一二級(jí)聯(lián)動(dòng)最常見的模式是棚改項(xiàng)目中開發(fā)商與地方政府或其下屬的管委會(huì)、城投公司等簽訂協(xié)議，由開發(fā)商以拆遷保證金、征收資金等名義向地方政府或其下屬的管委會(huì)、城投公司提供資金解決土地的一級(jí)開發(fā)（包括拆遷等），其中協(xié)議中一般都會(huì)約定合作的開發(fā)商必須參加完成一級(jí)整理后的土地的競拍，如果沒有其他企業(yè)參與競拍則該開發(fā)商必須拍下并取得整理后地塊的土地使用權(quán)，開發(fā)商前期提供的資金則由地方政府或其下屬的管委會(huì)、城投公司取得政府分配的土地出讓金收入后返還給開發(fā)商。

從我們目前操作的棚改及一二級(jí)聯(lián)動(dòng)項(xiàng)目的融資來看，一二級(jí)聯(lián)動(dòng)中的一級(jí)土地開發(fā)形式主要有如下幾種：

在河南、河北、山東、山西、江蘇、湖北等省份，開發(fā)商參與地方政府的棚改、舊改、合村并城、城中村改造、城市更新等涉及一二級(jí)聯(lián)動(dòng)的項(xiàng)目中，由開發(fā)商提供一級(jí)土地整理所需資金給政府或城投公司后，政府完成二級(jí)招拍掛并用土地出讓金返還開發(fā)商前期支持資金的情況非常普遍，部分城市還可以由開發(fā)商分享二級(jí)招拍掛時(shí)土地出讓金的溢價(jià)收益部分。在開發(fā)商提供一級(jí)開發(fā)資金的模式中，偏北方的城市主要是以開發(fā)商純粹提供資金和收取資金成本為主，也即開發(fā)商較少參與一級(jí)土地整理的具體工作；而在南方的大部分城市中，開發(fā)商不僅需要提供資金或墊資，還需要負(fù)責(zé)具體的一級(jí)整理工作，邏輯上相當(dāng)于政府委托開發(fā)商辦理一級(jí)土地整理業(yè)務(wù)，因此開發(fā)商更多的是屬于承包方或施工方的角色，這個(gè)南北差異需要特別留意。

以河北的一些城市為例，開發(fā)商與地方政府下屬的城投公司簽訂棚改項(xiàng)目的合作協(xié)議后，城投公司負(fù)責(zé)征收等工作，開發(fā)商向城投公司繳納征收資金，其中征收資金主要用于被征收住戶或企業(yè)的補(bǔ)償、評(píng)估費(fèi)用及財(cái)務(wù)費(fèi)用等，城投公司在二級(jí)招拍掛完成且收到市財(cái)政返還的土地出讓金后將征收資金撥付給開發(fā)商。

再以河南的一些城市為例，開發(fā)商與地方政府簽訂的合村并城項(xiàng)目合作協(xié)議中約定，地方政府負(fù)責(zé)主導(dǎo)實(shí)施協(xié)議范圍內(nèi)的規(guī)劃設(shè)計(jì)及土地一級(jí)開發(fā)整理，開發(fā)商參與規(guī)劃設(shè)計(jì)及一級(jí)開發(fā)整理并提供全部資金支持，同時(shí)根據(jù)工作需要及時(shí)、足額撥付到地方政府賬戶。土地完成一級(jí)整理并掛牌出讓后，地方政府（比如區(qū)財(cái)政部門）收到相應(yīng)土地成交價(jià)款返還后再行向開發(fā)商返還前期的支持資金以及相應(yīng)的資金成本。

