一般認(rèn)為，在2019年之前，我們有過(guò)三次大放水，即開(kāi)啟過(guò)三次貨幣寬松期，分別是2008年，2012年，2015年，從央行反對(duì)財(cái)政貨幣化可以看出，央行對(duì)于貨幣政策的使用是有節(jié)制的，那么，除2008年反衰退必然的貨幣寬松外，央行為什么會(huì)選擇在2012年，2015年實(shí)施貨幣寬松，其中有什么偶然與必然嗎？本文試圖說(shuō)明。

2009年，受外部需求不足的影響，我國(guó)凈出口下降幅度高達(dá)34.4%，2010-2011年仍然延續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，3年間，凈出口對(duì)GDP增長(zhǎng)的拉動(dòng)（此處實(shí)為“拖累”）分別為-4，-1.3和-0.8，很可怕，尤其是2009年。但是，如果只看出口額呢，如圖1，2009年，我國(guó)出口額由2008年的1.43萬(wàn)億美元下降至1.20萬(wàn)億美元，降幅達(dá)16%；2010年，出口額反彈，達(dá)到1.58萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)31.3%，反彈何其迅猛！

圖1.2002-2018年凈出口額、出口額及其增速

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說(shuō)明什么？說(shuō)明2008年國(guó)際金融危機(jī)，無(wú)論是持續(xù)時(shí)間還是烈度，對(duì)我國(guó)的沖擊都沒(méi)有前期預(yù)想中的那么大，尤其是它對(duì)于中央最為關(guān)心的、牽動(dòng)就業(yè)率的出口部門(mén)的影響。至少在2010年，出口部門(mén)的產(chǎn)出就恢復(fù)了，甚至是超過(guò)了2008年的水平。出口部門(mén)的產(chǎn)出起來(lái)了，就業(yè)也就起來(lái)了。2008年國(guó)際金融危機(jī)對(duì)美國(guó)而言是債務(wù)危機(jī)，是直接沖擊，對(duì)我國(guó)而言則是需求沖擊、間接沖擊，主要影響我國(guó)外貿(mào)出口，假如反危機(jī)政策的主要目標(biāo)是吸納出口部門(mén)或可能轉(zhuǎn)移出的就業(yè)人口，那么，反危機(jī)政策的力度已經(jīng)夠了。在“四萬(wàn)億計(jì)劃”實(shí)施僅1年后，出口就恢復(fù)了，這得益于主要經(jīng)濟(jì)體（通過(guò)刺激政策）迅速走出了國(guó)際金融危機(jī)的影響。對(duì)應(yīng)地，我國(guó)繼續(xù)實(shí)施刺激政策的前提已經(jīng)不存在了。

當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)在往好的方向發(fā)展，甚至有了過(guò)熱的苗頭，出口需求超預(yù)期恢復(fù)疊加前期反衰退政策，形成共振，2010年我國(guó)新增農(nóng)民工數(shù)處于歷史高位（如圖2）。正是這一年，媒體競(jìng)相報(bào)道南方一些城市出現(xiàn)了“民工荒”，沿海的外向型經(jīng)濟(jì)恢復(fù)了，但在反衰退政策加持下，地方擴(kuò)大基建支出，農(nóng)民工已然實(shí)現(xiàn)了“家門(mén)口的就業(yè)”?！皠⒁姿构拯c(diǎn)”臨近，農(nóng)村富余勞動(dòng)力也在逐漸減少，是“民工荒”的大背景；出口需求超預(yù)期恢復(fù)疊加反衰退政策，則是“民工荒”的小背景。

政策有時(shí)滯，當(dāng)政策還在醞釀或者執(zhí)行過(guò)程中，說(shuō)不定情況已經(jīng)悄悄出現(xiàn)了變化。2011年，反衰退政策對(duì)于民工的需求與沿海外向型經(jīng)濟(jì)恢復(fù)對(duì)于民工的需求撞在了一起，形成了競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系?？碈PI，也在2010年由負(fù)（-0.7%）轉(zhuǎn)正，達(dá)到3.3%，2011年更是升至5.4%。外憂(yōu)已除，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇；政策加持，經(jīng)濟(jì)也有了過(guò)熱的風(fēng)險(xiǎn)。

