小債看市 作者：小債看市
來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）
兩年來(lái)，在校企改革大背景下，3400億負(fù)債壓頂?shù)那迦A控股持續(xù)“瘦身”。
10月9日，北交所披露資料顯示，清華控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“清華控股”）掛牌轉(zhuǎn)讓啟迪控股10773萬(wàn)股股份，轉(zhuǎn)讓底價(jià)為22.27億元。
根據(jù)披露信息，此次轉(zhuǎn)讓的1億股股份占啟迪控股總股本的14.84%，轉(zhuǎn)讓完成后清華控股持股比例將降至30.08%。
從股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)看，清華控股、百駿投資、協(xié)信進(jìn)瀚投資和鵬康投資分別持有啟迪控股股份數(shù)量為44.92%、30.08%、20%和5%。
若本次轉(zhuǎn)讓完成后，清華控股持有啟迪控股股權(quán)將與百駿投資持平。
《小債看市》注意到，2019年11月清華控股與雄安基金簽訂協(xié)議，擬向雄安基金公司和/或其控制的基金轉(zhuǎn)讓其所持有的啟迪控股1.02億股股份，占啟迪控股總股份的14%；同時(shí)雄安管委會(huì)認(rèn)繳啟迪控股新增注冊(cè)資金1.23億元，占增資后啟迪控股總股本的14.47%。
若啟迪控股上述股份轉(zhuǎn)讓及增資實(shí)施完成，清華控股持股數(shù)與雄安方合計(jì)持股數(shù)相同，分別持有啟迪控股26.45%股份。也就是說(shuō)交易完成后清華控股將不再是啟迪控股的控股股東。
不過(guò)，后來(lái)上述交易無(wú)后續(xù)進(jìn)展，此次啟迪控股接盤方還是不是雄安基金，至今還是個(gè)大大的問(wèn)號(hào)。
據(jù)公開(kāi)資料，啟迪控股成立于2000年7月，是一家依托清華大學(xué)設(shè)立的聚焦科技服務(wù)領(lǐng)域的科技投資控股集團(tuán)。
值得注意的是，轉(zhuǎn)讓啟迪控股股權(quán)是繼63.98億轉(zhuǎn)讓同方股份21%股權(quán)后，清華控股的又一項(xiàng)重組大動(dòng)作。
除此之外，今年6月清華控股與健坤投資擬將紫光集團(tuán)增資擴(kuò)股引入重慶兩江新區(qū)管委會(huì)指定的兩江產(chǎn)業(yè)集團(tuán)或其關(guān)聯(lián)方；另外誠(chéng)志科融、清控創(chuàng)投、紫光展銳的股權(quán)轉(zhuǎn)讓等事項(xiàng)也在進(jìn)行中。
兩年來(lái)，在校企改革大背景下，清華控股“大瘦身”成效顯著，總資產(chǎn)跌破5000億，資產(chǎn)負(fù)債率從73.52%下降至71.07%，然而其高懸于頭頂?shù)?394億總負(fù)債仍壓力不小。
據(jù)官網(wǎng)介紹，清華控股成立于2003年9月，是清華大學(xué)在整合清華產(chǎn)業(yè)的基礎(chǔ)上，經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)出資設(shè)立的國(guó)有獨(dú)資有限責(zé)任公司。
清華控股旗下產(chǎn)業(yè)涵蓋科技產(chǎn)業(yè)、創(chuàng)新服務(wù)、科技金融、創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)、在線教育五大產(chǎn)業(yè)群組，擁有同方股份（600100.SH）、誠(chéng)志股份（000990.SZ）、紫光股份（000938.SZ）、紫光國(guó)微（002049.SZ）、同方泰德（01206.HK）、同方友友（01868.HK）、啟迪古漢（000590.SZ）、啟迪環(huán)境（000826.SZ）、啟迪國(guó)際（00872.HK）、辰安科技（300523.SZ）等上市公司，最新總市值超600億元。
從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，清華控股是清華大學(xué)100%控股企業(yè)，向上穿透后公司實(shí)際控制人為教育部。
