從2010年第一家地方金融資產(chǎn)交易場(chǎng)所——天津金融資產(chǎn)交易所成立到現(xiàn)在，金交行業(yè)已經(jīng)走過了近十年歷程，目前全國(guó)地方金融資產(chǎn)交易場(chǎng)所數(shù)量已達(dá)70余家。金交行業(yè)的業(yè)務(wù)體量快速增長(zhǎng)，業(yè)務(wù)范圍也從最初的地方國(guó)有企業(yè)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓，一步步拓展到權(quán)益類資產(chǎn)交易業(yè)務(wù)、通道業(yè)務(wù)、金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)、會(huì)員業(yè)務(wù)等等。

但在經(jīng)歷快速生長(zhǎng)期之后，金交領(lǐng)域正面臨著發(fā)展的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。從2018年11月清整聯(lián)辦2號(hào)文發(fā)布，到2019年1月《關(guān)于三年攻堅(jiān)期間地方交易場(chǎng)所清理整頓有關(guān)問題的通知》（清整聯(lián)辦35號(hào)文）落地，標(biāo)志著金交領(lǐng)域正式進(jìn)入強(qiáng)監(jiān)管時(shí)代。與此同時(shí)，金交領(lǐng)域過往存在的不合規(guī)、不專業(yè)操作所引發(fā)的問題在逐步凸顯，行業(yè)潛在風(fēng)險(xiǎn)激增，尤其是2020年9月清整聯(lián)辦14號(hào)文的陸續(xù)落地，一場(chǎng)關(guān)于金交行業(yè)的風(fēng)暴，即將到來。

基于這樣的現(xiàn)狀，本文將全面、深度剖析當(dāng)前地方金交場(chǎng)所面臨的潛在風(fēng)險(xiǎn)及應(yīng)對(duì)思路。

結(jié)合金交場(chǎng)所自身性質(zhì)及業(yè)務(wù)模式，導(dǎo)致其風(fēng)險(xiǎn)激增主要有以下四方面原因：

第一，監(jiān)管空白導(dǎo)致業(yè)務(wù)發(fā)展缺乏規(guī)范

根據(jù)《國(guó)務(wù)院關(guān)于清理整頓各類交易場(chǎng)所切實(shí)防范金融風(fēng)險(xiǎn)的決定》（38號(hào)文），地方金融資產(chǎn)交易場(chǎng)所由證監(jiān)會(huì)聯(lián)席會(huì)議進(jìn)行監(jiān)管，但由于證監(jiān)會(huì)聯(lián)席會(huì)議缺乏足夠的監(jiān)管力量，因此，地方金交場(chǎng)所實(shí)際監(jiān)管方為各地方金融辦。這一監(jiān)管現(xiàn)狀，導(dǎo)致了金交領(lǐng)域，存在著多龍治水的問題。同時(shí)，由于缺乏統(tǒng)一、協(xié)調(diào)的監(jiān)管體系，導(dǎo)致各地金交場(chǎng)所監(jiān)管思路不一，造成了金交領(lǐng)域“一地多特色”的監(jiān)管問題。而這樣的監(jiān)管現(xiàn)狀，導(dǎo)致金交場(chǎng)所在業(yè)務(wù)發(fā)展過程中存在監(jiān)管空白。這種過于寬松的監(jiān)管環(huán)境，一方面造就了金交行業(yè)業(yè)務(wù)規(guī)模的激增，另一方面，也為金交行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)埋下了伏筆。

第二，突破交易平臺(tái)性質(zhì)的自主管理業(yè)務(wù)引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)

