云蒙投資 作者：云蒙
來(lái)源：云蒙投資（ID：Yun-Meng111）
重慶農(nóng)村商業(yè)銀行處于A股上市緘默期，而香港交易所沒(méi)有要求必須披露三季報(bào)，所以重農(nóng)行也沒(méi)有召開(kāi)股東大會(huì)，只是簡(jiǎn)單披露了一些核心財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，這些披露的數(shù)據(jù)，通過(guò)推算也能獲得很多很重要的信息，為此，我們根據(jù)公布的數(shù)據(jù)和推算情況，解讀如下：
1、關(guān)于資產(chǎn)總額和配置情況。三季報(bào)公布資產(chǎn)總額為9153億元，同比增長(zhǎng)4.56%，中報(bào)增速是6.22%，相對(duì)年初增長(zhǎng)1.05%，可以看出重農(nóng)行今年以來(lái)在規(guī)模方面沒(méi)有發(fā)力。與此同時(shí)，貸款余額人民幣為3712億，同比增長(zhǎng)11.52%，中報(bào)同比增長(zhǎng)11.89%，相對(duì)年初增長(zhǎng)9.7%，貸款與總資產(chǎn)的比例為40.6%。2018年中報(bào)，存拆同業(yè)+買(mǎi)入返售金融資產(chǎn)占到近20%，可以說(shuō)已是我們關(guān)注的銀行中最高的。上半年同業(yè)存拆收益率上升，重農(nóng)行和招行都抓住機(jī)會(huì)推進(jìn)了這一塊業(yè)務(wù)，這一塊基本是穩(wěn)賺不賠的。三季度應(yīng)該資金面稍微寬松，估計(jì)重農(nóng)行應(yīng)該在貸款上發(fā)力更多，貸款比例第一次達(dá)到40%，這應(yīng)該是重農(nóng)行管理層的一個(gè)部署，和目前市場(chǎng)利率升降是吻合的，從這個(gè)角度看管理層的眼光不錯(cuò)，我們從后面的利潤(rùn)、撥備等數(shù)據(jù)也能印證這一點(diǎn)。
2、關(guān)于負(fù)債端的情況。三季度公布，重農(nóng)行各項(xiàng)存款余額人民幣6193億元，三季度存款占比73%，而且存款占比是高于具有負(fù)債優(yōu)勢(shì)的招行的。在此基礎(chǔ)上存款仍然在增長(zhǎng)，存款余額比年初增長(zhǎng)8.2%，不過(guò)三季度的增速比中報(bào)要弱一些，中報(bào)的增速達(dá)到了10%。我們中報(bào)對(duì)比分析過(guò)20來(lái)家銀行的存款成本，公司存款成本率最低的是重慶農(nóng)村商業(yè)銀行，其總的存款成本率和農(nóng)業(yè)銀行、建設(shè)銀行、工商銀行和招商銀行在一個(gè)層面，這是重農(nóng)行一貫和最大優(yōu)秀，有低利率的負(fù)債就有主動(dòng)權(quán)，根據(jù)市場(chǎng)的情況，哪里資產(chǎn)機(jī)遇與風(fēng)險(xiǎn)比例更高就配置到什么地方。
3、關(guān)于營(yíng)業(yè)收入與利潤(rùn)情況。三季度凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng) 6.4%，這個(gè)在銀行股中屬于中等偏上的表現(xiàn)。1-3季度的營(yíng)業(yè)收入分別同比增長(zhǎng)19.31%、15.88%和12.53%，這個(gè)兩位數(shù)的增長(zhǎng)還是很不錯(cuò)的，營(yíng)業(yè)收入增速逐季不斷降低和資產(chǎn)增速是對(duì)應(yīng)的。去年是按照舊會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的數(shù)據(jù)計(jì)算，實(shí)際上可能會(huì)有一些偏差，但總體不會(huì)太大。