還是以河南的一些城市為例，開發(fā)商與地方政府簽訂城中村改造項(xiàng)目的聯(lián)合開發(fā)協(xié)議，約定地方政府負(fù)責(zé)土地征收、拆遷安置補(bǔ)償?shù)裙ぷ?，并承?dān)全部拆遷安置補(bǔ)償款項(xiàng)；土地完成一級(jí)整理后，由開發(fā)商負(fù)責(zé)摘牌開發(fā)；開發(fā)商繳納土地出讓金后，地方政府協(xié)調(diào)市、區(qū)國土與財(cái)政等部門在扣除招拍掛應(yīng)上繳的費(fèi)用后將剩余資金撥付給開發(fā)商，由開發(fā)商用于項(xiàng)目的開發(fā)建設(shè)并按約定分配物業(yè)給地方政府。

在一二級(jí)聯(lián)動(dòng)的項(xiàng)目中，深圳城市更新的模式比較有特殊性。深圳這邊的城市更新項(xiàng)目中，開發(fā)商通過與原土地或建筑物權(quán)益人等簽訂拆遷安置補(bǔ)償協(xié)議等方式取得實(shí)施主體的資格，完成拆遷后以協(xié)議出讓的方式取得土地使用權(quán)并補(bǔ)繳地價(jià)，然后繼續(xù)進(jìn)行二級(jí)開發(fā)，也即更新項(xiàng)目的一級(jí)、二級(jí)開發(fā)都是開發(fā)商自行負(fù)責(zé)。除深圳外，大灣區(qū)范圍內(nèi)的東莞、廣州等地的模式也大同小異，主要都是由開發(fā)商自行負(fù)責(zé)一級(jí)和二級(jí)開發(fā)的投入。

在一二級(jí)聯(lián)動(dòng)的項(xiàng)目中，如果是開發(fā)商為一級(jí)土地整理提供資金支持的，一般都是地方政府獲取整理后的凈地招拍掛的土地出讓金收入后再以合規(guī)的形式返還給開發(fā)商。因近年來土地財(cái)政收支兩條線的監(jiān)管要求，直接名義上的土地出讓金返還款形式已經(jīng)很難走通，主要原因是存在國有資產(chǎn)流失的重大稽核風(fēng)險(xiǎn)。從實(shí)務(wù)的情況來看，以HXXF、ZTJ等典型一二級(jí)聯(lián)動(dòng)開發(fā)企業(yè)為例，前期投入資金多數(shù)是以前期投資返還款的名義收回，具體比如前期配套建設(shè)、園區(qū)建設(shè)費(fèi)用等，另外對(duì)凈地招拍掛的溢價(jià)分成也是開發(fā)商的一部分收益來源。

土地出讓金劃轉(zhuǎn)稅務(wù)部門征收后，以往的直接或間接返還出讓金的操作模式將面臨更多的合法或合規(guī)性挑戰(zhàn)，而這也是影響一二級(jí)聯(lián)動(dòng)項(xiàng)目融資的根源所在。盡管存量一二級(jí)聯(lián)動(dòng)項(xiàng)目中開發(fā)商與地方政府或其下屬的管委會(huì)、城投公司等對(duì)土地招拍掛之后的出讓金返還事宜都有明確的約定，但出讓金劃轉(zhuǎn)稅務(wù)部門征收后出讓金返還的程序、時(shí)間周期，還有就是稅務(wù)層面是否會(huì)對(duì)返還事宜施加影響和監(jiān)督，這些事項(xiàng)都具有一定的不確定性，因此在依賴出讓金的返還作為還款來源的融資邏輯肯定會(huì)受到較大的影響。

最近有個(gè)現(xiàn)象讓我們有點(diǎn)困惑，很多國央企的地產(chǎn)項(xiàng)目開始在外部尋找前融資金了（這種現(xiàn)象以前是很少見的），其中有很多都是一二級(jí)聯(lián)動(dòng)的項(xiàng)目。19號(hào)文發(fā)布后，很多投資機(jī)構(gòu)都選擇性地拋棄了財(cái)政較弱城市的“城投債”，加上清理規(guī)范地方政府融資平臺(tái)的基調(diào)一直沒變，我們總感覺國央企目前走向更加市場化的融資與19號(hào)文的發(fā)布存在某種意義上的因果關(guān)系。