圖2.新增農(nóng)民工數(shù)、普通高校畢業(yè)生數(shù)及CPI（單位：萬(wàn)人）

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2009年3月，銀發(fā)〔2009〕92號(hào)文明確，“支持有條件的地方政府組建投融資平臺(tái)”，2010年6月，國(guó)發(fā)〔2010〕19號(hào)文發(fā)布，“對(duì)還款來(lái)源主要依靠財(cái)政性資金的公益性在建項(xiàng)目，除法律和國(guó)務(wù)院另有規(guī)定外，不得再繼續(xù)通過(guò)融資平臺(tái)公司融資”，地方財(cái)政在特殊時(shí)期獲得的投融資“無(wú)限開(kāi)火權(quán)”被即刻收回了。理論上，地方投融資平臺(tái)融資從政策鼓勵(lì)到政策禁止，其“合法合規(guī)期”只有短短的1年零3個(gè)月，打開(kāi)（合規(guī)之）門(mén)的是央行、銀監(jiān)會(huì)文件，關(guān)上門(mén)的是國(guó)務(wù)院文件。

2010-2011年12月前，央行雷厲風(fēng)行，5次加息，12次提高存款準(zhǔn)備金率（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“存準(zhǔn)率”），兩年間，存準(zhǔn)率提升的幅度已經(jīng)抵消了2008年的降幅，回歸國(guó)際金融危機(jī)前的水平，只有基準(zhǔn)利率沒(méi)有回到2008年前的高水平，但也已大幅提升（如圖3）。2010年4月，地產(chǎn)“國(guó)十條”發(fā)布，各地限購(gòu)政策紛紛出臺(tái)，地產(chǎn)政策也在收緊。

圖3.2008年9-12月至2020年1-6月法定存款準(zhǔn)備金率

及存貸款基準(zhǔn)利率變化幅度

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2011年《政府工作報(bào)告》（于2012年2月發(fā)布）中對(duì)這一年有如下回顧：“一年來(lái)，我們主要做了以下工作：加強(qiáng)和改善宏觀(guān)調(diào)控，遏制物價(jià)過(guò)快上漲，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展”“我們把穩(wěn)定物價(jià)總水平作為宏觀(guān)調(diào)控的首要任務(wù)，堅(jiān)持綜合施策，合理運(yùn)用貨幣政策工具，調(diào)節(jié)貨幣信貸增速”。可見(jiàn)，2011年經(jīng)濟(jì)是過(guò)熱的，我國(guó)宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)調(diào)控政策的主線(xiàn)是“穩(wěn)物價(jià)”“防通脹”“控信貸”。世易時(shí)移，反衰退成功后，政策旋鈕切換到了反通脹。

如圖3，2018年9月-2019年，政策放得明顯，2010-2011年，政策收得顯著。2011年是較為特別的一年，在經(jīng)濟(jì)持續(xù)過(guò)熱背景下，本來(lái)是“反危機(jī)政策”的收官之年，卻成為了央行貨幣政策180度轉(zhuǎn)向的轉(zhuǎn)折之年，轉(zhuǎn)折悄然發(fā)生在2011年12月份。當(dāng)年上半年，GDP增速已經(jīng)達(dá)到9.6%，經(jīng)濟(jì)看上去非?！敖】怠?，生龍活虎。中央的政策目標(biāo)也主要是“防通脹”而非“保增長(zhǎng)”。1-6月6次提準(zhǔn)，1-7月3次加息很能說(shuō)明問(wèn)題。但是，面對(duì)偏緊的貨幣政策，資金市場(chǎng)不干了，當(dāng)年，資金市場(chǎng)短期拆借利率有過(guò)3次較為劇烈的異動(dòng)，錢(qián)荒了（見(jiàn)圖4）。

