一、引言

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)步入增長(zhǎng)換擋期、結(jié)構(gòu)調(diào)整陣痛期、前期刺激政策消化期的“新常態(tài)”區(qū)間，“三期疊加”效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，金融機(jī)構(gòu)的逾期及不良信貸風(fēng)險(xiǎn)逐漸累積，實(shí)體經(jīng)濟(jì)面臨著巨大的償債壓力，區(qū)域性、局部性風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)暴露。截至2019年上半年，商業(yè)銀行不良貸款余額為22,352億元，不良貸款率達(dá)1.81%，關(guān)注類貸款業(yè)已達(dá)到36,318億元，不良資產(chǎn)的處置壓力逐步增大，現(xiàn)有的處置力量已難以消化體量劇增的不良資產(chǎn)，我國(guó)面臨著打贏金融去杠桿、服務(wù)實(shí)體企業(yè)和防控金融風(fēng)險(xiǎn)三大攻堅(jiān)戰(zhàn)的巨大壓力。作為化解區(qū)域性系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的重要組成力量，地方資產(chǎn)管理公司（下稱地方AMC）自2014年陸續(xù)獲批以來(lái)，不斷創(chuàng)新資產(chǎn)處置方式，積極服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，有力維護(hù)了區(qū)域金融穩(wěn)定。但受資管行業(yè)資金密集型特征和自身非金融機(jī)構(gòu)屬性矛盾的影響，面臨著融資難、融資貴和融資渠道狹窄的問(wèn)題，已經(jīng)成為地方AMC的行業(yè)性難題，直接影響到其金融風(fēng)險(xiǎn)防化功能的有效發(fā)揮。加之近年來(lái)地方AMC的經(jīng)營(yíng)分化逐漸增大，如何根據(jù)自身發(fā)展情況制定科學(xué)的融資路徑顯得尤為迫切。

作為我國(guó)金融組織體系的新生事物，由于設(shè)立時(shí)間較短，相比四大資產(chǎn)管理公司（下稱四大AMC），地方AMC尚未獲得學(xué)界注意力的更多關(guān)注，而有限的學(xué)術(shù)資源更多是從地方AMC的戰(zhàn)略、監(jiān)管展開(kāi)，系統(tǒng)性圍繞地方AMC融資體系建設(shè)的研究文獻(xiàn)極其不足。魏蓉蓉（2017）通過(guò)對(duì)四大AMC融資模式的分析，嘗試提出了地方AMC可以推行的融資手段。隨著地方AMC監(jiān)管的持續(xù)強(qiáng)化和發(fā)展的逐步分化，迫切需要引入新的理論，結(jié)合新的情況，從長(zhǎng)周期的角度探索地方AMC在不同發(fā)展階段的融資方式。本文通過(guò)對(duì)當(dāng)前地方AMC的融資探索進(jìn)行系統(tǒng)梳理，從企業(yè)成長(zhǎng)周期的戰(zhàn)略視角探索設(shè)計(jì)了地方AMC的融資路徑，以期對(duì)地方AMC在中長(zhǎng)期內(nèi)構(gòu)建完善的融資體系提供借鑒。

二、地方AMC的成立背景

地方金融和地方國(guó)有企業(yè)發(fā)展壯大帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)張迫切需要相應(yīng)的金融風(fēng)險(xiǎn)處置機(jī)構(gòu)。近年來(lái)，地方性銀行占我國(guó)銀行業(yè)總資產(chǎn)的比重持續(xù)上升，股份制銀行和城商行比重由2003年的13.8%和5.3%上升到2016年的19%和12.5%。地方國(guó)有企業(yè)在經(jīng)濟(jì)中的占比也穩(wěn)步提升，與中央企業(yè)資產(chǎn)比例由2008年的0.89上升至2015年的1.17。加之地方融資平臺(tái)的快速擴(kuò)張，背負(fù)了巨大的金融債務(wù)。按照中央的統(tǒng)一規(guī)則，地方政府要強(qiáng)化屬地風(fēng)險(xiǎn)處置責(zé)任，設(shè)立地方AMC正當(dāng)其時(shí)。此外，地方金融風(fēng)險(xiǎn)防控力量“虛置”，迫切需要新的力量“補(bǔ)位”。一方面，對(duì)于四大AMC來(lái)說(shuō)，地方城商行、農(nóng)商行等不良資產(chǎn)包規(guī)模小，處置整合成本高，在化解地方金融風(fēng)險(xiǎn)方面動(dòng)力不足；另一方面，地方政府負(fù)責(zé)監(jiān)管的商業(yè)保理、融資租賃、小額貸款、典當(dāng)?shù)任孱悪C(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)更為隱蔽、處置難度較大，理論上雖由省級(jí)政府承擔(dān)此類機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)處置，但由于缺少處置載體，且資金和處置經(jīng)驗(yàn)不足，導(dǎo)致此類風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)際處置責(zé)任處于虛置狀態(tài)。

