并購行者 作者：歐陽柳生
來源：并購行者（ID：bing-gou-xing-zhe）
資本從誕生那一刻起，實現(xiàn)增殖就成為其最重要的使命，在資本增殖的初期，內(nèi)生發(fā)展是其最主要的增殖方式，而外在表現(xiàn)形式為資本的自由競爭，隨著生產(chǎn)力的發(fā)展，自由競爭環(huán)境下的資本增殖率從整體上不斷呈下降趨勢，當(dāng)資本及資本所處的環(huán)境的逐漸成熟時，資本趨向集中的趨勢越來越明顯，資本必然選擇以集中的方式獲得在壟斷競爭中的定價權(quán)，進而提高資本增殖率和增殖規(guī)模，此時，資本增殖的主要方式就是并購。從生產(chǎn)力發(fā)展的視角來看，中國的資本已然開始從“自由競爭”進入到“壟斷競爭”。
參與到并購市場的人與組織，需要認清我們所面對的形勢，總結(jié)出這樣的形勢所規(guī)定的任務(wù)，并且，根據(jù)自身的能力圈，制定出恰當(dāng)?shù)膽?zhàn)略戰(zhàn)術(shù)，這樣才能未雨綢繆，順應(yīng)大勢，以“無為”（不瞎折騰）的策略實現(xiàn)“無不為”（在自身能力圈內(nèi)無所不為）的目的。這是我們做事時所要遵循的“無為”與“無不為”的辯證法。
1、中國并購市場的形勢分析？
要了解中國并購市場未來的形勢，我們就要分析中國并購市場的歷史、現(xiàn)狀，及其特點，并且據(jù)此做出對其形勢的判斷。
1）中國并購市場的歷史
國內(nèi)的幾次小的并購浪潮：
一、1984-1989年，中國的第一次并購浪潮。
本次并購浪潮始于20世紀80年代初。隨著經(jīng)濟體制改革的不斷進行，作為產(chǎn)權(quán)交易的并購活動得以出現(xiàn)，并逐漸演變?yōu)橹袊髽I(yè)并購的第一次浪潮。全國共有6966家企業(yè)被兼并，轉(zhuǎn)移資產(chǎn)82.25億元，減少虧損企業(yè)4095家，減少虧損金額5.22億元。
二、1992-1998年第二次并購浪潮
第二次并購浪潮是在1992年小平同志南巡講話后，在中央確定了社會主義市場經(jīng)濟體制改革目標的情況下，在激勵機制和約束機制的雙重壓力下活躍起來的。困境國企私有化運動席卷中國，民營企業(yè)對國企發(fā)起大規(guī)模兼并重組浪潮。
三、2002-2008第三次并購浪潮
我國第三次并購浪潮以2002年中國加入世貿(mào)組織（WTO）為起點，是在國有經(jīng)濟結(jié)構(gòu)實施戰(zhàn)略性調(diào)整及鼓勵并購政策出臺的時代背景下產(chǎn)生的。2003年上半年，我國并購交易量達490筆，同比增長100%；涉及交易金額362.2億元人民幣，同比增長190%，并購交易的活躍程度要遠遠高于上年同期水平?2005年內(nèi)地上市公司發(fā)生的并購案已超過500宗，并購金額也達到600多億元。
四、2013-2016 第四次并購浪潮
這次浪潮發(fā)生于國家“一帶一路”、國企改革、多層次資本市場等改革大背景下，尤其在2012年11月國內(nèi)IPO暫停后，我國的并購市場開始呈現(xiàn)出火爆的局面，大量的并購事件不斷涌現(xiàn)。這一輪的并購重組浪潮是國有企業(yè)與民營企業(yè)共同參與的一次全民狂歡，規(guī)模和影響都遠超越前三次并購浪潮。并且，2014-2015年的牛市，推動大量A股上市公司開展并購。2014年A股上市公司公告的交易案例數(shù)量超過4450起 ，披露交易規(guī)模1.56萬億元，涉及上市公司超過1783家，較2013年同期 (5023億元、1189起)分別增長274%和210%。上市公司并購重組在2015年更為活躍。根據(jù)統(tǒng)計，當(dāng)年上市公司并購重組交易2669單，交易總金額約為2.2萬億元、同比增長52%。
五、2018-2021 第五次并購浪潮