2016年以來(lái)，清華控股盈利能力連年下滑，受紫光集團(tuán)資產(chǎn)減值影響，2018年巨虧17.19億元。
今年上半年，疊加疫情影響，清華控股營(yíng)業(yè)收入下滑10.87%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-24.76億元，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈流出48.5億元。
值得注意的是，清華控股系清華大學(xué)科技成果產(chǎn)業(yè)化的核心平臺(tái)，能夠獲得較多的技術(shù)及政策支持，2019年其獲得稅費(fèi)補(bǔ)貼以及各項(xiàng)政府補(bǔ)助合計(jì)50.74億元，利潤(rùn)總額對(duì)政府補(bǔ)助依賴度較高。
截至最新報(bào)告期，清華控股總資產(chǎn)為4775.86億，總負(fù)債3394.09億元，凈資產(chǎn)1381.76億元，資產(chǎn)負(fù)債率為71.07%。
《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，清華控股主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總負(fù)債比為56%。
今年以來(lái)，由于流動(dòng)資產(chǎn)減少，清華控股的流動(dòng)資產(chǎn)已不能覆蓋流動(dòng)負(fù)債，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均小于1，其短期償債能力呈現(xiàn)惡化趨勢(shì)。
截至今年6月末，清華控股流動(dòng)負(fù)債有1917.25億元，主要為一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債和短期借款，其一年內(nèi)到期的短期負(fù)債已達(dá)1137.21億元。
然而，相較于短期負(fù)債規(guī)模，清華控股流動(dòng)性吃緊，其賬上貨幣資金有742.34億元，不僅較2019年末下降16%，現(xiàn)金短債比為0.65，并且其中超百億為受限資金不可動(dòng)用，其短期償債風(fēng)險(xiǎn)較高。
從備用資金方面看，截至今年3月末清華控股銀行授信總額為4066.75億元，未使用授信額度為2066.12億元，可見(jiàn)財(cái)務(wù)彈性較好。
在負(fù)債方面，清華控股還有1476.84億元非流動(dòng)負(fù)債，主要為長(zhǎng)期借款和應(yīng)付債券，其整體有息負(fù)債高達(dá)2450.3億元，帶息負(fù)債比為72%，有息負(fù)債占比過(guò)高。
值得注意的是，2018年以來(lái)清華控股有息負(fù)債規(guī)模增速驚人，2018和2019年分別達(dá)到2652.49億和2580.4億，產(chǎn)生的財(cái)務(wù)費(fèi)用為113.91億和147.52億元，對(duì)利潤(rùn)形成嚴(yán)重侵蝕。
由于資金鏈緊張，清華控股償債資金主要來(lái)源于外部融資，其融資渠道呈多元化，除了發(fā)債和借款，還有171次應(yīng)收賬款融資、57次租賃融資、8次定增、信托融資以及股權(quán)質(zhì)押。
然而，2019年由于取得借款收到的現(xiàn)金驟降，清華控股在償還1244億債務(wù)后，籌資性現(xiàn)金流由凈流入轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)，凈額為-15.08億元，說(shuō)明其外部融資環(huán)境惡化。
值得注意的是，自從2018年3月發(fā)行完“18清控MTN001”后，清華控股在債券市場(chǎng)再無(wú)新債發(fā)行。當(dāng)時(shí)所處的背景正好是校企改革，中央要求對(duì)高校所屬企業(yè)進(jìn)行全面清理規(guī)范，理清產(chǎn)權(quán)和責(zé)任關(guān)系，向國(guó)有資產(chǎn)管理體制方向改革。
另外，清華控股受限資產(chǎn)較多，對(duì)資金流動(dòng)性形成不利影響。