鑒于此，為強(qiáng)化地方金融監(jiān)管職責(zé)，增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)處置和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的力量，財(cái)政部和原銀監(jiān)會(huì)于2012年后陸續(xù)出臺(tái)政策，規(guī)定符合一定條件、獲得地方政府授權(quán)并在銀監(jiān)會(huì)備案的機(jī)構(gòu)可以開(kāi)展金融不良資產(chǎn)批量收購(gòu)處置業(yè)務(wù)，地方AMC應(yīng)運(yùn)而生。截至目前，已有53家獲批成立。近年來(lái)，地方AMC不斷創(chuàng)新資產(chǎn)處置方式和業(yè)務(wù)運(yùn)作手段，有力地維護(hù)了區(qū)域金融穩(wěn)定，促進(jìn)了存量資產(chǎn)的價(jià)值提升和地方產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

圖表1：地方AMC主要監(jiān)管政策和具體內(nèi)容

三、地方AMC的融資探索及啟示

（一）地方AMC的融資探索

股權(quán)融資。增資擴(kuò)股是當(dāng)前地方AMC融資探索的主要模式。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，目前至少已有30家地方AMC進(jìn)行了增資擴(kuò)股。通過(guò)股權(quán)融資，地方AMC提升了資本實(shí)力，強(qiáng)化了綜合金融服務(wù)能力，提升了資信能力，打開(kāi)了融資空間。以浙商資產(chǎn)為例，其于2018年引入了財(cái)通證券（金融資本）和遠(yuǎn)東租賃（產(chǎn)業(yè)資本），注冊(cè)資本增至60.18億。通過(guò)引入外部投資者，有效地降低了浙商資產(chǎn)的資產(chǎn)負(fù)債率，為其業(yè)務(wù)擴(kuò)展帶來(lái)活力。首先，在業(yè)務(wù)層面，增資股東與浙商資產(chǎn)業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)。財(cái)通證券入股浙商資產(chǎn)后，雙方將在資產(chǎn)證券化、企業(yè)并購(gòu)重組、債轉(zhuǎn)股、資本運(yùn)作等領(lǐng)域加強(qiáng)合作；遠(yuǎn)東宏信的入股，有利于全面提升浙商資產(chǎn)在機(jī)械設(shè)備、船舶、房地產(chǎn)等特定領(lǐng)域的資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)與處置能力。其次，在戰(zhàn)略層面，增資擴(kuò)股促進(jìn)浙商資產(chǎn)發(fā)展戰(zhàn)略的實(shí)現(xiàn)。遠(yuǎn)東宏信的體制機(jī)制優(yōu)化變革的歷史經(jīng)驗(yàn)?zāi)転檎闵藤Y產(chǎn)優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)、順利股改上市提供良好的借鑒和支撐。

債券融資。截至2018年，累計(jì)有17家地方AMC通過(guò)發(fā)行各類債券融資超過(guò)200億元，品種涉及公司債、企業(yè)債和非公開(kāi)定向債務(wù)融資工具(PPN)等。受企業(yè)評(píng)級(jí)和發(fā)行時(shí)機(jī)的影響，票面利率普遍在4.99%-6.3%的寬幅區(qū)間，特別是受2018年下半年信用快速緊縮的影響，AAA評(píng)級(jí)的地方AMC發(fā)行票面利率也在6%左右。此外，已發(fā)行的債券多為非公開(kāi)形式，公開(kāi)發(fā)行公司債的僅有山東金資一單。綜合來(lái)看，資本實(shí)力是債券融資得以成功的關(guān)鍵。目前已發(fā)行債券的地方AMC，注冊(cè)資本多在30-100億區(qū)間，遠(yuǎn)超行業(yè)均值。通過(guò)發(fā)行債券，增加了直接融資的比重，有效提升了行業(yè)影響力。但地方AMC通過(guò)債券融資的規(guī)模依然較小，自獲批以來(lái)的債券融資總額遠(yuǎn)低于中國(guó)華融一年的融資額度。