這一輪并購浪潮是由國資主導(dǎo)的， 主要是收拾上一輪并購浪潮的爛攤子。由于在上一輪并購浪潮中A股上市公司習(xí)慣于通過并購方式增厚收入和利潤，進而推高股票的市值，但是，這種缺乏堅實底層商業(yè)邏輯的并購最終導(dǎo)致絕大部分的上市公司市值都被打回到并購之前，更為嚴重的是很多上市公司由此背上巨額的商譽，當(dāng)經(jīng)濟環(huán)境疊加資本市場環(huán)境同時發(fā)生負面變化的時候，巨額的商譽減值對上市公司產(chǎn)生巨大的影響，甚至，不少實控人因此喪失了對上市公司的控制權(quán)，恰逢國資從“管企業(yè)”到“管資本”的重大轉(zhuǎn)型期，催生了最近幾年的國資大量收購A股上市公司控制權(quán)的并購交易，正是因為國資的強大資金實力，2020年中國的并購活動交易金額增長了30%，達到7,338億美元，是自2016年以來的最高水平。除了收購A股上市公司之外，國資也進行各種形式的投資并購，以深圳國資委為例，2600億收購榮耀，660億收購萬科，250億投資恒大、148億入局蘇寧。。。其總資產(chǎn)高達4.1萬億。而合肥國資、珠海國資也表現(xiàn)亮眼。
從以上幾次的并購浪潮來看，推動并購的形成小浪潮的根本原因主要是由于經(jīng)濟體制改革的原因、股市漲跌的原因，資本市場改革和成熟的原因，并非主要由于生產(chǎn)力高度發(fā)達，企業(yè)因此能夠通過并購輸出先進的管理、人才、技術(shù)等生產(chǎn)要素，進而尋求資本的增殖的原因所推動的。這幾次并購浪潮還有一些特點就是，收購方缺少駕馭和整合被收購標的的抓手，更難以對被收購標的進行整合，導(dǎo)致并購的效果不理想。有些上市公司甚至僅僅因為做市值而進行并購，而中介機構(gòu)也因為持有牌照這個黃金拐杖而皆以通道業(yè)務(wù)為主，幾乎喪失了操盤產(chǎn)業(yè)并購的能力。但是，隨著形勢的變化，所有并購市場的參與者都需要調(diào)整自己，提早做出應(yīng)對，順應(yīng)大勢。
從西方國家的并購歷史來看，資本高度發(fā)達的區(qū)域的并購市場存在著這樣一些特點，1、反壟斷法成熟，并且被廣泛的應(yīng)用，除了罰款之外，直至強行分拆壟斷企業(yè)。2、并購基金活躍，并購基金就像是資本市場買賣企業(yè)的貿(mào)易商，貿(mào)易商不關(guān)注企業(yè)的使用價值（產(chǎn)業(yè)并購方才真正關(guān)注標的的使用價值），而只關(guān)注企業(yè)的價值，所以，貿(mào)易商賺的主要就是差價（價格圍繞價值的波動），有了并購基金這個貿(mào)易商，能夠很大程度上活躍并購市場，將企業(yè)賣給真正關(guān)注企業(yè)使用價值的產(chǎn)業(yè)方。3、并購交易中普遍沒有業(yè)績對賭，一方面是這些企業(yè)已經(jīng)成熟到能夠輸出管理，一方面是所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)大面積分離，大大方便企業(yè)的并購交易的落地。一方面是有大量具有職業(yè)精神的職業(yè)經(jīng)理人存在，為并購整合提供堅實的人力資本。
中國的并購市場也依然需要遵循資本運行的規(guī)律，中國并購市場將來要走的路也會在資本運行規(guī)律的支配下展開，當(dāng)然，中國有中國的國情，中國是以公有制為主體，多種所有制經(jīng)濟共同發(fā)展的經(jīng)濟制度，這是決定未來中國并購市場形勢的主要因素。
2）中國并購市場的現(xiàn)狀及特點
要分析中國并購市場的形勢，除了了解中國并購市場的歷史之外，我們還有必要了解中國并購市場的現(xiàn)狀是什么？特點是什么？唯此，我們才能把資本運行的規(guī)律與中國的特點相結(jié)合，做出符合中國并購市場實際的判斷與決策。
一、 反壟斷法真正開始發(fā)威了，資本從自由競爭走向壟斷競爭