圖4.2007-2017年7天回購(gòu)利率及SHIBOR1周

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注意，當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)并沒(méi)有下行的風(fēng)險(xiǎn)，出口已經(jīng)從國(guó)際金融危機(jī)的短暫沖擊中恢復(fù)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)還沒(méi)有進(jìn)入“L型”走勢(shì)中那一豎的區(qū)間（連經(jīng)濟(jì)“L型走勢(shì)”一詞也要等到四年后的2015年4月才提出，并于2016年5月在權(quán)威人士接受《人民日?qǐng)?bào)》獨(dú)家專(zhuān)訪(fǎng)中被提及），經(jīng)濟(jì)看上去是欣欣向榮的。政策雖然緊了，也只是回?fù)艿搅?008年反危機(jī)政策前的水平，并沒(méi)有異常嚴(yán)酷。然而，短期拆借利率飆升了，錢(qián)不夠了。經(jīng)濟(jì)還過(guò)熱，為什么錢(qián)說(shuō)荒就荒了呢？

錢(qián)荒了，實(shí)體經(jīng)濟(jì)就有可能經(jīng)脈不通，血流不暢。這時(shí)，經(jīng)濟(jì)政策包括貨幣政策有了徹底轉(zhuǎn)向的微觀(guān)基礎(chǔ)和現(xiàn)實(shí)需求，12月，央行宣布降準(zhǔn)。年末的政策轉(zhuǎn)向無(wú)法改變2011年全年宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)政策偏緊的總基調(diào)（如圖3），但變化確實(shí)已經(jīng)開(kāi)始了。

為什么會(huì)發(fā)生錢(qián)荒？有人認(rèn)為，這是以銀行理財(cái)為首的影子銀行在興風(fēng)作浪，銀行理財(cái)期限錯(cuò)配、借短貸長(zhǎng)，是造成“錢(qián)荒”的技術(shù)性原因和罪魁禍?zhǔn)住＿@或許是錢(qián)荒的直接原因，卻不是根本原因，理財(cái)?shù)挠绊懯沁呺H上的。也有人認(rèn)為，這是央行在深謀遠(yuǎn)慮，試圖通過(guò)高資金成本將金融系統(tǒng)中空轉(zhuǎn)的資金擠出來(lái)，同時(shí)降低金融機(jī)構(gòu)的杠桿，引導(dǎo)資金流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。

換一個(gè)思路呢？貨幣（信貸）需求方面，此時(shí)距離2008年底-2009年最早通過(guò)融資實(shí)施的一批“四萬(wàn)億”項(xiàng)目開(kāi)工已經(jīng)有2年時(shí)間了，地方還有自己的各種體量巨大的“私貨”建設(shè)項(xiàng)目。2011年，2-3年期固定資產(chǎn)融資陸續(xù)迎來(lái)了本金的集中償付期，然而2011年的財(cái)政收入并未顯著增加，全國(guó)總共才10.39萬(wàn)億，正常開(kāi)銷(xiāo)都略有赤字，拿什么去兌付同樣是萬(wàn)億級(jí)（此時(shí)的隱性債務(wù)或可能在10萬(wàn)億以上）的隱性債務(wù)到期本息？4月，云南某城投公司公告不能按時(shí)兌付到期債券本息，被認(rèn)為是債券史上出現(xiàn)的第一次城投債信任危機(jī)。

貨幣（信貸）供給方面，當(dāng)年外匯占款同比增加12.4%，雖然仍然保持正增長(zhǎng)，但增速卻創(chuàng)下2001年以來(lái)的新低；此時(shí)，不但有高存準(zhǔn)率，央行還對(duì)表內(nèi)信貸進(jìn)行增速管控，可利用的資金并不充裕；影子銀行這一暗道在那幾年也遭遇強(qiáng)監(jiān)管，理財(cái)資金借道信托通道受阻，券商、基金子公司的通道業(yè)務(wù)也還處于開(kāi)放的前夜（2012年放開(kāi)），迂回不出去啊。

貨幣需求、信貸需求（含前期地方融資借新還舊、還本付息需求）旺盛，貨幣政策、信貸政策卻偏緊，資金供需在總量上就不平衡了?；蛟S，貨幣供求的總量不平衡導(dǎo)致短期資金供求出現(xiàn)缺口的概率大增，這時(shí)，一有風(fēng)吹草動(dòng)，就得由利率出面來(lái)調(diào)節(jié)供需了。

