1、城投企業(yè)長期從事政府賦予的公益性項目投資建設(shè)運營職能，形成和擁有較多的公益性資產(chǎn)和資源性資產(chǎn)，部分城投還擁有少量的經(jīng)營性資產(chǎn)，像賓館、酒店、商業(yè)地產(chǎn)等?？傮w來看，城投企業(yè)資產(chǎn)具有質(zhì)量較弱、經(jīng)營性資產(chǎn)規(guī)模較小、國有資產(chǎn)屬性突出等特點。

2、城投企業(yè)可以通過對企業(yè)資產(chǎn)和股權(quán)的運用盤活資產(chǎn)，以壓降隱性債務規(guī)模，主要方式主要有：實物資產(chǎn)出售，無形資產(chǎn)出租或出售，公募Reits，混改、引入戰(zhàn)略投資者，上市和股權(quán)信托。

3、城投企業(yè)盤活資產(chǎn)壓降負債規(guī)模有其局限性：首先，城投企業(yè)資產(chǎn)回報率較低，資產(chǎn)質(zhì)量較弱，資產(chǎn)盤活難度較大；其次，城投企業(yè)經(jīng)營性業(yè)務少，且開拓經(jīng)營性業(yè)務并非易事；再者，資產(chǎn)出售面臨一定的政策和法律風險。對城投盤活資產(chǎn)化債的建議，一是，政府予以積極支持；二是，不斷打造造血機制，提高經(jīng)營管理能力；三是，借力公募REITs。

1、城投企業(yè)有哪些資產(chǎn)？

資產(chǎn)是由企業(yè)控制的預期將會給企業(yè)帶來經(jīng)濟利益的一種資源。由于長期從事政府賦予的公益性項目投資運營職能，城投企業(yè)形成和擁有較多的公益性資產(chǎn)和資源性資產(chǎn)，部分城投還擁有少量的經(jīng)營性資產(chǎn)，像賓館、酒店、商業(yè)地產(chǎn)等。除了貨幣資金等少數(shù)資產(chǎn)類別外，不同領(lǐng)域的城投其主要資產(chǎn)類別差異較大。比如，傳統(tǒng)城投企業(yè)主要從事的市政基礎(chǔ)設(shè)施開發(fā)建設(shè)和土地整理等業(yè)務，其主要資產(chǎn)便是土地和基礎(chǔ)設(shè)施，公用事業(yè)城投主要從事的是公租房、廉租房、共有產(chǎn)權(quán)房、保障性租賃住房的建設(shè)、投資與運營，其主要資產(chǎn)類別便是保障性住房等。此外，部分城投還擁有特許經(jīng)營權(quán)、金融牌照和城市空間資源等方面的無形資產(chǎn)。

2、城投企業(yè)資產(chǎn)的特點

（1）資產(chǎn)質(zhì)量較弱

自1986年我國第一家地方政府投融資平臺公司上海久事公司注冊成立，經(jīng)過幾十年的發(fā)展，城投企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模不斷壯大，資產(chǎn)規(guī)模已經(jīng)十分可觀。根據(jù)萬德，我們篩選出近兩年有財務記錄的城投公司樣本2,335家，截至2020年末城投資產(chǎn)總規(guī)模為977,717.07億元，同比增長15.36%，反映出城投企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模不僅龐大，而且增長速度較快。

城投公司資產(chǎn)規(guī)模雖然龐大，但資產(chǎn)質(zhì)量卻較差。從資產(chǎn)構(gòu)成來看，由于大多數(shù)城投公司是由政府通過財政拔款或注入土地、股權(quán)等資產(chǎn)成立，甚至包括注入公立學校、公立醫(yī)院、公共文化設(shè)施、公園、公共廣場、機關(guān)事業(yè)單位辦公樓、市政道路、非收費橋梁、非經(jīng)營性水利設(shè)施、非收費管網(wǎng)設(shè)施等公益性資產(chǎn)，因而城投公司天生便存在有效資產(chǎn)不足的局面。同時，由于城投企業(yè)從事的業(yè)務主要是公益性或準公益性項目的建設(shè)投資運營，這些資產(chǎn)受建設(shè)周期長、政府回購慢、回報率低等因素影響短期內(nèi)難以變現(xiàn)，因而，城投賬面上趴著大量的存貨、應收賬款等變現(xiàn)能力差的資產(chǎn)。

