作者：楊曉懌

來源：楊老師的基建課堂（ID:msyangteacher)

由于宏觀政策的調(diào)整與經(jīng)濟穩(wěn)定運行的壓力，2022年的地方債開閘來得特別早，幾乎與2021年的債券發(fā)行“無縫銜接”。但隨著新一財年的來臨與再融資債券額度的下達，債務置換的大門又再次打開；不過，隨著財政與債務管理機制的日漸成熟，如今的債務置換邏輯也有了新的變化：

審慎考慮置換，低債務率優(yōu)先

目前的財政政策與債務管控思路，大體上是“開明渠、賭暗道”與“調(diào)整債務結(jié)構(gòu)”。一方面是把更多的潛在債務納入到管控范圍中去，減少潛在風險的可能性；另一方面在當前整體地方債務率比較高的情況下，繼續(xù)加杠桿的空間有限，必須珍惜有限的額度、發(fā)揮這部分額度應有的作用。

在這樣的總體基調(diào)下，盡管積極的財政政策將繼續(xù)一段時間，但由于2022年本身就是地方債券的償還大年，全年償還量將達到2.78萬億，比2021年的2.69萬億還要多一些；今年可用于置換地方隱性債務的再融資債券額度是比較有限的，預計與去年持平或略有增加。

加上目前地方財政的總體預期并不樂觀，因此監(jiān)管對于地方債置換隱性債務、隱性債務的顯性化顯得相當謹慎；優(yōu)先考慮廣東、上海等債務率較低、具有明確償債能力的地區(qū)作為無隱性債務試點地區(qū)，推動地方債務率較低的地區(qū)優(yōu)先化解隱性債務。其他地區(qū)則視實際情況與風險承受能力，適當給予一定的置換額度，在總體風險可控的情況下改善債務結(jié)構(gòu)，而非是簡單粗暴的“批量置換”。

權(quán)限繼續(xù)下放，省級決策加強

隨著“全省一盤棋”債務風險管控機制的建立，地方債中的“財權(quán)與事權(quán)相匹配”問題得以解決；這就使得當前的債務置換，省一級政府作為地方債的直接負責人，具有相對更大與更靈活的權(quán)限，可在財政部分配的債券額度下進行更符合債務風險管理要求的各項操作。

這使得一些債務風險較重的地區(qū)，得到了省一級更多的資源傾斜，可以通過再融資債券額度來緩解當前的區(qū)域性債務風險，也讓債務風險得到了更多的緩釋機會；雖然財政部在額度分配上對債務率較高的地區(qū)比較謹慎，實際分配的額度并不多，但對其中的風險焦點來說，仍可以解決一部分流動性問題，算得上是火中送碳。

另一方面，目前各省在省級平臺與區(qū)域金融資源上多有籌謀。在15號文落地與地方城投紛紛合并轉(zhuǎn)型的雙重契機下，地方隱性債務的新一輪市場化置換也將蓄勢待發(fā)；尤其是在地方金交所等非標債務管理進一步收緊的情況下，通過持牌機構(gòu)來進一步置換、調(diào)整目前的隱性債務、城投債務結(jié)構(gòu)，將是大勢所趨。

債務觀念變化，以風險為核心

地方債雖是內(nèi)債，但同樣與宏觀政策、外部環(huán)境息息相關(guān)；在外部環(huán)境的總體變化下，我們需要注意到的是，目前針對地方債務問題的觀念已經(jīng)有所變化。

如今針對地方債務與城投債務的政策，已經(jīng)不再強調(diào)顯性債務率的控制、以及地方政府的“不兜底”；而是轉(zhuǎn)向以風險控制為核心的主動管理與穩(wěn)定長期發(fā)展。這就使得，除了直接使用再融資債券進行債務置換外，總體政策還有新的空間；同時，省一級地方政府的財權(quán)與事權(quán)匹配，也讓地方債務的最終歸屬問題得以解決。

未來的地方債務管理，將是財政部與省一級政府的共同作為；在中央不直接救助的基礎上，省一級政府仍然有非常充足的空間與能力，把地方債務風險控制在一個合理的范圍內(nèi)。

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原標題： 新一輪隱性債務置換的邏輯與展望