作者：史曉姍

來源：中證鵬元評級（ID:cspengyuan)

主要內容

市場概況：（1）2021年企業(yè)債券發(fā)行491只，發(fā)行規(guī)模4,399.40億元，與上年同期相比分別上升27%和12%。（2）2021年企業(yè)債券總發(fā)行規(guī)模4,399.40億元，總償還規(guī)模4,707.55億元，凈融資-308.15億元，上年同期為-1,182.03億元。此外，2021年有23只企業(yè)債券取消發(fā)行，原計劃發(fā)行規(guī)模145.10億元，其中，有12只債券已擇期在年內成功發(fā)行。

市場分析：第一，企業(yè)債發(fā)行集中度較高，其中，浙江累計發(fā)行規(guī)模和漲幅最大。第二，發(fā)行主體主要為建筑裝飾行業(yè)，規(guī)模占比同比增長1.7個百分點。第三，7年期為企業(yè)債券主力期限品種，規(guī)模占比環(huán)比上升。第四，AA+及以上的高級別品種數(shù)量占比92%，高級別債券和主體占比同比上升3個百分點。第五，企業(yè)債券平均發(fā)行利率下行、平均發(fā)行利差收窄。第六，增信比例為43%，與上年基本持平，低評級主體增信比例提升。第七，創(chuàng)新品種新增縣城新型城鎮(zhèn)化建設專項債。第八，棚改、安置房等安居項目依然是企業(yè)債主要投向，產(chǎn)業(yè)園項目和全額補充運營資金、借新還舊增長明顯。第九，海通證券企業(yè)債券承銷規(guī)模最大，市場集中度較高。

政策回顧：第一，圍繞城鎮(zhèn)化建設和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合，加快示范地區(qū)發(fā)展。第二，加強財政資金管理，嚴格落實前期政策。第三，落實獎懲機制。第四，加快部際監(jiān)督合作。

市場展望：第一，為實現(xiàn)“共同富?！?，城鎮(zhèn)化和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合依然是政策重點；綠色債、城鎮(zhèn)化債券將出現(xiàn)增長，但示范地區(qū)融資分化加劇。第二，企業(yè)債待償還規(guī)?；蛟黾樱[性債務化解或繼續(xù)推動提前兌付。第三，資金跟著項目走，信用風險管理加強，低級別高負債企業(yè)債發(fā)行或出現(xiàn)收縮。

一、企業(yè)債市場概覽

2021年企業(yè)債券發(fā)行491只，發(fā)行規(guī)模4,399.40億元，與上年同期相比分別上升27%和12%。分月份看，2021年除2月、4月、5月和10月外，各月發(fā)行規(guī)模較為穩(wěn)定。

從凈融資情況來看，2021年企業(yè)債券總發(fā)行規(guī)模4,399.40億元，總償還規(guī)模4,707.55億元，凈融資-308.15億元，上年同期為-1,182.03億元。此外，2021年有23只企業(yè)債券取消發(fā)行，原計劃發(fā)行規(guī)模145.10億元，其中，有12只債券已擇期在年內成功發(fā)行，發(fā)行規(guī)模113億元。從償還類型看，2021年企業(yè)債以到期償還和提前兌付為主，占比分別為46%和49%，回售規(guī)模占比5%，較上年增長4個百分點。2021年全額回售實現(xiàn)提前到期摘牌的企業(yè)債有92只，兌付規(guī)模455.64億元，較上年分別增長67%和51%。從2018年來看，企業(yè)債發(fā)行規(guī)模逐年增長，償還規(guī)模呈現(xiàn)遞減，凈償還規(guī)模明顯下降。同時，受市場波動和政策影響，取消發(fā)行規(guī)模也呈現(xiàn)一定波動，其中，2021年企業(yè)債取消規(guī)模較2020年明顯下降。