從金交場(chǎng)所本質(zhì)上看，其屬于地方金融資產(chǎn)交易平臺(tái)，這其中關(guān)鍵詞是“平臺(tái)”兩個(gè)字，也就意味著金交場(chǎng)所既不是交易平臺(tái)中的買家，也不是交易平臺(tái)中的賣家，甚至不是交易平臺(tái)的第三方服務(wù)機(jī)構(gòu)，其定位是整個(gè)平臺(tái)的管理方。但在后續(xù)金交場(chǎng)所業(yè)務(wù)發(fā)展中，部分金交場(chǎng)所出現(xiàn)了下場(chǎng)參與競(jìng)爭(zhēng)的情況，即其既作為交易平臺(tái)的管理方，又作為備案產(chǎn)品的承銷商、管理人。這種既做裁判員又做運(yùn)動(dòng)員的情況，不但打破了交易平臺(tái)的公平性，而且大大增加了交易平臺(tái)自身的風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于金交場(chǎng)所來說，一旦其作為產(chǎn)品的管理人或承銷商角色，意味著其需要對(duì)產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)管理情況負(fù)責(zé)，需要履行管理人的職責(zé)。那么，對(duì)金交場(chǎng)所將產(chǎn)生兩方面法律風(fēng)險(xiǎn)。一方面是，作為管理機(jī)構(gòu)，一旦不履行管理職責(zé)或履行職責(zé)不到位，產(chǎn)品投資者可要求作為管理機(jī)構(gòu)的金交場(chǎng)所承擔(dān)違約責(zé)任或損害賠償責(zé)任。另一方面，從金交場(chǎng)所自身定位來看，其是否具有管理金融產(chǎn)品的經(jīng)營(yíng)范圍，是否有發(fā)行、募集金融產(chǎn)品的權(quán)限。若與其工商經(jīng)營(yíng)范圍相沖突，則其自主管理、募集產(chǎn)品的行為將受到相應(yīng)監(jiān)管部門的處罰。

第三，失控的通道業(yè)務(wù)引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)

金交行業(yè)發(fā)展過程中，通道業(yè)務(wù)扮演著非常重要的角色。從與銀行合作的通道業(yè)務(wù)開始，一步步延伸到P2P行業(yè)、私募基金、三方財(cái)富公司、資管公司等等。其中與P2P行業(yè)的合作，已經(jīng)因?yàn)椤蛾P(guān)于加大通過互聯(lián)網(wǎng)開展資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)整治力度及開展驗(yàn)收工作的通知》（29號(hào)文）的出臺(tái)被叫停，但其過往與P2P行業(yè)所合作的線上導(dǎo)流業(yè)務(wù)、線上轉(zhuǎn)線下業(yè)務(wù)，為后續(xù)金交場(chǎng)所運(yùn)營(yíng)管理埋下了巨大的風(fēng)險(xiǎn)。同時(shí)，在2018年清整聯(lián)辦2號(hào)文出臺(tái)前，金交場(chǎng)所通道業(yè)務(wù)一直處于快速增長(zhǎng)階段，多地金交場(chǎng)所通道業(yè)務(wù)規(guī)模破千億元。在耀眼數(shù)據(jù)的背后，是各地金交場(chǎng)所通道業(yè)務(wù)審核標(biāo)準(zhǔn)低，資產(chǎn)備案過于寬松的問題。

如此大規(guī)模的通道業(yè)務(wù)，為金交場(chǎng)所自身安全性埋下巨大隱患。一方面，大批量資產(chǎn)、項(xiàng)目的涌入，導(dǎo)致金交場(chǎng)所自身審核力量不足。同時(shí)由于過往審核標(biāo)準(zhǔn)較低，主要為書面形式審核，缺乏對(duì)備案資產(chǎn)、項(xiàng)目的實(shí)質(zhì)審核，導(dǎo)致部分高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目通過備案，這一類項(xiàng)目成為金交場(chǎng)所中的一顆隱雷。另一方面，一些存在期限拆分、滾動(dòng)發(fā)行的備案產(chǎn)品，在金交場(chǎng)所備案收緊后，將面臨產(chǎn)品資金鏈緊張問題，可能導(dǎo)致產(chǎn)品發(fā)生延期甚至是違約問題。同時(shí)，過往由于金交場(chǎng)所監(jiān)管寬松，部分備案產(chǎn)品利用金交場(chǎng)所自身實(shí)力做信用背書，大肆宣傳金交場(chǎng)所股東背景情況，導(dǎo)致投資者認(rèn)為金交場(chǎng)所對(duì)備案產(chǎn)品有承諾或擔(dān)保行為，一旦發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，投資者矛頭將指向金交場(chǎng)所。

第四，金交領(lǐng)域強(qiáng)監(jiān)管加速行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)凸顯進(jìn)程

