作者| 小債看市

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綠景中國(guó)多年聚焦深圳舊城改造，雖然可獲得較低的土地成本，但其周轉(zhuǎn)速度較慢，還沉淀大量資金，公司流動(dòng)性異常緊張。

1月24日，綠景中國(guó)地產(chǎn)（00095.HK）2023年3月到期美元債創(chuàng)近兩個(gè)月以來(lái)最大跌幅。

截至當(dāng)日下午，綠景中國(guó)12%債券（ISIN：XS2098347821）每1美元跌1.2美分，至69.4美分。

據(jù)公開資料，上述美元債發(fā)行于2020年3月，當(dāng)前余額4.7億美元，將于2023年3月10日到期。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前綠景中國(guó)存續(xù)7只美元債，存續(xù)規(guī)模超10億美元，其中將有5只美元債于今年到期，集中兌付壓力較大。

去年12月，綠景中國(guó)聯(lián)合發(fā)行三筆不同貨幣的境外債券，發(fā)行額分別為22295萬(wàn)港元、1150萬(wàn)美元和100萬(wàn)人民幣，票息為6%，期限364日，均將于2022年12月8日到期。

存續(xù)美元債

在境內(nèi)債方面，主要由綠景中國(guó)全資子公司正興隆房地產(chǎn)發(fā)行，目前存續(xù)債券兩只，存續(xù)規(guī)模16億元，將于2026年到期。

近日，聯(lián)合國(guó)際確認(rèn)綠景中國(guó)‘BB-’的國(guó)際長(zhǎng)期發(fā)行人評(píng)級(jí)，展望“穩(wěn)定”。

聯(lián)合國(guó)際認(rèn)為，綠景中國(guó)的評(píng)級(jí)受制于其合約銷售規(guī)模，一般的流動(dòng)性和基本融資渠道，以及依賴于數(shù)量有限的開發(fā)項(xiàng)目，存在集中性風(fēng)險(xiǎn)。

值得注意的是，2020年11月、2021年1月綠景中國(guó)分別推遲了兩筆可轉(zhuǎn)債的兌付，在一定程度上凸顯其流動(dòng)性緊張情況。

據(jù)官網(wǎng)介紹，綠景中國(guó)成立于1995年，是深圳公認(rèn)知名的綜合性房地產(chǎn)開發(fā)及商業(yè)物業(yè)運(yùn)營(yíng)商。

2014年，綠景中國(guó)借殼新澤控股在香港上市，其長(zhǎng)期專注于深圳和其他珠三角地區(qū)，是城市更新的先鋒之一。

綠景中國(guó)官網(wǎng)

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，綠景中國(guó)的控股股東為景崇集團(tuán)有限公司，持股比例為47.08%，實(shí)際控制人為自然人黃康境。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

綠景中國(guó)多年聚焦深圳舊城改造，其中白石洲項(xiàng)目是深圳迄今為止最大的舊城再開發(fā)項(xiàng)目，被業(yè)界稱為“舊改航母”。

但不同于佳兆業(yè)以招拍掛項(xiàng)目平衡利潤(rùn)與周轉(zhuǎn)的風(fēng)格，綠景中國(guó)幾乎不涉足招拍掛拿地，主要通過(guò)舊改、收并購(gòu)獲取項(xiàng)目開發(fā)資源。

這種操作方式規(guī)避了舊改項(xiàng)目前期不確定性風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)土地成本優(yōu)勢(shì)明顯，降低了綠景中國(guó)的財(cái)務(wù)成本和現(xiàn)金流壓力。

因此，綠景中國(guó)的毛利率在同行業(yè)中處于較高水平，2021年上半年該指標(biāo)為47.45%，雖整體盈利水平有所下滑但仍較高。

銷售毛利率

截至2021年6月30日，綠景中國(guó)擁有土地儲(chǔ)備約868萬(wàn)平方米，其中約80%位于大灣區(qū)內(nèi)的深圳、香港、珠海及東莞等城市。

此外，綠景中國(guó)控股股東所擁有的土儲(chǔ)資源規(guī)模約770萬(wàn)平方米，包括位于深圳、珠海及東莞樟木頭項(xiàng)目。

在開發(fā)模式上，綠景中國(guó)主要由控股股東孵化聯(lián)動(dòng)，先由綠景集團(tuán)負(fù)責(zé)前期的資源整合、項(xiàng)目孵化及一級(jí)開發(fā)，待條件成熟后適時(shí)將項(xiàng)目注入綠景中國(guó)。

但是，這種模式下的綠景中國(guó)周轉(zhuǎn)速度相對(duì)較慢，且銷售業(yè)績(jī)受單項(xiàng)目影響較大，其業(yè)績(jī)規(guī)模至今仍維持在60億以內(nèi)。