2021年4月10日國家市場監(jiān)督管理總局做出了對阿里巴巴罰款182.28億的處罰，緊接著4月15日又做出了對揚子江藥業(yè)集團罰款7.64億的處罰決定，爾后又對美團進行立案調(diào)查。。。有點像是家長提醒已經(jīng)成年并處于青春躁動期的大學(xué)生要把主要精力放在學(xué)業(yè)上，不要亂找女朋友一樣，和孩子一樣，企業(yè)也已經(jīng)成熟了，資本也已經(jīng)成熟了，有能力通過大規(guī)模的并購來實現(xiàn)自我的增殖了，放眼看看阿里、騰訊、字節(jié)跳動，幾乎市場上沒有他們不想買的，不敢買的，就像一只八爪魚，哪都要插上一腿?？v觀全球的并購浪潮，當(dāng)政府開始使用反壟斷法對資本集中的公司進行處罰的時候，此時，表明資本正從自由競爭走向壟斷競爭，而真正的、大規(guī)模的、持久的并購浪潮已然開始成勢，這是不可阻擋的歷史規(guī)律。正如馬克思所說：“一個社會即使探索到了本身運動的規(guī)律，它還是既不能跳過也不能用法令取消自然的發(fā)展階段，但是，它能縮短和減輕分娩的痛苦?！?所以，反壟斷法能夠從一定程度上遏制資本的無序擴張，卻無法阻止資本集中（并購）的大趨勢。這是決定并購大潮的底層鐵律。
二、 A股上市公司的實控人駕馭上市公司的綜合能力亟待提高。
企業(yè)上市之后，企業(yè)就變成了實體公司和金融平臺的混合體，這一轉(zhuǎn)變要求A股上市公司實控人具備實業(yè)運營和資本運作的雙重能力，也就是，實控人要變成雌雄同體的人才能真正利用金融平臺的優(yōu)勢在資本市場上把上市公司實業(yè)運營好。但是，上市之前企業(yè)的老板多半是技術(shù)、銷售出身，缺乏資本運作的所必要的經(jīng)驗和知識結(jié)構(gòu)來適應(yīng)這個變化。另外，大部分的上市公司的實控人上市之后幾乎是一夜暴富，能夠繼續(xù)堅持艱苦奮斗的心態(tài)上的調(diào)整上也是巨大的挑戰(zhàn)，加之，實控人周圍圍繞著一批人，各種信息夾雜著各種贊譽、褒獎、私貨紛至沓來，實控人是否有分辨各種信息的能力，能否繼續(xù)保持謙虛謹慎的心態(tài)，又是一個巨大的挑戰(zhàn)。說實話真不易，能把企業(yè)做上市的人都是人中龍鳳，但是，在這樣的大環(huán)境下，能夠不忘創(chuàng)業(yè)時的初心和使命的少之又少，而這是保持企業(yè)基業(yè)長青，不斷適應(yīng)外界環(huán)境變化的根本中的根本。當(dāng)然，這也我專業(yè)的中介服務(wù)機構(gòu)創(chuàng)造了服務(wù)的需求。
三、 中介機構(gòu)做并購基本是以通道業(yè)務(wù)為主。
中介機構(gòu)由于有牌照這個金拐杖，習(xí)慣了賺容易賺的、確定性高的、更經(jīng)濟的錢，加之，市場上的并購交易的排名是以通道業(yè)務(wù)為必要條件，這兩方面導(dǎo)致中介機構(gòu)基本上只是專注于利用牌照做通道業(yè)務(wù)，喪失了交易撮合能力的培養(yǎng)的機會，更缺乏深耕產(chǎn)業(yè)的意愿，因為這些都是需要長期的時間和資源的投入的，相比，IPO來說，并購本身特點所決定的博弈要遠大于IPO，并購交易的撮合既難又不經(jīng)濟，這些原因都導(dǎo)致中介機構(gòu)做并購都是通道業(yè)務(wù)為主。這是中介機構(gòu)普遍存在的現(xiàn)象，所以，這絕非某一個中介機構(gòu)的問題，也不是中介機構(gòu)中單個人的問題，是由中國并購市場的大環(huán)境決定的，中介機構(gòu)只是適應(yīng)這個大環(huán)境，選擇一條適合自己的路而已。但是，現(xiàn)在形勢在慢慢起變化了，并購雙方的需求在發(fā)生變化，這對中介機構(gòu)也提出了新的要求，需要中介機構(gòu)改變以純通道業(yè)務(wù)為主的商業(yè)模式。
四、 企業(yè)的所有權(quán)的經(jīng)營權(quán)還沒有出現(xiàn)大面積分離，缺少大量具備職業(yè)精神的職業(yè)經(jīng)理人
