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地方政府融資平臺手冊（2021年版）

任博宏觀倫道

2021-04-24 11:15 8395 0 0

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融資平臺已處于新一輪整頓潮中。

作者：任莊主

來源：國行投研室（ID：jinrongjianghu123123）

2020年的政策重點是整頓地方政府隱性債務，特別是2019年便已經明確5-10年內解決完隱性債務問題以及剛剛發(fā)布的《關于進一步深化預算管理制度改革的意見》（國發(fā)〔2021〕5號，深入分析詳見關注地方政府債務最新政策動向），均表明作為地方政府隱性債務主要載體的地方政府融資平臺已經處于新一輪整頓重組期，政策特別是融資環(huán)境收緊已是必然，平臺公司之間的分化亦將成為確定趨勢。

一、基本內涵

（一）何為地方政府融資平臺？

關于地方政府融資平臺的定義主要有三種，分別為2010年的19號文、2010年的412號文和2013年的10號文，但殊途同歸，均指地方政府出資設立并承擔連帶還款責任的獨立法人實體。

1、2010年6月10日國務院發(fā)布的《關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知》（國發(fā)（2010）19號）將地方政府融資平臺定義為“由地方政府及其部門和機構等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，承擔政府投資項目融資功能，并擁有獨立法人資格的經濟實體”。

2、2010年7月30日財政部、發(fā)改委、央行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的《關于貫徹國務院關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知相關事項的通知》（財預（2010）412號）將地方政府融資平臺定義為“由地方政府及其部門和機構、所屬事業(yè)單位等通過財政撥款或注入土地、股權等資產設立，具有政府公益性項目投融資功能，并擁有獨立企業(yè)法人資格的經濟實體”，同時進一步明確了融資平臺的范圍為“各類綜合性投資公司，如建設投資公司、建設開發(fā)公司、投資開發(fā)公司、投資控股公司、投資發(fā)展公司、投資集團公司、國有資產運營公司、國有資本經營管理中心等，以及行業(yè)性投資公司（如交通投資公司等）”。因此融資平臺通常也被為城投平臺。

3、2013年4月19日銀監(jiān)會發(fā)布的《關于加強2013年地方政府融資平臺貸款風險監(jiān)管的指導意見》（銀監(jiān)發(fā)（2013）10號）直接將地方政府融資平臺定義為“地方政府出資設立并承擔連帶還款責任的機關、事業(yè)、企業(yè)三類法人”。

（二）地方政府融資平臺的分類方式

1、債務分類：公益性項目、非公益性項目及償債資金來源

2010年的19號文根據貸款投向和償債資金來源對融資平臺公司進行劃分，并采取不同的處理措施。其中，對于還款來源的70%以上依靠自身的融資平臺公司，政策層面還是傾向于給予鼓勵的。

2、風險分類：全覆蓋、基本覆蓋、半覆蓋和無覆蓋四類

2013年銀監(jiān)會發(fā)布的《關于加強2013年地方政府融資平臺貸款風險監(jiān)管的指導意見》（銀監(jiān)發(fā)（2013）10號）根據融資平臺自身現金流覆蓋情況將融資平臺分為全覆蓋、基本覆蓋、半覆蓋和無覆蓋等四類。當然這一分類方式是動態(tài)調整的，相當于對融資平臺進行動態(tài)評級。具體如下：

3、退出分類：“仍按平臺管理類”和“退出為一般公司類”

銀監(jiān)會將地方政府融資平臺分為“仍按平臺管理類”和“退出為一般公司類”兩大類，而這一分類方法通常也被作為融資平臺發(fā)債融資的門檻，即納入銀監(jiān)會平臺名單的企業(yè)在申請發(fā)債備案時往往很難獲得通過。

（1）“退出類”具體指經核查評估和整改后，已具備商業(yè)化貸款條件，自身具有充足穩(wěn)定的經營性現金流，能夠金額償還貸款本息，整體轉化為一般公司類客戶管理的融資平臺。

（2）“仍按平臺管理類”是指凡不符合退出條件以及未完成退出流程的融資平臺，繼續(xù)按平臺實施管理。

根據銀監(jiān)辦發(fā)（2011）191號、銀監(jiān)發(fā)（2013）10號文的要求，退出銀監(jiān)會的政府融資平臺名單需滿足以下條件：

