時貳閆 作者：閆威
來源：時貳閆（ID：yantwelfth）
解讀一：明確法律適用規(guī)則，讓金融投資者糾紛案件解決有法可依
在很多分析文章中，往往將后面幾個條款作為核心內(nèi)容予以分析研究。但事實(shí)上，第一個條款卻更為重要。作為總領(lǐng)性條款，其從宏觀規(guī)范角度，明確了金融投資者與管理機(jī)構(gòu)、銷售機(jī)構(gòu)之間糾紛的適用規(guī)則。在過往相關(guān)案件處理過程中，一直存在的問題是，由于金融產(chǎn)品糾紛專業(yè)性、復(fù)雜性較高，同時相關(guān)法律法規(guī)、監(jiān)管政策密集，導(dǎo)致在具體案件的裁判中，裁判依據(jù)不一，造成金融產(chǎn)品相關(guān)糾紛案件中存在同一類型案件，不同裁判結(jié)果的問題。對于司法裁判工作的公正性、權(quán)威性造成負(fù)面影響。
在這次《九民紀(jì)要》文件中，針對這一問題，給予了明確的答復(fù)。首先是賣方機(jī)構(gòu)（如：產(chǎn)品管理人、銷售機(jī)構(gòu)等）對投資者負(fù)有的適當(dāng)性義務(wù)性質(zhì)，在紀(jì)要中將該義務(wù)性質(zhì)視為先合同義務(wù)。
即在合同雙方要約生效后合同生效前的締約過程中，締約雙方要基于誠信原則而負(fù)有的告知、協(xié)力、保護(hù)、保密等合同附隨義務(wù)。
舉個簡單的例子，就是銷售機(jī)構(gòu)在向投資者推介理財產(chǎn)品時，雖然此時投資者與理財產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)尚未簽署正式的認(rèn)購協(xié)議，但是在推介產(chǎn)品過程中，不管是產(chǎn)品管理人還是銷售機(jī)構(gòu)，都需要履行向投資者如實(shí)告知產(chǎn)品真實(shí)情況，對投資者信息保密等先合同義務(wù)。
其次，明確了賣方機(jī)構(gòu)違反適當(dāng)性義務(wù)的懲戒規(guī)則。即賣方機(jī)構(gòu)未盡適當(dāng)性義務(wù)導(dǎo)致金融消費(fèi)者損失的，應(yīng)當(dāng)根據(jù)《合同法》第四十二條第三項之規(guī)定承擔(dān)賠償責(zé)任。結(jié)合前面提及的內(nèi)容，一旦賣方機(jī)構(gòu)，如產(chǎn)品管理人、銷售機(jī)構(gòu)未履行如對投資者信息保密、如實(shí)告知產(chǎn)品真實(shí)情況等先合同義務(wù)，對投資者造成損失的，需要承擔(dān)相應(yīng)的賠償責(zé)任。
最后，相關(guān)糾紛使用法律法規(guī)的明確，對于賣方機(jī)構(gòu)的適當(dāng)性義務(wù)內(nèi)容，應(yīng)當(dāng)以《合同法》《證券法》《證券投資基金法》《信托法》等法律規(guī)定的基本原則和國務(wù)院發(fā)布的規(guī)范性文件作為主要依據(jù)。而其他政府部門、自律組織所出臺的規(guī)范性文件、自律規(guī)則，在糾紛解決中仍可適用，但不得與法律和國務(wù)院發(fā)布的規(guī)范性文件相抵觸。即明確在相關(guān)糾紛法律法規(guī)適用中，法律和國務(wù)院發(fā)布的規(guī)范性文件為第一順位，必須以其作為主要的裁判依據(jù)。
解讀二：適當(dāng)性責(zé)任連坐機(jī)制，銷售機(jī)構(gòu)與發(fā)行人都跑不了