從地區(qū)分布看，2021年企業(yè)債凈融資依然呈現(xiàn)兩極分化，其中，8個省份凈融資為正，另有8個省份本年度尚未發(fā)行企業(yè)債。具體來看，浙江實現(xiàn)凈融資398.01億元，遠高于其他省份，其次是湖北和四川分別實現(xiàn)凈融資281.57億元和273.51億元，位居第二、第三。此外，上海因償還規(guī)模較小，實現(xiàn)凈融資規(guī)模99.87億元，位居第四。而江蘇因償還規(guī)模較大，凈融資規(guī)模為-184.87億元。青海、甘肅、黑龍江、海南、內蒙古、山西、遼寧和西藏本年未發(fā)行企業(yè)債，其中遼寧省累計償還109.51億元，償還規(guī)模較大。與2020年相比，12個省份凈融資規(guī)模出現(xiàn)增長，18個省份出現(xiàn)下降，其中，浙江和四川凈融資規(guī)模明顯增長，貴州、安徽和陜西的凈融資較上年出現(xiàn)明顯下降。北京、江蘇、湖南、湖北等省份，2022年待償還企業(yè)債規(guī)模較大，需關注償還壓力較大，且2021年凈融資出現(xiàn)下滑的地區(qū)。

二、市場分析

1. 企業(yè)債發(fā)行集中度較高，其中，浙江累計發(fā)行規(guī)模和漲幅最大

2021年，共有23個省份發(fā)行了企業(yè)債券。其中，浙江發(fā)行規(guī)模最大，累計725.30億元；湖北發(fā)行503.60億元，位列第二；四川和江蘇分別發(fā)行490億元、425.80億元，規(guī)模也相對較大。與上年同期相比，有14個省份的企業(yè)債發(fā)行規(guī)模同比增加，其中，浙江省同比增加143%，漲幅最大；其次山東增長83%；江蘇和重慶發(fā)行規(guī)模均增長60%左右，位列第三；與上年同期相比，共有9個省份的企業(yè)債發(fā)行規(guī)模同比下降，其中，貴州、天津和云南同比降幅在75%左右，降幅較大。此外，遼寧、青海、內蒙古、黑龍江、山西、甘肅、西藏和海南本年未發(fā)行，其中，西藏、遼寧、青海和內蒙古連續(xù)多年未發(fā)行。

2. 發(fā)行主體主要為建筑裝飾行業(yè)，規(guī)模占比同比增長1.7個百分點

2021年，企業(yè)債券發(fā)行人主要分布在建筑裝飾、綜合等行業(yè)。其中，建筑裝飾發(fā)行規(guī)模遠高于其他行業(yè)，占比50%，較上年增長1.7個百分點；其次，綜合行業(yè)發(fā)行規(guī)模占比20%，較上年下降1.5個百分點；交通運輸行業(yè)規(guī)模占比16%，較上年增長1.27個百分點。從發(fā)行規(guī)模增速看，2021年房地產(chǎn)和商業(yè)貿(mào)易行業(yè)的發(fā)行規(guī)模漲幅較大，分別為100%和67%，公用事業(yè)類規(guī)模出現(xiàn)下降。

3. 7年期為企業(yè)債券主力期限品種，規(guī)模占比環(huán)比上升

2021年，企業(yè)債券期限分布于7年期等期限品種。其中，7年期品種發(fā)行327只，占比66.6%，發(fā)行規(guī)模2,378.2億元，占比54.1%；5年期品種發(fā)行78只，占比15.9%，發(fā)行規(guī)模848.30億元，占比19.3%。與上年相比，5年期和7年期品種發(fā)行規(guī)模占比分別下降4.2和上升2.6個百分點。

4. 高級別債券和主體占比同比小幅上升

2021年發(fā)行的企業(yè)債債項信用等級以AA級為主，AA+及以上的高級別品種數(shù)量占比92%，較上年上升3個百分點。其中，AAA級債券285只，占比58%；AA+級債券166只，占比34%；AA級債券40只，占比8%。

2021年發(fā)行的企業(yè)債主體信用等級以AA級為主，AA+及以上的高級別品種數(shù)量占比51%，較上年上升3個百分點。其中，AAA級主體87家，占比20%；AA+級主體98家，占比29%；AA級主體185家，占比46%，AA-級主體12家，占比3%。

