5月18日，財政部發(fā)布《關于地方政府隱性債務問責典型案例的通報》，通報了安徽省安慶市、河南省信陽市等8起隱性債務問責典型案例，再次明確堅決遏制隱性債務增量，妥善處置和化解隱性債務存量，嚴肅查處新增隱性債務和隱性債務化解不實等違法違規(guī)行為，把防范化解隱性債務風險作為重要的政治紀律和政治規(guī)矩，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風險的底線。5月16日，《求是》刊登銀保監(jiān)會《持之以恒防范化解重大金融風險》，文章指出要配合做好地方政府隱性債務風險防范化解，依法依規(guī)支持城投公司合理融資。結(jié)合近期相關政策，對城投公司合理融資需求和地方政府隱性債務化解進行分析

一、此輪隱性債務化解和城投公司融資監(jiān)管演變

防范化解地方政府隱性債務風險是黨中央、國務院作出的重大決策部署，是堅決打好防范化解重大風險攻堅戰(zhàn)的重要內(nèi)容。2017 年 7 月，中央政治局會議首次提出了“地方政府隱性債務”的概念，2018年8月，《關于防范化解地方政府隱性債務風險的意見》和《地方政府隱性債務問責辦法》 兩個綱領性文件出臺并下發(fā)到地方政府，對隱性債務進行了甄別、填報和清理，標志著我國5-10 年的實質(zhì)性化債工作正式開啟。

近年來，隨著財稅體制改革的深化、預算管理的強化、國企改革的深入實施和地方政府隱性債務風險防范化解的大力推進，地方政府和城投公司逐漸脫離，城投公司面臨市場化轉(zhuǎn)型，內(nèi)外部環(huán)境更為復雜，融資政策也趨于收緊。自2021年以來，伴隨著城投債“紅橙黃綠”監(jiān)管政策以及15號文發(fā)布，城投融資持續(xù)收緊。最近一次城投融資監(jiān)管放松周期是在2018年7月，國常會明確提到“保障融資平臺公司合理融資需求”。此后，發(fā)改會、銀保監(jiān)會等也相應出臺寬松政策，拉開了城投放松周期的序幕。

2022年以來，提及到地方政府隱性債務化解和城投融資的主要政策和會議如下：

2022年1月21日，全國財政工作會議：加強風險防控，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性風險的底線。持續(xù)防范化解地方政府隱性債務風險。這項工作需要長期堅持，決不能放松。對化債不實、新增隱性債務的要嚴肅問責，完善防范化解隱性債務風險長效機制。

2月24日，十九屆中央紀委六次全會：嚴格財經(jīng)紀律，嚴肅查處違規(guī)違紀行為，促進防范和化解地方政府隱性債務風險。

3月5日，財政部公布《關于2021年中央和地方預算執(zhí)行情況與2022年中央和地方預算草案的報告》：堅決遏制新增地方政府隱性債務，加強部門信息共享和協(xié)同監(jiān)管，強化預算約束和政府投資項目管理，始終保持監(jiān)管高壓態(tài)勢，發(fā)現(xiàn)一起、查處一起，支持地方有序化解存量隱性債務，防范“處置風險的風險”。按照黨中央、國務院決策部署，支持部分有條件的地區(qū)穩(wěn)妥推進全域無隱性債務試點，研究完善防范化解隱性債務風險長效機制。對違法違規(guī)舉債融資的嚴肅追責問責，以強有力問責形成震懾。推動地方融資平臺公司市場化轉(zhuǎn)型。認真落實《關于加強地方人大對政府債務審查監(jiān)督的意見》，自覺接受人大全口徑審查和全過程監(jiān)管。

4月18日，中國人民銀行、國家外匯管理局印發(fā)《關于做好疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展金融服務的通知》（以下簡稱“央行23條”），提出“要在風險可控、依法合規(guī)的前提下，按市場化原則保障融資平臺公司合理融資需求，不得盲目抽貸、壓貸或停貸，保障在建項目順利實施?！?/p>

