時貳閆 作者：閆威
來源：時貳閆（ID：yantwelfth）
從2018年《資管新規(guī)》發(fā)布以來，資管產(chǎn)品監(jiān)管政策日益趨緊，剛兌、多層嵌套等違規(guī)行為收到嚴格監(jiān)管。但由于《資管新規(guī)》法律效力位階較低原因，在司法裁判方面不能作為法律法規(guī)直接援引，導(dǎo)致司法實踐在相關(guān)合同、條款的認定上，與《資管新規(guī)》認定存在較大差異。即在《資管新規(guī)》層面上的違規(guī)行為，并不必然導(dǎo)致相關(guān)條款、合同被認定無效。而后在2019年12月發(fā)布的《全國民商事審判工作會議紀要》中，通過關(guān)于營業(yè)信托糾紛案件的審理內(nèi)容，對司法審判與監(jiān)管政策之間銜接進行進一步明確。
那么，在九民紀要發(fā)布之后，就資管產(chǎn)品份額轉(zhuǎn)讓行為性質(zhì)界定及相關(guān)條款效力認定上，是否發(fā)生變化？最新司法裁判認定思路如何？
下面，筆者將結(jié)合張永東等與優(yōu)選資本管理有限公司合同糾紛二審案件（案號：(2019)京01民終10584號），一同剖析上述問題。
案件信息圖如下：
案情概述如下：
本案共涉及兩只私募證券類基金產(chǎn)品，分別為逍遙10號和地坤一號，這兩只產(chǎn)品管理人、托管人均為優(yōu)選資本公司及國信證券公司，備案登記時間分別為2017年1月12日、1月11日。
在2016年12月16日，逍遙10號基金管理人優(yōu)選資本公司代逍遙10號基金與張永東簽訂《收益權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》，約定將逍遙10號基金收益權(quán)轉(zhuǎn)讓給張永東，轉(zhuǎn)讓啟動時間及價格如下：
2016年12月16日，優(yōu)選資本公司代逍遙10號基金（甲方）與張永東（乙方）簽訂《份額轉(zhuǎn)讓合同》，約定在本合同生效當日，由甲方、乙方向管理人提交本合同，管理人憑此以及基金托管的標準轉(zhuǎn)讓協(xié)議模板辦理基金份額轉(zhuǎn)讓登記。登記完畢后，基金合同項下份額持有人的權(quán)利、義務(wù)即刻轉(zhuǎn)移到乙方名下，乙方享有基金合同賦予的份額持有人的權(quán)利并履行合同規(guī)定的持有人的義務(wù)?；鸱蓊~轉(zhuǎn)讓登記進行與否，不影響乙方作為受讓人享有基金合同賦予的基金份額持有人的權(quán)利并履行合同規(guī)定的份額持有人的義務(wù)。同時約定在下列情形之一發(fā)生后，本合同約定的基金份額轉(zhuǎn)讓交易即刻啟動，即乙方不可撤銷的按本合同約定價格受讓本次合同轉(zhuǎn)讓標的：2.2.2乙方未按雙方達成的《收益權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》約定履行受讓義務(wù)并導(dǎo)致該等轉(zhuǎn)讓協(xié)議被甲方單方面或雙方一致同意解除。
2017年1月13日，優(yōu)選資本公司代逍遙10號基金與優(yōu)選資本公司（管理人）及國信證券公司（托管人）簽訂《地坤一號基金合同》。
2017年1月16日，優(yōu)選資本公司代地坤一號基金（委托人）與興業(yè)國際信托有限公司（受托人）簽訂《興津浦鑫12號集合資金信托計劃信托合同》，約定投資于投資于云南信托公司設(shè)立的“睿贏115號單一資金信托，最終投向上市公司宏磊股份股票二級市場大宗交易。
2017年7月5日、2018年1月5日，張永東支付了前兩期收益權(quán)轉(zhuǎn)讓價款，而后未再支付后續(xù)價款。
