2020年6月18日，一則融資類信托將被叫停的消息，引爆了整個(gè)金融市場(chǎng)。根據(jù)傳言中內(nèi)容，多家信托公司已收到銀保監(jiān)會(huì)針對(duì)融資類信托業(yè)務(wù)的文件，今年不得再新增融資類業(yè)務(wù)規(guī)模，截至19日未在中信登報(bào)備成功的融資類業(yè)務(wù)一律叫停。

這一似真似假的傳言，再加上最近四川信托TOT項(xiàng)目違約事件，引發(fā)市場(chǎng)集體性恐慌。

而后次日，銀保監(jiān)會(huì)相關(guān)部門負(fù)責(zé)人在接受記者采訪時(shí)表示“監(jiān)管政策不會(huì)一刀切停止信托公司開展融資類信托業(yè)務(wù)，而是逐步壓縮違規(guī)融資類業(yè)務(wù)規(guī)模，促使其優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，直至信托公司能夠依靠本源業(yè)務(wù)支撐其經(jīng)營(yíng)發(fā)展。未來融資類信托業(yè)務(wù)將更多由管理規(guī)范、風(fēng)險(xiǎn)控制能力強(qiáng)、資本實(shí)力強(qiáng)的信托公司開展，保證受托履職到位，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)可控，真正實(shí)現(xiàn)“賣者盡責(zé)、買者自負(fù)”。”

所以，結(jié)合銀保監(jiān)會(huì)《關(guān)于信托公司風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)處置相關(guān)工作的通知》等文件，融資類信托并非一刀切叫停，這一信息雖然可以讓信托公司稍微喘口氣，但是對(duì)于信托通道業(yè)務(wù)、違法違規(guī)嚴(yán)重、投向不合規(guī)的融資類信托產(chǎn)品仍是當(dāng)前監(jiān)管部門強(qiáng)力監(jiān)管、處置的重點(diǎn)。

而更深層的方面，我們需要思考的是：融資類信托背后的非標(biāo)資產(chǎn)將何去何從？下面本文將立足最新監(jiān)管政策、業(yè)內(nèi)動(dòng)態(tài)，剖析非標(biāo)資產(chǎn)的未來走向。

要了解非標(biāo)資產(chǎn)，必須要了解與之對(duì)應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)。

根據(jù)央行發(fā)布的《標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則（征求意見稿）》規(guī)定，標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)是指依法發(fā)行的債券、資產(chǎn)支持證券等固定收益證券，主要包括國(guó)債、中央銀行票據(jù)、地方政府債券、政府支持機(jī)構(gòu)債券、金融債券、非金融企業(yè)債務(wù)融資工具、公司債券、企業(yè)債券、國(guó)際機(jī)構(gòu)債券、同業(yè)存單、信貸資產(chǎn)支持證券、資產(chǎn)支持票據(jù)、證券交易所掛牌交易的資產(chǎn)支持證券，以及固定收益類公開募集證券投資基金等。

其他債權(quán)資產(chǎn)要符合標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)，必須滿足等分化，可交易、信息披露充分、集中登記，獨(dú)立托管、公允定價(jià)，流動(dòng)性機(jī)制完善、在銀行間市場(chǎng)、證券交易所市場(chǎng)等國(guó)務(wù)院同意設(shè)立的交易市場(chǎng)交易等五項(xiàng)條件。

而與之對(duì)應(yīng)的，不符合上述條件的債權(quán)資產(chǎn)，被歸類至非標(biāo)資產(chǎn)。同時(shí)像理財(cái)直融工具、銀行業(yè)信貸資產(chǎn)登記流轉(zhuǎn)中心有限公司的信貸資產(chǎn)流轉(zhuǎn)和收益權(quán)轉(zhuǎn)讓相關(guān)產(chǎn)品、北金所的債權(quán)融資計(jì)劃、中證機(jī)構(gòu)間報(bào)價(jià)系統(tǒng)股份有限公司的收益憑證、上海保險(xiǎn)交易所股份有限公司的債權(quán)投資計(jì)劃、資產(chǎn)支持計(jì)劃等也被列入非標(biāo)資產(chǎn)范圍。

