作者| 小債看市

來源| 小債看市（ID：little-bond）

“閩系房企”正榮美元債付息延期，今年前4個(gè)月銷售大幅下滑七成。

5月31日，正榮地產(chǎn)（HK6158）公告稱，受上海疫情影響，原計(jì)劃不遲于2022年5月31日支付的2020年五月票據(jù)、2021年六月票據(jù)、2020年九月票據(jù)、2020年六月票據(jù)及2020年一月票據(jù)的各自利息，不得不再次延期。

美元債付息延期公告

公告稱，過去數(shù)月，正榮地產(chǎn)為解決流動(dòng)性問題采取各種措施，包括獲得境外貸款人及五批境內(nèi)資產(chǎn)支持證券持有人延長(zhǎng)資本市場(chǎng)融資、保持項(xiàng)目建設(shè)及運(yùn)營(yíng)穩(wěn)定性、尋求處置資產(chǎn)以及加快銷售和現(xiàn)金回收速度。

但自2022年3月底以來，受新冠確診病例急增及上海和其他城市就此實(shí)施封控所影響，正榮集團(tuán)的運(yùn)營(yíng)受到顯著影響，銷售及資產(chǎn)處置的進(jìn)度亦有所推遲。

正榮地產(chǎn)宣告，預(yù)計(jì)于2022年6月5日寬限期截止前，無法支付2019年十一月票據(jù)利息1372.5萬美元，將在相關(guān)寬限期屆滿時(shí)構(gòu)成違約事件，該票據(jù)將于6月1日起暫停交易。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前正榮地產(chǎn)存續(xù)14只美元債，存續(xù)規(guī)模35.72億美元，其中將有近半債券在一年內(nèi)到期，公司面臨集中兌付壓力較大。

存續(xù)美元債

在岸債券方面，主要由正榮地產(chǎn)控股股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“正榮控股”）發(fā)行，目前存續(xù)債券11只，存續(xù)規(guī)模56.83億元，一年內(nèi)到期規(guī)模有13.64億元。

存續(xù)債券到期分布

今年3月29日，正榮地產(chǎn)完成了由其擔(dān)保的4300萬美元ZhenAn票據(jù)、1.966億美元2022年4月票據(jù)、15.9億元人民幣2021年7月票據(jù)、2.7億美元2019年10月票據(jù)及2.19億美元2021年9月票據(jù)的交換。

正榮地產(chǎn)將美元票據(jù)合并為7.28623億美元的新美元票據(jù)，利率為8%，于2023年3月6日到期，同時(shí)發(fā)行了15.8998億元人民幣的新票據(jù)，利率為8%，于2023年3月6日到期。

隨后，惠譽(yù)將正榮地產(chǎn)長(zhǎng)期發(fā)行人違約評(píng)級(jí)從“C”下調(diào)至“RD”（限制性違約），并確認(rèn)其高級(jí)無抵押評(píng)級(jí)為“C”，回收率評(píng)級(jí)為由“RR4”下調(diào)至“RR5”。

據(jù)官網(wǎng)介紹，正榮地產(chǎn)是一家中國(guó)大型綜合性房地產(chǎn)開發(fā)商，專注于開發(fā)住宅物業(yè)以及開發(fā)、運(yùn)營(yíng)和管理商業(yè)及綜合用途物業(yè)。

2018年，正榮地產(chǎn)在香港聯(lián)交所掛牌上市，正榮控股是其在境內(nèi)的業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)主體。

正榮地產(chǎn)官網(wǎng)

從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，自然人歐宗榮、歐國(guó)強(qiáng)和歐國(guó)偉分別間接持有正榮地產(chǎn)54.6%、4.99%和4.97%的股份，且歐國(guó)偉、歐國(guó)強(qiáng)均為歐宗榮之子，三人為一致行動(dòng)人，是公司的實(shí)際控制人。

近年來，正榮地產(chǎn)規(guī)模增長(zhǎng)迅速，從百億到千億的跨越只用了5年時(shí)間。

2016-2018年，正榮地產(chǎn)分別錄得合約銷售額392.92億、701.53億、1080.17億，年復(fù)合增長(zhǎng)率高達(dá)65.8%，2018年躋身“千億俱樂部”行列。