（1）符合現代公司治理要求，屬于按照商業(yè)化原則運作的企業(yè)法人。

（2）資產負債率在70%以下，財務報告經過會計師事務所審計。

（3）各債權銀行對融資平臺的風險定性均為全覆蓋。

（4）存量貸款中需要財政償還的部分已納入地方財政預算管理并已落實預算資金來源，且存量貸款的抵押擔保、貸款期限、還款方式等已整改合格。

（5）誠信經營，無違約記錄，可持續(xù)獨立發(fā)展。

退出程序為牽頭行發(fā)起、各債權行總行審批以及債權行、地方政府、平臺公司三方簽字三確認、退出承諾（地方政府不為平臺新增貸款擔保以及債權銀行承擔平臺新增貸款風險）以及進行監(jiān)管備案以標示退出。

（三）地方政府融資平臺的運營模式

1、某種程度上可以將融資平臺看作是地方政府組建的一個財務指標可以達到融資標準的經濟實體，其成立和經營的目的是為地方政府開展基礎設施、公益性項目、公用事業(yè)等承擔投融資功能，其在定位上與一般企業(yè)有本質上的差異，即不以盈利為最大化。因此，企業(yè)財務數據一般難以反映其實質信用狀況，其償債能力大多是依靠背后的地方政府信用支持。

2、由于過去企業(yè)發(fā)行債券受其凈資產的限制，因此地方政府一般會通過財政撥款、注入土地、股權等資產做大平臺企業(yè)賬面資產以放大發(fā)債規(guī)模。其中，土地使用權是地方政府最容易動用的資產，財政撥款則是真金白銀、但不是主要部分，其它可注入的資產還包括地方政府持有的地方國企股權、上市公司股權等。

3、前面已經指出，平臺企業(yè)一般是地方基礎設施建設和土地開發(fā)主體，承擔著地方投融資的職能。其運行模式大致如下：

（1）基礎設施業(yè)務大多是以回購協(xié)議（即BT模式）的方式開展，其過程可以簡單描述為平臺企業(yè)自行籌集資金為當地政府代建項目，建成后由地方政府按照協(xié)議價格分多年進行回購。

項目交付前以在建工程科目記入資產負債表，交付后則會以應收賬款形式記入資產負債率（政府一般會支付少量現金）。

（2）土地開發(fā)業(yè)務是指政府授權平臺企業(yè)對一定區(qū)域范圍內的城市國有土地或集體土地進行統(tǒng)一的征地、拆遷、安置、補償，并進行適當的市政配套設施建設，土地開發(fā)完成后平臺企業(yè)將土地交由當地政府進行土地拍賣，所得的土地出讓金按預設比例進行返還。

土地出讓完成前以土地使用權的形式計入存貨，出讓后地方政府一般將開發(fā)成本的部分以現金形式支付給平臺企業(yè)，其余部分則仍以應收賬款形式記入資產負債表。

（3）可以看出，無論是項目的交付還是土地出讓的完成，平臺企業(yè)僅能收到少量現金以維持日常運營與債務利息支付，絕大部分收入會以應收賬款的形式掛在資產負債表中，隨后政府再通過注入土地、股權等形式抵消上述應收賬款。

（4）除上述業(yè)務外，平臺企業(yè)還會承擔當地政府的投融資功能，利用其經營活動或籌資活動得到的資金與其它企業(yè)、政府及相關機構進行非經營活動。與此同時其它國企也會在平臺企業(yè)融資受限時通過籌資獎金來支持平臺企業(yè)。上述業(yè)務模式下的資金往來一般會以其他應收應付款的形式存在。

二、政策層面對融資平臺融資都有哪些約束條件？

（一）2009年銀監(jiān)會劃定的“三條紅線”

銀監(jiān)會自2009年初對融資平臺項目貸款提出“三條紅線”，即嚴禁發(fā)放打捆貸款、不得與地方政府簽署無特定項目的大額授信合作協(xié)議；對出資不實、治理架構、內部控制、風險管理、資金管理運用制度不健全的融資平臺要嚴格限制貸款并立即協(xié)商風險防范具體措施。

（二）2013年10號文劃定的“七條紅線”

2013年4月19日銀監(jiān)會發(fā)布的《關于加強2013年地方政府融資平臺貸款風險監(jiān)管的指導意見》（銀監(jiān)發(fā)（2013）10號）對融資平臺授信提出如下條件：