所以，相比于標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)，非標(biāo)資產(chǎn)不管是在規(guī)模還是數(shù)量上都是遠(yuǎn)超的。而過往非標(biāo)資產(chǎn)主要是銀行、信托、私募幾方機(jī)構(gòu)在投資，當(dāng)然也包括后面新興的P2P行業(yè)、地方金交中心等。但從2018年金融強(qiáng)監(jiān)管以來，已非標(biāo)資產(chǎn)主打的私募其他類基金已經(jīng)停擺，如今其他類私募牌照如同雞肋，備案可能性歸零。同時(shí)銀行非標(biāo)資產(chǎn)監(jiān)管更為嚴(yán)格，基本喪失對(duì)這類資產(chǎn)投資的靈活性，而一直路子很野的P2P行業(yè)在2018年以來因暴雷潮遭遇重創(chuàng)，如今已基本退出金融舞臺(tái)。

所以，數(shù)下來目前還能做非標(biāo)資產(chǎn)投資的，也就只剩信托和為數(shù)不多的地方金交中心了，但相比于信托公司的存量規(guī)模、投資能力，地方金交中心更多是通道角色。

因此，毋庸置疑的是信托公司已是非標(biāo)資產(chǎn)最后的靠山，根據(jù)信托業(yè)協(xié)會(huì)的數(shù)據(jù)顯示，截至2020年一季度末，融資類信托余額為6.18萬億元，占比28.97%，較2019年底增加0.35萬億元。

那么，一旦融資類信托業(yè)務(wù)被壓縮，非標(biāo)資產(chǎn)必然需要尋找新的出處。雖然監(jiān)管部門表示融資類信托業(yè)務(wù)不會(huì)一刀切，未來資質(zhì)、實(shí)力較強(qiáng)的信托公司仍可開展，但是像過往常見的地產(chǎn)系、地方政府平臺(tái)等非標(biāo)資產(chǎn)，必然無法像過往一樣輕易備案發(fā)行。所以，對(duì)于非標(biāo)資產(chǎn)來說，信托公司這棵大樹雖然沒死，但也不會(huì)像過去一樣繁榮。

如果信托公司大幅度壓縮非標(biāo)資產(chǎn)規(guī)模，那么非標(biāo)資產(chǎn)能去往哪里呢？很多人第一反應(yīng)是地方金交場(chǎng)所。但筆者認(rèn)為，從地方金交場(chǎng)所目前現(xiàn)狀來看，其難以成為非標(biāo)資產(chǎn)下一個(gè)靠山，理由如下：

第一、地方金交場(chǎng)所正處于強(qiáng)監(jiān)管過程中，2020年年底便是金交場(chǎng)所存量業(yè)務(wù)化解大限，在此時(shí)再大規(guī)模接納非標(biāo)資產(chǎn)掛牌備案，無疑是把自己逼向險(xiǎn)境。同時(shí)目前各地方金融辦嚴(yán)格監(jiān)控金交場(chǎng)所動(dòng)向，一旦大批量備案非標(biāo)類產(chǎn)品，必然會(huì)被監(jiān)管部門發(fā)現(xiàn)，將會(huì)遭受更為嚴(yán)重的處罰。

第二、地方金交場(chǎng)所本質(zhì)上屬于資產(chǎn)登記交易平臺(tái)，相比于信托公司其自身投資、管理能力較弱。

就金交行業(yè)而言，除個(gè)別金交場(chǎng)所具有一定募資能力外，絕大多數(shù)金交場(chǎng)所募資能力較低，更多依賴于通道業(yè)務(wù)、結(jié)算業(yè)務(wù)作為營(yíng)業(yè)收入來源。同時(shí)，雖金交場(chǎng)所名義上是金融資產(chǎn)交易市場(chǎng)，但其市場(chǎng)屬性并不強(qiáng)，其更多是純通道性質(zhì)。即只作為資產(chǎn)備案、掛牌平臺(tái)，資金方由掛牌方自行對(duì)接。更為通俗來講，就是發(fā)行方其實(shí)早就找好接盤的人了，只不過為了讓交易做到表面合規(guī)一些，在金交場(chǎng)所走個(gè)過場(chǎng)。所以，寄希望金交場(chǎng)所承接巨量非標(biāo)資產(chǎn)并不現(xiàn)實(shí)。