然而，2017-2019年間正榮地產(chǎn)實(shí)際效益銷售數(shù)據(jù)僅為351億、361億以及372億，其真實(shí)銷售額幾乎原地踏步，可以看出其憑借“高杠桿、低權(quán)益比”的方式?jīng)_擊規(guī)模。

2021年，正榮地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)合約銷售1456億元，同比增長(zhǎng)2.6%，距離1500億年度目標(biāo)還有一步之遙。

據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，2021年正榮地產(chǎn)以1148.3億操盤金額在房企中排名第30位；以667.6萬平方米操盤面積排名第32位，排名有所下滑，屬于中型房企。

克而瑞數(shù)據(jù)

2022年前4個(gè)月，正榮地產(chǎn)累計(jì)合約銷售額163.11億元，同比大幅減少70.2%。

在銷售疲軟以及融資困難的背景下，正榮地產(chǎn)面臨強(qiáng)大的債務(wù)壓力。

在土儲(chǔ)方面，2021年正榮地產(chǎn)于14個(gè)城市新增土地29幅，預(yù)計(jì)總建筑面積約430萬平方米。以城市等級(jí)來看，90%新增土儲(chǔ)位于基本面良好的一、二線城市。

截至2021年末，正榮地產(chǎn)擁有建筑面積2595萬平方米的土地儲(chǔ)備

可以看出，正榮地產(chǎn)土地儲(chǔ)備并不算充足，且最近兩年土儲(chǔ)增速明顯放緩，但大幅上升的土地成本將對(duì)其利潤(rùn)率進(jìn)一步形成供給端壓力。

2021年，正榮地產(chǎn)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約363.5億元，同比減少1.37%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)8.09億元，大幅減少69.48%。

歸母凈利潤(rùn)

同時(shí)，正榮地產(chǎn)毛利率也持續(xù)下滑，2021年實(shí)現(xiàn)毛利率14.55%，同比下降4.56個(gè)百分點(diǎn)。

一直以來，正榮地產(chǎn)利潤(rùn)率低于行業(yè)平均水平，這意味著其想通過犧牲利潤(rùn)率換取規(guī)模，而“薄利多銷”的策略下，正榮的盈利能力處于行業(yè)低位。

毛利率水平

值得注意的是，近年來由于大手筆拿地支出增加，正榮地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流持續(xù)凈流出，2018-2020年該指標(biāo)分別為-26.64億、-140.64億元以及-30.18億元。

由于2021年下半年，正榮地產(chǎn)減緩拿地，其經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額才得以轉(zhuǎn)正。

經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流情況

截止2021年末，正榮地產(chǎn)總資產(chǎn)為2538.42億元，總負(fù)債2128.99億元，凈資產(chǎn)409.43億元，資產(chǎn)負(fù)債率83.87%。

從“三道紅線”看，截至2021年6月30日，正榮地產(chǎn)的凈負(fù)債率為57.2%，剔除預(yù)收賬款的資產(chǎn)負(fù)債率為72.4%，現(xiàn)金對(duì)短債比2.2倍，踩中一道紅線，維持“黃檔”。

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，正榮地產(chǎn)主要以流動(dòng)負(fù)債為主，占總負(fù)債比為81%。

截止2021年末，正榮地產(chǎn)流動(dòng)負(fù)債有1715.34億元，主要為貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)付票據(jù)，其一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有344.3億元。

相較于短債規(guī)模，正榮地產(chǎn)流動(dòng)性尚可，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為391.2億元，雖較2020年末有所下滑但還可以覆蓋短債，短期償債壓力可控。

另外，正榮地產(chǎn)還有非流動(dòng)負(fù)債413.66億元，主要為長(zhǎng)期借款，其長(zhǎng)期有息負(fù)債合計(jì)397.09億元。

整體來看，正榮地產(chǎn)剛性債務(wù)有741.39億元，主要以長(zhǎng)期有息負(fù)債為主，帶息債務(wù)比為35%。

在2021半年度業(yè)績(jī)會(huì)上，正榮地產(chǎn)主動(dòng)公布的表外負(fù)債有31億元，表外貨幣資金約24億元，表外凈負(fù)債約7億元。

正榮地產(chǎn)具有閩系房企激進(jìn)的基因，高杠桿極速擴(kuò)張離不開外部融資。

在融資渠道方面，正榮地產(chǎn)融資渠道較為多元，除了發(fā)債和借款，還通過應(yīng)收賬款、股權(quán)質(zhì)押以及信托等方式融資。

從現(xiàn)金流上看，2021年由于大量債務(wù)到期，但正榮地產(chǎn)流入資金卻銳減，其籌資性現(xiàn)金流凈額首次凈流出，說明外部融資環(huán)境惡化。

