作者：小債看市

來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）

今年初，藍(lán)光發(fā)展被曝非標(biāo)逾期，隨后其撤出上?？偛俊⒋蠓脝T、出售物業(yè)公司自救等負(fù)面消息持續(xù)發(fā)酵，再加上其表內(nèi)外債務(wù)壓力顯現(xiàn)，資金鏈異常緊張。

近日，多家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)斷崖式下調(diào)藍(lán)光發(fā)展（600466.SH）評(píng)級(jí)，仿佛拉開(kāi)其公開(kāi)債務(wù)違約的序幕。

7月12日，藍(lán)光發(fā)展公告稱，截至到期兌付日終，發(fā)行人未能按照約定籌措足額償付資金，“19藍(lán)光MTN001”不能按期足額償付本息，已構(gòu)成實(shí)質(zhì)性違約。

“19藍(lán)光MTN001”違約公告

據(jù)公開(kāi)資料，“19藍(lán)光MTN001”發(fā)行于2019年7月，發(fā)行總額9億元，票面利率7.5%，應(yīng)于2021年7月11日到期，應(yīng)付本息9.675億元。

此前7月8日，藍(lán)光發(fā)展已公告稱由于公司流動(dòng)資金不足，“19藍(lán)光MTN001”本息兌付存在不確定性。

據(jù)知情人士透露，“19藍(lán)光MTN001”持有人曾要求藍(lán)光發(fā)展先支付20%本息，剩余80%本金延期支付。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前藍(lán)光發(fā)展還存續(xù)14只債券，存續(xù)規(guī)模105.34億元，其中將有28.84億債券于一年內(nèi)到期。

存續(xù)債券到期分布

除此之外，藍(lán)光發(fā)展還存續(xù)3只美元債，存續(xù)規(guī)模10.5億美元，其中有一只3億美元票據(jù)將于明年1月到期。

今年5月初，藍(lán)光發(fā)展先后被國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)普和穆迪下調(diào)評(píng)級(jí)，其再融資環(huán)境惡化、融資成本抬升，據(jù)知情人透露藍(lán)光已為其美元債找了重組顧問(wèn)。

《小債看市》注意到，今年初藍(lán)光發(fā)展非標(biāo)逾期，隨后其撤出上?？偛?、大幅裁員、出售物業(yè)公司自救等負(fù)面消息持續(xù)發(fā)酵，再加上其表內(nèi)外債務(wù)壓力顯現(xiàn)，資金鏈異常緊張。

藍(lán)光發(fā)展非標(biāo)逾期，要從去年其對(duì)平安的融資逾期兌付說(shuō)起。

2020年10月，由于藍(lán)光發(fā)展管理和溝通原因，其與中國(guó)平安10余億元融資逾期近十日才將錢款歸還到位，隨后平安在內(nèi)部對(duì)藍(lán)光融資進(jìn)行了限制，此事流傳到外部被認(rèn)為藍(lán)光進(jìn)入平安合作黑名單，在金融圈引發(fā)多米諾骨牌效應(yīng)。

隨后，藍(lán)光發(fā)展外部融資收緊，債務(wù)逾期接踵而來(lái)。

截至今年7月8日，藍(lán)光發(fā)展及下屬子公司到期未能償還的債務(wù)涉及本息金額達(dá)到24.84億元，涉及銀行、信托貸款等債務(wù)。

未來(lái)3個(gè)月內(nèi)，藍(lán)光發(fā)展還有42億元公司債將到期，下半年到期債務(wù)超百億，可謂償債壓力巨大。

據(jù)官網(wǎng)介紹，藍(lán)光發(fā)展成立于1990年，2015年在上交所重組上市，主營(yíng)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和醫(yī)藥制造業(yè)務(wù)。

2019年，藍(lán)光發(fā)展旗下藍(lán)光嘉寶服務(wù)在港交所主板掛牌上市，構(gòu)筑起“A+H股”雙資本平臺(tái)。

藍(lán)光發(fā)展官網(wǎng)