1、現金流全覆蓋、借款人為本地融資平臺、資產負債率低于80%。

2、抵押擔保符合現行規(guī)定，不存在地方政府及所屬事業(yè)單位、社會團體直接或間接擔保，且存量貸款已在抵押擔保、貸款期限、還款方式等方面整改合格。

3、融資平臺存量貸款中需要財政償還的部分已納入地方財政預算管理，并已落實預算資金來源。

4、符合《關于制止地方政府違法違規(guī)融資行為的通知》（財預[2012]463號）文件有關要求。

5、各銀行不得對未納入“名單制”管理的融資平臺發(fā)放任何形式由財政性資金承擔直接或間接還款責任的貸款，不得向“退出類”平臺發(fā)放保障性住房和其他公益性項目貸款。

6、對融資平臺實施差異化管理：

（1）新增貸款應主要支持符合條件的省級融資平臺、保障性住房和國家重點在建續(xù)建項目的合理融資需求。

（2）對于現金流覆蓋率低于100%或資產負債率高于80%的融資平臺，各銀行要確保其貸款占本行全部平臺貸款的比例不高于上年水平，并采取措施逐步減少貸款發(fā)放，加大貸款清收力度。

7、對于“仍按平臺管理類”的融資平臺，貸款投向需滿足五個條件，

（1）符合《公路法》的收費公路項目。

（2）國務院審批或核準通過且資本金到位的重大項目。

（3）符合《關于加強土地儲備與融資管理的通知》（國土資發(fā)[2012]162號）要求，已列入國土資源部名錄的土地儲備機構的土地儲備貸款。

（4）保障性安居工程建設項目。

（5）工程進度達到60%以上，且現金流測算達到全覆蓋的在建項目。

（三）2017年財政體系劃定的“十條紅線”

2014年9月國務院發(fā)布43號文，2017年財政部相繼發(fā)布的50號文和87號文進一步劃定了十條紅線或需注意的事項如下：

1、地方政府不得將學校、醫(yī)院、公園、城市基礎設施道路、管網等公益性資產、儲備土地注入融資平臺公司，不得授權融資平臺公司承擔土地儲備職能和進行土地儲備融資，不得將土地儲備貸款用于城市建設以及其他與土地儲備業(yè)務無關的項目。

2、堅持誰借誰用、誰借誰還的原則，不得承諾將儲備土地預期出讓收入作為平臺公司償債來源。

3、不得利用政府性資源干預金融機構正常經營行為。

4、2015年1月1日起，融資平臺新增債務不屬于地方債務。

5、金融機構不得接受地方政府及其所屬部門以擔保函、承諾函、安慰函等形式提供擔保（不過實踐中還存在常見的知悉函、督促函、協(xié)助函等沒有擔保意思表示或意思延伸的函件）。

6、地方各級政府及所屬機關事業(yè)單位、社會團體，不得出具擔保函、承諾函、安慰函等直接或變相擔保協(xié)議，不得以機關事業(yè)單位及社會團體的國有資產為其他單位或企業(yè)融資進行抵押或質押，不得為其他單位或企業(yè)融資承諾承擔償債責任，不得為其他單位或企業(yè)的回購（BT）協(xié)議提供擔保，不得從事其他違法違規(guī)擔保承諾行為。

7、地方各級政府及所屬機關事業(yè)單位、社會團體等不得對機關事業(yè)單位職工及其他個人進行攤派集資或組織購買理財、信托產品，不得公開宣傳、引導社會公眾參與融資平臺公司項目融資。

8、不得以借貸資金出資設立各類投資基金，以及嚴禁利用PPP、出資設立的各類投資基金違法違規(guī)舉債。這一規(guī)定主要針對明股實債、托底保底等事項，具體包括（1）不得以任何方式承諾回購社會資本方的投資本金、承諾最低收益或承擔社會資本方的投資本金損失；（2）不得對有限合伙制基金等任何股權投資方式額外附加條款變相舉債。

9、不得以文件、會議紀要、領導批示等形式，要求或決定企業(yè)為政府舉債或變相舉債。

10、不得以政府購買服務名義違規(guī)融資。

（1）嚴格按照《政府采購法》確定的服務范圍實施政府購買服務，不得將原材料、燃料、設備、產品等貨物，以及建筑物和構筑物的新建、改建、擴建及其相關的裝修、拆除、修繕等建設工程作為政府購買服務項目。嚴禁將鐵路、公路、機場、通訊、水電煤氣，以及教育、科技、醫(yī)療衛(wèi)生、文化、體育等領域的基礎設施建設，儲備土地前期開發(fā)，農田水利等建設工程作為政府購買服務項目。嚴禁將建設工程與服務打包作為政府購買服務項目。嚴禁將金融機構、融資租賃公司等非金融機構提供的融資行為納入政府購買服務范圍。

