作者：rating狗

來(lái)源：YY評(píng)級(jí)（ID：YYRating）

華融系目前有存續(xù)債的公司共13家，除中國(guó)華融自身以外，另有6個(gè)一級(jí)子公司、3個(gè)二級(jí)子公司、3個(gè)三級(jí)子公司有存續(xù)債，此外中國(guó)華融和華融金控均為港股上市公司。

其中中國(guó)華融的二級(jí)子公司和三級(jí)子公司（除華融晉商）主要是作為SPV在境外發(fā)債，其境外債的最終債務(wù)人為中國(guó)華融的一級(jí)子公司。截至21年4月7日，華融系存續(xù)境外債合計(jì)219.60億美元、5.9億歐元及7.23億新加坡元，主要分布在華融國(guó)際、華融金租和華融實(shí)業(yè)三個(gè)一級(jí)子公司，其中華融國(guó)際目前的存續(xù)債規(guī)模最大。

中國(guó)華融境內(nèi)存續(xù)債主要由中國(guó)華融本部、5個(gè)一級(jí)子公司和三級(jí)子公司華融融德發(fā)行，截至21年4月7日，存續(xù)債規(guī)模高達(dá)2066.86億元。從債券類型來(lái)看，華融系存續(xù)債主要分布在金融債、同業(yè)存單、資產(chǎn)支持證券、公司債、定向工具及短期融資券六大類，其中金融債存續(xù)規(guī)模最大，高達(dá)999.50億元，占比48.36%；其次為華融湘江銀行發(fā)行的同業(yè)存單734.60億元，占比35.54%。

從債券到期分布來(lái)看，境外債主要集中在2021年-2022年到期，另2025年及以后到期規(guī)模也較大。

境內(nèi)債來(lái)看，華融系存續(xù)境內(nèi)債也集中在2021-2022年到期，2021年到期規(guī)模龐大，主因華融湘江銀行有660.80億的同業(yè)存單于2021年到期。在不考慮同業(yè)存單的情況下， 華融系2021-2023年分別有340.55億、561.84億和269.18億存續(xù)債到期，債務(wù)壓力很重。

從負(fù)債率來(lái)看，華融系各公司負(fù)債率均超過(guò)了75%，華融實(shí)業(yè)財(cái)務(wù)杠桿更是高達(dá)95.67%，整體融資空間有限。從有息債務(wù)來(lái)看，中國(guó)華融有息債務(wù)規(guī)模高達(dá)13,888.80億元，占總資產(chǎn)的80.21%，貨幣資金/有息債務(wù)為11.24%，覆蓋程度較低。

中國(guó)華融聚焦不良資產(chǎn)的收購(gòu)、管理與處置，業(yè)務(wù)主要分為不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、金融服務(wù)和資產(chǎn)管理與投資三大板塊。其中不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)包括不良債權(quán)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、政策性債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)、市場(chǎng)化債轉(zhuǎn)股業(yè)務(wù)以及子公司開(kāi)展的不良債權(quán)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)、基于不良資產(chǎn)的特殊機(jī)遇投資業(yè)務(wù)、基于不良資產(chǎn)的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)；公司金融服務(wù)和資產(chǎn)管理與投資業(yè)務(wù)則主要由子公司負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)。

公司營(yíng)收主要來(lái)自不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和金融服務(wù)業(yè)務(wù)，20年1-6月分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收280.15億元和165.98億元，營(yíng)收占比61.30%和36.30%。不良資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)中本公司的不良債權(quán)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)是主要營(yíng)收來(lái)源，子公司不良資產(chǎn)業(yè)務(wù)營(yíng)收貢獻(xiàn)較少。

華融湘江銀行2020年資產(chǎn)總計(jì)4,059.76億元，主要由金融投資和發(fā)放貸款及墊款構(gòu)成，二者合計(jì)占比89.29%。其中金融投資主要為債權(quán)投資，從明細(xì)來(lái)看，華融湘江銀行金融投資主要投向債券類資產(chǎn)；發(fā)放貸款及墊款則主要面向個(gè)人，水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)，房地產(chǎn)，建筑業(yè)和制造業(yè)等行業(yè)。

華融金租2019年資產(chǎn)總計(jì)1,382.54億元，主要為應(yīng)收融資租賃款，其中應(yīng)收融資租賃款不良率1.56%，較上年上升0.07%。從期限來(lái)看，公司應(yīng)收融資租賃款以3年內(nèi)為主，其中1年內(nèi)應(yīng)收融資租賃款占比27.43%，3年以上占比26.07%；行業(yè)來(lái)看主要集中在水利、環(huán)境和公共設(shè)施管理業(yè)，電力、燃?xì)饧八纳a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，制造業(yè)和交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)等。

華融證券2019年資產(chǎn)合計(jì)657.74億元，以貨幣資金，金融投資和買入返售金融資產(chǎn)為主，從細(xì)分科目來(lái)看，公司資產(chǎn)主要投向債券、股票和信托等資產(chǎn)。

從近年資產(chǎn)構(gòu)成來(lái)看，2018年以來(lái)，華融證券資產(chǎn)從交易性金融資產(chǎn)逐漸轉(zhuǎn)向債權(quán)和其他債權(quán)投資，資產(chǎn)期限結(jié)構(gòu)長(zhǎng)期化。

由于不再并表華融晉商，華融匯通資產(chǎn)規(guī)模2019年以來(lái)大幅下降，2020年6月末，公司總資產(chǎn)610.95億元，相較2018年總資產(chǎn)規(guī)模（1155.45億）近乎腰斬。從資產(chǎn)構(gòu)成來(lái)看，華融匯通資產(chǎn)以貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)和債權(quán)投資為主，交易性金融資產(chǎn)主要投向股權(quán)、私募基金和信托產(chǎn)品；債權(quán)投資則以債權(quán)工具、不良債權(quán)投資及其他權(quán)益投資的資產(chǎn)管理計(jì)劃為主，整體以投資類資產(chǎn)為主，需關(guān)注投資風(fēng)險(xiǎn)。 