目前上市公司都屬于一代創(chuàng)業(yè)，或者二代接班，真正由職業(yè)經(jīng)理人來經(jīng)營的企業(yè)比例還很低，這給中國企業(yè)的并購交易造成了巨大的困難，尤其是并購整合，由于并購交易是控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的投資，在并購過程中標的公司的老板不僅通過股權(quán)控制公司而且是主要的經(jīng)營者，當(dāng)股權(quán)通過并購交易轉(zhuǎn)移到并購方時，標的方老板的角色要從剩余價值的主要分享者轉(zhuǎn)變成剩余價值的主要創(chuàng)造者，這樣的轉(zhuǎn)變產(chǎn)生了內(nèi)在的不可調(diào)和的矛盾，雖然有各種業(yè)績承諾和對賭條款的約束，但是，大部分情況下，這樣的情況對于并購方來說都是飲鴆止渴的方式，但是又不得不為之的事情。
最近拼多多的黃崢，字節(jié)跳動的張一鳴都辭去CEO，轉(zhuǎn)向幕后，這在一定程度反映出新一代的企業(yè)家對于企業(yè)的控制欲望遠沒有前面幾代企業(yè)家那么強烈，這兩家具有很強市場影響力的創(chuàng)始人的主動將所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)進行分離，一方面說明這一代的企業(yè)家的思想要更為開放，對于自己所創(chuàng)立的企業(yè)不像上兩代企業(yè)家那么抱著不放，另外一方面他們對于其他企業(yè)家也會起到一個示范作用。相信會有越來越多的企業(yè)家主動選擇放棄經(jīng)營權(quán)，這為大量培養(yǎng)高層次的職業(yè)經(jīng)理人團隊提供了良好的土壤與環(huán)境。
五、 國資從“管企業(yè)”向“管資本”轉(zhuǎn)型，
“國資早期的資產(chǎn)大部分的都是企業(yè)，在這個階段管資產(chǎn)就是管企業(yè)，隨著經(jīng)濟的發(fā)展，國資的資產(chǎn)的類型越來越多，從全資到控股到參股，多種方式參與到企業(yè)運營中，國有企業(yè)與國有資產(chǎn)不完全重疊，在內(nèi)容、對象、方式等方面都有了區(qū)別，國資已經(jīng)進入了資產(chǎn)資本化、股權(quán)多元化的發(fā)展階段。黨的十八大以來，中央明確要求國企及國資平臺全方位地、深層次地、根本性地從“管企業(yè)”向“管資本”轉(zhuǎn)型，提高國有資本的配置效率，做強做優(yōu)做大國有資本，培育具有全球競爭力的世界一流企業(yè)。“管企業(yè)”更多強調(diào)直接管理國有企業(yè)，聚焦微觀經(jīng)濟主體，更加關(guān)注單個國有企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營；“管資本”更加尊重企業(yè)市場主體地位和企業(yè)法人財產(chǎn)權(quán)，著眼國有資本的價值貢獻，更加關(guān)注國有資本的整體收益和控制力?！备鞯氐膰匈Y本正摩拳擦掌投入到資本運作的大潮之中。不論是總資產(chǎn)超過4.1萬億的深圳國資，還是號稱最牛風(fēng)投的合肥國資，都在國內(nèi)產(chǎn)生了非常好的標桿示范效應(yīng)。如果說“管企業(yè)”是更注重企業(yè)的內(nèi)生發(fā)展，那么“管資本”則必然導(dǎo)向外延并購，另外，從投資并購的實踐來看，很多國資從并購的籌劃、并購交易的執(zhí)行、并購整合的介入都超過不少民營資本，相比之下，國資反而更愿意請專業(yè)的中介機構(gòu)向他們提供投資并購的服務(wù)。所以，不論從中國的國情來看（公有制為主體，多種經(jīng)濟所有制為補充），還是從國資所處的發(fā)展階段來看，國資現(xiàn)在是并且始終都將是中國并購重組的絕對的主力軍，要在中國做好并購，務(wù)必要重視這一重要特點，并且，順應(yīng)國資從“管企業(yè)”到“管資本”的大勢，洞悉并且抓住其中的大機會。
六、 中國經(jīng)濟從“粗放式”的發(fā)展模式向全面“高質(zhì)量”發(fā)展模式轉(zhuǎn)變
