作者：楊曉懌

來(lái)源：楊老師的基建課堂（ID:msyangteacher)

隨著近期一系列大事件的發(fā)生，宏觀政策再次出現(xiàn)了變化。一方面是上周五的政治局會(huì)議定調(diào)了“加大宏觀政策實(shí)施力度，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大盤”，另一方面是今日央行會(huì)議提出的“要進(jìn)一步健全貨幣政策和宏觀審慎政策雙支柱調(diào)控框架”。

在這兩項(xiàng)核心政策出現(xiàn)變化后，今年財(cái)政政策的加碼力度完全可以再上一個(gè)新的臺(tái)階；盡管今年1-2月地方債發(fā)行規(guī)模達(dá)到1.2萬(wàn)億、創(chuàng)下新高，但在著眼宏觀、逆周期調(diào)節(jié)的要求下，地方債仍有進(jìn)一步擴(kuò)容的空間：

顯性債務(wù)率不高，仍有發(fā)力空間

雖然地方債務(wù)早已是老生常談的話題，但實(shí)際上的地方債務(wù)率并不高，主要債務(wù)矛盾還是在政府隱性債務(wù)與城投債務(wù)等政府性債務(wù)領(lǐng)域。財(cái)政部在去年末的新聞發(fā)布會(huì)上就曾提到：截至2020年末，地方政府債務(wù)余額25.66萬(wàn)億元，控制在全國(guó)人大批準(zhǔn)的限額28.81萬(wàn)億元之內(nèi)，加上納入預(yù)算管理的中央政府債務(wù)余額20.89萬(wàn)億元，全國(guó)政府債務(wù)余額是46.55萬(wàn)億元，按照國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的2020年GDP數(shù)據(jù)101.6萬(wàn)億元計(jì)算，政府債務(wù)余額與GDP之比，也就是剛才我說的衡量整個(gè)政府債務(wù)水平的負(fù)債率指標(biāo)是45.8%，低于國(guó)際通行的60%警戒線，也低于主要市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家水平，風(fēng)險(xiǎn)總體可控。

這就意味著，以地方債券形式存在的地方債務(wù)還有一定的發(fā)力空間；財(cái)政部發(fā)言人也提到，中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)不會(huì)改變，也就是說，無(wú)論是負(fù)債率，還是地方政府的債務(wù)率指標(biāo)，由于經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)不會(huì)改變，測(cè)算這個(gè)指標(biāo)的分母是在不斷增長(zhǎng)的，這樣也為我們防范風(fēng)險(xiǎn)和實(shí)施宏觀調(diào)控創(chuàng)造了很好的條件。

并且，考慮到不同地區(qū)的債務(wù)率也有一定差異，經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)地區(qū)的整體債務(wù)率水平仍然偏低，并且這些省份與當(dāng)前的區(qū)域發(fā)展戰(zhàn)略高度重合，有充分的發(fā)力空間；因此，在控制債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的前提下，通過債務(wù)率較低地區(qū)適當(dāng)提高債券規(guī)模來(lái)促進(jìn)債務(wù)工具的進(jìn)一步發(fā)力，仍然擁有較為充裕的空間。尤其是在當(dāng)前整體預(yù)期進(jìn)一步下降，外部環(huán)境不確定增加的當(dāng)下，地方債務(wù)率的局面提升，顯然是有利于跨周期調(diào)節(jié)等宏觀目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

繼續(xù)“隱債置換”，調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)

由于未來(lái)的貨幣政策調(diào)整空間有所加大，地方債券的擴(kuò)容不僅有利于新增投資，還有助于加速當(dāng)前的隱性債務(wù)置換工作，通過加大地方債券的發(fā)行規(guī)模來(lái)幫助地方政府調(diào)整債務(wù)結(jié)構(gòu)，通過增加顯性債務(wù)率來(lái)降低長(zhǎng)期的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與舉債成本。

在去年末，財(cái)政部就提出將“上海市、廣東省”作為“全域無(wú)隱性債務(wù)”的試點(diǎn)地區(qū)，在省級(jí)行政區(qū)的范圍內(nèi)率先形成“隱性債務(wù)清零”，對(duì)市場(chǎng)形成示范效應(yīng)。近期，又可以看到多個(gè)省份在省內(nèi)選擇地級(jí)市或者個(gè)別縣、區(qū)作為隱性債務(wù)清零試點(diǎn)地區(qū)。這意味著，在寬財(cái)政的總體政策下，財(cái)政工作的重點(diǎn)在增加支出方面較為謹(jǐn)慎，而將更多的空間用于改善地方債務(wù)的情況；持續(xù)關(guān)注潛在的風(fēng)險(xiǎn)問題，以及維持地方財(cái)政長(zhǎng)期的穩(wěn)定性。在階段性的窗口期內(nèi)，再融資債券支持隱性債務(wù)置換的力度可能持續(xù)加大，并在下半年支持更多的地區(qū)降低隱性債務(wù)，實(shí)現(xiàn)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的進(jìn)一步降低。

專項(xiàng)債持續(xù)發(fā)力，撬動(dòng)投資可期

在年初的地方債券發(fā)力中，地方專項(xiàng)債券作為政府投資項(xiàng)目的重要資金來(lái)源占據(jù)了發(fā)行主力，在短短兩個(gè)月中突破了萬(wàn)億大關(guān)。并且，專項(xiàng)債券作為一個(gè)特殊的工具，不僅可以通過擴(kuò)大規(guī)模來(lái)支持地方基建項(xiàng)目，還可以通過管理細(xì)則的調(diào)整來(lái)持續(xù)撬動(dòng)社會(huì)投資；在宏觀政策需要的情況下，專項(xiàng)債券的配套政策有望進(jìn)一步放松，專項(xiàng)債券的用途也有望進(jìn)一步放寬。

因此，隨著宏觀政策的調(diào)整，專項(xiàng)債券用作項(xiàng)目資本金以及配套融資有望受到持續(xù)的鼓勵(lì)；擴(kuò)大專項(xiàng)債券的使用范圍也有望通過轉(zhuǎn)向其他資本性支出來(lái)進(jìn)一步為地方政府需求提供資金來(lái)源。

在“要加大宏觀政策實(shí)施力度，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)大盤；堅(jiān)定實(shí)施擴(kuò)大內(nèi)需戰(zhàn)略，推進(jìn)區(qū)域協(xié)調(diào)發(fā)展和新型城鎮(zhèn)化”的主旨要求下，地方專項(xiàng)債券的發(fā)力空間也有望隨著地方債券的擴(kuò)容進(jìn)一步增強(qiáng)；新一輪政策的力度，值得期待。

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原標(biāo)題： 宏觀政策加碼，地方債擴(kuò)容可期