5. 企業(yè)債券平均發(fā)行利率下行、平均發(fā)行利差收窄

2021年，企業(yè)債券最高發(fā)行利率為8.00%，與上年下降50BP；最低發(fā)行利率為3.05%，較上年上行66BP。分債券級別來看，與上年相比，各級別企業(yè)債平均發(fā)行利均下行，平均發(fā)行利差均收窄，其中AA和AA+級較AAA級降幅較大。

6. 增信比例為43%，與上年基本持平，低評級主體增信比例提升

2021年，企業(yè)債有擔保的債券共計231只，數(shù)量占比43%，與上年基本持平。分主體級別看，AA級主體選擇增信發(fā)行的債券比重為82.6%，較上年上升6.1個百分點；AA+級主體選擇增信發(fā)行的債券比重為9.1%，較上年下降2.7個百分點。有擔保債券的擔保方以專業(yè)擔保公司為主，占比33%，較上年上升3個百分點。從趨勢看，2021年7月以來有增信債券占比相對平穩(wěn)，11月來有所抬升。

2021年共有31家專業(yè)擔保公司參與企業(yè)債市場，參與擔保債券162只，占比33%，主要為區(qū)域性專業(yè)增信機構。其中，湖北省融資擔保集團有限責任公司參保的債券規(guī)模最大，為110.20億元，其次是湖北省融資擔保集團有限責任公司，參保債券規(guī)模107.90億元。與上年相比，重慶三峽融資擔保集團股份有限公司和安徽省信用融資擔保集團有限公司參保債券規(guī)模漲幅較大，分別為256%和112%。

7. 創(chuàng)新品種新增縣城新型城鎮(zhèn)化建設專項債

2021年企業(yè)債創(chuàng)新品種合計144只，較上年增加14只，占比29.3%，較上年下降4.3個百分點。第一，發(fā)改委專項債是企業(yè)債市場主要創(chuàng)新品種，在全市場占比約15%。其中，停車場建設專項債券37只，是專項債主要品種；縣城新型城鎮(zhèn)化建設專項債券14只，為新增的專項債創(chuàng)新品種；另外，農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展專項債券8只，較往年明顯增長，而地下綜合管廊建設專項債券本年發(fā)行4只，較往年出現(xiàn)明顯下降。第二，小微企業(yè)增信集合債受政策推動，2021年發(fā)行數(shù)量增長100%。主要由地級市城投公司發(fā)行，2018年來，共有12家地級市城投公司發(fā)行14只小微企業(yè)增信集合債，占比56%。第三，綠色債受政策推動，2018年來呈現(xiàn)增長，2021年數(shù)量有所減少。“碳達峰、碳中和”目標的提出，進一步推動了綠色金融的發(fā)展，2021年綠色債券發(fā)行規(guī)模3720.85億元，較上年增長115%。其中，綠色企業(yè)債發(fā)行38只，較上年下降17%。與其他債券品種的快速增長有關。

8. 棚改、安置房等安居項目依然是企業(yè)債主要投向，產(chǎn)業(yè)園項目和全額補充運營資金、借新還舊增長明顯

從募集資金用途看，棚改、安置房等安居工程是企業(yè)債的主要投向，占比23%左右，其次是產(chǎn)業(yè)園相關項目2021年出現(xiàn)明顯增加，數(shù)量占比17%，軌道交通和停車場項目占比也相對較高，各占9%。此外，2020年來，借新還舊和全額補充運營資金（扣除相關發(fā)行費用后）明顯增加。結合創(chuàng)新品種看，除停車場長期以發(fā)行專項債為主外，生態(tài)、城市環(huán)境治理領域發(fā)行創(chuàng)新品種的占比也較高，主要為綠色債，軌道交通和管網(wǎng)領域創(chuàng)新品種也較多，其他領域中創(chuàng)新品種較少。

9. 海通證券企業(yè)債券承銷規(guī)模最大，市場集中度較高

就承銷機構而言，2021年共有75家機構參與企業(yè)債券的承銷工作。海通證券承銷700.78億元，位居第一；中信建投證券承銷376.74億元，位居第二；國信證券承銷305.47億元，位居第三。前五大機構的承銷規(guī)模合計占比59.8%，市場集中度較高。