而后優(yōu)選資本公司訴至法院，要求張永東支付基金份額受讓款及以受讓款為基數(shù)的目標收益（即年化收益率12％）。
一、資管產(chǎn)品收益權(quán)及份額轉(zhuǎn)讓性質(zhì)界定
在實務(wù)領(lǐng)域中如何界定收益權(quán)及份額轉(zhuǎn)讓性質(zhì)，往往成為當事人之間爭議焦點。以本案為例，管理人一方認為該轉(zhuǎn)讓行為本質(zhì)上應(yīng)為借款行為，受讓方一方認為該轉(zhuǎn)讓行為本質(zhì)上應(yīng)為共同投資行為。
最終法院裁判中認定該行為性質(zhì)屬于對所投資信托產(chǎn)品項下特定金融資產(chǎn)權(quán)益的處分與讓與，在現(xiàn)行法律法規(guī)層面并未有禁止性規(guī)定及明確界定。即從金融產(chǎn)品創(chuàng)新，促進資本市場多元化角度，認定了該收益權(quán)及份額轉(zhuǎn)讓性質(zhì)。
法院裁判思路總結(jié)如下：
第一，從資管產(chǎn)品交易架構(gòu)及當事人在產(chǎn)品中法律地位出發(fā)。
即判斷資管產(chǎn)品收益權(quán)及份額轉(zhuǎn)讓性質(zhì)，并不簡單地從合同約定出發(fā)，而是要從資管產(chǎn)品自身交易架構(gòu)出發(fā)，以判斷各方主體的地位及法律關(guān)系。從產(chǎn)品交易架構(gòu)看，雙方事實上構(gòu)成共同投資人關(guān)系，兩者投資去向具有對應(yīng)的基礎(chǔ)資產(chǎn)，各投資人在各自投資份額范圍內(nèi)享有權(quán)利承擔(dān)義務(wù)。
第二，從資管產(chǎn)品投資款項支配權(quán)角度出臺。
即資管產(chǎn)品的投資最終由誰支配。以該案件為例，管理人主張該交易方式系因張永東（受讓人）需增持宏磊股份所導(dǎo)致資金缺口所致，那么從這一邏輯下，資管產(chǎn)品的投資應(yīng)由張永東進行支配。但事實上優(yōu)選資本公司作為基金管理人，能夠獨立管理和運用基金資產(chǎn)，即代表基金對募集資金的用途作出明確約定。而受讓人對基金投向并不具有最終決定權(quán)，無法起到支配作用。
第三，從收益權(quán)及份額轉(zhuǎn)讓合同中對雙方權(quán)利義務(wù)約定出發(fā)。
即將當事人主張權(quán)利義務(wù)關(guān)系與合同中約定的權(quán)利義務(wù)關(guān)系對比，判斷該合同行為性質(zhì)。以該案件為例，當事人主張民間借貸法律關(guān)系，那么在民間借貸法律關(guān)系下，出借人出借資金后并不參與后續(xù)資金管理與使用。而本案中，一方當事人支付價款取得資管產(chǎn)品未來預(yù)期投資收益及份額收益，另一方當事人支付相應(yīng)投資對價，以此獲得份額財產(chǎn)權(quán)益及可期待的收益權(quán)后，再行將其投資所取得的相關(guān)資產(chǎn)權(quán)益予以轉(zhuǎn)讓，從而獲得轉(zhuǎn)讓價款。因此，從合同中雙方權(quán)利義務(wù)約定出發(fā)，不能歸結(jié)為民間借貸關(guān)系。
綜上，資管產(chǎn)品收益權(quán)及份額轉(zhuǎn)讓行為，在司法實踐領(lǐng)域尚無明確界定。因此，不能簡單歸結(jié)為民間借貸或其他法律關(guān)系，而是從約定的內(nèi)容及產(chǎn)品交易交易角度進行判斷，即屬于雙方對特定金融資產(chǎn)權(quán)益的處分與讓與，屬于當事人意思自治范疇。