（2）政府購買服務要堅持先有預算、后購買服務，年度預算未安排資金的，不得實施政府購買服務。

（3）嚴禁利用或虛構政府購買服務合同違法違規(guī)融資。金融機構涉及政府購買服務的融資審查，必須符合政府預算管理制度相關要求。地方政府及其部門不得利用或虛構政府購買服務合同為建設工程變相舉債，不得通過政府購買服務向金融機構、融資租賃公司等非金融機構進行融資，不得以任何方式虛構或超越權限簽訂應付（收）賬款合同幫助融資平臺公司等企業(yè)融資。

（4）地方各級政府及所屬機關事業(yè)單位、社會團體等不得以委托單位建設并承擔逐年回購（BT）責任等方式舉借政府性債務。

（四）發(fā)行債券的相關政策約束

除從銀監(jiān)會體系獲得貸款及非標融資外，融資平臺的另外一個融資路徑則為發(fā)債，即所謂的城投債，具體包括發(fā)改委體系下的企業(yè)債、證監(jiān)會體系下的公司債以及交易商協(xié)會旗下的中票短融等等。

1、發(fā)改委管轄的企業(yè)債：2111原則與未納入銀監(jiān)會平臺名單

融資平臺發(fā)行企業(yè)債的政策約束，主要體現為發(fā)行主體、資產質量、償債來源、營業(yè)收入、擔保措施、審核分類、融資成本、發(fā)行方式、募集資金投向、發(fā)債規(guī)模、區(qū)域經濟債務指標、評級機構等幾個維度的限制。其中最為重要的政策約束即為2111原則，即每個省會城市可以有2家平臺申請發(fā)債；國家級開發(fā)區(qū)、保稅區(qū)和地級市允許1家平臺發(fā)債；縣級主體必須是百強縣才能有1家平臺發(fā)債；四個直轄市申報城投項目沒有限制、但其所屬任一區(qū)僅可同時申報1家。

實際上企業(yè)債在發(fā)行方面的政策限制較多，且已經和所屬地方政府的債務水平掛鉤。例如，要求70%以上償債來源于企業(yè)自身收益，承擔政府性項目比例受到限制以及區(qū)域全口徑債務率超過100%的企業(yè)不予受理等等。

2、證監(jiān)會體系下的公司債：“單50%”與未納入銀監(jiān)會平臺名單

（1）證監(jiān)會體系對平臺發(fā)行公司的約束有一個演變過程，2015年1月將納入銀監(jiān)會名單內企業(yè)排除在外、2015年7月通過窗口指導推行“雙50%”要求以限制自身沒有實際業(yè)務的純融資平臺、2016年9月升級為“單50%”要求。

（2）因此目前平臺企業(yè)發(fā)行公司債主要受兩個條件約束，即分別為是否納入銀監(jiān)會平臺名單以及是否滿足“單50%”限制。其中“單50%”則和地方政府掛鉤，即最近3年來自所屬地方政府的收入與營業(yè)收入的比例平均不得超過50%。

3、交易商協(xié)會體系下的債務融資工具：六真原則

相較而言，城投債在銀行間市場發(fā)行債務融資工具受到的面上約束可能是最少的，具體來看城投債發(fā)行中票、短融等債務融資工具主要受到“六真”原則的約束，即真公司、真資產、真項目、真支持、真償債、真現金流。

4、最新變化：平臺企業(yè)發(fā)行債券的政策約束正趨于統(tǒng)一（分檔約束）

上面的梳理與分析表明之前很長一段時期平臺企業(yè)發(fā)行債券或債務融資工具的政策約束差異明顯（大多目前已經取消或不執(zhí)行），具體包括2111原則、單50%限制以及六真原則等。不過從近期的導向來看，無論是交易商協(xié)會體系、證監(jiān)會體系還是發(fā)改委體系，平臺企業(yè)發(fā)行債券的政策約束正逐漸趨同。

（1）新發(fā)布的證券法刪掉了“累計債券余額不超過公司凈資產的40%”這一規(guī)定，意味著公司類債券的規(guī)定將另有規(guī)則進行統(tǒng)一。

（2）2020年12月20日交易商協(xié)會對發(fā)行人制訂了新的名單制管理政策，要求涉及地方隱性債務的企業(yè)出具隱性債務排查說明，并穿透核查募集資金置換債務情況。

（3）2020年12月28日央行、發(fā)改委與證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的《公司信用類債券信息披露管理辦法》意味著企業(yè)債券、公司債券和非金融企業(yè)債務融資工具發(fā)行、信息披露及存續(xù)期信息披露規(guī)則將趨于統(tǒng)一（2021年5月1日施行）。