對于這次《九民紀(jì)要》提及的銷售機(jī)構(gòu)與發(fā)行人“連坐機(jī)制”，是有一個明確的前提的，即兩者作為賣方機(jī)構(gòu)未盡適當(dāng)性義務(wù)，導(dǎo)致投資者在購買產(chǎn)品或服務(wù)中遭受損失。而不是說，任何發(fā)行人的過失、錯誤，銷售機(jī)構(gòu)都要為此買單。所以，作為銷售機(jī)構(gòu)，不要過于恐慌，這里提及的只是在適當(dāng)性義務(wù)領(lǐng)域。
什么是適當(dāng)性義務(wù)，在變局一中筆者為大家做了簡單的解釋，即在合同生效之前，締約雙方要基于誠信原則而負(fù)有的告知、協(xié)力、保護(hù)、保密等合同附隨義務(wù)。這其中的義務(wù)內(nèi)容，與銷售機(jī)構(gòu)息息相關(guān)。
所以有觀點(diǎn)認(rèn)為，《九民紀(jì)要》單方面加重了銷售機(jī)構(gòu)的責(zé)任，這一觀點(diǎn)并不準(zhǔn)確。
因?yàn)殇N售機(jī)構(gòu)在投資者簽訂認(rèn)購協(xié)議前，與投資者進(jìn)行大量的宣傳、溝通工作，而在募集環(huán)節(jié)中，一直都是各類違規(guī)行為集中發(fā)生區(qū)。比如：部分銷售機(jī)構(gòu)夸大宣傳、在銷售過程中違規(guī)承諾剛兌、在銷售過程中編造虛構(gòu)股東背景、風(fēng)控措施等問題。
所以，在《九民紀(jì)要》中明確發(fā)行人與銷售機(jī)構(gòu)的未履行適當(dāng)性義務(wù)時，承擔(dān)連帶責(zé)任。這并非是加重銷售機(jī)構(gòu)的權(quán)責(zé)，而是更好地規(guī)范金融產(chǎn)品募集階段的行為，對于產(chǎn)品的管理人、銷售機(jī)構(gòu)產(chǎn)生指導(dǎo)作用。
那么，這一規(guī)范及要求的落實(shí)，對于未來銷售機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)開展將產(chǎn)生非常巨大的影響。尤其是非管理人旗下的第三方財富機(jī)構(gòu)。
一方面，銷售機(jī)構(gòu)在產(chǎn)品募集階段要切實(shí)履行自身的義務(wù)，如實(shí)告知投資者產(chǎn)品真實(shí)情況，做好風(fēng)險告知、投資者風(fēng)險教育、調(diào)查問卷等工作，而不是像過去一樣只是走走過場。另一方面，對于銷售機(jī)構(gòu)的人員能力、素質(zhì)提出了更高的要求，過往銷售機(jī)構(gòu)人員組成魚龍混雜，很多銷售人員對所銷售產(chǎn)品并不了解，自身專業(yè)性欠缺，這就導(dǎo)致了其推介產(chǎn)品時必然無法做到適當(dāng)性義務(wù)的要求，無法如實(shí)告知產(chǎn)品情況，做好相關(guān)的風(fēng)險告知、教育等工作。
所以，接下來將是對銷售機(jī)構(gòu)，尤其是第三方財富機(jī)構(gòu)的大洗牌。這里不僅僅是對機(jī)構(gòu)之間的洗牌，更是對從業(yè)者的洗牌。中國的理財市場急需重塑，而第一步動刀的地方就是銷售機(jī)構(gòu)。
解讀三：舉證責(zé)任倒置，投資者訴訟維權(quán)更為便利
在過往的投資者與金融產(chǎn)品管理機(jī)構(gòu)、銷售機(jī)構(gòu)的糾紛案件中，最為困擾投資者的地方便是，如何去舉證，如何搜集對方未履行責(zé)任、義務(wù)的依據(jù)。而如今這一問題將不復(fù)存在，根據(jù)《九民紀(jì)要》的內(nèi)容，在相關(guān)投資者糾紛案件審理中，投資者應(yīng)當(dāng)對購買產(chǎn)品（或者接受服務(wù)）、遭受的損失等事實(shí)承擔(dān)舉證責(zé)任。賣方機(jī)構(gòu)對其是否履行了“將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品（或者服務(wù)）銷售（或者提供）給適合的投資者”義務(wù)承擔(dān)舉證責(zé)任。