圖表2：截至2018年來(lái)地方AMC發(fā)行債券情況（不完全統(tǒng)計(jì)）

結(jié)構(gòu)化融資。地方AMC結(jié)構(gòu)化融資主要以私募基金為主，且已經(jīng)成為地方AMC的業(yè)務(wù)標(biāo)配，所占業(yè)務(wù)比重越來(lái)越高。如山東金資，資產(chǎn)管理（主要為基金運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)）板塊收入從2016年的0.03億元增至2017年的1.51億元，與不良資產(chǎn)板塊和投融資板塊共同構(gòu)成山東金資三大核心業(yè)務(wù)板塊。綜合來(lái)看，地方AMC的私募基金業(yè)務(wù)主要有兩種模式。一類是以山東金資、重慶渝康公司和中原資產(chǎn)為代表的“產(chǎn)業(yè)投資基金”模式，一類是以浙商資產(chǎn)為代表的“不良資產(chǎn)+基金”模式。前者組織層級(jí)較高，在承擔(dān)盤(pán)活存量資產(chǎn)任務(wù)的同時(shí)，往往還承擔(dān)著省級(jí)政府賦予的引入增量資產(chǎn)、招商引資和產(chǎn)業(yè)發(fā)展等任務(wù)，后者組織層級(jí)較低，往往是作為省級(jí)公司的二級(jí)子公司，面向全國(guó)不良資產(chǎn)市場(chǎng)擴(kuò)張，擴(kuò)大投資收益是其結(jié)構(gòu)化融資的基本出發(fā)點(diǎn)。

圖表3：山東金資和浙商資產(chǎn)私募基金設(shè)立情況

（二）地方AMC融資實(shí)踐的啟示

資本實(shí)力決定融資結(jié)構(gòu)和融資空間。地方AMC融資體系的逐步多元化都是在企業(yè)資本實(shí)力持續(xù)增強(qiáng)的基礎(chǔ)上進(jìn)行的，通過(guò)內(nèi)涵增長(zhǎng)和持續(xù)擴(kuò)大權(quán)益資本來(lái)推動(dòng)融資體系的完善。以安徽國(guó)厚為例，其成立時(shí)注冊(cè)資本僅為10億，2016年增至15億，2017年先后增至19.5億和21.5億，2018年3月又增至25億，帶動(dòng)公司評(píng)級(jí)由AA-提至AA+。作為民營(yíng)資本主導(dǎo)的地方AMC，權(quán)益資本實(shí)力的不斷增強(qiáng)，打開(kāi)了安徽國(guó)厚的融資空間，目前包括各類債務(wù)融資工具總量已超過(guò)20億元。

銀行借款依然占絕對(duì)比重。盡管地方AMC進(jìn)行了多種融資創(chuàng)新，但仍不能改變銀行借款在其融資結(jié)構(gòu)中的核心地位，銀行借款以外的融資創(chuàng)新手段只能是其融資體系的補(bǔ)充。如以目前債券發(fā)行額度最高的山東金資為例，截至2017 年末總債務(wù)為217.25 億元，通過(guò)發(fā)行公司債累計(jì)籌集40億元，僅占總債務(wù)額的18.4%，銀行借款依然是山東金資的核心融資手段。

四、地方AMC融資能力分析

近年來(lái)，地方AMC在功能定位、股東結(jié)構(gòu)、發(fā)展模式和經(jīng)營(yíng)規(guī)模方面分化明顯。僅以注冊(cè)資本為例，2018年末53家地方AMC注冊(cè)資本共1571.66億元，其中100 億元區(qū)間4家，40-60億元區(qū)間9家，10-30億元區(qū)間40家，已呈梯次發(fā)展態(tài)勢(shì)。機(jī)構(gòu)的持續(xù)分化決定了已無(wú)法對(duì)這一市場(chǎng)主體的融資能力進(jìn)行統(tǒng)一評(píng)定，重點(diǎn)剖析地方AMC在融資方面面臨的行業(yè)共性難題才是題中之義。綜合來(lái)看，地方AMC在融資方面面臨著非金融機(jī)構(gòu)屬性、業(yè)務(wù)體系不健全和基礎(chǔ)資產(chǎn)不足等問(wèn)題，這些問(wèn)題已經(jīng)成為其發(fā)揮功能作用的掣肘。