二、資管產(chǎn)品收益權(quán)及份額轉(zhuǎn)讓合同效力判定
根據(jù)《證券投資基金法》第103條規(guī)定：基金投資顧問機構(gòu)及其從業(yè)人員提供基金投資顧問服務(wù)，應(yīng)當具有合理的依據(jù)，對其服務(wù)能力和經(jīng)營業(yè)績進行如實陳述，不得以任何方式承諾或者保證投資收益，不得損害服務(wù)對象的合法權(quán)益；
《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第15條：私募基金管理人、私募基金銷售機構(gòu)不得向投資者承諾投資本金不受損失或者承諾最低收益；
《全國民商事工作會議紀要》第92條規(guī)定：信托公司、商業(yè)銀行等金融機構(gòu)作為資產(chǎn)管理產(chǎn)品的受托人與受益人訂立的含有保證本息固定回報、保證本金不受損失等保底或者剛兌條款的合同，人民法院應(yīng)當認定該條款無效。受益人請求受托人對其損失承擔(dān)與其過錯相適應(yīng)的賠償責(zé)任的，人民法院依法予以支持。
《資管新規(guī)》第22條規(guī)定：金融機構(gòu)不得為其他金融機構(gòu)的資產(chǎn)管理產(chǎn)品提供規(guī)避投資范圍、杠桿約束等監(jiān)管要求的通道服務(wù)。資產(chǎn)管理產(chǎn)品可以再投資一層資產(chǎn)管理產(chǎn)品，但所投資的資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得再投資公募證券投資基金以外的資產(chǎn)管理產(chǎn)品。
上述規(guī)定，對資管產(chǎn)品中剛兌條款效力及多層嵌套問題進行了明確約定。而結(jié)合本案例來看，《權(quán)益轉(zhuǎn)讓合同》及《份額轉(zhuǎn)讓合同》中約定了“本金+12％年化收益率”的方式，具有保證固定收益的保底性質(zhì)，同時其產(chǎn)品嵌套兩層信托產(chǎn)品，存在多層嵌套問題。那么，這些問題的存在是否會導(dǎo)致這兩份轉(zhuǎn)讓協(xié)議的無效，及如何界定權(quán)益、份額轉(zhuǎn)讓合同中的保底性質(zhì)呢？
第一，投資者之間進行收益保證承諾不構(gòu)成剛性兌付。
根據(jù)上文所述的法律法規(guī)規(guī)定，剛性兌付的承諾主體應(yīng)為資管產(chǎn)品的發(fā)行人、管理人及其股東，而投資者并不符合上述規(guī)定的主體范圍，因此投資者之間就資管產(chǎn)品收益、份額的轉(zhuǎn)讓做出類保底承諾，并不構(gòu)成剛性兌付，其屬于當事人意思自治范疇，不違反法律、法規(guī)強制性規(guī)定，應(yīng)認定有效。
第二，應(yīng)遵循當事人意思自治原則、維護社會公共利益原則、保護商事契約及鼓勵交易原則判斷資管產(chǎn)品收益、份額轉(zhuǎn)讓協(xié)議效力。
在判斷資管產(chǎn)品收益、份額轉(zhuǎn)讓協(xié)議效力上，并非只要存在剛兌性質(zhì)就一刀切認定無效，剛兌條款的認定需要慎重。以本案為例，首先該剛兌承諾，并非產(chǎn)品管理人、發(fā)行人主體做出，而是投資者之間的約定。其次，該約定屬于投資者對自身民事權(quán)利的處分行為，屬于當事人意思自治范疇。再次，該資管產(chǎn)品屬于私募產(chǎn)品，其針對特定合格投資者，其收益權(quán)及份額轉(zhuǎn)讓行為僅發(fā)生在投資人內(nèi)部，雙方系平等投資主體，投資者通過支付對價的方式獲得基金份額，是其進行民事行為的體現(xiàn)，并未導(dǎo)致任何第三方權(quán)益受損，該轉(zhuǎn)讓行為未損害社會公眾利益。