（4）2021年1月交易商協(xié)會和交易所根據地方債務率分檔情況并按照募集資金用途對城投債進行分檔審理。具體來看，紅檔企業(yè)發(fā)行用途只能是償還存量債券、橙檔企業(yè)發(fā)行用途只能為償還存量債券和存量有息債務、黃檔企業(yè)發(fā)行用途可以進一步擴展至補充流動資金、綠檔企業(yè)則可按照實際用途披露上報。

（5）2021年2月26日證監(jiān)會發(fā)布的《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》（第180號令，深入分析詳見公司債新規(guī)要點全解），將之前的“本辦法規(guī)定的發(fā)行人不包括地方政府融資平臺公司”調整為“發(fā)行公司債券，應當符合地方政府性債務管理的相關規(guī)定，不得新增政府債務”。這一規(guī)定雖然是定性的，但預計將會成為行業(yè)共同遵守的規(guī)則。

以上政策表明未來關于平臺企業(yè)發(fā)債的政策約束可能以新的名單制和區(qū)域情況為主。即取消平臺名單與“單50%”限制，根據區(qū)域債務情況劃分為紅橙黃綠四檔，在此基礎上再對平臺企業(yè)進行劃分（依據主要為政府隱性債務余額、與政府間的應收應付款占比以及融資結構等），并對發(fā)行人的資金用途進行分檔限制。如紅檔企業(yè)只允許借新還舊、橙檔企業(yè)允許借新還舊和償還有息債務、黃檔企業(yè)可以補流、綠檔企業(yè)則基本不受限制等。

三、地方政府融資平臺的發(fā)展簡史

地方融資平臺的發(fā)展史與我國20多年來的經濟發(fā)展情況具有不可分割的關系，其生存環(huán)境的周期性變化恰恰也是我國經濟發(fā)展模式的真實寫照。不過歷史上看政策層面對融資平臺的態(tài)度實際上是反復的，其主要在促進地方經濟發(fā)展和金融風險防范兩方面進行不斷平衡與協(xié)調。

（一）1994年后地方政府財政困境日益凸顯是融資平臺誕生的大背景

1、20世紀90年代，由于中央財政收入在全國預算收入中的比例較低（不足1/4），導致中央財政吃緊的情況較為嚴重，無法支撐中央布局重大經濟戰(zhàn)略，為此1994年國務院提出分稅制等財政金融體系改革，實現“財權上移、事權不變”的目標（即收入相對集中、支出相對分權），使得原本歸于地方政府的主要稅種（消費稅和增值稅）大部分歸于中央，導致地方政府的財政困境逐步凸顯。

2、1994年的《預算法》明確提出“地方各級預算按照量入為出、收支平衡的原則編制，不列赤字。除法律和國務院另有規(guī)定外，地方政府不得發(fā)行債券，不能通過發(fā)行債券方法進行融資”，這一規(guī)定使得地方政府在2009年以前無法通過發(fā)債來獲得資金支持。

3、1995年的《擔保法》規(guī)定“國家機關不得為保證人，但經國務院批準為使用外國政府或者國際經濟組織貸款進行轉貸的除外……學校、幼兒園、醫(yī)院等以公益為目的的事業(yè)單位、社會團體不得為保證人”。

實際上2020年12月25日最高院關于適用《中華人民共和國民法典》有關擔保制度的解釋中亦明確“除經國務院批準為使用外國政府或者國際經濟組織貸款進行轉貸的，機關單位提供擔保無效；除依照村民委員會組織法規(guī)定的討論決定程序對外提供擔保的外，居民委員會、村民委員會提供擔保的，擔保合同無效；非盈利機構提供擔保的，以公益為目的的非營利性學校、幼兒園、醫(yī)療機構、養(yǎng)老機構等提供擔保的，人民法院應當認定擔保合同無效”。

4、1996年央行發(fā)布的《貸款通則》進一步明確提出“借款人應當是工商行政管理機關（或主管機關）核準登記的企（事）業(yè)法人、其他經濟組織、個體工商戶或具有中華人民共和國國籍的具有完全民事行為能力的自然人”。

顯然這一時期，地方政府在收支壓力明顯增大的情況下，如何更有效地籌措建設資金是擺在地方政府面前的主要問題。特別是1997-1998年亞洲金融危機之后，地方政府在承擔基礎建設的壓力也越來越大，而受限于1994年的《預算法》、1995年的《擔保法》和1996年的《貸款通則》，地方政府既無法舉債融資、亦無法擔保融資，融資平臺的背景正是基于此。