今年4月，藍(lán)光集團(tuán)與藍(lán)光發(fā)展實(shí)際控制人楊鏗簽訂了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，藍(lán)光集團(tuán)擬通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，受讓楊鏗所持有1.78億股公司股份，約占公司股份總數(shù)的5.87%。

調(diào)整后，藍(lán)光集團(tuán)的持股比例將上升至52.73%，從相對(duì)控股變?yōu)榻^對(duì)控股；而楊鏗轉(zhuǎn)讓的股份已超過(guò)其所持股份的50%，直接持股比例下降至5.58%。

股權(quán)穿透圖

2020年，藍(lán)光發(fā)展房地產(chǎn)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)銷售金額約1035億元，同比增長(zhǎng)2%；實(shí)現(xiàn)銷售面積約1205萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)10%，但銷售權(quán)益比降至70%以下。

據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2020年藍(lán)光發(fā)展以926.7億操盤(pán)金額位居第39位，同比后退6位；以1073.1萬(wàn)平方米操盤(pán)面積位居第22位。

克而瑞房企銷售排行榜

近年來(lái)，在“快周轉(zhuǎn)”經(jīng)營(yíng)策略下，憑借較強(qiáng)的區(qū)域優(yōu)勢(shì)和分散的城市布局，藍(lán)光發(fā)展銷售規(guī)?？焖僭鲩L(zhǎng)，利潤(rùn)水平大幅提升。

然而，2020年藍(lán)光發(fā)展業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入429.57億元，同比增長(zhǎng)9.6%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)33.02億元，同比下降4.53%。

值得注意的是，這是2016年以來(lái)藍(lán)光發(fā)展首次出現(xiàn)業(yè)績(jī)下滑，其2018和2019年凈利增速分別高達(dá)62.91%和55.53%。

盈利能力下滑的同時(shí)，藍(lán)光發(fā)展的經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力也出現(xiàn)惡化，2020年由于拿地和開(kāi)發(fā)支出增加，其經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額大幅流出61.27億元。

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流情況

截至今年一季末，藍(lán)光發(fā)展總資產(chǎn)2664.43億元，總負(fù)債2194.23億元，凈資產(chǎn)470.21億元，資產(chǎn)負(fù)債率82.35%。

近年來(lái)，藍(lán)光發(fā)展的財(cái)務(wù)杠桿水平一直處在80%以上高位，如果加上永續(xù)債其負(fù)債水平和財(cái)務(wù)杠桿將更高。

截至2020年末，藍(lán)光發(fā)展永續(xù)債有21.51億元，今年一季末下降至12.86億元，主要是集合信托和部分永續(xù)中票。

財(cái)務(wù)杠桿水平

從房企融資新規(guī)“三道紅線”看，2020年末藍(lán)光發(fā)展凈負(fù)債率88.5%，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率為73.03%，現(xiàn)金短債比為1.06，踩中一道紅線歸為“黃色檔”，有息負(fù)債規(guī)模年增速不得超過(guò)10%。

《小債看市》分析負(fù)債結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，藍(lán)光發(fā)展主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總負(fù)債的78%。

截至今年一季末，藍(lán)光發(fā)展流動(dòng)負(fù)債有1716.88億元，主要為其他應(yīng)付款，其一年內(nèi)到期的短期負(fù)債有259.6億元。

相較于短債壓力，藍(lán)光發(fā)展流動(dòng)性一般，其賬上貨幣資金有268.11億元，除去受限資金基本可以覆蓋短債。

在備用資金方面，截至今年一季末，藍(lán)光發(fā)展銀行授信總額為1175.61億元，未使用授信額度為860.2億元，具備一定的財(cái)務(wù)彈性。

銀行授信情況

在負(fù)債方面，藍(lán)光發(fā)展還有477.35億元非流動(dòng)負(fù)債，主要為長(zhǎng)期借款，其長(zhǎng)期有息負(fù)債合計(jì)451.75億元。