錢(qián)荒是一個(gè)信號(hào)，為了延緩債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)，有必要松一下了。貨幣政策似乎被綁架了，變被動(dòng)了，本來(lái)是要緊貨幣控過(guò)熱的，卻又掉頭寬貨幣為之前的杠桿善后。我們?cè)凇峨[性債務(wù)與貨幣供給》一文中提到，我國(guó)的基礎(chǔ)貨幣過(guò)多，保持高存準(zhǔn)率是在地方財(cái)政（2008年后主要通過(guò)融資平臺(tái)）長(zhǎng)期預(yù)算軟約束下控制信貸增長(zhǎng)、貨幣增長(zhǎng)的無(wú)奈之舉和必然之舉。但債務(wù)問(wèn)題會(huì)倒逼降準(zhǔn)。面對(duì)違約風(fēng)險(xiǎn)和錢(qián)荒，央行壓力也大，最終不得不以降準(zhǔn)做出響應(yīng)！在經(jīng)濟(jì)增速較快（2011年，經(jīng)濟(jì)增速尚未破9）時(shí)，偏緊的政策都實(shí)施不下去，更何況，在后續(xù)年份，經(jīng)濟(jì)增速承壓時(shí)，貨幣政策只能是一松再松。2011年12月-2014年底，基準(zhǔn)利率和存準(zhǔn)率均是3連降，不算太猛，但貨幣政策總體上由緊轉(zhuǎn)松。不能戳破債務(wù)問(wèn)題，就只能借助貨幣政策解燃眉之急。

“松”可以暫時(shí)地緩解錢(qián)荒，但只要債務(wù)問(wèn)題還沒(méi)有得到根本解決，就不會(huì)甘心屈從于存準(zhǔn)率對(duì)信貸供給、貨幣供給的限制，長(zhǎng)期來(lái)看，錢(qián)荒還是會(huì)時(shí)不時(shí)來(lái)一次，在央行創(chuàng)設(shè)新的政策工具之前，幾乎是固定的每?jī)赡暌粋€(gè)輪回：除開(kāi)2011年短期利率的三次異動(dòng)，2013年，短期利率又有兩次異動(dòng)，錢(qián)又荒了；2015年，還有一次烈度不那么大的小錢(qián)荒（如圖4）。建設(shè)工程多數(shù)是2-3年的建設(shè)周期，金融機(jī)構(gòu)一般據(jù)此設(shè)計(jì)融資期限，所以每每2-3年，就需要?dú)w還本金了，錢(qián)荒又恰恰兩年一輪回。巧合還是必然？很難說(shuō)。

2015年，存準(zhǔn)率和基準(zhǔn)利率1年內(nèi)5連降，打開(kāi)了貨幣乘數(shù)的上限。央行一向較為審慎，為什么2015年突然下了猛藥，這一年的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)究竟有什么不同，讓央行開(kāi)啟了第三次寬松期？

首先，是對(duì)經(jīng)濟(jì)偏悲觀(guān)的預(yù)期。2014年的低至1.4%的CPI，讓人們預(yù)期有通縮的風(fēng)險(xiǎn)，結(jié)合經(jīng)濟(jì)增速下行的趨勢(shì)，至少貨幣政策不會(huì)往緊的方向走。

其次，是地方債的發(fā)行計(jì)劃。為了解決存量隱性債務(wù)問(wèn)題，財(cái)政部沒(méi)有閑著，在2014年部署了債務(wù)甄別工作。后續(xù)進(jìn)行債務(wù)置換是情理之中的事情，中央早就想打一場(chǎng)圍殲戰(zhàn)了，分步驟解決隱性債務(wù)的問(wèn)題。說(shuō)是殲滅戰(zhàn)，卻也不可能全額償付，而是通過(guò)存量置換，高息轉(zhuǎn)低息，短期換長(zhǎng)期，隱性變顯性。即便地方政府還有所保留，隱瞞了一部分，但已經(jīng)標(biāo)記的隱性債務(wù)都已經(jīng)足夠龐大，即便解決方案是分期置換，當(dāng)年需發(fā)行的地方債規(guī)模也很大。2015年相比于2014年，地方債存量新增了3.66萬(wàn)億，這是凈發(fā)行量，置換力度之大可見(jiàn)一斑，而此時(shí)的隱性債務(wù)可能在20萬(wàn)億以上。