央行23條的提出，正式標志著今年城投融資政策的邊際放松。不過在此之后，仍然有相關政策或會議要求遏制隱性債務新增。

4月19日，中央全面深化改革委員會第二十五次會議上指出“要壓實地方各級政府風險防控責任，完善防范化解隱性債務風險長效機制，堅決遏制隱性債務增量，從嚴查處違法違規(guī)舉債融資行為?！?/p>

5月6日，中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發(fā)《關于推進以縣城為重要載體的城鎮(zhèn)化建設的意見》，提到“對準公益性項目和經(jīng)營性項目，提升縣域綜合金融服務水平，鼓勵銀行業(yè)金融機構特別是開發(fā)性政策性金融機構增加中長期貸款投放，有效防范化解地方政府債務風險，促進縣區(qū)財政平穩(wěn)運行?！?/p>

5月13日，銀保監(jiān)會發(fā)布《關于銀行業(yè)保險業(yè)支持城市建設和治理的指導意見》，要求“堅決遏制新增地方政府隱性債務，嚴禁銀行保險機構配合地方政府通過新增隱性債務上新項目、鋪新攤子?！?/p>

5月16日，銀保監(jiān)會在《求是》發(fā)布《持之以恒防范化解重大金融風險》，要求配合做好地方政府隱性債務風險防范化解，依法依規(guī)支持城投公司合理融資。

5月18日，財政部發(fā)布《關于地方政府隱性債務問責典型案例的通報》，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風險的底線，把防范化解隱性債務風險作為重要的政治紀律和政治規(guī)矩，堅持底線思維，落實工作責任，層層傳導壓力，強化日常監(jiān)管，堅決遏制隱性債務增量，妥善處置和化解隱性債務存量。財政部將切實履行財會監(jiān)督職責，對新增隱性債務和化債不實等違法違規(guī)行為，做到“發(fā)現(xiàn)一起，查處一起，問責一起”，持續(xù)強化監(jiān)管，有效防范化解隱性債務風險。

5月25日，國務院辦公廳印發(fā)《關于進一步盤活存量資產(chǎn)擴大有效投資的意見》：嚴格落實防范化解地方政府隱性債務風險的要求，嚴禁在盤活存量資產(chǎn)過程中新增地方政府隱性債務。推動地方政府債務率較高、財政收支平衡壓力較大的地區(qū)，加快盤活存量資產(chǎn)，穩(wěn)妥化解地方政府債務風險，提升財政可持續(xù)能力，合理支持新項目建設。

從以上政策和會議內(nèi)容表述可以看到：一方面，堅持隱債不增，持續(xù)化解存量債務是大原則，守住不發(fā)生系統(tǒng)性風險的底線；另一方面，依法依規(guī)，保障城投公司合理融資需求。

二、此輪背景要寬松：經(jīng)濟下行程度堪比2020年首輪疫情沖擊時期，穩(wěn)增長有訴

自2021年下半年以來，我國經(jīng)濟面臨需求收縮、供給沖擊和預期轉(zhuǎn)弱的三重壓力。今年3月，受國內(nèi)疫情超預期嚴重，疊加俄烏沖突和美聯(lián)儲政策快速收緊等多因素影響下，經(jīng)濟下行壓力進一步加大。我國堅持“動態(tài)清零”的疫情防控策略不動搖，上海等城市封城，貨運物流及供應鏈中斷，對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營、產(chǎn)業(yè)鏈和居民生活保障都造成了極大影響。4月中旬，上海疫情出現(xiàn)見頂回落趨勢，但未完全解封，封控措施仍趨緊，且北京等全國其他省市仍有病例增加，疫情對經(jīng)濟沖擊明顯。

進入5月，穩(wěn)增長政策繼續(xù)加碼。5月11日，國務院常務會議要求：財政貨幣政策以就業(yè)優(yōu)先為導向，穩(wěn)住經(jīng)濟大盤。5月23日，國務院常務會議進一步部署穩(wěn)經(jīng)濟的6方面33項措施，努力推動經(jīng)濟回歸正常軌道、確保運行在合理區(qū)間。5月25日，國務院召開全國穩(wěn)住經(jīng)濟大盤電視電話會議，要求抓緊落實33條穩(wěn)經(jīng)濟的一攬子政策措施，統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展，把穩(wěn)增長放在更加突出位置，著力保市場主體以保就業(yè)保民生，努力確保二季度經(jīng)濟實現(xiàn)合理增長和失業(yè)率盡快下降，保持經(jīng)濟運行在合理區(qū)間。