（一）非金融機(jī)構(gòu)屬性

作為從事不良資產(chǎn)收購(gòu)處置的特設(shè)機(jī)構(gòu)，地方AMC的監(jiān)管思路目前仍不清晰，監(jiān)管體系仍不健全，地方金融機(jī)構(gòu)這一法律定位仍須明確。相比作為持牌非銀行金融機(jī)構(gòu)的四大AMC，地方AMC在融資活動(dòng)中仍被定位為一般工商企業(yè)，面臨著較高的資本補(bǔ)充壓力和較低的資產(chǎn)負(fù)債率容忍度，不能發(fā)行低成本的金融債券，不能與金融機(jī)構(gòu)開(kāi)展同業(yè)拆借，無(wú)法獲得連續(xù)計(jì)息權(quán)、公告、抵押權(quán)登記等權(quán)限，限制了地方AMC融資渠道和融資規(guī)模的擴(kuò)充。

（二）業(yè)務(wù)體系不健全

當(dāng)前，地方AMC的業(yè)務(wù)模式較為單一、傳統(tǒng)。加之處置能力的不足，不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)的主要盈利來(lái)自于最終實(shí)際收回的現(xiàn)金與債權(quán)收購(gòu)成本之間的差額，這種模式對(duì)融資成本有著較高的敏感度，限制了融資渠道的多元化。四大AMC通過(guò)完善多元的業(yè)務(wù)體系，極大降低了對(duì)資金利率成本的敏感度，拓寬了融資渠道。以中國(guó)信達(dá)為例，其融資利率主要包括固定利率和浮動(dòng)利率，且兩種利率借款從低利率到高利率皆有分布。其中，固定利率最高達(dá)到8.4%，遠(yuǎn)超銀行基準(zhǔn)利率。這主要是由于信達(dá)構(gòu)建了高附加值、高周轉(zhuǎn)的業(yè)務(wù)模式，得以與高利率的融資成本匹配。如信達(dá)的不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率達(dá)到24.5%，投資及資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)利潤(rùn)率達(dá)到了26.5%。

圖表4：中國(guó)信達(dá)2018年借款利率分布

（三）基礎(chǔ)資產(chǎn)不足

截至2018年末，53家地方AMC中總資產(chǎn)規(guī)模最大的為773.53億元，平均總資產(chǎn)105.6億元，中位數(shù)僅為73.2億元，相比四大AMC普遍萬(wàn)億以上的資產(chǎn)規(guī)模仍顯不足。資產(chǎn)不足導(dǎo)致地方AMC無(wú)法形成足夠的基礎(chǔ)資產(chǎn)池，證券化產(chǎn)品的發(fā)行將面臨較大障礙。截至目前也僅只有一家地方AMC發(fā)行規(guī)模較小的ABN產(chǎn)品。

五、地方AMC的融資路徑設(shè)計(jì)：基于企業(yè)成長(zhǎng)周期的視角

（一）企業(yè)成長(zhǎng)周期與融資結(jié)構(gòu)分析

所謂企業(yè)成長(zhǎng)周期，即企業(yè)表現(xiàn)出的類似生命體的行為及特征——?jiǎng)?chuàng)立、成長(zhǎng)、成熟和衰退不同階段。在企業(yè)成長(zhǎng)周期中的不同階段, 隨著信息、資產(chǎn)規(guī)模等條件的變化, 企業(yè)的融資渠道和融資結(jié)構(gòu)（內(nèi)/外源、直/間接、股/債權(quán)和長(zhǎng)/短期結(jié)構(gòu)）等都將發(fā)生變化。企業(yè)實(shí)力由弱到強(qiáng)，資產(chǎn)規(guī)模由小到大，業(yè)務(wù)模式由單一到多元，都直接影響到企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)。綜合來(lái)看，大致呈現(xiàn)出以下規(guī)律：

初創(chuàng)期階段：內(nèi)源融資對(duì)企業(yè)的資本形成具有原始性、自主性、低成本性和抗風(fēng)險(xiǎn)性的特點(diǎn)，是企業(yè)生存與發(fā)展不可或缺的重要組成部分。其外源融資的約束緊，融資渠道窄，企業(yè)主要依賴內(nèi)源融資；