在發(fā)行前，為了將對(duì)市場(chǎng)造成的沖擊降至最小，讓我國(guó)金融系統(tǒng)中的主力軍——商業(yè)銀行有錢(qián)來(lái)投資地方債，就有必要與降準(zhǔn)政策相配合，把銀行的資金從準(zhǔn)備金中釋放出來(lái)，銀行至少能夠部分地用于投資地方債券吧。降息則是為了引導(dǎo)利率合理下行。這樣的操作是有道理的，也應(yīng)當(dāng)是計(jì)劃中的。

最后，是2015年股災(zāi)的出現(xiàn)。這是預(yù)期外的事件，“杠桿?！蓖杲Y(jié)，面對(duì)股指下墜的慣性和破壞力，央行不得已，應(yīng)急性地進(jìn)行了計(jì)劃外的大約兩次降息降準(zhǔn)操作。為應(yīng)對(duì)股災(zāi)而進(jìn)行的降息降準(zhǔn)是央行不得已之舉，但也應(yīng)注意到，股市下行是短期沖擊，存準(zhǔn)率下降，貨幣出籠卻會(huì)帶來(lái)長(zhǎng)期影響。我國(guó)經(jīng)濟(jì)高貨幣化，本是利好于資產(chǎn)價(jià)格的，比如樓市、股市。但上市公司不太爭(zhēng)氣，貨幣寬松的時(shí)候才牛氣一回，空有高市盈率，后續(xù)年度總是拿不出有說(shuō)服力的表現(xiàn)，兌現(xiàn)高市盈率背后的高預(yù)期。

發(fā)行地方債，本意是開(kāi)正門(mén)的同時(shí)兼顧存量債務(wù)置換，隱性債務(wù)顯性化，以政府部門(mén)杠桿率的提升換取非金融企業(yè)部門(mén)（包含了地方融資平臺(tái)）杠桿率的下降，將債務(wù)做結(jié)構(gòu)性調(diào)整，降低付息成本。

對(duì)于債務(wù)甄別，地方政府有可操作的空間，往往是報(bào)一部分以求被顯性債務(wù)收編，減輕償付壓力（甄別后的將陸續(xù)被后續(xù)發(fā)行的地方債置換），瞞一部分以求不被責(zé)罰（把地方政府或財(cái)政部門(mén)出具的擔(dān)保函撤了至少名義上不算隱性債務(wù)，算整改了，脫鉤了吧），同時(shí)還以強(qiáng)投資穩(wěn)增長(zhǎng)之名新增一部分當(dāng)時(shí)來(lái)看合規(guī)的融資（基金、PPP、棚改），這使得財(cái)政部打一場(chǎng)“債務(wù)標(biāo)記”圍殲戰(zhàn)的計(jì)劃落空。

杠桿率一升一降的局面并沒(méi)有出現(xiàn)，地方需置換的隱性債務(wù)體量太大，同時(shí)，為了保持高強(qiáng)度的固定資產(chǎn)投資，需要融的資何嘗少了一分？更何況，降準(zhǔn)釋放的資金，商業(yè)銀行當(dāng)然不會(huì)心甘情愿地僅是去投資低收益的地方債。政府基金、PPP、棚改貨幣化在那個(gè)時(shí)候還屬于合規(guī)范疇，與地方債的利差至少200BP，同樣是“支持地方建設(shè)”，那就都支持，前者適度配置一些，后者多配置一些吧。顯性債務(wù)增加的同時(shí)，隱性債務(wù)并沒(méi)有因置換而降低；政府部門(mén)杠桿率上升的同時(shí)，非金融企業(yè)部門(mén)杠桿率并沒(méi)有下降。

鼓勵(lì)基金、PPP的初衷是為了吸引社會(huì)資本。社會(huì)資本的定義是什么？民營(yíng)（企業(yè)）資本嗎？民營(yíng)資本本就匱乏，自己都融資難融資貴，沒(méi)有可能來(lái)投資長(zhǎng)期限、低收益的，最需要錢(qián)的基建項(xiàng)目。居民資本嗎？居民資本都存銀行、買(mǎi)理財(cái)、信托、P2P去了，沒(méi)有與基金、PPP直接對(duì)接的渠道。所以，所謂社會(huì)資本絕大多數(shù)還是以銀行資金為主的債務(wù)性資金。但如果銀行資金也能稱(chēng)作社會(huì)資本，與貸款融資在邏輯上有什么區(qū)別？因此，基金、PPP并沒(méi)有從根本上解決基建資金來(lái)源多元化、債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分散化的問(wèn)題。