我們目前在操作的一二級(jí)聯(lián)動(dòng)項(xiàng)目的前融中，開發(fā)商主要的融資需求是向政府繳納的一級(jí)開發(fā)的拆遷保證金（或征收資金、墊資類資金）、土地款以及拿地后的前融款，目前的業(yè)務(wù)操作中主要是會(huì)遇到如下幾個(gè)問題。

1. 配資的問題

一二級(jí)聯(lián)動(dòng)的項(xiàng)目中，開發(fā)商申請(qǐng)前融時(shí)一般都是將一級(jí)開發(fā)的投入與土地款加在一起作為配資基數(shù)，因此我們需要對(duì)一二級(jí)聯(lián)動(dòng)項(xiàng)目的土地/項(xiàng)目價(jià)值做詳細(xì)評(píng)估。因土地出讓金劃轉(zhuǎn)稅務(wù)部門征收的新規(guī)可能會(huì)對(duì)出讓金返還的安排造成一定的影響，因此我們目前在開發(fā)商的現(xiàn)金流預(yù)估方面會(huì)相對(duì)保守，不過大原則上肯定要拖上開發(fā)商所屬的集團(tuán)做擔(dān)保。值得一提的是，因一二級(jí)聯(lián)動(dòng)項(xiàng)目的融資需求體量一般都比較大，開發(fā)商對(duì)出表的訴求較為強(qiáng)烈，因此我們目前主要是通過“信托+基金/有限合伙”的優(yōu)先股產(chǎn)品進(jìn)行投資，對(duì)百強(qiáng)房企的年化成本一般在10%-13%左右，其中資金進(jìn)入的時(shí)點(diǎn)需滿足監(jiān)管層面的相關(guān)合規(guī)要求。

2. 國企參與項(xiàng)目的風(fēng)控設(shè)置問題

在有國企參與的一二級(jí)聯(lián)動(dòng)項(xiàng)目中，前融方面碰到的主要是風(fēng)控措施是否可以落實(shí)的問題，具體比如項(xiàng)目公司中存在國企類股東的情況下，我們在風(fēng)控層面需取得項(xiàng)目公司股權(quán)時(shí)會(huì)涉及國有資產(chǎn)處置的上平臺(tái)交易問題，另外即便是單純的股權(quán)質(zhì)押也會(huì)遇到國企的報(bào)批問題，因此在操作層面經(jīng)常會(huì)遇到一些障礙。當(dāng)然，如果是純債權(quán)的融資，如果土地抵押和股權(quán)質(zhì)押等本身能夠順利解決，那上述問題也能想辦法去化解。我們遇到的最麻煩的情況其實(shí)是國企這方不允許與其合作的開發(fā)商將項(xiàng)目公司的土地抵押出去，或者是國企這方無法配合辦理股權(quán)轉(zhuǎn)讓或質(zhì)押的問題。

3. 分期開發(fā)項(xiàng)目的融資難點(diǎn)

一二級(jí)聯(lián)動(dòng)項(xiàng)目里面還有一類問題比較棘手，具體就是政府分期供地的情況下，開發(fā)商用同一家項(xiàng)目公司去拍每期的土地。因?yàn)槊科诘墓┑卮嬖跁r(shí)間差，比如第三期的供地想申請(qǐng)前融時(shí)，因?yàn)榈谝?、第二期的?xiàng)目已申請(qǐng)銀行的開發(fā)貸，那么第三期項(xiàng)目的前融將無法通過項(xiàng)目公司股權(quán)層面的讓與擔(dān)?；蛸|(zhì)押等落實(shí)相應(yīng)的風(fēng)控要求（因?yàn)轫?xiàng)目公司股權(quán)已質(zhì)押給開發(fā)貸的放款行），而這種情況下我們就很難再操作開發(fā)商第三期項(xiàng)目的前融。