最后，從商事契約和鼓勵交易角度出發(fā)，剛兌條款無效認定不應(yīng)一刀切，在無明確禁止性法律及行政法規(guī)規(guī)定的前提下，對合同效力的判定應(yīng)采取審慎原則，從而維護商事交易的穩(wěn)定性，促進商事活動開展。投資者之間做出剛兌承諾，是基于正常商業(yè)投資風(fēng)險所作出的價值判斷，在現(xiàn)行法律法規(guī)未有禁止性規(guī)定的前提下，應(yīng)認定相關(guān)條款、協(xié)議有效。
雖然在《資管新規(guī)》中明確禁止資管產(chǎn)品多層嵌套行為，但由于《資管新規(guī)》法律效力位階較低，影響合同效力的規(guī)范性文件的法律位階須是法律與行政法規(guī)，且須是效力性強制性規(guī)定，對其他管理性強制性規(guī)定的違反均不導(dǎo)致合同無效。所以，存在違反《資管新規(guī)》行為，并不必然導(dǎo)致合同無效。
綜上，就資管產(chǎn)品收益、份額轉(zhuǎn)讓合同效力認定上，司法裁判中首先從現(xiàn)有法律、法規(guī)禁止性規(guī)定出臺，看是否存在相關(guān)禁止性規(guī)定，合同約定是否屬于禁止性規(guī)定范疇。其次，從當事人意思自治、社會公共利益、商事交易角度，判斷該合同或協(xié)議內(nèi)容是否符合上述原則性要求。最后，相關(guān)行業(yè)自律規(guī)則、監(jiān)管政策、指導(dǎo)性文件，僅作為裁判參考資料，不作為裁判直接依據(jù)。
三、總結(jié)
北京一中院的案例，充分體現(xiàn)在司法裁判領(lǐng)域?qū)琶窦o要對適用態(tài)度。即在貫徹指導(dǎo)方向同時，結(jié)合個案特性裁判，嚴格依據(jù)法律法規(guī)規(guī)定，就指導(dǎo)性文件作出更符合個案特性的理解。就本文中提及的資管產(chǎn)品收益、份額轉(zhuǎn)讓合同性質(zhì)效力問題。在性質(zhì)判定方面，現(xiàn)行法律法規(guī)暫無明確性質(zhì)界定，其內(nèi)容屬性上看，其屬于資管產(chǎn)品項下特定金融資產(chǎn)權(quán)益的處分與讓與。
在效力判定方面，資管產(chǎn)品收益、份額轉(zhuǎn)讓合同是否因剛兌條款存在導(dǎo)致無效，要結(jié)合剛兌內(nèi)容進行判斷，即剛兌承諾主體、內(nèi)容是否屬于法律法規(guī)禁止性規(guī)定范疇，否承諾主體并非上述范疇內(nèi)，不能過度擴大剛兌主體范圍，要從金融市場發(fā)展、保障商事交易角度出發(fā)予以認定。同時，資管產(chǎn)品自身存在多層嵌套、資金池、違規(guī)通道等問題，并不必然導(dǎo)致相關(guān)收益、份額轉(zhuǎn)讓合同的無效，金融監(jiān)管政策要作為裁判依據(jù)，其前提是在法律法規(guī)中得以體現(xiàn)。
最后，隨著司法實務(wù)領(lǐng)域不斷深入，在未來資管產(chǎn)品糾紛中，金融監(jiān)管政策、指導(dǎo)文件的影響將會更加突出，相關(guān)法律法規(guī)也將進一步修改完善，與之相關(guān)的裁判觀點可能發(fā)生巨大變化。在此就讓我們立足現(xiàn)在，對未來即將發(fā)生的變化進行展望與思考吧。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。
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