小債看市 作者：小債看市
來源：小債看市（ID：little-bond）
近年來，海淀國資對海淀國投持續(xù)輸血，不僅未給其經(jīng)營或基本面帶來大幅改善，卻造成自身現(xiàn)金流緊張，2021年海淀國資整個體系將迎來償債高峰。
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1月21日，北京市海淀區(qū)國有資產(chǎn)投資集團有限公司（以下簡稱“海淀國投”）旗下債券異動，其中“18海國鑫泰MTN005”14:17有一筆50.9元凈價成交，跌逾31%；“19海國鑫泰MTN001”在銀行間發(fā)生一筆57.38%成交，偏離上一筆成交1257.97BP。
“18海國鑫泰MTN005”成交凈價
近年來，母公司北京市海淀區(qū)國有資本經(jīng)營管理中心（以下簡稱“海淀國資”）對海淀國投持續(xù)輸血，不僅未給其經(jīng)營或基本面帶來大幅改善，卻造成自身現(xiàn)金流緊張，2021年海淀國資整個體系將迎來償債高峰。
《小債看市》統(tǒng)計，海淀國資體系多達7個發(fā)債主體，其中海淀國資存續(xù)債券20只，存續(xù)規(guī)模500億，一年內(nèi)到期的債券有170億元；海淀國投存續(xù)債券13只，總規(guī)模145億元，80億債券將于一年內(nèi)到期。
海淀國資存續(xù)債券
在信用評級方面，目前海淀國資和海淀國投主體信用等級均為AAA，評級展望為“穩(wěn)定”。
為了應對償債壓力，近日有消息稱海淀國資和海淀國投正在走流程，以獲取由中國工商銀行牽頭的300億元的銀團貸款。
永煤違約后，市場對資金緊張國企的擔憂與日俱增，近日海淀國資管理層在路演時向投資者保證，海淀區(qū)政府不會允許任何相關實體違約，給市場吃了一顆定心丸。
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據(jù)公開資料，海淀國資由海淀區(qū)國資委100%控股，作為海淀區(qū)重要的城市基礎設施投融資建設及國有資本運營主體，具有重要的戰(zhàn)略地位。
子公司海淀國投成立于2012年，旗下?lián)碛腥郗h(huán)保（300072.SZ）、凱文教育（002659.SZ）以及巨濤海洋石油服務（03303.HK）三家上市公司；參股中科軟（603927.SH）和神州高鐵（000008.SZ），還有其他全資、控股以及參股企業(yè)100多家。
海淀國投上市掛牌企業(yè)
近年來，由于債務上升、利息支出增加，對海淀國資經(jīng)營業(yè)務利潤造成嚴重侵蝕，其盈利水平下滑明顯。
2020年前三季度，由于外部環(huán)境變化，海淀國資能源凈化、產(chǎn)品銷售等核心業(yè)務大幅虧損，同時能源化工業(yè)務確認了較高的資產(chǎn)減值準備金額，實現(xiàn)歸母凈利潤-8.58億元，為歷年來首次虧損。
盈利能力
值得注意的是，受支出的往來款增加影響，2018年以來海淀國資經(jīng)營獲現(xiàn)能力持續(xù)惡化。
2018年至2020年前三季度，海淀國資經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額分別為-55.78億、-188.35億以及-75.19億元，對債務和利息的保障能力降低。
經(jīng)營性現(xiàn)金流情況
截至2020年三季末，海淀國資總資產(chǎn)為3179.94億元，總負債為2244.4億元，凈資產(chǎn)935.55億元，資產(chǎn)負債率70.58%，財務杠桿水平高企。
《小債看市》分析債務結構發(fā)現(xiàn)，海淀國資主要以非流動負債為主，占總債務的61%。
同報告期內(nèi)，海淀國資非流動負債有1363.02億元，主要為長期借款和應付債券，其長期有息負債合計1240.16億元。
除此之外，海淀國資還有881.38億流動負債，主要為短期借款，其一年內(nèi)到期的短期債務有435.46億元。
相較于短債壓力，海淀國資流動性明顯吃緊，其賬上貨幣資金有238.9億，不足以覆蓋短債，現(xiàn)金短債比為0.5，存在較大短債償債風險。