在十四個五年規(guī)劃和2035年遠景目標綱要中“高質(zhì)量”發(fā)展被提及了46次之多，不論是對核心技術(shù)的突破，還是全面數(shù)字化，不論是“綠色經(jīng)濟”還是“碳中和”都體現(xiàn)了高質(zhì)量發(fā)展的思路。習(xí)近平總書記更是指出“高質(zhì)量發(fā)展不只是一個經(jīng)濟要求，而是對經(jīng)濟社會發(fā)展方方面面的總要求”。隨著我國社會主要矛盾轉(zhuǎn)化為人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發(fā)展之間的矛盾，過去那種低水平的、粗放式的發(fā)展，在各行各業(yè)都難以為繼了。資源配置效率低的資產(chǎn)要么被擠出到欠發(fā)展地區(qū)，要么被資源配置效率高的資產(chǎn)所并購，而此時的并購必將以提高資本的增殖率為根本目的，能夠發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，能夠輸出管理的并購將成為主流。進入到高質(zhì)量發(fā)展階段后，資本配置的要求將導(dǎo)向真正意義上的產(chǎn)業(yè)并購，企業(yè)通過外延式的發(fā)展，以并購的方式做大做優(yōu)做強。這是區(qū)別于粗放式發(fā)展階段，彼時，大部分的A股上市公司缺乏并購的經(jīng)驗，缺乏在并購中輸出管理的能力，甚至有少數(shù)上市公司單純以做高市值為目標而做并購。在“高質(zhì)量”發(fā)展階段，這些現(xiàn)象將逐漸減少，取而代之的是高質(zhì)量的產(chǎn)業(yè)并購，會出現(xiàn)以產(chǎn)業(yè)并購為主要模式而發(fā)展壯大的實業(yè)企業(yè)。
七、 全面注冊制
2019年6月13號，科創(chuàng)板開板，標志著注冊制正式在中國A股市場落地，2020年8月24日，創(chuàng)業(yè)板注冊制首批企業(yè)掛牌上市。宣告資本市場正式進入全面改革的“深水區(qū)”。試點注冊制之后，對企業(yè)利用資本市場來發(fā)展壯大有很大的鼓舞作用。越來越的企業(yè)有選擇上市的沖動，注冊制之后，企業(yè)上市的速度更快了，上市難度也相對減小。當(dāng)然，“反者道之動”，在這個過程中也產(chǎn)生了很多新的情況，比如一二級市場的估值差減小，企業(yè)上市后跌破發(fā)行價成為常態(tài)，上市經(jīng)過一段時間后不少上市公司的股票成為僵尸股（仙股），前段時間有一個報道稱超過50%的科創(chuàng)板上市公司日均交易量低于5000萬，有的上市公司日均交易量只有300多萬，一些企業(yè)家發(fā)現(xiàn)上市融到錢之后并不能實質(zhì)性幫到企業(yè)的發(fā)展，一些投資人發(fā)現(xiàn)企業(yè)上市之后并不能賺到預(yù)期的投資收益，此時，不論是企業(yè)家還是投資人對于企業(yè)上市都將會有一種相對理性的考量，是自己選擇上市，還是選擇一個合適的有產(chǎn)業(yè)協(xié)同的并購方？一方面全面注冊制將打破企業(yè)的IPO信仰，理性選擇并購或者IPO；一方面注冊制之后大量上市的企業(yè)既成為并購的買方，又稱為并購的賣方，為并購交易提供了物質(zhì)資料。
八、 中國擁有最全的制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，但是缺少核心技術(shù)、關(guān)鍵零部件、高端材料等