成長(zhǎng)期階段：隨著企業(yè)規(guī)模的擴(kuò)大，可抵押資產(chǎn)的增加，資信程度的提高，通過(guò)銀行借款相對(duì)容易，在成長(zhǎng)期間接融資占比超過(guò)全部融資額的半數(shù)，但直接融資也將成為有益補(bǔ)充；

成熟期階段：隨著企業(yè)利潤(rùn)水平的相對(duì)穩(wěn)定，企業(yè)的資產(chǎn)收益率相對(duì)于成長(zhǎng)期會(huì)有所提高，現(xiàn)金流充足，企業(yè)選擇股權(quán)融資方式的意愿增強(qiáng)。此外，由于直接融資的流動(dòng)性優(yōu)于間接融資,而且還具有提供產(chǎn)權(quán)交易的功能,該階段直接融資在融資結(jié)構(gòu)中的比重逐步增加，將呈現(xiàn)出直接融資＞間接融資的結(jié)構(gòu)。

圖表5：企業(yè)成長(zhǎng)周期與融資結(jié)構(gòu)關(guān)系

（二）地方AMC的融資路徑設(shè)計(jì)

企業(yè)成長(zhǎng)周期與融資結(jié)構(gòu)的對(duì)應(yīng)研究為理解不同發(fā)展階段的地方AMC打造融資組合提供了重要視角和分析框架，但具體至融資路徑的制定層面，還需要結(jié)合企業(yè)所處的宏觀環(huán)境、企業(yè)屬性、組織層級(jí)和融資現(xiàn)狀等無(wú)法量化的考量因素。本文將地方AMC的發(fā)展周期概括為初始階段、成長(zhǎng)階段和成熟階段，并結(jié)合地方AMC的行業(yè)特性，探索制定相應(yīng)發(fā)展階段地方AMC的融資組合。

1.初始階段：注冊(cè)資本+留存收益

在初始階段，由于地方AMC的業(yè)務(wù)體系尚未打開(kāi)，融資渠道狹窄，更多依靠?jī)?nèi)源融資，通過(guò)注冊(cè)資本和留存收益等形式獲得發(fā)展資金。同時(shí)，隨著經(jīng)營(yíng)的陸續(xù)開(kāi)展，逐漸具備銀行借款資質(zhì)。因此，本階段地方AMC應(yīng)打造“注冊(cè)資本+留存收益+銀行借款”的融資組合。

2.成長(zhǎng)階段：增資+表外融資+銀行借款+非公開(kāi)債券融資

在成長(zhǎng)期階段，間接融資（銀行借款）仍占地方AMC融資結(jié)構(gòu)的主導(dǎo)地位，但隨著地方AMC各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)的持續(xù)改善，表外融資和債券融資的比重勢(shì)必將逐步提升。從信用評(píng)級(jí)和資產(chǎn)規(guī)模綜合計(jì)，建議地方AMC本階段的債券融資以較為靈活的非公開(kāi)債務(wù)融資工具為主。綜上，建議打造“股東增資+表外融資+銀行借款+非公開(kāi)債券融資”的融資組合。其中，優(yōu)先級(jí)依次為銀行借款＞股東增資＞表外融資＞非公開(kāi)債券融資。本文重點(diǎn)探討股東增資、表外融資和非公開(kāi)債券融資。

股東增資。首先，是地方AMC補(bǔ)充資本的需要。通過(guò)初始階段的經(jīng)營(yíng)發(fā)展，地方AMC資本消耗速度不斷加快，資本充足率持續(xù)下降，通過(guò)股東增資來(lái)補(bǔ)充資本日趨迫切；其次，是適應(yīng)國(guó)有企業(yè)降杠桿需要。當(dāng)前民營(yíng)企業(yè)降杠桿初步告一段落，國(guó)有企業(yè)去杠桿將是未來(lái)主流。作為國(guó)有背景占主導(dǎo)地位的地方AMC，受地方國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債率的紅線約束，債權(quán)融資在未來(lái)的空間將有所壓縮，債權(quán)融資的風(fēng)險(xiǎn)也將逐步走高；再次，是進(jìn)一步擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模的需要。假設(shè)地方AMC由10億元的資本金規(guī)模增資至30億，按照12.5%的資本充足率監(jiān)管紅線，理論上可以增加160億的投資規(guī)模，并帶動(dòng)信用評(píng)級(jí)提升。通過(guò)壯大地方AMC資本實(shí)力，為打開(kāi)新的融資空間奠定基礎(chǔ)。