也就意味著，作為賣方機(jī)構(gòu)的管理機(jī)構(gòu)、銷售機(jī)構(gòu)，要證明自己履行了相關(guān)適當(dāng)性義務(wù)。
而這里需要提交的證據(jù)有：金融產(chǎn)品（或者服務(wù)）的風(fēng)險評估及相應(yīng)管理制度、對金融消費(fèi)者的風(fēng)險認(rèn)知、風(fēng)險偏好和風(fēng)險承受能力進(jìn)行了測試、向金融消費(fèi)者告知產(chǎn)品（或者服務(wù)）的收益和主要風(fēng)險因素等相關(guān)證據(jù)。
那么，一旦作為管理機(jī)構(gòu)、銷售機(jī)構(gòu)未能提交這些證據(jù)或提交證據(jù)有瑕疵，需要承擔(dān)舉證不能的法律后果。按照現(xiàn)在流行的“明學(xué)語錄”的話說，不要你覺得，我要我覺得。即銷售機(jī)構(gòu)、管理機(jī)構(gòu)不能自己覺得履行過適當(dāng)性義務(wù)就行了，要拿出證據(jù)讓法官信服。
因此，未來金融產(chǎn)品市場中，在產(chǎn)品募投管退各個過程中，都要注意相關(guān)的證據(jù)留痕。尤其是在適當(dāng)性義務(wù)履行過程中形成的證據(jù)，比如風(fēng)險揭示書、告知書、投資者風(fēng)險承受能力測試、投資者風(fēng)險評級等，不能像過去一樣，僅僅走過場，甚至讓投資者手寫一段，我已了解本產(chǎn)品全部信息和風(fēng)險就當(dāng)過履行了適當(dāng)性義務(wù)。
這一點(diǎn)上，不管是對賣方機(jī)構(gòu)，還是對投資者都是一件好事。對于賣方機(jī)構(gòu)來說，做好適當(dāng)性義務(wù)，能夠避免因適當(dāng)性義務(wù)未履行所引發(fā)的糾紛，同時在一定程度上，也可以提升賣方機(jī)構(gòu)的服務(wù)品質(zhì)。對于投資者來說，在接受適當(dāng)性服務(wù)過程中，可以更好地了解產(chǎn)品真實(shí)情況，更為重要的是了解到自己的風(fēng)險偏好、風(fēng)險承受能力，以做出最為理性、客觀的投資選擇。
解讀四：告知義務(wù)究竟要告知什么？
在適當(dāng)性義務(wù)履行中，最為重要的是告知說明義務(wù)。但過往金融產(chǎn)品中，具體告知內(nèi)容千差萬別，并沒有統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)。部分管理機(jī)構(gòu)，甚至將宣傳資料作為告知義務(wù)的履行內(nèi)容，實(shí)際的產(chǎn)品信息往往模糊不清。這就給了很多資金池、自融等違規(guī)產(chǎn)品操作空間，導(dǎo)致投資者往往不知道自己所投資產(chǎn)品底層究竟是什么，造成后續(xù)產(chǎn)品發(fā)生風(fēng)險后，投資者陷入維權(quán)困局。
而在《九民紀(jì)要》中明確了告知說明義務(wù)的內(nèi)容，即應(yīng)當(dāng)根據(jù)產(chǎn)品的風(fēng)險和金融消費(fèi)者的實(shí)際狀況，綜合一般人能夠理解的客觀標(biāo)準(zhǔn)和金融消費(fèi)者能夠理解的主觀標(biāo)準(zhǔn)來確定告知說明義務(wù)。
根據(jù)《九民紀(jì)要》中的內(nèi)容，這一義務(wù)履行標(biāo)準(zhǔn)和難度被大幅提升。
一方面，一般人能夠理解的客觀標(biāo)準(zhǔn)，這一點(diǎn)上需要法官參考行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管規(guī)范等內(nèi)容，進(jìn)行自由裁量。另一方面，投資者能夠理解的主觀標(biāo)準(zhǔn)，這一點(diǎn)還結(jié)合投資者自身的學(xué)歷、知識背景、投資經(jīng)歷等因素來判斷。