不過雖然有《預算法》、《擔保法》限制，但地方政府的融資亂象在過去很時期內始終存在，且一直很嚴重。例如2005年4月30日國家發(fā)改委、財政部、建設部、央行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)文規(guī)定金融機構要立即停止一切對政府的打捆貸款和授信活動，同時明確2005年1月26日以后地方政府對貸款所作的擔保有效。這意味著2005年以前地方政府為貸款所作的擔保很可能是普遍現象。

（二）國開行開創(chuàng)“地方融資平臺、打捆貸款、先貸款后開發(fā)”三種業(yè)務

上世紀末在內外交困的背景下，商業(yè)銀行自身也面臨貸款投向的糾結問題，基于此商業(yè)銀行（特別是國有大行以及國開行等政策性銀行）建議地方政府通過設立融資平臺公式的方式，來承接商業(yè)銀行的信貸投放，并可變相實現地方政府融資的目的，亦可規(guī)避《預算法》、《擔保法》和《貸款通則》的約束。

受此影響，各地方政府紛紛設立地方融資平臺，并通過土地資產劃撥等方式注入資本，同時借助房地產的浪潮提升地方融資平臺的資本實力和融資能力。此時資產質量問題得以解決的國開行由于可以從債券市場獲取低成本資金，便成為擁有天量信貸資源的金主和拯救地方政府的救世主。1998年8月，時任國開行行長陳元與安徽省長回良玉簽署國開行與安徽省投融服務合作協(xié)議，在隨后國家開發(fā)銀行和蕪湖市政府的合作中，形成了所謂的地方政府融資平臺模式、打捆貸款模式以及先貸款后開發(fā)模式，從而成為融資平臺后續(xù)各類業(yè)務模式的鼻祖。

1、國開行建議蕪湖市政府成立一家企業(yè)，即蕪湖建設投資有限公司，然后蕪湖市政府向蕪湖建投注入大量諸如土地儲備、高速公路等優(yōu)質資產，蕪湖建投以這些資產作為抵押品，向國開行申請貸款，地方政府無須進行擔保。這樣一來，貸款的主體為蕪湖建投并非政府（可以避開1994年的預算法）且政府無須對這一過程進行擔保（可以避開1995年的《擔保法》），從而形成了現在的“地方政府融資平臺”模式（即Local Government Finance Vehicle，簡稱LGFV）。

2、隨后蕪湖建投將財務質量層次不齊的項目捆綁在一起，進行打包申請貸款，從而彌補財務質量較差項目無法融資的問題，即所謂的“打捆貸款”模式。

3、在以上兩種模式的基礎上，國開行還開創(chuàng)了土地收益權抵押品模式。2002年蕪湖市政府授權蕪湖建投“以土地出讓收益質押作為主要還款保證”，向國開行申請10.95億元貸款，即“先貸款后開發(fā)”模式。

以上幾種模式被稱為“蕪湖模式”，隨后各地政府紛紛效仿，比如重慶的渝富模式等等，地方政府融資平臺模式正式在祖國遍地開花。

（三）2008年金融危機促使政策層面對地方融資平臺的約束明顯放松

2008年金融危機之后，地方政府的角色再次得到重視，需要承擔大量的基建投融資任務，此時地方融資平臺的地位得到進一步突出，而政策層面亦給予相應支持。例如，2009年3月18日央行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布的《關于進一步加強信貸結構調整促進國民經濟平穩(wěn)較快發(fā)展的指導意見》明確鼓勵地方政府通過增加地方財政貼息、完善信貸獎補機制、設立合規(guī)的政府融資平臺等多種方式，發(fā)行企業(yè)債、中期票據等融資工具。而2009年10月，財政部也發(fā)布631號文，明確地方政府配套資金可利用政府融資平臺通過市場機制籌措。

這一時期，地方融資平臺公司數量快速增長，并開始大規(guī)模舉債，以支持基建投資（其融資方式包括銀行信貸、企業(yè)債、項目收益?zhèn)?、短期融資券、中期票據、專項債、政策性銀行貸款、專項建設基金、銀行信貸、非標、互聯(lián)網金融、P2P等等），地方政府問題在這一時期也變得越來越嚴重。

（四）地方政府債務風險隱患促使政策監(jiān)管從2010年開始趨嚴

基于2008-2010年地方政府融資平臺的亂象叢生，以及所引發(fā)的一系列潛在風險，監(jiān)管部門從2010年開始對地方政府融資平臺進行管控，這些文件包括但不限于《關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知》（國發(fā)19號文）、《關于加強2013年地方政府融資平臺貸款風險監(jiān)管的指導意見》（銀監(jiān)10號文）、《關于貫徹國務院關于加強地方政府融資平臺公司管理有關問題的通知相關事項的通知》（財政部412號文）等等。