此外，我們根據(jù)推算，可以算出撥備總額增加了15億多，如果我們按照去年三季報(bào)核銷(xiāo)4-5億的量來(lái)設(shè)定今年的量，那么資產(chǎn)減值損失應(yīng)該會(huì)有20億左右，根據(jù)歸屬本行股東凈利潤(rùn)73.4億，按照中報(bào)的22.85%稅率和少數(shù)股東利潤(rùn)占比，推算一下?lián)軅淝袄麧?rùn)大致為147億左右，考慮到三季度開(kāi)始增值稅下調(diào)，撥備前利潤(rùn)應(yīng)該會(huì)有145億的樣子，這樣同比增長(zhǎng)就是22%。就是僅僅按照撥備增加量來(lái)計(jì)算，撥備前利潤(rùn)也增長(zhǎng)了20%，這是個(gè)非常不錯(cuò)的數(shù)據(jù)，和中報(bào)基本上持平，也就是在總資產(chǎn)增速逐季下降的情況下，通過(guò)配置更多的貸款，從而獲得了同樣不錯(cuò)的業(yè)績(jī)。
4、關(guān)于股東權(quán)益情況。三季度公布所有者權(quán)益是700.4億，這個(gè)應(yīng)該是包括少數(shù)股東權(quán)益的，從負(fù)債和資產(chǎn)的差值也可以看出來(lái)，我們根據(jù)比例剔除少數(shù)股東權(quán)益的話(huà)，歸屬普通股股東權(quán)益應(yīng)為687億元，那么每股凈資產(chǎn)大致為6.87元，環(huán)比增加0.23元，由此我們也可以推算出過(guò)去四個(gè)季度歸屬普通股股東權(quán)益同比增長(zhǎng)10.9%，考慮到會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整對(duì)重農(nóng)行股東權(quán)益有1%多一點(diǎn)計(jì)入撥備總額的影響，實(shí)際上過(guò)去四個(gè)季度股東權(quán)益在分紅后增長(zhǎng)了12%的增長(zhǎng)，這個(gè)12%的增長(zhǎng)是包含了增發(fā)7%股份的，也就是增發(fā)的股份和老股份都在分紅后過(guò)去四個(gè)季度凈資產(chǎn)增厚了12%的樣子。如果考慮目前H股5.6%的股息率，從長(zhǎng)期投資者角度看，不考慮估值的變化，投資人在過(guò)去的四個(gè)季度可以獲得近18%左右的收益率，這是我們關(guān)注的銀行股中數(shù)據(jù)最高的。
5、關(guān)于核心資本充足率情況。這是重農(nóng)行公布的一個(gè)非常大的亮點(diǎn)，核心一級(jí)資本充足率10.98%，相對(duì)年初在分紅后還增長(zhǎng)了59個(gè)基點(diǎn)，環(huán)比增加了38個(gè)基點(diǎn)。從絕對(duì)量看，重農(nóng)行10.98%的核心一級(jí)資本充足率不僅高于大部分的全國(guó)性股份行，而且高于兩家大行，如果大家都用權(quán)重法來(lái)計(jì)算的話(huà)，重農(nóng)行會(huì)高于招商銀行；由于重農(nóng)行的零售業(yè)務(wù)占比很大，如果重農(nóng)行用高級(jí)法來(lái)計(jì)算的話(huà)，其核心資本充足率會(huì)更高。資本充足率較大幅度提升，說(shuō)明股東權(quán)益增速較大幅度大于風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)增速，而同期貸款還較大規(guī)模增加，從這些可以推出重農(nóng)行基本上沒(méi)有什么表外資產(chǎn)需要回歸，其內(nèi)生性增長(zhǎng)非常強(qiáng)勁，再加上回A股已經(jīng)在弦上，將再次增厚核心資本充足率，這家銀行有望和建設(shè)銀行成為最有潛力提高分紅率的銀行。