截至2019年末，清華控股受限資產(chǎn)合計(jì)474.45億元，占凈資產(chǎn)的34%，主要為各子公司受限貨幣資金以及用于抵質(zhì)押借款的存貨、固定資產(chǎn)等。
債務(wù)高企、資金鏈緊張、融資遇阻等諸多壓力下，清華控股所擁有的具備較強(qiáng)增值潛力的長(zhǎng)期股權(quán)投資，是保障其債務(wù)償還的重要因素。
截至2020中報(bào)期，清華控股母公司口徑長(zhǎng)期股權(quán)投資為316.69億元，可供出售金融資產(chǎn)為360.17億元。
總得來(lái)看，清華控股有息債務(wù)較高，現(xiàn)金流卻不斷在下降，在外部融資變化情況下，短期償債風(fēng)險(xiǎn)較高。
1988年7月，清華大學(xué)科技開(kāi)發(fā)總公司成立，1993年改組為紫光集團(tuán)。
兩年后，清華大學(xué)又成立清華大學(xué)企業(yè)集團(tuán)，成為和紫光并立的綜合性企業(yè)集團(tuán)。
1997年，清華大學(xué)企業(yè)集團(tuán)打包一系列公司取名清華同方并成功上市，同方股份成了清華大學(xué)第一家上市公司，并且是中國(guó)第一家校辦上市公司。
兩年后，紫光集團(tuán)也打包了名下掃描儀銷售、軟件、環(huán)境工程等業(yè)務(wù)登陸資本市場(chǎng)，至此清華大學(xué)已經(jīng)擁有兩家上市公司。
后來(lái)，清華大學(xué)校辦企業(yè)規(guī)模越來(lái)越大，2003年成立了清華控股，把清華大學(xué)所有企業(yè)都整合了進(jìn)去。從此，中國(guó)最大的校辦企業(yè)清華控股誕生了。
通常，根據(jù)控股股東與業(yè)務(wù)類別，資本市場(chǎng)又將清華控股旗下產(chǎn)業(yè)分為紫光系、啟迪系、同方系。
2015年9月，高校企業(yè)改革正式拉開(kāi)帷幕。
2018年5月，《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于高等學(xué)校所屬企業(yè)體制改革的指導(dǎo)意見(jiàn)》印發(fā)，要求對(duì)高校所屬企業(yè)進(jìn)行全面清理規(guī)范，促使高校聚焦教學(xué)科研主業(yè)。
一個(gè)月后， 清華控股發(fā)布《關(guān)于產(chǎn)業(yè)改革事宜的提示性公告》稱， 清華控股的控股股東清華大學(xué)正在著手制定相關(guān)產(chǎn)業(yè)體制改革方案。
當(dāng)年年中，清華控股董事會(huì)發(fā)生人事調(diào)整，這與教育部中央巡視組的一次調(diào)查有關(guān)，“希望能夠讓教育回歸教育，讓清華控股更多地從事科研、教育相關(guān)的產(chǎn)業(yè)運(yùn)作?！?/p>
長(zhǎng)期來(lái)看，校企改革有利于化解治理風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)企業(yè)活力。但是高校企業(yè)多年發(fā)展以來(lái)積累了一系列問(wèn)題，如產(chǎn)權(quán)不清、產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)與學(xué)校發(fā)展無(wú)關(guān)、經(jīng)營(yíng)效率低，學(xué)校對(duì)企業(yè)行政干預(yù)過(guò)多等。
2019年10月，方正集團(tuán)、紫光集團(tuán)境外債幾乎同時(shí)發(fā)生異動(dòng)，隨后紫光集團(tuán)緊急發(fā)布聲明表示其校企身份不變，清華控股控股股東地位不變。
不久之后，2019年末方正集團(tuán)20億債券本息兌付違約，校企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)上升，“校企信仰”再被熱議。
今年9月，清華控股旗下“18清控MTN001”出現(xiàn)兩筆超低成交凈價(jià)，最低跌至62.96元，刷新該債歷史最低價(jià)位，再次引起市場(chǎng)廣泛關(guān)注。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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