表外融資。表外融資以私募基金為主。通過(guò)基金化方式，利用合作方優(yōu)先級(jí)資金及外部機(jī)構(gòu)的理財(cái)資金，適度放大業(yè)務(wù)杠桿，擴(kuò)大市場(chǎng)規(guī)模，實(shí)現(xiàn)處置資金的提前回收。此外，基金化模式能夠?qū)①Y產(chǎn)轉(zhuǎn)移至表外，降低表內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)比重，減少資本壓力。不同于山東金資、中原資產(chǎn)等設(shè)立大量的產(chǎn)業(yè)基金模式，建議地方AMC著力圍繞不良主業(yè)，打造“不良資產(chǎn)+基金”模式，打通社會(huì)資本和不良資產(chǎn)投資通道，強(qiáng)化主業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。同時(shí)，提升基金管理業(yè)務(wù)在企業(yè)業(yè)務(wù)體系中的層級(jí)，打造完善的業(yè)務(wù)矩陣。

非公開(kāi)債券融資。鑒于本階段地方AMC整體發(fā)展情況，建議選擇非公開(kāi)定向債務(wù)融資工具（PPN）、非公開(kāi)公司債兩類工具。這兩類皆為非公開(kāi)發(fā)行，無(wú)須評(píng)級(jí)，且無(wú)凈資產(chǎn)比例限制，發(fā)行限制較少。且是當(dāng)前地方AMC債券發(fā)行的主流品種，可資借鑒經(jīng)驗(yàn)較為豐富。但須注意的是，受當(dāng)前國(guó)內(nèi)債券融資尚未打破剛性兌付影響，在本階段要合理控制債券融資規(guī)模。

3.成熟階段：銀行借款+市場(chǎng)化股權(quán)融資+債券融資+資產(chǎn)證券化

在成熟階段，隨著地方AMC資產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，綜合實(shí)力持續(xù)增強(qiáng)，業(yè)務(wù)渠道快速拓寬，直接融資將成為地方AMC融資結(jié)構(gòu)的重要部分。但據(jù)上文地方AMC的分析，銀行借款仍占主流地位，間接融資比重仍較大。因此，建議本階段打造“銀行借款+市場(chǎng)化股權(quán)融資+債券融資+資產(chǎn)支持證券”的融資組合。

市場(chǎng)化股權(quán)融資。本階段股權(quán)融資包括兩個(gè)層面。一是增資擴(kuò)股。通過(guò)引入高質(zhì)量的戰(zhàn)略投資者，不斷完善公司法人治理結(jié)構(gòu)，并獲得發(fā)展資金、先進(jìn)技術(shù)、管理經(jīng)驗(yàn)及業(yè)務(wù)資源等，快速提升自身核心競(jìng)爭(zhēng)力；其次是探索IPO。目前已有浙商資產(chǎn)和國(guó)厚資產(chǎn)進(jìn)行探索。浙商資產(chǎn)于2016年擬通過(guò)浙江東方借殼上市，但因監(jiān)管和市場(chǎng)環(huán)境終止，改為獨(dú)立上市。其已制定“引戰(zhàn)、股改、上市”戰(zhàn)略，目前已完成“引戰(zhàn)”步驟。安徽國(guó)厚也計(jì)劃在H股上市。

債券融資。本階段應(yīng)大力落地債券融資。利用債券融資期限較長(zhǎng)的優(yōu)勢(shì)，更好地與資產(chǎn)處置周期相吻合，優(yōu)化公司資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，并提高公司在資本市場(chǎng)中的公信力。在利用非公開(kāi)債券融資工具的同時(shí)，應(yīng)加大對(duì)需公開(kāi)發(fā)行的短期融資券、中期票據(jù)和公司債等債務(wù)融資工具的運(yùn)用。只是這些公開(kāi)發(fā)行的債務(wù)融資工具受凈資產(chǎn)約束明顯，需要?jiǎng)討B(tài)調(diào)公開(kāi)和非公開(kāi)債券融資比例。