華融實(shí)業(yè)2019年資產(chǎn)合計(jì)443.81億元，主要為存貨、其他應(yīng)收款、交易性金融資產(chǎn)、一年內(nèi)到期的非流動(dòng)資產(chǎn)、貨幣資金、投資性房地產(chǎn)和債權(quán)投資，由于不再并表華融國(guó)際，資產(chǎn)規(guī)模相較于2018年的2,569.68億元大幅下降。

截至20年9月末，華融融德資產(chǎn)合計(jì)246.19億元，主要由貨幣資金、交易性金融資產(chǎn)、債權(quán)投資和長(zhǎng)期股權(quán)投資構(gòu)成，分別占比4.14%、21.36%、57.41%和15.11%。20年9月末，華融融德債權(quán)投資中關(guān)注類和不良類資產(chǎn)余額分別為8億和20.52億元，在總投資中占比3.92%和10.06%，其中關(guān)注類項(xiàng)目主要為鶴凱置業(yè)，不良類項(xiàng)目為泰禾集團(tuán)和遠(yuǎn)牟置業(yè)債權(quán)投資項(xiàng)目，此外還包括1筆小微企業(yè)主貸款資產(chǎn)包項(xiàng)目和1筆租房分期資產(chǎn)包項(xiàng)目，應(yīng)收本金分別為1.65億和0.87億，于20年3月出現(xiàn)逾期。可以看到，隨著2018年融德香港轉(zhuǎn)出，華融融德資產(chǎn)配置向債權(quán)投資集中，關(guān)注投資風(fēng)險(xiǎn)。

中國(guó)華融2019年母公司口徑資產(chǎn)合計(jì)8,274.11億元，主要集中在債權(quán)投資、交易性金融資產(chǎn)、貨幣資金和其他資產(chǎn)。母公司口徑債權(quán)投資合計(jì)4,073.82億元，其中93.03%為不良債權(quán)資產(chǎn)，信托產(chǎn)品、債券、債務(wù)工具等其他金融資產(chǎn)產(chǎn)比6.97%；交易性金融資產(chǎn)2,214.09億元，其中1,724.03億元為公司收購(gòu)的不良資產(chǎn)，其余部分為基金、信托產(chǎn)品、股權(quán)投資、金融機(jī)構(gòu)債券、可轉(zhuǎn)債和資產(chǎn)管理計(jì)劃。母公司收購(gòu)的不良資產(chǎn)占資產(chǎn)的66.64%，較上年下降5.79個(gè)百分點(diǎn)，關(guān)注母公司資產(chǎn)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)。

從經(jīng)營(yíng)來(lái)看，中國(guó)華融2018年?duì)I收大幅下降47.18%，凈利潤(rùn)更是從265.88億元大幅縮水至15.09億元。2019年經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有所好轉(zhuǎn)，但相較于17年前大幾百的凈利潤(rùn)仍是相距甚遠(yuǎn)。16年以來(lái)中國(guó)華融各類減值損失呈增長(zhǎng)趨勢(shì)，2019年合計(jì)264.64億元，對(duì)利潤(rùn)侵蝕嚴(yán)重。

從債務(wù)情況來(lái)看，中國(guó)華融保持高負(fù)債運(yùn)營(yíng)，資產(chǎn)負(fù)債率近年維持在90%附近；有息債務(wù)規(guī)模自2016年大幅增長(zhǎng)后基本穩(wěn)定在1.3萬(wàn)億附近，債務(wù)規(guī)模龐大。從貨幣資金/有息債務(wù)近年有持續(xù)下降趨勢(shì)，貨幣資金對(duì)有息債務(wù)覆蓋不足，債務(wù)負(fù)擔(dān)很重。

一出好戲中有段粗鄙的哲理：一坨（ ）只要被凍住，也沒(méi)人咬破，那就是冰淇淋。

但是在資產(chǎn)視角下，窟窿到底有多大，目前也就是凍住的沉默的狀態(tài)，傳言匯金主導(dǎo)此次華融的相關(guān)梳理，但是潛在的審計(jì)壓力和時(shí)間賽跑，可能確實(shí)是浩瀚的工作量。

現(xiàn)在市場(chǎng)博弈和交易視角下有以下幾種不同的聲音：

各有各的理。但是太陽(yáng)底下沒(méi)有新鮮事，有些事他必然是有代價(jià)的，代價(jià)的話不能憑空消失，只能轉(zhuǎn)移。A沒(méi)有承擔(dān)，那么必然有B承擔(dān)。

現(xiàn)在到了算大賬，清點(diǎn)代價(jià)的時(shí)候，華融到底是整體資產(chǎn)包打包處置，還是拆著賣，債到底隨資產(chǎn)走，還是先把網(wǎng)狀的債務(wù)割開(kāi)成為一個(gè)個(gè)線性的各個(gè)擊破、甚至還有投資者在默默祈禱能不能先把資本市場(chǎng)的兌付了剩下該干啥干啥。

這些都是需要讓時(shí)間碾過(guò)、未來(lái)成為歷史、代價(jià)才能夠看清。本文僅僅是引子，把有發(fā)債的（可能有疏漏）的涉及華融相關(guān)的（每個(gè)子公司的情況其實(shí)方差也可能很大）公司做個(gè)梳理。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

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原標(biāo)題： YY|華融系的產(chǎn)業(yè)圖譜——沉默的真相