這一規(guī)范內(nèi)容，對賣方機(jī)構(gòu)提出了更高的要求，不但相關(guān)產(chǎn)品的告知內(nèi)容要符合行業(yè)平均標(biāo)準(zhǔn)、監(jiān)管政策的要求，還要根據(jù)不同投資者的自身情況，設(shè)計不同的告知模式。比如，某投資者文化程度較低，則需要在履行告知說明義務(wù)時，要以對方能夠理解的方式，而不能一味套模板，甩名詞。
因此，就如筆者在過往文章中反復(fù)提及的一點(diǎn)，在分析金融產(chǎn)品是否安全靠譜時，最重要的一個因素就是看產(chǎn)品底層究竟投了什么。但過往實(shí)踐中，產(chǎn)品底層資產(chǎn)被管理人、銷售機(jī)構(gòu)遮遮掩掩，投資者猶如霧里看花，不得真相。而如今，這樣的現(xiàn)狀，終于可以得到扭轉(zhuǎn)。
解讀五：不同合同約定內(nèi)容，損失金額大不同
損失金額怎么算，一方面關(guān)系到投資者能拿到多少賠償，也關(guān)系到賣方機(jī)構(gòu)要支付多少費(fèi)用。在《九民紀(jì)要》內(nèi)容中，根據(jù)不同情況，所劃分的賠償金額大不相同?；诖耍鳛橘u方機(jī)構(gòu)在設(shè)計合同內(nèi)容中一定要非常慎重，避免加重自身的賠償責(zé)任。
根據(jù)《九民紀(jì)要》內(nèi)容規(guī)定，投資者損失賠償金額，應(yīng)當(dāng)以金融消費(fèi)者為獲取該金融產(chǎn)品服務(wù)而支付的金錢總額扣除已收回部分的剩余金額。具體區(qū)分如下四種情況：
（1）如果金融產(chǎn)品的合同文本中載明了預(yù)期收益率的，可以將該預(yù)期收益率作為計算利息損失的標(biāo)準(zhǔn)；
（2）合同文本以浮動區(qū)間的方式對預(yù)期收益率進(jìn)行約定的，金融消費(fèi)者可請求按照預(yù)期收益率的上限作為利息損失計算標(biāo)準(zhǔn)；
（3）合同文本中雖然沒有關(guān)于預(yù)期收益率的約定，但金融消費(fèi)者能夠提供證據(jù)證明產(chǎn)品發(fā)行的廣告宣傳資料中載明了預(yù)期收益率的，應(yīng)當(dāng)將宣傳資料作為合同文本的組成部分;
（4）合同文本及廣告宣傳資料中均未約定預(yù)期收益率的，按照中國人民銀行發(fā)布的同期同類存款利率標(biāo)準(zhǔn)，確定損失賠償?shù)臄?shù)額。
根據(jù)以上四種情況，需要賣方機(jī)構(gòu)注意如下幾點(diǎn)：
首先對于固定收益類產(chǎn)品來說，雖然標(biāo)注的是預(yù)期收益，但在認(rèn)定中仍是按照可得收益來計算的，即投資者獲得的賠償是本金+收益，所以賣方機(jī)構(gòu)一旦觸碰紅線，面臨的索賠壓力將是巨大的。
其次，對于浮動收益類產(chǎn)品，投資者主張最高區(qū)間收益，法院予以認(rèn)可，那么意味著賣方機(jī)構(gòu)在標(biāo)注浮動區(qū)間時，盡可能不要標(biāo)注過高，尤其是部分管理機(jī)構(gòu)將上限標(biāo)注過高，以吸引投資者來投資，極有可能聰明反被聰明誤，最終吞下高額賠償?shù)目喙?/p>
最后，對于賣方機(jī)構(gòu)來說，廣告等宣傳資料也被視為合同文本的組成部門，尤其要注意所投放宣傳資料的內(nèi)容，避免因宣傳資料中夸大宣傳、做高收益，導(dǎo)致最終承擔(dān)較高的賠償責(zé)任，甚至因夸大宣傳受到處罰。
