西政資本 作者：西政資本
來源：西政資本（ID:xizheng_ziben)
筆者按：
2022年2月18日，財聯(lián)社報道稱“除了菏澤，全國已經(jīng)有一些城市默默降低了首套房貸利率及首付比例。從重慶、江西贛州的鏈家等地產(chǎn)中介處了解到，春節(jié)前后重慶、江西贛州的不少銀行已經(jīng)將首套房貸首付比例降至20%”。受上述消息的影響，2月18日地產(chǎn)股迎來了集體大漲。
春節(jié)過后，中資美元債的市場還是非常不太平，且不說去年下半年以來爆雷房企的美元債還在“跌跌不休”，光前兩周新冒出來的違約主體就能將中資美元債再次帶進(jìn)深淵。要知道，2022年2月10日媒體報導(dǎo)“預(yù)售資金監(jiān)管政策放松，超出額度的資金可由房企提取使用”的消息后，全國各主要城市都開始有所動作，沒料到這個促使行業(yè)基本面改善和投資者信心提振的催化劑卻未能起到多大的作用，尤其是最近兩周幾家百強(qiáng)房企繼續(xù)死磕美元債和非標(biāo)融資的展期甚至是要求降息、展息，房企大面積的裁員也連綿不絕，尤其可怕的是不少房企對外發(fā)布的所謂澄清信息也開始自相矛盾，而這些都進(jìn)一步加劇了房企的信用危機(jī)。
回到行業(yè)現(xiàn)狀上，盡管從去年底開始監(jiān)管部門就大范圍地放松了信貸政策，包括按揭貸款的放松及利率下調(diào)、對并購類債券融資與銀行融資的大力支持，以及2月8日央行、銀保監(jiān)會通知保障性租賃住房有關(guān)貸款不納入房地產(chǎn)貸款集中度管理等，但樓市依然沒有明顯的復(fù)蘇跡象（僅極個別區(qū)域出現(xiàn)回暖），其中百強(qiáng)房企2022年1月全口徑銷售金額同比下降了41%，2月份前兩周同比下降了37%。
市場方面認(rèn)為，房地差行業(yè)的復(fù)蘇取決于樓市整體的企穩(wěn)回暖，也就是消費(fèi)者信心的回歸。然而，截至當(dāng)前，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的下行趨勢仍舊帶來居民端強(qiáng)烈的收入下降的悲觀預(yù)期，加上大部分城市都還未止跌回暖以及房企爆雷、項目爛尾繼續(xù)增多等原因，樓市復(fù)蘇依舊蒙著厚厚的陰影。
一、2022年的房地產(chǎn)行業(yè)形勢
2022年2月11日，《郁亮主席在萬科集團(tuán)2022年會上的總結(jié)發(fā)言》見諸于網(wǎng)絡(luò)，盡管市場上有不同的聲音，但萬科對地產(chǎn)形勢的判斷還是讓人非常信服，以下簡單摘錄一下上述發(fā)言中關(guān)于房地產(chǎn)形勢的一些判斷：
1. （于萬科而言）今年是背水一戰(zhàn)的一年，如何理解背水一戰(zhàn)？就是要么死、要么活，沒有中間狀態(tài)。
2. 外部環(huán)境的第一個特征是行業(yè)進(jìn)入縮表出清階段。對房地產(chǎn)業(yè)來說，縮表出清就是去金融化。
3. 外部環(huán)境另一個特征是今年經(jīng)濟(jì)工作會議提到的行業(yè)新發(fā)展模式。預(yù)判下來，房地產(chǎn)行業(yè)新發(fā)展模式可以概括為一個中心，三個基本點(diǎn)。一個中心，就是解決老百姓居住問題。三個基本點(diǎn)，或三個基本抓手，分別是房住不炒、租購并舉和人—地—房的匹配。一是隨著住房需求被不斷滿足，市場總量在不斷變小；二是租購并舉意味著剛需購房者可以在“租”和“購”之間做選擇，會分流買房子的需求；三是人、地、房之間的匹配關(guān)系可能改變，核心、主要城市的住房供應(yīng)會增加，過去一些出于限購等原因未被滿足的改善需求未來有釋放的可能。但大家要適應(yīng)行業(yè)回歸民生屬性這個現(xiàn)實，不要指望價格上漲。