整體來(lái)看，藍(lán)光發(fā)展剛性負(fù)債有789.89億元，主要以長(zhǎng)期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為36%。

近年來(lái)，藍(lán)光發(fā)展有息負(fù)債增速明顯高于營(yíng)收增速，債務(wù)壓力巨大且融資成本也明顯高于同體量房企，2016年-2020年其融資成本分別為9.06%、7.19%、7.54%、8.65%和8.2%。

另外值得注意的是，藍(lán)光發(fā)展少數(shù)股權(quán)權(quán)益比和損益比相差較大，存在“明股實(shí)債”嫌疑。

2020年，藍(lán)光發(fā)展的少數(shù)股權(quán)權(quán)益由199.07億激增至278.64億元，占比由51%增長(zhǎng)至60%；而少數(shù)股東損益卻從7億降至3.74億，占比從17%降至10%，估算其明股實(shí)債規(guī)模超200億。

在償債資金方面，藍(lán)光發(fā)展主要依賴于外部融資，以銀行借款為主。其融資渠道較為多元，除了發(fā)債和借款，還通過(guò)租賃融資、應(yīng)收賬款、定增、股權(quán)質(zhì)押和信托等方式融資。

截至2021年4月，藍(lán)光控股已質(zhì)押8.85億股藍(lán)光發(fā)展股票，股權(quán)質(zhì)押率為62.21%，可以看出其質(zhì)押率較高。

股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)

從債務(wù)占比上看，藍(lán)光發(fā)展銀行借款、債券和非標(biāo)債務(wù)融資占比分別為39.96%、31.86%以及28.18%，其非標(biāo)債務(wù)占比較大。

在資產(chǎn)質(zhì)量方面，2017年以后藍(lán)光發(fā)展的存貨規(guī)模上升很快且數(shù)額龐大，主要為在建開(kāi)發(fā)項(xiàng)目，截至2021年一季末該指標(biāo)高達(dá)1771.08億元，存貨周轉(zhuǎn)率有所下降。

另外，截至2020年末藍(lán)光發(fā)展受限資產(chǎn)為574.07億元，是凈資產(chǎn)的1.24倍，主要為受限存貨，對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)性產(chǎn)生不利影響。

從土儲(chǔ)上看，2020年藍(lán)光發(fā)展新增房地產(chǎn)項(xiàng)目60個(gè)，新增項(xiàng)目總建筑面積約962萬(wàn)平方米，計(jì)容建筑面積約716萬(wàn)平方米，可以看出其拿地面積低于銷售面積。

與藍(lán)光發(fā)展目前的銷售和開(kāi)工情況相比，其土地儲(chǔ)備規(guī)模略顯不足，且缺乏一二線核心土儲(chǔ)，未來(lái)新增土地儲(chǔ)備需求或進(jìn)一步加大資本支出壓力。

2020年，在巨大資金和償債壓力下，藍(lán)光發(fā)展開(kāi)始賣子求生。

2020年7月，藍(lán)光發(fā)展將核心業(yè)務(wù)之一的迪康藥業(yè)，以9億元交易對(duì)價(jià)出售給漢商集團(tuán)；今年2月又將旗下物業(yè)公司藍(lán)光嘉寶，以48.5億元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓給碧桂園服務(wù)。

然而，債務(wù)危機(jī)依然嚴(yán)峻，藍(lán)光發(fā)展計(jì)劃引進(jìn)戰(zhàn)投。

今年4月，藍(lán)光發(fā)展曝出要“賣身”傳聞，其欲將所剩地產(chǎn)業(yè)務(wù)分三個(gè)板塊尋找下家，但隨后遭到公司辟謠。

5月27日，藍(lán)光將所持無(wú)錫和駿房地產(chǎn)53.17%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給萬(wàn)科，萬(wàn)科成了藍(lán)光的第一個(gè)“白衣騎士”。