籌資性現(xiàn)金流

另外，由于少數(shù)股東權(quán)益增長(zhǎng)較快，正榮地產(chǎn)多次被外界質(zhì)疑存在“明股實(shí)債”。

2018年至2021年，正榮地產(chǎn)少數(shù)股東權(quán)益分別為79.42億、132.24億、166.08億以及201.87億元占比過半，但少數(shù)股東損益卻變化不大占比僅兩成，少股股東權(quán)益在凈利潤(rùn)中的占比嚴(yán)重不匹配。

總得來看，正榮地產(chǎn)雖是千億規(guī)模但權(quán)益銷售較少，被詬病“偽千億”；隨著銷售疲軟，其業(yè)績(jī)大幅下滑；債務(wù)負(fù)擔(dān)較重，融資收緊再融資壓力較大。

正榮集團(tuán)創(chuàng)始人歐宗榮出生于1964年，福建莆田人。莆田歐氏家族草根起家，一門三富豪，在當(dāng)?shù)刈硎⒚?，在?guó)內(nèi)家族企業(yè)中也算是鳳毛麟角。

其中，大哥歐宗金創(chuàng)建福建歐氏投資集團(tuán)，老三歐宗洪執(zhí)掌另一家閩系房企融信，2018年融信與正榮同時(shí)邁入千億房企行列。

莆田歐氏三兄弟

歐宗榮出身普通，16歲初中輟學(xué)后跟大哥歐宗金一起外出打工，輾轉(zhuǎn)江西宜春、南昌等地承接建筑工程。

1985年，歐宗榮創(chuàng)辦江西正榮市政工程有限公司，重點(diǎn)經(jīng)營(yíng)路橋建設(shè)。

90年代中期，歐宗榮參與南昌“一江兩岸”工程開發(fā)，負(fù)責(zé)昌北新區(qū)前期道路建設(shè)，當(dāng)?shù)卣锨饭こ炭?000多萬，將一塊地劃撥給正榮抵賬。

這是歐宗榮拿到的第一塊地，他由此開始涉足房地產(chǎn)開發(fā)，1998年在福州成立正榮集團(tuán)。

2000年，正榮在宜春的首個(gè)大型綜合開發(fā)項(xiàng)目“贛西第一街”奠基，同年正榮物業(yè)管理有限公司成立。

兩年后，在歐宗榮的牽頭下，正榮投資開發(fā)首個(gè)千畝生態(tài)復(fù)合人居標(biāo)桿項(xiàng)目——南昌正榮·大湖之都。

2008年，正榮·時(shí)代廣場(chǎng)動(dòng)工，這一時(shí)代廣場(chǎng)的落成標(biāo)志著正榮商業(yè)新時(shí)代的序幕緩緩拉開。

正榮·時(shí)代廣場(chǎng)

從2013年起，正榮深耕長(zhǎng)三角、環(huán)渤海、海西和中部四大經(jīng)濟(jì)區(qū)，成功啟動(dòng)全國(guó)化布局。2016年，正榮地產(chǎn)遷都上海，進(jìn)一步擴(kuò)張全國(guó)化道路。

2018年，正榮成功登陸香港聯(lián)交所，市值160億港元，并在11月提前完成全年銷售任務(wù)，跨進(jìn)千億門檻。

上市后，正榮地產(chǎn)卻出現(xiàn)頻繁人事動(dòng)蕩，先后有10多名高管離職。

2019年，帶領(lǐng)正榮從幾十億進(jìn)軍千億的行政總裁王本龍離職；隨后曾同任聯(lián)席行政總裁的林朝陽、原正榮地產(chǎn)副總裁肖春和被調(diào)走，正榮地產(chǎn)的“三人行”職業(yè)經(jīng)理人天團(tuán)，目前只剩下了黃仙枝一人。

2021年下半年以來，再融資渠道收緊，房地產(chǎn)行業(yè)劇震，正榮地產(chǎn)為加速回款、解決資金饑渴問題，多個(gè)區(qū)域出現(xiàn)“打骨折”銷售。（作者微信：littlebond1）

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 受疫情拖累，又一家房企撐不住了