總結(jié)來看，當前穩(wěn)增長政策的最新特點：

一是困難在某些方面和一定程度上比2020年疫情嚴重沖擊時還大。5月25日的全國穩(wěn)住經(jīng)濟大盤電視電話會議指出，“3月份尤其是4月份以來，一些經(jīng)濟指標明顯走低，困難在某些方面和一定程度上比2020年疫情嚴重沖擊時還大”。從宏觀數(shù)據(jù)來看，4月的生產(chǎn)、消費、就業(yè)、出口等指標大幅下滑。4月份，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比下降2.9%，增速由正轉(zhuǎn)負，這是2020年4月以來首次負增長。社會消費品零售總額同比下降11.1%，較前值大幅回落7.6個百分點。全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為6.1%，連續(xù)7個月上升，該值也是歷史次新高。按美元計的出口同比增速為3.9%，大幅回落10.7個百分點，為2020年7月以來最低值。

二是強調(diào)要守土盡責，抓落實。5月25日全國穩(wěn)住經(jīng)濟大盤電視電話會議，強調(diào)要確保中央經(jīng)濟工作會議和政府工作報告確定的政策上半年基本實施完成，國務院常務會確定的穩(wěn)經(jīng)濟一攬子政策5月底前都要出臺實施細則。向12個省派出督查組，對政策落實和配套開展專項督查。當前正處于決定全年經(jīng)濟走勢的關鍵節(jié)點，必須搶抓時間窗口，努力推動經(jīng)濟重回正常軌道。

三是穩(wěn)就業(yè)穩(wěn)物價，盡快推動復工達產(chǎn)。穩(wěn)增長的目標就是要穩(wěn)就業(yè)穩(wěn)物價。統(tǒng)籌疫情防控和經(jīng)濟社會發(fā)展，進一步打通物流和產(chǎn)業(yè)鏈上下游銜接堵點，推動復工達產(chǎn)。

在此背景下，基建投資被寄予厚望，被認為是今年穩(wěn)增長的首要抓手。疫情干擾下，3月廣義基建增速逆勢上升至11.8%，4月雖有所下滑至4.3%，但鑒于專項債發(fā)行的快速落地和基建政策的大力支持，后續(xù)基建投資將回升。城投公司作為基建的重要參與主體，要繼續(xù)加強基建投資，就需要對城投融資政策有所放松。另外一方面，堅決“遏制地方政府新增隱性債務，穩(wěn)妥化解存量債務”的工作一直在進行。因而，如何妥善處理兩者的關系仍十分棘手。

我們認為，在市場普遍預期城投融資監(jiān)管放松的時間點上，財政部正當其時，集中通報8起典型債務違規(guī)案例及問責情況，意在明確債務“紅線”不可突破，保障城投公司合理融資需求的底線是隱債不增。

三、隱債違法違規(guī)的兩種行為：隱債新增和化債不實

財政部繼2018年后，時隔三年多再度披露地方政府違法舉債的案例。從財政部網(wǎng)站數(shù)據(jù)來看，財政部最早從2017年3月24日開始披露違法違規(guī)舉債問責案例，第一個案例涉及到重慶市黔江區(qū)，主要問題是財政局出具多份融資擔保協(xié)議，新增隱性債務，主要關聯(lián)人和責任人處罰嚴重，有開除黨籍、行政撤職處分、警告、批評教育等。此后，2017和2018年間，財政部陸續(xù)通報了一些違法違規(guī)、新增隱性債務的問責處罰案例，涉及重慶、山東、河南、湖北、貴州、江蘇、江西、四川等多個地方。而2018年后，財政部未有新的問責案例通報，轉(zhuǎn)由地方政府及其相關部門公布隱性債務問責案例。