從資產(chǎn)流動性來看，由于地方城投公司有較高比例資產(chǎn)是為了進行融資而承擔了較大金額的對外擔保責任，處于受限狀態(tài)，這些資產(chǎn)不僅難以變現(xiàn)，而且由于占比較高使得城投公司無法通過追加資產(chǎn)質(zhì)押、抵押擔保而獲得續(xù)貸或展期，因而再融資能力較差。此外，不同區(qū)域城投之間的資產(chǎn)變現(xiàn)能力存在差別，欠發(fā)達地區(qū)由于經(jīng)濟活躍度低，基礎(chǔ)設(shè)施等資產(chǎn)流動性要弱于發(fā)達地區(qū)。

從資產(chǎn)收益性來看，由于多數(shù)地方城投公司的資金投向以公益性項目或準公益性項目為主，這些項目本身能夠產(chǎn)生的經(jīng)營收益十分有限，同時多數(shù)城投公司為擴大融資額度而被動注入了大規(guī)模的公益性資產(chǎn)，這也大大拉低了資產(chǎn)的收益率。從我們篩選的城投公司樣本來看，城投企業(yè)2020年末資產(chǎn)收益率僅為0.72%，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率僅為9.29%，因而，資產(chǎn)質(zhì)量表現(xiàn)較差。

（2）經(jīng)營性資產(chǎn)規(guī)模較小

城投企業(yè)由于長期從事公益性或準公益性業(yè)務，經(jīng)營性資產(chǎn)規(guī)模較小。雖然近年來在地方政府投融資體制轉(zhuǎn)型背景下，城投企業(yè)轉(zhuǎn)型加快，部分城投企業(yè)積極拓寬經(jīng)營性領(lǐng)域，向貿(mào)易、產(chǎn)品銷售、房地產(chǎn)、融資租賃、擔保小貸等方面拓展業(yè)務，這部分業(yè)務在不斷壯大，對城投形成了有益的補充，但由于城投企業(yè)從事這些業(yè)務的時間較短，缺乏一定的積累和沉淀，城投向市場化業(yè)務轉(zhuǎn)型成績并不突出，城投業(yè)務目前仍然還是以公益性業(yè)務為主。

以近年來轉(zhuǎn)型成效較為突出的亳州建設(shè)投資集團有限公司為例，公司作為亳州市政府組建的城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)主要實施主體，主要負責城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)資金的籌集、城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的投資和國有資產(chǎn)的運營等。公司控股股東為亳州市國資委，控股比例為100%。2017年公司業(yè)務收入來源中土地開發(fā)、代建及施工業(yè)務依然是公司主要收入來源，同時租賃業(yè)務、擔保業(yè)務、典當業(yè)務、小額貸款業(yè)務、咨詢管理和創(chuàng)新創(chuàng)投業(yè)務等發(fā)展迅速。2017年公司土地開發(fā)收入達到80.54億元，較上年增長58.43%；代建項目收入及施工項目收入合計36.94億元，較上年增長3.57%；土地整理和房地產(chǎn)銷售分別下降24.83%和13.42%；公司類金融板塊包括擔保、典當、委托貸款及融資租賃等合計實現(xiàn)收入5.36億元，同比增長37.79%。由于公司類金融板塊等經(jīng)營性業(yè)務收入增長表現(xiàn)突出，成為公司2017年信用等級由AA級上調(diào)到AA+級的重要因素。但盡管如此，2017年公司類金融板塊等經(jīng)營性業(yè)務占比仍較低，僅為6.59%。