4. 在上述一個中心三個基本點(diǎn)外，還有兩個重大變化，一是市場分化會越來越明顯，二是行業(yè)規(guī)模開始萎縮。
5. 房地產(chǎn)行業(yè)到了黑鐵時代……
二、房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展方向
我們先前多次提到過，在房地產(chǎn)行業(yè)今后仍將長期作為支柱產(chǎn)業(yè)的歷史經(jīng)驗下，行業(yè)規(guī)模萎縮到一定程度后肯定會企穩(wěn)，其中城市更新、改善性住房、保障性住房需求等存量市場仍將保持很大的體量。更具體地說，在未來的10年甚至20年時間，政策性住房和商品性住房將逐步區(qū)隔，政府主導(dǎo)的保障性住房、人才住房等政策性住房將逐步通過國央企主導(dǎo)的民生工程模式予以解決，同時商品房市場也將逐步強(qiáng)化，尤其是商品房市場對房企的拿地能力、產(chǎn)品能力、管理能力等方面的要求也將越來越高。房地產(chǎn)的新發(fā)展模式，核心將是國央企、城投平臺將保障性租賃住房等所需的巨量供應(yīng)納入類似基建的民生工程范疇，商品房市場則依舊由優(yōu)質(zhì)民營房企以及國央企類房企主攻，兩個方向并行不悖。
值得一提的是，近兩年以來一直有很多同行非常擔(dān)憂房地產(chǎn)行業(yè)的“國進(jìn)民退”問題。事實上，這已經(jīng)是無法逆轉(zhuǎn)的趨勢，但因民營房企本身是房地產(chǎn)行業(yè)不可或缺的構(gòu)成主體，且國央企在杠桿率受限和運(yùn)營效率較低的情況下短期內(nèi)根本無法填補(bǔ)民營房企所占的市場份額，因此民營房企的存活概率和數(shù)量很可能遠(yuǎn)超市場預(yù)期。根據(jù)券商的統(tǒng)計，僅40家上市民營房企2020年的銷售金額就占到了全國總量35%的比重。除此之外，2021年下半年開始越來越多的百強(qiáng)民營房企出現(xiàn)爆雷后，地方龍頭民營房企以及有實業(yè)基礎(chǔ)的其他實力型中小民營房企卻爆發(fā)后更大的潛力，不僅在去年第二、第三批集中供地的土拍中有非常搶眼的拿地動作，對爆雷房企的項目收購也動作頻頻，市場方面甚至認(rèn)為今后房地產(chǎn)市場將形成國央企與地方性民營房企兩頭并重的格局。無獨(dú)有偶，《郁亮主席在萬科集團(tuán)2022年會上的總結(jié)發(fā)言》中也提出“面對重大變化，我們也要做相應(yīng)改變。比如投資方面需要進(jìn)一步思考，面對市場分化萎縮、利潤非常有限的時候，我們需要更高質(zhì)量的投資，要由過去均勻、分散式的投資轉(zhuǎn)為向市場表現(xiàn)更好、團(tuán)隊操盤能力得到證明的地方集約化投資。如果有些地方確實做不好，可能就要整建制撤銷，收回番號。我們面對的項目越來越復(fù)雜，越是復(fù)雜局面越要堅守各項紀(jì)律”。由此可見，深耕區(qū)域市場或者充分發(fā)揮地方性優(yōu)勢已成為房企的主流市場策略。
三、關(guān)于2022年上半年的市場預(yù)估