事實上，審計署也會通報違法違規(guī)舉債問責情況，最早通報案例是2016年，隨后在2016和2018年之間也相繼通報了多份違法違規(guī)舉債的案例。近年來，地方政府隱性債務審計工作被高度重視。2021年6月，中央審計委員會辦公室、審計署關于印發(fā)《“十四五”國家審計工作發(fā)展規(guī)劃》，強調(diào)要圍繞黨中央、國務院關于防范化解地方政府債務風險的部署，重點關注地方政府債務風險防控、隱性債務化解和地方政府債券資金使用績效等情況，推動健全政府債務管理制度，遏制地方政府隱性債務增量、穩(wěn)妥化解存量，提高政府債券資金使用績效。2021年12月，審計署在《關于2020年度中央預算執(zhí)行和其他財政收支審計查出問題整改情況報告》指出，財政風險方面，財政部加強地方政府隱性債務管理，實行“先核后報”，完善監(jiān)測機制，嚴查新增隱性債務行為，防止虛假化債，增強專項債券還本付息能力。

本次通報的8個隱性債務問責案例中可發(fā)現(xiàn)，主要集中在新增隱性債務和隱性債務化解不實兩種違法違規(guī)方式，一一來看每個案例：

1.新增隱性債務：主要類型，8個案例均涉及

（1）安徽省安慶市：約定債券融資由政府承擔

涉及城投公司：同安控股有限責任公司，地市級綜合城投，最新主體評級為AA+。

（2）河南省信陽市浉河區(qū)：以采購藥品為由向中信銀行股份有限公司信陽分行貸款2.5億元，用于支付應由財政預算安排的新院項目工程款。

涉及地方國企：信陽市第三人民醫(yī)院。

（3）貴州省興義市：以國有企業(yè)應收賬款債權，融資用于應由財政預算安排的工程項目。

涉及地方國企：興義市龍達交通建設投資集團有限公司。

（4）江西省貴溪市：應由財政預算安排的城鄉(xiāng)社區(qū)建設、市政維護類和還本付息類等支出，市城投公司從發(fā)行企業(yè)債券募集資金。

涉及城投公司：貴溪市城市建設投資開發(fā)公司（現(xiàn)更名為貴溪市國有控股集團有限公司），區(qū)縣級傳統(tǒng)城投，最新主體評級為AA。

（5）湖南省寧鄉(xiāng)市：通過融資租賃、信托、銀行貸款等方式融資，用于應由財政預算安排的項目支出。

涉及3家城投公司：寧鄉(xiāng)市城發(fā)投資控股集團有限公司，區(qū)縣級綜合城投，最新主體評級為AA+；寧鄉(xiāng)市國資投資控股集團有限公司，國家級園區(qū)傳統(tǒng)城投，最新主體評級為AA+；地寧鄉(xiāng)經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)建設投資有限公司，區(qū)縣級國資運營城投，最新主體評級為AA。

（6）河南省孟州市：簽訂政府購買服務合同，約定到期需償還的貸款本息列入孟州市中長期財政預算。

涉及地方國企：孟州市國投貿(mào)易有限公司。

（7）浙江省湖州市湖州經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)：以資金“往來”名義占用國有企業(yè)資金，并以“撥款”、“補貼收入”等名義撥付用于公益性項目支出。

涉及2家城投公司和2家地方國企：浙江湖州環(huán)太湖集團有限公司，國家級園區(qū)傳統(tǒng)城投，最新主體評級為AA。湖州西塞山開發(fā)建設有限公司，省級園區(qū)傳統(tǒng)城投，最新主體評級為AA。湖州新城公用工程有限公司、湖州聚源城市建設發(fā)展有限公司為地方國企。