總得來(lái)看，2020年藍(lán)光發(fā)展業(yè)績(jī)下滑，經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)能力惡化；有息負(fù)債不斷攀升，融資成本高企；存在大量“明股實(shí)債”嫌疑。

1990年，楊鏗從國(guó)企辭職下海，以生產(chǎn)汽車配件起步，后通過(guò)做電子電器市場(chǎng)進(jìn)入房地產(chǎn)行業(yè)，創(chuàng)立了藍(lán)光的前身“成都蘭光房屋開(kāi)發(fā)公司”。

2005年，趕上成都舊房改造，藍(lán)光順勢(shì)而為一路發(fā)展壯大。

藍(lán)光控股董事局主席楊鏗

2008年，藍(lán)光謀求上市，豪擲3.3億元拿下殼股迪康藥業(yè)29.9%的股權(quán)，卻在七年后才成功登陸資本市場(chǎng)。

起步于成都的藍(lán)光，后來(lái)堅(jiān)持“區(qū)域集中-西部領(lǐng)先-全國(guó)拓展”的發(fā)展戰(zhàn)略，在保持成都本土競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，自2009年開(kāi)始正式啟動(dòng)全國(guó)化布局，于當(dāng)年進(jìn)入昆明、重慶、自貢等城市。

2010年，藍(lán)光首次進(jìn)入北京，次年又進(jìn)入浙江嘉興，開(kāi)始布局長(zhǎng)三角地區(qū)。

2017年，楊鏗提出沖刺千億銷售額的計(jì)劃，想要以規(guī)模換取更大的市場(chǎng)及財(cái)務(wù)空間。憑借較強(qiáng)的區(qū)域優(yōu)勢(shì)以及契合市場(chǎng)需求的產(chǎn)品定位，藍(lán)光房地產(chǎn)銷售面積及銷售金額持續(xù)保持增長(zhǎng)。

2016年，藍(lán)光銷售額從183.7億元上升到339.1億元，隨著在全國(guó)范圍的推進(jìn)，2017和2018年其銷售金額快速增長(zhǎng)至582億元、855.39億元，近三年復(fù)合增長(zhǎng)率為68.48%。

2019年，藍(lán)光發(fā)展以1079.8億元的銷售金額排名第33位，正式跨入“千億俱樂(lè)部”行列。

也就是說(shuō)，從銷售百億到千億的突破，藍(lán)光僅用了四年時(shí)間。

同時(shí)，楊鏗的個(gè)人財(cái)富不斷上漲，他獲2019福布斯全球億萬(wàn)富豪榜第2057名，2019福布斯中國(guó)400富豪榜第296位。

2019年9月，藍(lán)光發(fā)展將總部搬遷至上海，劍指華東區(qū)域的擴(kuò)張。

值得注意的是，在藍(lán)光銷售面積和銷售金額大幅增長(zhǎng)的同時(shí)，反映實(shí)際銷售額的權(quán)益銷售金額卻在下滑，2019年權(quán)益銷售金額為768.4億元。

近年來(lái)，楊鏗還在大力推進(jìn)多元化發(fā)展戰(zhàn)略，成立文旅集團(tuán)，推出“水果俠”主題世界IP，但文旅項(xiàng)目難賺錢是業(yè)界共識(shí)。

另外，藍(lán)光這兩年高管團(tuán)隊(duì)頻繁流失，多位副總裁級(jí)別的人物任職不久便離開(kāi)。

2020年4月，藍(lán)光曾經(jīng)的“二把手”張巧龍、副總裁王萬(wàn)峰雙雙辭任非執(zhí)行董事；四個(gè)月后人力“一把手”孟宏偉也提出了離職。

而藍(lán)光人事變動(dòng)頻繁的根本原因，是其開(kāi)啟了“二代接班”模式，核心團(tuán)隊(duì)的頻繁離職，給藍(lán)光的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略執(zhí)行和落地，帶來(lái)了不小的阻礙。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： “四川房企一哥”9億中票違約，第三家千億房企爆發(fā)債務(wù)危機(jī)