這一時期，地方政府債券發(fā)行機制也在不斷調整，從代發(fā)代還到自發(fā)代還，再到自發(fā)自還。2013年8月1中央啟動了建國以來最大規(guī)模、覆蓋五級政府的政府債務審計，審計結果顯示截至2013年6月底全國省、市、縣、鄉(xiāng)四級地方政府負有償還責任的債務總額為10.90萬億元（另有或有債務規(guī)模7萬億）。

如果和之前兩次摸底相比，則發(fā)現或有債務增加明顯。第一次摸底結果顯示截至2010年底，全國省、市、縣三級地方政府性債務余額共計10.70萬億元；第二次摸底結果顯示截至2012年底36個地方政府本級政府性債務余額為3.70萬億（比2010年底增長12.94%）。

（五）2014年開始啟動對債務甄別工作、整治地方政府債務問題

2013年新一屆政府對風險的重視程度超過以前，并醞釀一場戰(zhàn)略布局。于是2014年中央政府啟動對地方政府的債務甄別工作，同年9月國務院發(fā)布43號文（《關于加強地方政府性債務管理的意見》），明確將政企債務進行分離切割，并開始在全國范圍整治地方政府債務問題。這期間最重要的思路是地方政府債務置換工作，即以顯性債務置換隱性債務，大力提倡地方政府及融資平臺以發(fā)行債券的方式進行融資，不過期間由于各種原因出現一定程度的反復。

例如，2014-2015年期間，發(fā)改委和財政部相繼推出專項債券，2015年開始我國也正式啟動地方政府債券置換工作。截止目前，專項債券與置換債券規(guī)模分別已經達到9.60萬億元和15萬億元。但2015年新《預算法》明確地方政府通過省級政府發(fā)行地方債是唯一合法的政府融資渠道后，地方政府開始利用PPP或基金等方式，變相舉債，各種除地方政府債之外的隱性舉措方式如雨后春筍般不斷涌現（如出具承諾函、融資租賃、簽訂政府購買服務協(xié)議等等），地方政府違規(guī)舉債行為再次進入高潮。

（六）2017-2020年期間，政策層面有所反復

這期間的政策有所反復，時而收緊，時而放松。

1、2017年4月財政部、發(fā)改委、司法部和一行兩會聯(lián)合發(fā)布《關于進一步規(guī)范地方政府舉債融資行為的通知》（財預（2017）50號），明確金融機構為融資平臺公司等企業(yè)提供融資時，不得要求或接受地方政府及其所屬部門以擔保函、承諾函、安慰函等任何形式提供的擔保，同時明確地方政府不得以文件、會議紀要、領導批示等方式，要求或決定企業(yè)為政府舉債或變相為政府舉債，此后平臺公司融資環(huán)境整體趨緊。

2、2017年7月的政治局會議強調“要積極穩(wěn)妥化解累積的地方政府債務風險，有效規(guī)范地方政府舉債融資，堅決遏制隱性債務增量”。

3、2018年3月中共中央辦公廳印發(fā)《關于人大預算審查監(jiān)督重點向支出預算和政策拓展的指導意見》明確提出“積極穩(wěn)妥化解累積的地方政府債務風險，堅決遏制隱性債務增量，決不允許新增各類隱性債務”。

4、2018年8月，國務院發(fā)布《關于防范化解地方政府隱性債務風險的意見》（中發(fā)〔2018〕27號），要求地方政府通過“統(tǒng)籌資金、償還一批；債務置換、展期一批；項目運營、消化一批；引入資本、轉換一批”等方式在5-10年內化解地方政府隱性債務。

5、2017年后非標融資面臨異常嚴厲的監(jiān)管，PPP和地方建設基金等開始面臨全面清查，導致我國基建投資增速開始大幅下降以及地方政府債務面臨無法續(xù)接的問題，于是政策開始考慮對之前的一些政策進行調整。例如，國務院和銀保監(jiān)會相繼發(fā)布101號文和76號文，明確提出金融機構要滿足融資平臺的合理融資需求，歷史進入一個新的循環(huán)。

6、2018年9月13日發(fā)布的《關于加強國有企業(yè)資產負債約束的指導意見》便已明確提出“對嚴重資不抵債失去清償能力的地方政府融資平臺公司，依法實施破產重整或清算，堅決防止‘大而不能倒’，堅決防止風險累積成系統(tǒng)性風險”。