第三、非標(biāo)資產(chǎn)中潛在風(fēng)險(xiǎn)較高，金交場(chǎng)所要避免引火上身。

雖然債權(quán)投資相比于股權(quán)投資其架構(gòu)、模式格外清晰，但其存在的風(fēng)險(xiǎn)也是更高的。尤其是在經(jīng)濟(jì)下行的大背景下，債權(quán)性質(zhì)的資產(chǎn)，因?yàn)榈讓訉?shí)際債務(wù)人還款能力下降，導(dǎo)致自身風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)，這也導(dǎo)致非標(biāo)類產(chǎn)品中滾動(dòng)發(fā)行、期限錯(cuò)配等違規(guī)行為非常常見。同時(shí)像最近鬧的滿城風(fēng)雨的川信TOT產(chǎn)品，其本希望通過TOT模式將風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)化解，延長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)時(shí)間，但最終反噬自身。

因此，在當(dāng)前情況下，地方金交場(chǎng)所一方面受到監(jiān)管環(huán)境和自身情況限制沒有能力承接巨量的非標(biāo)資產(chǎn)，另一方面在2020年這個(gè)關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，金交場(chǎng)所更為急切的是化解存量業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，在強(qiáng)監(jiān)管時(shí)代活下來，而不是鋌而走險(xiǎn)，成為非標(biāo)資產(chǎn)的接盤俠。

首先筆者作為私募其他類基金公司出身，對(duì)非標(biāo)資產(chǎn)接觸頗深。我個(gè)人認(rèn)為，非標(biāo)資產(chǎn)不能也不該一棒子打死。非標(biāo)資產(chǎn)并非與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)等同。

在我過往經(jīng)歷中做過上市公司商票資產(chǎn)、定向融資計(jì)劃、不良資產(chǎn)、租金收益權(quán)等等非標(biāo)資產(chǎn)，其中有非常好的項(xiàng)目，比如實(shí)現(xiàn)提前兌付本息，項(xiàng)目提前退出。當(dāng)然也有失敗的項(xiàng)目，比如融資人不兌付本息，深陷訴訟泥潭。在金融市場(chǎng)中沒有任何一類資產(chǎn)可以保證百分百零風(fēng)險(xiǎn)，非標(biāo)資產(chǎn)的問題，在于如何規(guī)范與管理，而不是這一類資產(chǎn)本身就是錯(cuò)的。

非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)，是個(gè)好的趨勢(shì)和方向。但問題在于，不管是按照資管新規(guī)的標(biāo)準(zhǔn)，還是即將發(fā)布的《標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則》的標(biāo)準(zhǔn)，絕大多數(shù)非標(biāo)資產(chǎn)是達(dá)不到標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)要求的。

就拿標(biāo)準(zhǔn)化資產(chǎn)認(rèn)定條件的第五項(xiàng)來說“在銀行間市場(chǎng)、證券交易所市場(chǎng)等國(guó)務(wù)院同意設(shè)立的交易市場(chǎng)交易。為其提供登記托管、清算結(jié)算等基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)的機(jī)構(gòu)，已納入銀行間、交易所債券市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施統(tǒng)籌監(jiān)管，按照分層有序、有機(jī)互補(bǔ)、服務(wù)多元的原則與債券市場(chǎng)其他基礎(chǔ)設(shè)施協(xié)調(diào)配合，相關(guān)業(yè)務(wù)遵循債券和資產(chǎn)支持證券統(tǒng)一規(guī)范安排。”

光是在銀行間市場(chǎng)、證券交易場(chǎng)所交易這一條，就擋住了80%以上的非標(biāo)資產(chǎn)。就像我們服務(wù)的一些企業(yè)經(jīng)常會(huì)說，如果我能夠在證券市場(chǎng)發(fā)行公司債券，何必要通過其他途徑融資。要知道公司債券融資成本，相比于非標(biāo)方式融資成本要低將近一半。

所以，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)想法是好的，但實(shí)施難度太大、太大！

其次，一味將非標(biāo)資產(chǎn)從主流融資渠道驅(qū)離，只會(huì)將它帶入更加灰色、違規(guī)的深淵。

不管是信托、銀行，還是私募、交易場(chǎng)所，乃至于p2p平臺(tái)，通過這些管理機(jī)構(gòu)監(jiān)管部門還是可以看得到底層，看得到資金去向的。哪怕這些機(jī)構(gòu)管理產(chǎn)品出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管部門還可以向這些機(jī)構(gòu)追責(zé)，要求其履行相應(yīng)管理職責(zé)與義務(wù)。