三、政策回顧

（一）圍繞城鎮(zhèn)化建設和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合，加快示范地區(qū)發(fā)展

2021年，發(fā)改委政策圍繞新型城鎮(zhèn)化建設和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合，陸續(xù)發(fā)布《2021年新型城鎮(zhèn)化和城鄉(xiāng)融合發(fā)展重點任務》、《關于印發(fā)全國特色小鎮(zhèn)規(guī)范健康發(fā)展導則的通知》、《關于加強城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造配套設施建設的通知》、《關于近期推動城市停車設施發(fā)展重點工作的通知》等文件，明確任務重點，建設標準和考核機制，嚴控新增政府性債務、資金閑置等情形，提高資金使用規(guī)范性，推動項目落地，將資金轉化為實物工作量。同時，發(fā)改委先后發(fā)布《關于印發(fā)第三批國家農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合發(fā)展示范園創(chuàng)建名單的通知》、《綠色政府和社會資本合作（PPP）項目典型案例名單公示》和《關于推廣第三批國家新型城鎮(zhèn)化綜合試點等地區(qū)經(jīng)驗的通知》，加快示范地區(qū)發(fā)展，提高示范效應。

（二）加強財政資金管理，嚴格落實前期政策

2021年6月，發(fā)改委發(fā)布《保障性租賃住房中央預算內投資專項管理暫行辦法》明確中央財政資金使用規(guī)范，包括支持項目條件、資金使用流程、項目考核機制等。其中，安排中央預算內投資的項目應符合以下條件：第一，納入保障性租賃住房年度建設計劃；第二，納入保障性租賃住房建設三年滾動計劃；第三，符合固定資產(chǎn)投資管理規(guī)定，提交的相關文件齊備、有效，項目的主要建設條件基本落實，可按期開工建設；第四，項目單位未被列入嚴重失信主體名單。

2021年，發(fā)改委先后發(fā)布《關于下達保障性安居工程第一至三批2021年中央預算內投資計劃的通知》，嚴格落實前期相關政策。其中，保障性安居工程項目，包括棚戶區(qū)改造、公租房、老舊小區(qū)改造等項目的配套基礎設施建設，原則上不得安排用于城市主干道主管網(wǎng)、綜合管廊、城市廣場、城市公園等項目，不得安排用于地方各項建設資金未落實、規(guī)定時間內無法開工建設的項目；要符合本地區(qū)財政承受能力和政府投資能力，切實防范地方政府債務風險和金融風險。

（三）落實獎懲機制

2021年5月，國務院發(fā)布《國務院辦公廳關于對2020年落實有關重大政策措施真抓實干成效明顯地方予以督查激勵的通報》。根據(jù)上述文件，從2021年起兩年內，上海市浦東新區(qū)，江蘇省蘇州市，浙江省杭州市，安徽省安慶市，江西省上饒市，山東省濟南市，湖南省株洲市，廣東省深圳市福田區(qū)，四川省遂寧市區(qū)域內企業(yè)申請企業(yè)債券實行“直通車”機制（企業(yè)直接向國家發(fā)展改革委指定的受理機構申報，實行“即報即審”，審核時間由15個工作日縮短到5個工作日）。同時，對符合保障性安居工程2021年獎勵條件的江西、湖南、貴州、廣西、山東、云南、安徽、江蘇、黑龍江、新疆等10個省份進行獎勵，相應中央預算內投資350,000萬元以投資補助方式切塊下達。

（四）加快部際監(jiān)督合作

2021年，發(fā)改委聯(lián)合央行、證監(jiān)會、財政部、銀保監(jiān)會等發(fā)布《關于印發(fā)金融機構債權人委員會工作規(guī)程的通知》、《關于促進債券市場信用評級行業(yè)健康發(fā)展的通知》、《綠色債券支持項目目錄（2021年版）》等文件，加強跨市場監(jiān)督管理，統(tǒng)一市場標準，提高風險處置效率。其中，綠色債券相關管理部門首次統(tǒng)一對綠色項目的界定標準，同時實現(xiàn)了二級和三級目錄與國際主流綠色資產(chǎn)分類標準基本一致，推動我國綠色債券市場同國際接軌。