金交領(lǐng)域強(qiáng)監(jiān)管讓過往金交場(chǎng)所存在的不合規(guī)問題暴露出來，尤其是通過監(jiān)管活動(dòng)的密集開展，監(jiān)管部門對(duì)金交場(chǎng)所有了更加深入的認(rèn)識(shí)。

同時(shí)清整聯(lián)辦35號(hào)文中，明確了證監(jiān)會(huì)聯(lián)席會(huì)議的地位，由其牽頭主導(dǎo)地方金交場(chǎng)所整頓工作，改變過往監(jiān)管空白的問題。金交領(lǐng)域強(qiáng)監(jiān)管時(shí)代的到來，加速了金交行業(yè)的整頓工作，也讓潛藏的風(fēng)險(xiǎn)逐步凸顯出來。而今年14號(hào)文的陸續(xù)落地，將進(jìn)一步加快金交領(lǐng)域強(qiáng)監(jiān)管進(jìn)程。

綜上，金交場(chǎng)所潛在風(fēng)險(xiǎn)誘因，既有自身管理不規(guī)范、不專業(yè)的問題，又有外部監(jiān)管環(huán)境變化的原因，但最為核心的原因是，過往監(jiān)管空白時(shí)期，金交場(chǎng)所在追求業(yè)務(wù)規(guī)?？焖偬嵘耐瑫r(shí)，忽視了自身風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防工作，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)逐漸累積，最終造成如今現(xiàn)狀。

（一）資產(chǎn)支持收益權(quán)業(yè)務(wù)

資產(chǎn)支持收益權(quán)業(yè)務(wù)模式是指以底層資產(chǎn)所形成的收益權(quán)為標(biāo)的，進(jìn)行產(chǎn)品的備案及掛牌。這里的底層資產(chǎn)主要有不良資產(chǎn)收益權(quán)、應(yīng)收賬款收益權(quán)、股權(quán)收益權(quán)、商票收益權(quán)等。

該模式架構(gòu)圖如下：

圖1:應(yīng)收賬款收益權(quán)產(chǎn)品架構(gòu)圖

該業(yè)務(wù)模式風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要有三個(gè)方面：

第一，底層資產(chǎn)真實(shí)性問題

以房地產(chǎn)公司應(yīng)收賬款收益權(quán)產(chǎn)品為例，其是以房開公司項(xiàng)目工程款作為底層應(yīng)收賬款，在金交場(chǎng)所進(jìn)行備案。這一底層應(yīng)收賬款是否真實(shí)，直接關(guān)系到于金交場(chǎng)所備案產(chǎn)品的安全性，也與金交場(chǎng)所自身穩(wěn)定性息息相關(guān)。

第二，風(fēng)控措施的有效性真實(shí)性問題

風(fēng)控措施是否真實(shí)、是否有效，與金交場(chǎng)所備案產(chǎn)品安全性有著密切關(guān)系。同時(shí)，金交場(chǎng)所進(jìn)行申請(qǐng)備案產(chǎn)品或資產(chǎn)審核時(shí)，要求申請(qǐng)機(jī)構(gòu)提供相關(guān)風(fēng)控措施證明材料。若存在材料虛假或隱瞞情況，將對(duì)金交場(chǎng)所備案業(yè)務(wù)造成惡劣影響，同時(shí)金交場(chǎng)所在審核過程中是否細(xì)致、專業(yè)，也影響著后續(xù)金交場(chǎng)所責(zé)任承擔(dān)問題。

第三，產(chǎn)品自身風(fēng)險(xiǎn)問題

基于底層資產(chǎn)所形成的收益權(quán)，該產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)與底層資產(chǎn)性質(zhì)關(guān)系密切。不管是股權(quán)收益權(quán)、應(yīng)收賬款收益權(quán)還是票據(jù)收益權(quán)，一旦底層的股權(quán)、應(yīng)收賬款、票據(jù)發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，將直接引發(fā)產(chǎn)品自身出現(xiàn)延期或違約問題。

（二）定向投資計(jì)劃業(yè)務(wù)