（3）國有資產(chǎn)屬性突出

城投企業(yè)由政府出資設(shè)立，由地方政府絕對控股，城投資產(chǎn)屬于典型的國有資產(chǎn)。雖然2015年中共中央、國務院下發(fā)《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導意見》中對推動國有企業(yè)發(fā)展混合所有制經(jīng)濟改革多有論述，但國企發(fā)展混合所有制進展仍較緩。從我們篩選的城投公司樣本來看，2020年2,335家城投企業(yè)股東主要為地方政府及相關(guān)部門像財政部門、發(fā)改部門、國資委以及地方國有企業(yè)，另外有部分參股股東像國開發(fā)展基金、中國農(nóng)發(fā)重點建設(shè)基金等政府股權(quán)基金，僅有個別城投像天津泰達投資控股有限公司有私人資本參股，此外2020年末城投企業(yè)少數(shù)股東權(quán)益僅占凈資產(chǎn)之比為9.84%。

目前，城投企業(yè)盤活資產(chǎn)壓降隱性債務規(guī)模的方式主要是對企業(yè)資產(chǎn)和股權(quán)的運用，具體有以下形式：

1、 資產(chǎn)盤活

（1）實物資產(chǎn)出售

城投企業(yè)主要從事公益性項目，其資產(chǎn)大多為公益性資產(chǎn)，這些資產(chǎn)由于地方政府沒有予以及時回購，沉淀在城投企業(yè)的賬面上，因而盤活城投企業(yè)資產(chǎn)，最重要的是地方政府對這些公益性資產(chǎn)積極開展回購。此外，部分城投企業(yè)由于擁有一些可交易的實物資產(chǎn)，將這部分資產(chǎn)予以出售，尤其是將一些閑置資產(chǎn)變現(xiàn)或者直接抵債，有利于直接化解債務危機。比如，2019年報道的《沈陽市遼中區(qū)處置閑置國有資產(chǎn)償還政府性債務工作方案》中提到，遼中區(qū)政府計劃將9處區(qū)下屬企事業(yè)單位擁有的共38,372萬平方米的辦公樓、回遷樓等進行集中拍賣，用于償還已納入全口徑債務監(jiān)測系統(tǒng)的到期和逾期債務。2019年1月23日內(nèi)蒙古自治區(qū)錫林郭勒盟多倫縣債務化解工作領(lǐng)導小組辦公室發(fā)出通告，計劃用盛世興城小區(qū)部分房產(chǎn)（住房156套、商業(yè)用房54套、地下車庫/位122個、地下室76個及部分公建）和山西會館2處四合院進行實物抵債。

（2）無形資產(chǎn)出租或出售

由于部分城投企業(yè)參與了城市建設(shè)運營的重任，擁有一些特許經(jīng)營權(quán)、城市空間資源等無形資產(chǎn)，對于這部分無形資產(chǎn)，可以以出租或出售的方式充分利用。以深圳金磚公用資產(chǎn)管理有限公司為例，據(jù)報道，該公司設(shè)計了“采用預算績效能力定價的基礎(chǔ)設(shè)施特許經(jīng)營機制，化解地方政府隱性債務的方案”，根據(jù)該方案，政府對基礎(chǔ)設(shè)施項目進行預算效能定價，定價后將特許經(jīng)營權(quán)有償轉(zhuǎn)讓給特許經(jīng)營項目公司，金融機構(gòu)對特許經(jīng)營項目公司提供貸款（以特許經(jīng)營應收賬款質(zhì)押），項目公司收到貸款資金后用于支付特許經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓價款，財政再將轉(zhuǎn)讓價款定向用于化解隱性債務。項目公司獲得特許經(jīng)營權(quán)后，獲得政府向項目公司支付的服務費后，用于償還金融機構(gòu)貸款。