如圖3，2018年之后，歷年的貨幣政策都是很寬松的，之所以民企還覺(jué)得融資難融資貴，是由于存量債務(wù)的維系以及我國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)于高強(qiáng)度投資的依賴(lài)本身就是非常耗用資金的，是不是有擠出效應(yīng)，很難說(shuō)。

財(cái)政部嚴(yán)控隱性債務(wù)問(wèn)題，但在財(cái)政收入增幅不大甚至是減少的情況下怎么解決存量債務(wù)的續(xù)接問(wèn)題？財(cái)政部是知道地方財(cái)政真實(shí)情況的，所以有財(cái)政人士提到了“財(cái)政赤字貨幣化”，著眼點(diǎn)是解決迫在眉睫的債務(wù)續(xù)接問(wèn)題，引發(fā)第二次“央財(cái)之爭(zhēng)”。央行不同意，著眼點(diǎn)是幣值的長(zhǎng)期穩(wěn)定問(wèn)題，這是央行的原則，央行可以為解決債務(wù)續(xù)接問(wèn)題而被動(dòng)放水，就如央行開(kāi)啟第二次、第三次貨幣寬松期的過(guò)程一樣，但決不同意“財(cái)政赤字貨幣化”，主動(dòng)認(rèn)可該行為，這是央行目前的底線(xiàn)。

隱性債務(wù)問(wèn)題不是一個(gè)市場(chǎng)化的問(wèn)題，市場(chǎng)化的解決方式?jīng)]用。2011年，收緊銀根，融資利率高企，可以倒逼地方融資平臺(tái)知難而退嗎？可惜，融資人對(duì)利率并不敏感。2015年的降準(zhǔn)配合地方債發(fā)行也過(guò)于含蓄，金融機(jī)構(gòu)的可貸資金量擴(kuò)大之后，并不會(huì)全額定向配置地方債。2020年，國(guó)務(wù)院直接地、明確地要求金融機(jī)構(gòu)“讓利”1.5萬(wàn)億，讓的是否應(yīng)該是城投之利？

純正的城投主體債務(wù)違約率至今幾乎為0，尤其是在公開(kāi)市場(chǎng)，已經(jīng)升華為“城投信仰”，收益率卻高出地方債很多，若永遠(yuǎn)不違約，則永遠(yuǎn)存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利空間，不科學(xué)。給商業(yè)銀行一個(gè)選擇，由商業(yè)銀行自己舉證、自己判斷一筆債務(wù)是否是隱性債務(wù)，若是，則限期置換為地方債，收益降低卻有省級(jí)政府信用，永不違約；未置換的表明雙方認(rèn)可該項(xiàng)融資為純市場(chǎng)化行為，與政府信用無(wú)關(guān)，概不由政府剛兌。純自愿，不換拉倒。在置換的過(guò)程中，商業(yè)銀行雖然讓了利，卻保證了資產(chǎn)的安全性，前期投資這樣的項(xiàng)目越多的銀行讓利越多，相對(duì)應(yīng)地，它們也是越需要安全性的。同時(shí)，也避免了一概不認(rèn)帶來(lái)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，以及一概都認(rèn)帶來(lái)的信仰誤導(dǎo)和持續(xù)套利，以及持續(xù)的公益性項(xiàng)目高息負(fù)擔(dān)。

有人會(huì)說(shuō)，哪個(gè)省份這樣做，這個(gè)地方的融資平臺(tái)以后就再也不要想在市場(chǎng)上融資了。我們可以反過(guò)來(lái)想，地方融資平臺(tái)是否還應(yīng)該與地方信用深度捆綁，持續(xù)地在市場(chǎng)上融資？這樣的行為可是早就被國(guó)發(fā)〔2010〕19號(hào)文明令禁止的啊。若還需要深度捆綁，則這個(gè)自2008年就困擾我們的問(wèn)題將永遠(yuǎn)無(wú)法根除，這個(gè)問(wèn)題也是貨幣超發(fā)、地產(chǎn)灰犀牛、影子銀行等問(wèn)題的最終根源。