四、市場展望

2021年，企業(yè)債市場發(fā)行規(guī)模保持增長，凈融資持續(xù)好轉，未有新增違約主體。根據(jù)當前政策，未來，企業(yè)債市場仍將保持穩(wěn)健，依托項目建設，同時，結合財政資金，加快縣城新型城鎮(zhèn)化建設。

（一）為實現(xiàn)“共同富?！?，城鎮(zhèn)化和農(nóng)村產(chǎn)業(yè)融合依然是政策重點；綠色債、城鎮(zhèn)化債券將出現(xiàn)增長，但示范地區(qū)融資分化加劇

2021年，縣城新型城鎮(zhèn)化建設依然是政策重點，從2020年企業(yè)債募集資金投向可以看到，棚改、安置房等安居項目依然是企業(yè)債主要投向，且數(shù)量占比有所增長。此外，產(chǎn)業(yè)園相關項目也呈現(xiàn)明顯增加。隨著安居工程和產(chǎn)業(yè)園建設的推進，發(fā)改委逐步提高對項目的管理，包括申報、運營和資金使用情況，清理資產(chǎn)閑置、資金占用行為，同時強化產(chǎn)業(yè)規(guī)劃，對現(xiàn)有園區(qū)進行整合、升級。受政策推動，綠色債、縣城新型城鎮(zhèn)化建設企業(yè)債存在發(fā)展空間，專線債維持增長。

2022年，將加快示范項目推廣，以及推動示范區(qū)的建設，在支持方面，嚴格執(zhí)行前期政策，優(yōu)先具備落地條件的項目。劇不完全統(tǒng)計，120個縣城新型城鎮(zhèn)化建設示范區(qū)，2020年-2021年共有148家城投公司（根據(jù)注冊地）發(fā)行債券融資，其中，企業(yè)債450.50億元，占比11.9%，2020年和2021年分別發(fā)行204億元和246.50億元。2020年-2021年，120個示范地區(qū)中共有32個城市發(fā)行企業(yè)債，分布在浙江、山東、湖南和湖北等9個省份，其中浙江、湖南、湖北和山東四省新增債券規(guī)模合計占比75.87%，其余15個省份未有新增企業(yè)債。從省內情況看，除浙江、山東、湖北和江蘇省內有融資較為分散，其他地區(qū)融資集中在1-2個城市。整體看，2021年企業(yè)債規(guī)模較上年增長20.83%，但示范縣融資分化明顯。短期內，仍將以發(fā)達地區(qū)為主，加快形成可以推廣的示范案例。同時，建議制定動態(tài)考核機制，切實推動城市規(guī)劃和項目落地，并提高資金使用效率。

（二）企業(yè)債待償還規(guī)模或增加，隱性債務化解或繼續(xù)推動提前兌付

2022年，企業(yè)債到期和提前兌付規(guī)模共計4,394.27億元，較2020年和2021年有所下降，但含有回售權的債券余額較往年大幅提升，與2020年相比，增長43%至811億元。2021年，非全額回售和全額提前兌付規(guī)模較上年分別增長419%和51%，分別為232.42億元和455.64億元，部分原因是地方政府加大隱性債務清理。其中，AA級城投公司為提前兌付主要對象，償還債券占比在70%以上。2022年，隱性債務清理依然是重點任務，預計回售和提前全額兌付規(guī)模保持增長，整體規(guī)模或高于2021年。地方財力是隱性債務化解的支撐，地方政府債務率是隱性債務化解的限制，此外，還需要考慮企業(yè)債存續(xù)主體的非企業(yè)債務償還、回售壓力。

（三）資金跟著項目走，信用風險管理加強，低級別高負債企業(yè)債發(fā)行或出現(xiàn)收縮

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原標題： “資金跟著項目走”，“小而精”的企業(yè)債給你穩(wěn)穩(wěn)的幸?！?021年企業(yè)債市場回顧與展望