（8）甘肅省蘭州市七里河區(qū)：在未安排財政預算的情況下，先后要求相關企業(yè)墊資實施工程，形成工程欠款。

涉及城投子公司：蘭州合力建設管理有限公司，為蘭州國資投資(控股)建設集團有限公司子公司（地市級國資運營城投，最新主體評級為AA-）。

總結(jié)8個案例的城投公司情況：AA+及以下低評級，區(qū)縣級城投為主

一是區(qū)域分布：東部地區(qū)有1個，涉及浙江；中部有5個，涉及河南有2個，江西、湖南、安徽各1個；西部地區(qū)有2個，涉及貴州和甘肅。

二是城投情況：4個案例涉及7家城投平臺，1個案例為城投子公司，3個案例為地方國企。

城投公司主體評級：3家為AA+，4家為AA，無AAA級別。

城投行政級別：1個地市級，3個區(qū)縣級，2個國家級園區(qū)，1個省級園區(qū)。

2.化債不實：2個案例涉及

（1）安徽省安慶市：將已用于質(zhì)押融資的原棚戶區(qū)改造政府購買服務項目部分合同金額，直接刪除作為化債處理。

（2）湖南省寧鄉(xiāng)市：2017年10月至2019年12月，寧鄉(xiāng)經(jīng)濟技術開發(fā)區(qū)建設投資有限公司及其子公司將債權融資計劃、銀行貸款方式募集資金中的1.87億元，用于償還到期隱性債務，并作為化債處理。2019年6-12月，城發(fā)集團子公司以非公開公司債券、流動資金貸款的方式融資2.3億元用于償還到期隱性債務，并作為化債處理。以上兩項實質(zhì)為借新還舊，屬于化債不實。

新增隱性債務的表現(xiàn)形式為一是應由財政資金安排的，主要是公益項目，進行違規(guī)融資；二是以政府融資擔保、政府購買服務協(xié)議等形式，先行墊資，額外增加財政預算。

化債不實表現(xiàn)形式為一是直接刪除全部或部分債務；二是借新還舊名義化債。

四、當前隱債化解方式以財政資金為主

2018年，《財政部地方全口徑債務清查統(tǒng)計填報說明》提出6大途徑化解隱性債務：包括安排財政資金償還；出讓政府股權以及經(jīng)營性國有資產(chǎn)權益償還；利用項目結(jié)轉(zhuǎn)資金、經(jīng)營收入償還；合規(guī)轉(zhuǎn)化為企業(yè)經(jīng)營性債務；通過借新還舊、展期等方式償還；采取破產(chǎn)重整或清算方式。

從過去幾年全國各地隱性債務化解來看，這幾種化債方式都有所采用?？紤]到幾個因素：一是國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓手續(xù)繁瑣、期限長、合規(guī)要求高且規(guī)模有限；二是公益性項目普遍現(xiàn)金流不佳，企業(yè)自身收益難平衡；三是債務置換將隱債顯性化，存在限額且目前空間有限；四是破產(chǎn)清算影響地方信用，是不得已的最后一步。因而我們認為，現(xiàn)行階段還是以財政資金化債為主。

五、城投融資如何合理，如何看待當前及后續(xù)發(fā)展

從一級市場來看，2022年一季度城投債發(fā)行與凈融資規(guī)模表現(xiàn)一般，均較去年同期有所縮減，其中凈融資規(guī)模連續(xù)三個季度呈下降趨勢，環(huán)比下降3%，同比下降17%。4月城投凈融資規(guī)模增速為-39%，較3月大幅下滑24個百分點

從二級市場來看，自3月中旬后，3年期AA+中債城投債到期收益率與3年期中債國債到期收益率的利差有收窄趨勢，側(cè)面反映城投二級市場的改善，提振一定信心。

首先底線和大原則是：堅決遏制隱性債務增量，妥善處置和化解隱性債務存量。同時，經(jīng)濟下行壓力大，遠超預期，基建要起，城投要邊際放松。需要指出的是，目前階段存量隱債化解主要是針對2018年8月之前新增的債務。

總結(jié)來說，保障城投公司合理融資需求的底線是隱債不增，合法合規(guī)，不發(fā)生系統(tǒng)性風險。在此前提下，城投公司可根據(jù)自身和市場情況新增債務，依法依規(guī)開展融資。邊走邊看，關注后續(xù)是否還有增量政策出臺松綁城投融資。

進一步討論今年后續(xù)城投融資，首先明確的是城投融資政策進一步收緊的可能性很小，因為經(jīng)濟下行壓力大，穩(wěn)增長有訴求，不會出臺不利于經(jīng)濟發(fā)展的措施；其次，無需擔心主管部門和監(jiān)管政策的博弈問題（主要是考慮交易所和銀行間政策的不一致），多次會議明確要求政策的一致性和協(xié)調(diào)性。最后，要統(tǒng)籌好城投融資寬松和隱性債務化解，兼顧兩者，做到發(fā)展安全。