資產(chǎn)支持證券。資產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)充為地方AMC發(fā)行資產(chǎn)支持證券奠定基礎(chǔ)。地方AMC往往掌握著豐富的存量債權(quán)和地產(chǎn)資源，可發(fā)行ABS和房地產(chǎn)信托投資基金（REITs）。以REITs為例，它是把流動(dòng)性較低的、非證券形態(tài)的房地產(chǎn)投資直接轉(zhuǎn)化為資本市場(chǎng)上的證券資產(chǎn)，它的基礎(chǔ)資產(chǎn)是能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的物業(yè)資產(chǎn)。REITs是永久持有某資產(chǎn)組合，在不考慮退市的前提下不存在存續(xù)期的問(wèn)題，可以有效解決地方AMC資產(chǎn)的固定性與權(quán)益的流動(dòng)性、經(jīng)營(yíng)的統(tǒng)一性與資金的多元性矛盾。

六、完善地方AMC融資體系的保障措施

（一）打造豐富多元的業(yè)務(wù)體系

作為以不良資產(chǎn)收購(gòu)處置為主營(yíng)業(yè)務(wù)的地方AMC，受不良業(yè)務(wù)周期性影響，勢(shì)必在企業(yè)經(jīng)營(yíng)上面臨著較大的周期性難題，加之受制于傳統(tǒng)不良資產(chǎn)處置業(yè)務(wù)模式，地方AMC資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度慢、資金沉淀現(xiàn)象嚴(yán)重，資金使用效率有待提升，現(xiàn)金流的不穩(wěn)健將對(duì)融資活動(dòng)帶來(lái)負(fù)面影響。建議地方AMC隨著業(yè)務(wù)拓展不斷打造更為豐富多元的業(yè)務(wù)架構(gòu)，逐步形成“資產(chǎn)收購(gòu)處置、資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)盤(pán)活、資產(chǎn)投資重整、資產(chǎn)托管服務(wù)”四位一體的“大資管”業(yè)務(wù)框架，推動(dòng)盈利模式由單一的實(shí)際收回現(xiàn)金與債權(quán)收購(gòu)成本之間的差額，轉(zhuǎn)變?yōu)楦鼮槎嘣膫鶛?quán)收入、股權(quán)收入、資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)收入和管理服務(wù)收入等一攬子收入組合，熨平經(jīng)營(yíng)周期，降低對(duì)融資成本的敏感度。同時(shí)，要強(qiáng)化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重觀念，平衡各類業(yè)務(wù)資本消耗。

（二）推進(jìn)流動(dòng)性管理機(jī)制建設(shè)

融資體系搭建的前提，需要地方AMC建立與業(yè)務(wù)規(guī)模、性質(zhì)、復(fù)雜程度和經(jīng)營(yíng)范圍相適應(yīng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理體系，從而滿足其可能承擔(dān)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的資金需求。應(yīng)當(dāng)堅(jiān)持審慎性原則，充分識(shí)別、有效計(jì)量、持續(xù)監(jiān)測(cè)和控制流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，確保資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)與流動(dòng)性要求相匹配。同時(shí)，探索構(gòu)建流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)急預(yù)案，在公司發(fā)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，及時(shí)要求股東采取追加資本金等方式給予流動(dòng)性支持。

（三）呼吁監(jiān)管層面出臺(tái)完善的融資扶持政策

地方AMC的融資困局反映在政策層面，主要在于其地方金融機(jī)構(gòu)這一法律定位的模糊，導(dǎo)致地方AMC在融資、資產(chǎn)處置等方面困難重重。建議監(jiān)管層盡快出臺(tái)全國(guó)性的地方AMC管理?xiàng)l例，明確地方AMC的法律定位，在地方AMC開(kāi)展不良業(yè)務(wù)時(shí)比照四大AMC適用的系列政策執(zhí)行。同時(shí)，鼓勵(lì)銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)將地方AMC作為地方金融機(jī)構(gòu)積極予以信貸支持，根據(jù)地方AMC開(kāi)展不良資產(chǎn)收購(gòu)處置業(yè)務(wù)性質(zhì)和周期特點(diǎn)，科學(xué)匹配貸款產(chǎn)品、期限、利率，鼓勵(lì)開(kāi)發(fā)專項(xiàng)貸款產(chǎn)品或資管產(chǎn)品。鼓勵(lì)保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)加強(qiáng)與地方AMC在資金、資產(chǎn)等業(yè)務(wù)方面的合作。

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