定向投資計(jì)劃模式是指中國(guó)境內(nèi)依法注冊(cè)的公司、企業(yè)及其他商事主體在中國(guó)境內(nèi)以非公開方式在金交場(chǎng)所備案掛牌，直接募集和轉(zhuǎn)讓資金，并約定在一定期限內(nèi)還本付息的產(chǎn)品模式。其也被稱為“定向融資計(jì)劃/工具”、“定向債務(wù)融資工具”、“直融計(jì)劃/產(chǎn)品”等。

該模式架構(gòu)圖如下：

圖三：定向融資產(chǎn)品架構(gòu)圖

該業(yè)務(wù)模式風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要有三個(gè)方面：

第一，該模式不存在底層資產(chǎn)，最終資金用途難以判斷

該業(yè)務(wù)模式中對(duì)應(yīng)的底層就是融資方主體，并不存在所謂的底層資產(chǎn)。因此，穿透架構(gòu)時(shí)只能到融資方這一層為止，其最終資金用途較難監(jiān)管。這一模式極容易被資金池、期限錯(cuò)配等違規(guī)產(chǎn)品所使用。

第二，該模式核心風(fēng)控依賴于擔(dān)保方擔(dān)保，風(fēng)控措施單一，保障力存疑

該類產(chǎn)品模式風(fēng)控一般為擔(dān)?；虻盅?，而所提供的擔(dān)保主體一般為融資方關(guān)聯(lián)方或旗下母子公司等，擔(dān)保實(shí)力較弱，極容易發(fā)生自融問題，產(chǎn)品安全性難以保證。

第三，該模式與監(jiān)管主流趨勢(shì)違背

這一模式架構(gòu)與銀行信貸模式較為重合，造成了當(dāng)前監(jiān)管層對(duì)于這一模式的關(guān)注。在當(dāng)前監(jiān)管政策中，嚴(yán)格控制純信貸產(chǎn)品，不管是銀行委貸通道、私募基金通道還是融租、保理通道都受到嚴(yán)格監(jiān)管。而在這樣的大背景下，定向投資計(jì)劃身上純信貸特征過于明顯，與監(jiān)管要求相違背。

第四，該模式存在涉及非法吸收公眾存款等刑事責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)

實(shí)踐中定向融資模式中，往往嵌套合伙企業(yè)，即投資者先作為L(zhǎng)P入伙到合伙企業(yè)，再由合伙企業(yè)將資金投入定向融資計(jì)劃中。也就意味著，作為真實(shí)投資者并未在定向融資計(jì)劃中予以體現(xiàn)，其是通過包裹合伙企業(yè)的方式進(jìn)行投資。那么，作為金交場(chǎng)所，對(duì)于定向融資計(jì)劃真實(shí)的投資者數(shù)量將難以掌握，其人數(shù)極有可能超過200人限制。同時(shí)，作為募集機(jī)構(gòu)，其對(duì)外銷售定向融資計(jì)劃產(chǎn)品收益權(quán)份額的行為，并未在監(jiān)管部門進(jìn)行備案，這一行為屬于違規(guī)募集。那么，一旦定向融資計(jì)劃產(chǎn)品發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)，這一行為極有可能被追究非法吸收公眾存款罪等刑事責(zé)任。

（三）金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)（摘掛牌模式）

金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)模式是指以機(jī)構(gòu)作為主體備案掛牌金融資產(chǎn)，同時(shí)以機(jī)構(gòu)為主體承接資產(chǎn)，即機(jī)構(gòu)對(duì)機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)模式（B2B模式）。

該模式架構(gòu)圖如下：

圖四：摘掛牌模式圖

該業(yè)務(wù)模式風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)主要為：“假機(jī)構(gòu)真?zhèn)€人”問題，即承接資產(chǎn)的主體雖然是機(jī)構(gòu)主體，但事實(shí)上卻是由個(gè)人投資者包裝成的機(jī)構(gòu)投資者。比如以有限合伙這一主體承接資產(chǎn)，但該有限合伙事實(shí)上包含著50個(gè)自然人投資者。更為極端的情況是，在有限合伙中還包裹有限合伙，那么，極有可能投資者人數(shù)突破投資人數(shù)限制，違反相關(guān)法律法規(guī)的要求。這一風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，需要金交場(chǎng)所予以認(rèn)真識(shí)別，一旦發(fā)生這種情況，極可能成為金交場(chǎng)所的一顆暗雷，甚至將引發(fā)群體性事件。