7、為緩解融資平臺到期債務違約風險，2019年6月發(fā)布的《關于防范化解融資平臺公司到期隱性債務風險的指導意見》（國辦函（2019）4號文）允許平臺公司債權人將到期債務轉讓給AMC，并提出平臺公司到期債務暫時難以償還的，允許其和金融機構協(xié)商的基礎上采取適當展期、債務重組等方式維所有隱性債務將在5-10年到期。

四、化解地方政府隱性債務：2021年以來地方融資平臺已進入新一輪整頓期中

地方融資平臺進入新一輪整頓期的大背景是2020年12月中央經濟工作會議對化解地方隱性債務的政策定調。若進一步結合2019年的系列文件，則基本可以明確2025-2030年期間化解完畢地方隱性債務已成為一項政治任務，對融資平臺的最終政策導向則是使融資平臺及其本身承擔的債務與地方政府分離，當融資平臺自身背負的債務不再帶有政府痕跡、不需要再有政府隱性擔?；騼陡?，則地方政府隱性債務和杠桿率自然而然也就下降了，顯然這是一個好算計。

（一）對融資平臺發(fā)債按區(qū)域債務率進行分檔管理

地方政府隱性債務的分檔管理制度可以追溯至2019年。根據2019年7月30日麟游縣財政局局長吳海濤在縣十七屆人大常委會第二十一次會議上所作的《關于麟游縣2018年全縣財政決算（草案）及2019年1-6月份財政預算執(zhí)行情況的報告》（2019年8月13日發(fā)布），財政部從2019年起建立地方政府隱性債務風險等級評定制度，對各地隱性債務和法定限額內政府債務的風險情況進行評估，并將債務風險等級分為紅（債務率≧300%）、橙（200≦債務率<300%）、黃（120≦債務率<200%）、綠（債務率<120%）五個分線預警等級。

在地方政府隱性債務風險等級評定制度的基礎上，2021年1月開始交易商協(xié)會和交易所根據地方債務率分檔情況并按照募集資金用途對城投債進行分檔審理。具體來看，紅檔企業(yè)發(fā)行用途只能是償還存量債券、橙檔企業(yè)發(fā)行用途只能為償還存量債券和存量有息債務、黃檔企業(yè)發(fā)行用途可以進一步擴展至補充流動獎金、綠檔企業(yè)則可按照實際用途披露上報。

同時在具體審理時，交易所還明確要重點支持市級及以上國企，對區(qū)縣級國企除看其隱性債務規(guī)模外、還要看所在地區(qū)的地方政府債務率，交易商協(xié)會則要求城投類企業(yè)必須開立募集資金監(jiān)管賬戶（協(xié)議需上傳系統(tǒng)）、出具募集資金用途的情況說明、主承銷商亦需出具關于資金用途的盡調報告等等。

（二）《關于進一步深化預算管理制度改革的意見》提出要清理平臺公司

2021年4月13日，國務院發(fā)布的《關于進一步深化預算管理制度改革的意見》明確提出要清理規(guī)范融資平臺公司，剝離其政府融資功能，對失去清償能力的要依法實施破產重整或清算。

考慮到平臺公司是地方政府隱性債務的最主要載體，意味著可以預期的是政策層面將借助于此輪國企改革，推動低層級、償債能力弱的融資平臺公司進入破產重組階段，同時融資平臺公司之間的整合亦將是比較明確的方向，而每一輪整合融資平臺本身的債權債務關系相當于進行重新分配，政策層面希望地方政府債務與融資平臺自身債務進行切割，這一過程中平臺公司之間的分化亦是確定的。

五、地方政府融資平臺數據解析

（一）合計11477家：縣級占比近1/4，融資平臺數量基本與GDP正相關性較高

1、目前全國共有11477家融資平臺，其中省及省會級別2500家左右、地級市6000家左右、縣級（含）以下合計共有2700家左右，占全部融資平臺的比例分別為22%、54%、24%左右。

2、數據上顯示，融資平臺數量分布與地區(qū)GDP之間有較高的相關性，如融資平臺主要分布在浙江、四川、江蘇、廣東、福建、河北、云南、湖南、江西、貴州、山東、遼寧等12個地區(qū)的融資平臺數量占比達到70%左右。這主要是因為穩(wěn)增長的背景下，承擔著各地基建主要任務的融資平臺具有存在的必要性，特別是地方政府債券額度較為有限的低經濟總量地區(qū)。