作為海淀最大城投平臺，海淀國資可以獲得政府在資金方面的有力支持。2019年其分別收到海淀區(qū)財政撥款和財政補貼37.48億和1.87億元。
在備用資金方面，截至2020年9月末海淀國資銀行授信總額為1512.55億元，未使用授信額度為554.76億元，可以看出其財務彈性一般。
銀行授信情況
整體來看，海淀國資剛性債務有1686.11億元，主要以長期有息負債為主，帶息債務比為75%，有息負債占比較高。
近年來，隨著有息債務的不斷攀升，海淀國企財務費用高企，2018年至2020年三季末其財務費用分別為40.96億、60.18億以及52.65億元，對利潤形成嚴重侵蝕。
盈利能力下滑、經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)凈流出情況下，海淀國資償債資金主要來源于外部融資。其融資渠道呈現(xiàn)多元化，除了發(fā)債和借款，還通過租賃融資、應收賬款、股權融資、信托和股權質押等方式融資。
在資產(chǎn)質量方面，海淀國資的其他應收款和存貨規(guī)模較高，對資金形成大量占用。
截至2020年三季末，海淀國資上述兩項指標分別為738.13億和673.95億元，其他應收款主要為子公司海淀國投對產(chǎn)業(yè)基金、八大處等公司往來款及借款。
其他應收款前五名明細
為了降低負債、增強現(xiàn)金流回款能力，2020年子公司海淀國投已通過處置非核心資產(chǎn)和業(yè)務籌集至少100億元，其中包括出售位于海淀的中關村國際創(chuàng)新大廈籌集20億，以及出售一家第三方支付服務提供商籌集20億元。
近期，海淀國投還計劃以協(xié)議轉讓方式轉讓中科軟不超過13%股份，本次協(xié)議轉讓事項已獲得國有資產(chǎn)監(jiān)督管理部門批復。
總得來看，近年來海淀國資盈利能力下滑，經(jīng)營獲現(xiàn)能力持續(xù)惡化；有息債務不斷攀升，短期償債風險較大；部分業(yè)務擬退出或戰(zhàn)略調整，未來經(jīng)營存在不確定性。
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城投成色不足
2020年7月，子公司海淀國投境內(nèi)債券二級市場出現(xiàn)異常交易，凌晨北京市海淀區(qū)政府官方微博發(fā)布情況說明。
說明顯示，海淀國投是海淀區(qū)最大的區(qū)屬國有企業(yè)，企業(yè)經(jīng)營活動和投融資活動運轉正常。
在海淀區(qū)委區(qū)政府的堅強領導下，海淀區(qū)國資委堅定支持海淀國投經(jīng)營發(fā)展，嚴格要求企業(yè)履行國企職責，按時償付到期債務，堅決維護投資人合法權益，充分發(fā)揮推動區(qū)域經(jīng)濟社會發(fā)展的重要作用。
情況說明
一直以來，海淀國投是否屬于城投平臺在業(yè)內(nèi)存在一定爭議，作為平臺屬性的公益類業(yè)務其占比較少，并且后續(xù)建設將不再舉債，所有融資需求由財政撥付。
因此，海淀國投被業(yè)內(nèi)人士看做是“債券市場中的夾層主體”，其有從地方政府融資平臺角色向行業(yè)整合者轉型的趨勢。
2016年，海淀國投通過外延式并購擴張，開始涉足教育和石化領域；2018年6月三聚環(huán)保股價閃崩，原股東出讓控股權，海淀科技乘勢成為三聚環(huán)保大股東。
經(jīng)過多年來大手筆并購擴張，海淀國投資產(chǎn)規(guī)模迅速做大，但同時也積累了大量負債，同時母公司海淀國資對其輸血嚴重。
過去幾年，海淀國資通過長期股權投資、注入資本公積等方式，合計對海淀國投輸血近400億。
據(jù)悉，從2021年起的三年內(nèi)，海淀區(qū)政府計劃每年向海淀國資注資至少30億元，并在同期向海淀國投注資總額100億。
2021年償債高峰已至，海淀國資和海淀國投將面臨不小的考驗，近日海淀國資將發(fā)行一只20億中票，用于償還到期債務。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。
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