那么，如果這些機(jī)構(gòu)都不能做了之后，巨量的非標(biāo)資產(chǎn)該怎么辦呢？答案只有一個(gè)，通過民間借貸來募資。那么對(duì)于這種完全不備案的產(chǎn)品或項(xiàng)目，監(jiān)管部門根本無從得知它的規(guī)模、數(shù)量等信息。只有當(dāng)這類產(chǎn)品暴雷之后，監(jiān)管部門才能了解到實(shí)情。

金融市場(chǎng)中融資到需求，就像是人的欲望一樣，一味的壓制，只會(huì)適得其反，要做是疏導(dǎo)。

就像是被監(jiān)管層各種限制的地產(chǎn)融資產(chǎn)品，現(xiàn)在已經(jīng)變成不備案有限合伙產(chǎn)品的天下。那么，相比于之前的地產(chǎn)基金、地產(chǎn)系信托產(chǎn)品，哪個(gè)更好控制與監(jiān)管，一目了然。

最后，非標(biāo)資產(chǎn)融資的主體往往是民營(yíng)企業(yè)+地方政府平臺(tái)，一刀切叫停非標(biāo)融資，將引發(fā)連鎖反應(yīng)。就像是業(yè)內(nèi)經(jīng)常調(diào)侃的一句話，若不是背景不好，誰來做非標(biāo)融資啊。其實(shí)細(xì)數(shù)非標(biāo)融資主體，有兩類主體格外突出。

第一，民營(yíng)企業(yè)。民營(yíng)企業(yè)貢獻(xiàn)了國(guó)家50%以上稅收，80%以上的城鎮(zhèn)就業(yè)，90%以上的新增就業(yè)，但是在融資渠道方面，民營(yíng)企業(yè)身處劣勢(shì)地位。像傳統(tǒng)的銀行融資渠道，更加青睞于央企、國(guó)企，民企，尤其是中小微企業(yè)想要從銀行獲得資金支持難度極大。而像股權(quán)融資、證券市場(chǎng)融資，對(duì)于企業(yè)自身要求極高，尤其是制造業(yè)民企，要實(shí)現(xiàn)股權(quán)、證券市場(chǎng)融資難如登天。所以，通過非標(biāo)資產(chǎn)融資成為了他們的救命稻草。

第二，地方政府平臺(tái)，這里具體指的是經(jīng)濟(jì)發(fā)展較差地區(qū)的政府平臺(tái)。就如一句經(jīng)典經(jīng)濟(jì)口號(hào)所說，要想富，先修路。那么，這修路的錢哪里來呢？靠財(cái)政收入？在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份可以實(shí)現(xiàn)，但在經(jīng)濟(jì)落后地區(qū)，財(cái)政本就捉襟見肘，哪還有錢搞基礎(chǔ)建設(shè)。那么，這個(gè)時(shí)候就要想辦法借錢搞發(fā)展。所以，地方政府平臺(tái)就被推出來成為地方政府融資的渠道，拿出各類資產(chǎn)出來融資，所以，非標(biāo)也是它們?nèi)谫Y的重要手段與路徑。

因此，一刀切叫停非標(biāo)融資背后，要思考的是那些靠著非標(biāo)資產(chǎn)融資的主體怎么辦？沒有企業(yè)愿意拿超過10%甚至20%利率的融資成本的，但是有總比沒有好，畢竟你要先活著，才能考慮如何活得更加舒服、體面。

非標(biāo)資產(chǎn)未來走向?qū)?huì)如何？從目前的監(jiān)管口徑來看，并不樂觀。不管是銀保監(jiān)會(huì)體系下機(jī)構(gòu)，還是證監(jiān)會(huì)體系下機(jī)構(gòu)，非標(biāo)資產(chǎn)正逐步被剔除在投資范圍中。所以，至少近兩年內(nèi)非標(biāo)資產(chǎn)融資不會(huì)樂觀。

但筆者也在文中多次寫到非標(biāo)資產(chǎn)自身的特殊性、重要性，就如為解決就業(yè)問題，再次允許擺地?cái)傄粯印?duì)于非標(biāo)資產(chǎn)來說，也需要一次“擺地?cái)偂闭叩臋C(jī)會(huì)！