當(dāng)然，在這次《九民紀(jì)要》中也對投資者損失賠償主張進(jìn)行了一定程度的限制，即投資者購買高風(fēng)險金融產(chǎn)品或服務(wù)時，主張賣方機(jī)構(gòu)存在欺詐，要求對方承擔(dān)懲罰性賠償責(zé)任的，法院不予支持。但對于購買低風(fēng)險產(chǎn)品，可否主張懲罰性賠償，在《九民紀(jì)要》中并未提及，這一點(diǎn)可能成為接下來爭論的重點(diǎn)之一。
解讀六：免責(zé)事由——投資者行使權(quán)利的界限
對于投資者的權(quán)利行使，并不是無界限的。
雖然作為賣方機(jī)構(gòu)的管理機(jī)構(gòu)、銷售機(jī)構(gòu)需要承擔(dān)相應(yīng)的適當(dāng)性義務(wù)，但這一義務(wù)并非無邊界的。根據(jù)《九民紀(jì)要》內(nèi)容，因投資者故意提供虛假信息導(dǎo)致其購買產(chǎn)品或者接受服務(wù)不適當(dāng)?shù)?，賣方機(jī)構(gòu)可以免除相應(yīng)責(zé)任。同時，賣方機(jī)構(gòu)能夠舉證證明根據(jù)投資者的既往投資經(jīng)驗(yàn)、受教育程度等事實(shí)，適當(dāng)性義務(wù)的違反并未影響金融消費(fèi)者的自主決定的，對其關(guān)于應(yīng)由金融消費(fèi)者自負(fù)投資風(fēng)險的訴訟理由，應(yīng)當(dāng)予以支持。
但這里要注意內(nèi)容中的限制性條件，投資者提供虛假信息導(dǎo)致其購買或接受服務(wù)不適當(dāng)?shù)?，賣方機(jī)構(gòu)可免除相應(yīng)的責(zé)任，但該虛假信息是由賣方機(jī)構(gòu)誤導(dǎo)的除外。這個除外內(nèi)容，其實(shí)是給賣方機(jī)構(gòu)提了一個醒，如果投資者所提供的虛假資料是賣方機(jī)構(gòu)默許甚至是鼓勵的，那么，即使其提供了假資料造成了服務(wù)不適當(dāng)，也不會免除作為賣方機(jī)構(gòu)責(zé)任。
因此，作為賣方機(jī)構(gòu)，不可誤導(dǎo)或指示投資者提供虛假資料。比如投資者自身資產(chǎn)不符合合格投資者要求，賣方機(jī)構(gòu)暗示其作假。再比如，投資者在進(jìn)行風(fēng)險承受能力測試時，賣方機(jī)構(gòu)在旁指點(diǎn)，讓投資者評測結(jié)果不真實(shí)等等。作為投資者，切不可貪圖一時的便宜，對自己資料造假，或者在進(jìn)行風(fēng)險能力測評時，不認(rèn)真對待，對產(chǎn)品真實(shí)情況不認(rèn)真了解。這些一個又一個小錯誤，最終會演變成大錯誤，讓投資者自己追悔莫及。
綜上，《九民紀(jì)要》的發(fā)布，將在未來幾年中深刻著改變金融產(chǎn)品市場。雖然目前其只是征求意見稿，但其后續(xù)落定將會非常迅速。對于金融產(chǎn)品市場來說，過往野蠻生長的狀態(tài)將不會再繼續(xù)，適當(dāng)性義務(wù)將成為賣方機(jī)構(gòu)必須嚴(yán)格遵守、落實(shí)的義務(wù)。同時，對于投資者來說，法律政策層面的保護(hù)已經(jīng)進(jìn)一步加強(qiáng)，但保證自己投資安全，不受到不法侵害的關(guān)鍵，不在于外部的監(jiān)督管理有多么規(guī)范，關(guān)鍵在于自身是否做到了投資的理性、客觀、專業(yè)，是否真正將風(fēng)險意識放在了首位。
不破不立，撥亂反正的過程注定崎嶇，但為了行業(yè)的未來，我們不得不邁出這一步。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。
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