（3）公募Reits

隨著公募Reits的興起，公募Reits可以成為城投企業(yè)化解隱性債務、降低資產(chǎn)負債率的一種有力工具。REITs，即房地產(chǎn)信托投資基金，是一種權(quán)益融資工具，其通過發(fā)行標準化的證券或受益憑證匯集投資者資金，由專門投資機構(gòu)進行房地產(chǎn)投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金。我國公募REITs跟國外的REITs不同，底層資產(chǎn)主要是基礎(chǔ)設(shè)施，原始權(quán)益人（即發(fā)起人）通過公募REITs完成對資產(chǎn)的真實出售并獲得了資金，投資者通過REITs間接持有底層資產(chǎn)的股權(quán)。原始權(quán)益人（即發(fā)起人）通過公募REITs，將部分存量債務隨存量資產(chǎn)轉(zhuǎn)移出表，同時，通過公募REITs對存量資產(chǎn)的價值重估，可以提高運營商財務報告的權(quán)益金額，從而顯著降低運營商資產(chǎn)負債率，化解債務風險。今年6月，我國首批基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域公募 REITs 產(chǎn)品發(fā)行上市，9只產(chǎn)品均成功募集，標志著國內(nèi)公募REITs市場正式啟動。目前公募REITs試點行業(yè)主要包括交通、能源、生態(tài)環(huán)保、倉儲物流、園區(qū)、保障性租賃住房等領(lǐng)域，城投公司業(yè)務與公募REITs試點行業(yè)契合度較高，因而可以借助公募REITs這一工具降低城投資產(chǎn)負債率。

4、股權(quán)出售

股權(quán)出售是指城投企業(yè)將持有的子公司股權(quán)出售，或者采取增資擴股的方式，獲得貨幣資金后用來償還債務。

（1）混改，引入戰(zhàn)略投資者

2015年中共中央、國務院下發(fā)《關(guān)于深化國有企業(yè)改革的指導意見》，混改成為新一輪國企改革的重點和方向。城投企業(yè)推進混改和引入戰(zhàn)略投資者，既可以在子公司層面，也可以在集團層面。以衡陽來雁新城建設(shè)投資有限公司重組為例，該公司主要負責衡陽市來雁新城13.12平方公里的土地整理和開發(fā)工作。2018年7月，華僑城向該公司注資58億元，重組為湖南華僑城文旅投資有限公司，該項重組不僅讓衡陽市卸掉了83億元債務包袱，還通過共享華僑城先進的平臺、管理技術(shù)等，有力增強了市級投融資平臺的發(fā)展后勁。

（2）上市

上市有利于擴大資本市場融資渠道，推動企業(yè)內(nèi)部市場化革新，但目前城投公司實現(xiàn)整體上市的較少，主要原因在于城投公司缺乏獨立性。雖然城投公司作為獨立法人主體存在，但背后實控人是地方政府，導致城投公司在資產(chǎn)、業(yè)務、人員、機構(gòu)和財務等方面獨立性均不足。然而，作為上市公司，首要前提便是企業(yè)經(jīng)營具有獨立性。不過城投公司通過分拆上市的較多，分拆上市也就是將城投部分資產(chǎn)、業(yè)務或某個子公司改制為股份公司進行上市，比如云南城市建設(shè)投資集團有限公司，上市子公司叫“云南城投置業(yè)股份有限公司”，上市的資產(chǎn)只有幾百億元，與母公司幾千億資產(chǎn)相比占比并不大。城投子公司上市后，不僅融資能力大幅提升，且相應的債務也被剝離出去，減輕了城投企業(yè)債務負擔。

（3）股權(quán)信托

城投公司還可以將公司股權(quán)轉(zhuǎn)移給受托人來達到壓降債務規(guī)模的目的。對于具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的優(yōu)質(zhì)存量資產(chǎn)，城投公司可以將其持有的部分股權(quán)轉(zhuǎn)移給受托人，由受托人再根據(jù)股權(quán)價值將資金注入城投公司形成股權(quán)，再通過股息、紅利所得以及到期轉(zhuǎn)讓股權(quán)方式獲得回報。對城投公司而言，運用股權(quán)信托模式，可以增加企業(yè)注冊資本，降低資產(chǎn)負債率，改善城投公司信用。