6、關(guān)于資產(chǎn)質(zhì)量情況。首先定性一下，重農(nóng)行的1.34%的不良率是非常低的。如果考慮貸款占比總資產(chǎn)比例只有40%，那么總資產(chǎn)的不良率就更低。由于重農(nóng)行今年以來(lái)將大量逾期90天以上貸款歸為不良貸款，導(dǎo)致不良貸款同比大幅升高，三季報(bào)公布的是3712億元貸款余額，根據(jù)余額就可以推出三季度不良貸款為49.7億，預(yù)計(jì)實(shí)際數(shù)據(jù)為50億元的樣子，這樣同比就增長(zhǎng)了50%多，這個(gè)數(shù)據(jù)確實(shí)比較糟糕，但我們從中報(bào)等數(shù)據(jù)可以看到，重農(nóng)不良的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)得到了大幅的提高，逾期90天以上貸款僅僅是不良貸款的80%，在資產(chǎn)減值損失和撥備方面也大幅提高，在短期內(nèi)大幅處理，應(yīng)該說(shuō)是有實(shí)力的表現(xiàn)，這個(gè)后面會(huì)展開(kāi)。其實(shí)重農(nóng)行的貸款占比較低，獲取穩(wěn)穩(wěn)的同業(yè)和債券收益也不錯(cuò)。目前不良率和不良余額都增加和貸款增加有關(guān)，同時(shí)和整個(gè)銀行業(yè)口徑嚴(yán)格化也有關(guān)，當(dāng)然這個(gè)增速還是蠻大的，我們還需要密切關(guān)注重農(nóng)行的不良數(shù)據(jù)，畢竟很多地方農(nóng)商行出了一些問(wèn)題。
7、關(guān)于不良和撥備系列指標(biāo)情況。我們可以看到資產(chǎn)減值損失在大幅提高，前三個(gè)季度資產(chǎn)減值損失會(huì)超過(guò)50億元，撥備總額達(dá)到了166億，僅僅三季度就增加了15億，覆蓋率為333%，而且由于撥備總額的大幅上升，撥備比這個(gè)數(shù)據(jù)大幅上升，目前在4.46%的樣子。總的來(lái)看，雖然由于新的要求，不良貸款大幅上升了，但我們同樣看到資產(chǎn)減值損失也大幅上升了，如果按照原來(lái)的要求沒(méi)有這樣劃入不良，那么凈利潤(rùn)增速就會(huì)有20%多，畢竟撥備前利潤(rùn)增長(zhǎng)了20%多。按照我們統(tǒng)一清算模式，重農(nóng)行的撥備有近100億的盈余，相對(duì)股東權(quán)益來(lái)說(shuō)會(huì)有16%左右的盈余，考慮稅收的因素，也就是在我們眼中實(shí)際上的凈資產(chǎn)比現(xiàn)公布的要高12%以上，也就是每股內(nèi)涵股東權(quán)益實(shí)際上有7.70元的樣子。
8、關(guān)于估值情況。只能一聲嘆息，重農(nóng)行的估值被香港市場(chǎng)對(duì)金融地產(chǎn)的排斥和其他出問(wèn)題的農(nóng)商行帶溝里去了。每股凈利潤(rùn)0.73元，每股凈資產(chǎn)6.87元，2018年10月30日重農(nóng)行收盤(pán)股價(jià)為4.17港幣，折合實(shí)時(shí)匯率人民幣3.70元，市凈率為0.54倍，市盈率約為3.7倍。如果按照我們內(nèi)涵價(jià)值來(lái)算，市凈率只有0.48倍，而過(guò)去的一個(gè)月，凈資產(chǎn)又增厚了1%點(diǎn)多。又想到了去年9月份三大股東聯(lián)合增發(fā)，增發(fā)價(jià)格5.75元比現(xiàn)在的3.70元高55%，踩雷的郭廣昌今年上半年買(mǎi)了7%的港股，平均價(jià)格在6.10港幣以上，需要漲46%才能解套；年初高點(diǎn)為7.49港幣，需要漲80%才能回去。
總的來(lái)說(shuō)，我們看到的是一家穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)的銀行，我們看到各項(xiàng)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)非常不錯(cuò)的銀行，市場(chǎng)給出如此低迷的估值也許有其道理，但我們認(rèn)為其投資價(jià)值極其罕見(jiàn)，是我們排名系統(tǒng)以來(lái)，關(guān)注的標(biāo)的中評(píng)分最高的，我們堅(jiān)信其價(jià)值將回歸，我們堅(jiān)信投資者將獲得豐厚的回報(bào)。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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