2022年2月10日，媒體報道：全國性的商品房預(yù)售資金監(jiān)督管理辦法已于近日制定出臺，明確預(yù)售資金額度監(jiān)管為“重點(diǎn)額度監(jiān)管”，由市縣級城鄉(xiāng)建設(shè)部門根據(jù)工程造價合同等核定，能確保項目竣工所需的資金額度，當(dāng)賬戶內(nèi)資金達(dá)到監(jiān)管額度后，超出額度的資金可以由房企提取自由使用。從樓市強(qiáng)調(diào)控和金融強(qiáng)監(jiān)管的脈絡(luò)來看，房企在“兩道紅線”的去杠桿壓力背景下，融資性現(xiàn)金流入急劇收縮，疊加銷售下行和預(yù)售資金從嚴(yán)監(jiān)管后，無異于雪上加霜，因此預(yù)售資金監(jiān)管政策的放松對房企來說可謂充當(dāng)著及時雨的功能。
從券商統(tǒng)計的數(shù)據(jù)來看，2022年1月份新房銷售面積累計同比下降了41%，2月份前兩周新房銷售面積累計同比下降了37%。在樓市銷售端繼續(xù)下滑、銷售回款變得更加有限的情況下，2022年1月份房地產(chǎn)境內(nèi)信用債和中資地產(chǎn)美元債凈融資額分別為-176億元和-45億美元。由上述數(shù)據(jù)可以推斷，盡管預(yù)售資金監(jiān)管政策的放松對房企短期的現(xiàn)金流改善有一定利好，但房企整體的債務(wù)危機(jī)在銷售端未能回暖前仍舊很難解除，因此后續(xù)樓市需求端政策改善的落地速度夠不夠快、力度夠不夠大才是解決問題的關(guān)鍵。具體來看，一是金融政策的放松更多地是惠及國央企及優(yōu)質(zhì)的民營房企，比如我們地產(chǎn)投資機(jī)構(gòu)對爆雷房企以及其他現(xiàn)金流緊張的房企依舊是避開的心態(tài)；二是金融端雖然大力支持國央企、優(yōu)質(zhì)民營房企的并購融資需求，但可給予支持的資金體量和資金供應(yīng)速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)無法趕上中高風(fēng)險房企的債務(wù)體量和債務(wù)到期速度。除此之外，因2022年開年至今的樓市銷售情況依然很糟糕，即便部分城市的需求回暖，屆時卻很可能因為供給端的短期暴增而導(dǎo)致產(chǎn)品力較低（尤其是高周轉(zhuǎn)類）房企因銷售競爭能力較差而繼續(xù)進(jìn)入困境。
從需求端的政策調(diào)整來看，2022年以來北海、福州下調(diào)了公積金貸款首付，山東、重慶、江西、安徽的部分城市降低了首付比例，四川自貢公積金貸款認(rèn)貸不認(rèn)房，另外多地也已出臺購房補(bǔ)貼政策。市場預(yù)計2022年上半年將有更多、更大力度的改善政策的出臺，因為如果樓市銷售端的寬松政策無法及時到位，房企銷售將繼續(xù)惡化，后續(xù)也還會有更多房企爆雷，甚至其他穩(wěn)健型的房企也將面臨風(fēng)險。總的來說，就政策的出臺力度與出臺速度而言，鑒于購房者觀望態(tài)度的扭轉(zhuǎn)也需要一定的時間，加上政策落地效果不及預(yù)期的話會引起宏觀經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步承壓，因此市場預(yù)期層面傾向于認(rèn)為監(jiān)管層在2022年的一季度就將銷售端的改善政策釋放到位，由此在根源上逆轉(zhuǎn)房地產(chǎn)行業(yè)的下行態(tài)勢，而事實上所有房地產(chǎn)從業(yè)人士也確實都苦苦地等待著樓市整體銷售拐點(diǎn)的到來。
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原標(biāo)題： 房地產(chǎn)行業(yè)急盼樓市拐點(diǎn)