最后，需要注意的是，自主管理產(chǎn)品業(yè)務(wù)與通道業(yè)務(wù)中，金交場(chǎng)所需要承擔(dān)的責(zé)任是不同的。對(duì)于金交場(chǎng)所自主管理產(chǎn)品業(yè)務(wù)來說，金交場(chǎng)所不但是產(chǎn)品的備案機(jī)構(gòu)，同時(shí)也扮演著產(chǎn)品管理人、承銷商的角色。

首先，由交易場(chǎng)所作為主體與投資者簽訂產(chǎn)品合同，并受到合同相關(guān)條款的約束。根據(jù)《合同法》第一百零七條“當(dāng)事人一方不履行合同義務(wù)或者履行合同義務(wù)不符合約定的，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)繼續(xù)履行、采取補(bǔ)救措施或者賠償損失等違約責(zé)任?！奔唇鸾粓?chǎng)所作為合同中相對(duì)方，若存在未履行合同義務(wù)或履行行為不符合規(guī)范的情況，將可能被追究違約的法律責(zé)任。

其次，自主管理類產(chǎn)品中，金交場(chǎng)所還受到《信托法》的約束，根據(jù)《信托法》第二十二條“受托人違反信托目的處分信托財(cái)產(chǎn)或者因違背管理職責(zé)、處理信托事務(wù)不當(dāng)致使信托財(cái)產(chǎn)受到損失的，委托人有權(quán)申請(qǐng)人民法院撤銷該處分行為，并有權(quán)要求受托人恢復(fù)信托財(cái)產(chǎn)的原狀或者予以賠償”。即金交場(chǎng)所作為產(chǎn)品管理人，要切實(shí)履行管理人相關(guān)職責(zé)，做到專業(yè)管理、勤勉盡職，保障投資者正當(dāng)權(quán)益。一旦金交場(chǎng)所未能履行管理人職責(zé)，或錯(cuò)誤決策造成產(chǎn)品損失，要向投資者承擔(dān)相應(yīng)損害賠償責(zé)任。

最后，自主管理類產(chǎn)品中，若金交場(chǎng)所存在夸大宣傳或虛假宣傳的行為，投資者可以此為由，要求交易場(chǎng)所就其宣傳所引發(fā)的誤導(dǎo)投資者問題，承擔(dān)相應(yīng)賠償責(zé)任。

對(duì)于通道業(yè)務(wù)來說，金交場(chǎng)所僅作為產(chǎn)品備案、登記、掛牌的角色，并未參與到產(chǎn)品的募集、管理過程中。對(duì)于這一類別業(yè)務(wù)，金交場(chǎng)所是否要承擔(dān)責(zé)任，主要看金交場(chǎng)所是否履行備案機(jī)構(gòu)職責(zé)，按照產(chǎn)品備案要求及標(biāo)準(zhǔn)，嚴(yán)格審核了備案產(chǎn)品的材料，履行了作為交易場(chǎng)所的業(yè)務(wù)。若金交場(chǎng)所，已履行作為備案機(jī)構(gòu)的義務(wù)，那么所備案產(chǎn)品發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)便不會(huì)牽連到金交場(chǎng)所自身。但是這里要注意部分地方監(jiān)管部門，要求交易場(chǎng)所對(duì)會(huì)員機(jī)構(gòu)違約行為承擔(dān)連帶責(zé)任，那么，將導(dǎo)致金交場(chǎng)所需對(duì)通道業(yè)務(wù)承擔(dān)責(zé)任。同時(shí)還要注意通道業(yè)務(wù)中有無約定由金交場(chǎng)所承擔(dān)保證責(zé)任等內(nèi)容。

綜上，金交場(chǎng)所各項(xiàng)業(yè)務(wù)有哪些風(fēng)險(xiǎn)，金交場(chǎng)所需要承擔(dān)哪些責(zé)任，必須要結(jié)合金交場(chǎng)所自身情況進(jìn)行梳理，針對(duì)性設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防及應(yīng)對(duì)方案。