最近三年，綠景中國(guó)合約銷售金額分別為62.8億、42.4億和44.8億元。

從業(yè)績(jī)上看，綠景中國(guó)的經(jīng)營(yíng)面也欠佳，2020年其扣非歸母凈利潤(rùn)應(yīng)為-3.33億元，較2019年存在較大跌幅。

2021年上半年，綠景中國(guó)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收20.3億元，同比下降17.5%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)-6.28億元。

營(yíng)業(yè)收入

截至2021年6月末，綠景中國(guó)總資產(chǎn)為781.42億元，總負(fù)債494.06億元，凈資產(chǎn)287.35億元，資產(chǎn)負(fù)債率63.23%。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，綠景中國(guó)主要以非流動(dòng)負(fù)債為主，占總債務(wù)的66%。

截至同報(bào)告期，綠景中國(guó)非流動(dòng)負(fù)債有325.63億元，主要為長(zhǎng)期借貸，其長(zhǎng)期有息負(fù)債合計(jì)205.83億元。

除此之外，綠景中國(guó)還有168.44億流動(dòng)負(fù)債，主要為短期借貸，其一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有101.49億元。

相較于短債規(guī)模，綠景中國(guó)流動(dòng)性吃緊，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅有50.34億元，現(xiàn)金短債比為0.5，短期償債壓力較大。

另外，2021年上半年綠景中國(guó)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和籌資性現(xiàn)金流均呈凈流出狀態(tài)，分別凈流出7.12億和5.54億元，其經(jīng)營(yíng)獲現(xiàn)和融資能力有惡化趨勢(shì)。

籌資性現(xiàn)金流

整體來(lái)看，綠景中國(guó)剛性債務(wù)有307.32億元，主要以長(zhǎng)期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為62%。

有息負(fù)債占比過(guò)高，2020和2021年上半年綠景中國(guó)融資成本分別為15.33億和8.34億元，對(duì)公司盈利空間形成嚴(yán)重侵蝕。

從融資渠道看，綠景中國(guó)渠道并不多元化，其主要依賴于股權(quán)和債券融資。

總得來(lái)看，綠景中國(guó)業(yè)績(jī)欠佳，銷售規(guī)模較小，高毛利率主要得益于較低的土地成本；債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，資金流動(dòng)性緊張；財(cái)務(wù)費(fèi)用較高，融資渠道遇阻。

綠景從深圳福田新洲起家舊改，其后參與了南山、福田、寶安等多個(gè)舊城改造項(xiàng)目。

1995年，化州人黃康鏡、黃文偉兩兄弟組建的施工隊(duì)轉(zhuǎn)型成立，三年后便進(jìn)駐房地產(chǎn)領(lǐng)域，開發(fā)位于深圳布吉的“綠景山莊”。

其后十年，綠景通過(guò)城市更新，完成多個(gè)高端項(xiàng)目的舊改，奠定市場(chǎng)基礎(chǔ)。

2008，綠景開啟集團(tuán)化、多元化發(fā)展之路，在地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，開拓了商業(yè)和酒店業(yè)務(wù)板塊。

1999年，黃氏兄弟開始分業(yè)，各自獨(dú)立門戶，其中大哥黃文偉繼續(xù)搞建筑，而弟弟黃康鏡則專注于地產(chǎn)。

綠景中國(guó)實(shí)控人黃康鏡

2014年，綠景以9.4億港元收購(gòu)新澤控股64.83%股權(quán)，成為后者控股大股東，成功在香港聯(lián)交所 “借殼”上市。

上市后，綠景全面接管新澤控股在蘇州業(yè)務(wù)，進(jìn)入長(zhǎng)三角市場(chǎng)，開啟全國(guó)化進(jìn)程。

隨著商業(yè)版圖的不斷擴(kuò)大，黃康境家族身家暴漲。

《2019年福布斯中國(guó)富豪榜》顯示，黃康境的財(cái)富值為93.9億元，排名282位，僅次于國(guó)美黃光裕家族。

近年來(lái)，黃康境退至幕后，愛女黃敬舒走上前臺(tái)，成為家族企業(yè)掌舵人。

2018年底，綠景獲得“舊改航母”白石洲項(xiàng)目的規(guī)劃指標(biāo)，總計(jì)容建筑面積為358萬(wàn)平方米，分三期進(jìn)行開發(fā)。

近日，白石洲舊改一期01-08地塊已獲得建設(shè)規(guī)劃許可證，命名為綠景白石洲璟庭，按照建設(shè)進(jìn)度預(yù)計(jì)在2023年預(yù)售。（作者微信：littlebond1）

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原標(biāo)題： “粵系舊改房企”美元債異動(dòng)，500億債務(wù)壓頂流動(dòng)性緊張