商巨頭、外賣巨頭、打車巨頭無(wú)不如此。

相比前赴后繼的跨界弄潮兒，自帶金融家底的拉卡拉在上市之際卻顯得十分謹(jǐn)慎?；ヂ?lián)網(wǎng)金融業(yè)務(wù)曾為一些上市公司帶來(lái)高光無(wú)限的時(shí)刻，卻又在幾年后使得企業(yè)深陷泥潭，可謂是“成也蕭何、敗也蕭何”，這樣的例子有熊貓金控、奧馬電器等。在謀劃上市前的2016年，拉卡拉就著手準(zhǔn)備了剝離措施。招股說(shuō)明書(shū)顯示，小貸、眾籌和影業(yè)等10家子公司被拉卡拉歸為“增值金融業(yè)務(wù)”，由于發(fā)展帶來(lái)的不確定性，公司決定剝離，交易價(jià)款為14.44億元。2016年10月至12月，下述10家公司已陸續(xù)完成變更和相應(yīng)的審批手續(xù)：

而剝離的對(duì)象——西藏考拉，則被定義為拉卡拉剝離子公司的交易對(duì)方。工商信息顯示，西藏考拉的三位股東有聯(lián)想控股、孫陶然和西藏納順，分別持股51%、33%和16%。

拉卡拉進(jìn)一步闡述了剝離的必要性：

剝離公司所涉的小額貸款等業(yè)務(wù)……與企業(yè)收單、個(gè)人支付等第三方支付業(yè)務(wù)存在有一定差異，難以形成合力推動(dòng)整體發(fā)展；剝離公司中的北京拉卡拉小貸屬于資金密集型業(yè)務(wù)……通過(guò)轉(zhuǎn)讓所持全部股權(quán)的方式將業(yè)務(wù)剝離出去，有利于發(fā)行人進(jìn)一步專注于發(fā)展第三方支付業(yè)務(wù)的主營(yíng)業(yè)務(wù)，符合全體股東的利益，具有商業(yè)合理性。

盡管公司多次強(qiáng)調(diào)“獨(dú)立性”，但市場(chǎng)似乎并不為此買賬。2019年11月20日，拉卡拉（300773.SZ）股價(jià)大幅跳水直至跌停，市值蒸發(fā)約20億人民幣，其背后導(dǎo)火索為考拉征信被查。另有旋極信息、數(shù)知科技、拓爾思、藍(lán)色光標(biāo)等上市公司亦受到波及。

不能在旗下公司盈利上沾光，卻要在其風(fēng)險(xiǎn)時(shí)刻遭受連帶損失，仿佛一損俱損卻沒(méi)有一榮俱榮，這樣的“獨(dú)立性”，或?yàn)閹讉€(gè)月后的關(guān)聯(lián)收購(gòu)行動(dòng)埋下了根基。

不論如何宣稱獨(dú)立，上市籌備前拉卡拉對(duì)旗下公司的背書(shū)作用毋庸置疑。而為了剝離這一步驟，拉卡拉曾動(dòng)用了各種手段，如擔(dān)保、回購(gòu)等措施。招股書(shū)記錄了如下事項(xiàng)：

“獨(dú)立”后，拉卡拉旗下小貸公司仍表現(xiàn)出與拉卡拉的重要交集，2019年，廣州拉卡拉小貸和北京拉卡拉小貸分別在關(guān)聯(lián)出售商品/提供勞務(wù)領(lǐng)域與關(guān)聯(lián)租賃領(lǐng)域雄踞首位，關(guān)聯(lián)交易金額達(dá)6045萬(wàn)元和2051.7萬(wàn)元。

4月9日拉卡拉發(fā)布公告，擬用19.09億元收購(gòu)西藏考拉持有的廣州眾贏維融智能科技有限公司100%股權(quán)、擬用2.07億元收購(gòu)公司關(guān)聯(lián)方深圳眾贏維融科技有限公司100%股權(quán)。

在4月14日《關(guān)于對(duì)深圳證券交易所關(guān)注函回復(fù)的公告》里，拉卡拉表示，“本次收購(gòu)，將極大提升公司金融科技能力，充分發(fā)揮金融科技與支付科技、電商科技、信息科技的業(yè)務(wù)協(xié)同作用，為中小微商戶經(jīng)營(yíng)全面賦能?！?br/>

就拉卡拉本次收購(gòu)行動(dòng)，麻袋研究院認(rèn)為存在多方面推動(dòng)因素，既包括毛利率逐步下降，主營(yíng)收單業(yè)務(wù)逐漸進(jìn)入瓶頸期；也包括其對(duì)于小貸等“增值”業(yè)務(wù)的看好——今年年初以來(lái)，廣東等多地陸續(xù)出臺(tái)小貸行業(yè)的松綁政策，這被視作為優(yōu)質(zhì)小貸公司的短期利好。根據(jù)回復(fù)公告，廣州眾贏和深圳眾贏都表現(xiàn)出較好的盈利能力：

金融增值業(yè)務(wù)重回拉卡拉懷抱，用腳投票的市場(chǎng)已經(jīng)給出了積極的反饋，截至發(fā)稿前的4月16日晚間，拉卡拉已實(shí)現(xiàn)三連漲。

盡管此類業(yè)務(wù)有助于完善金融生態(tài)體系，能夠幫助拉卡拉講好普惠金融的故事，但不可否認(rèn)的是其底層風(fēng)險(xiǎn)依舊存在，寬限政策亦存在一定的有效期。如今的拉卡拉再次站在了浪尖，能否像2014年那般抓住收單業(yè)務(wù)的窗口期，破解疫情對(duì)收單帶來(lái)的影響與沖擊，市場(chǎng)將拭目以待。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 拉卡拉的金融牌照“煉金術(shù)”