中國改革開放四十多年以來，已經(jīng)建立了全球最全的制造業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈，這將為中國登上世界主要科學(xué)中心和創(chuàng)新高地打下堅實的基礎(chǔ)，但是，我國基礎(chǔ)科學(xué)研究短板依然突出，企業(yè)對基礎(chǔ)研究重視不夠，重大原創(chuàng)性成果缺乏，底層基礎(chǔ)技術(shù)、基礎(chǔ)工藝能力不足，工業(yè)母機、高端芯片、基礎(chǔ)軟硬件、開發(fā)平臺、基本算法、基礎(chǔ)元器件、基礎(chǔ)材料等瓶頸仍然突出，關(guān)鍵核心技術(shù)受制于人的局面沒有得到根本性改變。高端技術(shù)的發(fā)展主要是以內(nèi)生發(fā)展為主，但是，不論是基礎(chǔ)研究還是關(guān)鍵技術(shù)的突破都是需要大量資金、大量人力的投入，小的創(chuàng)業(yè)企業(yè)既要生存又要發(fā)展還要研發(fā)高端技術(shù)，這幾乎成了一個不能完成的任務(wù)，這為產(chǎn)業(yè)的投資并購創(chuàng)造了很多機會。一些優(yōu)先發(fā)展起來的企業(yè)將用資本的力量進行行業(yè)的整合，幫助具有核心技術(shù)的企業(yè)步入到發(fā)展的快車道。這將是未來并購市場的一個特點。
九、 A股上市公司還缺乏在并購中輸出生產(chǎn)力的能力
大部分的上市公司還比較年輕，還未形成自己的完善的管理體系，上市公司既要面對市場的競爭，還需要應(yīng)對資本市場投資機構(gòu)的各種挑戰(zhàn)，常常在壓力之下，在沒有做好準備的情況下倉促做并購，此時，上市公司還不具備輸出成熟的管理體系駕馭并整合標的的能力，這更加大了并購的風(fēng)險，增加了并購的失敗率。而資本的本性卻使得上市公司天然具有比非上市公司更強的發(fā)起并購的沖動和條件，在這樣的條件下做并購對上市公司，對中介機構(gòu)都提出了更高的要求，需要上市公司逐步形成自身的管理體系和人才梯隊，并且在整合過程中進行輸出。而中介機構(gòu)的投行并購部也應(yīng)該參與其中，解決問題，增強粘性，建立長期合作。
十、 缺少大量的、優(yōu)質(zhì)的、便宜的標的，并購基金缺乏存在的經(jīng)濟基礎(chǔ)
如前所述，一個地區(qū)、一個國家的并購是否活躍一個關(guān)鍵要素就是看這個區(qū)域是否有足夠多的并購基金的存在，并購基金作為企業(yè)買賣的中間商起到了活躍并購市場的作用，當(dāng)然，并購基金也是資本屬性最強的，存在的幾乎唯一的理由就是使得資本增殖，如果市場上缺少大量的、優(yōu)質(zhì)的、便宜的標的，并購基金就缺乏套利的空間，并購基金不活躍也就成為自然的事情了，中國的并購市場正是因為缺乏并購基金生存的土壤，不少以并購為目的而成立的并購基金并未做并購，而是參與一些定增、戰(zhàn)投、分拆。
但是，中國整體環(huán)境如此，但并不否定在某些局部，某些細分行業(yè)，某些巨無霸企業(yè)。。。存在設(shè)立并購基金對市場進行整合的機會，但是，這是建立在對某個細分領(lǐng)域有深刻的判斷和很深的產(chǎn)業(yè)資源背景的前提下，能夠有價值發(fā)現(xiàn)的能力，還需要有并購之后進行賦能與整合的能力，這對于并購基金來說提出了很高的要求，既需要有資金的募集能力，還需要有產(chǎn)業(yè)運作的能力。
十一、 A收A越來越普遍
上市公司之間的并購越來越普遍，尤其是經(jīng)歷了2014-2016年的那一輪牛市的并購之后，很多上市公司被過去并購的所拖累，此時，國資大量介入，通過紓困或者直接收購的方式并購A股上市公司的控制權(quán)，同時，也有如復(fù)星、高瓴這樣的公司與機構(gòu)收購上市公司的控制權(quán)。隨著A股市場兩極分化越來越嚴重，天花板低、缺乏成長性的上市公司的估值顯著低于龍頭企業(yè)，而一些本身質(zhì)地不錯的上市公司由于實控人或者管理層經(jīng)營不善，也成為被收購的標的。
2、并購市場的參與者的任務(wù)是什么？
1）、上市公司
充分理解和運用上市公司實業(yè)與金融平臺的雙重屬性和優(yōu)勢，通過內(nèi)生和外延兩種方式在做大做強主業(yè)的基礎(chǔ)上，圍繞主業(yè)尋找市場空間更大、資本增殖率更高的產(chǎn)業(yè)進行投資并購，保持企業(yè)的持續(xù)成長性。
2）、中介機構(gòu)
充分依托券商牌照、產(chǎn)業(yè)研究能力、投行承做能力，同時，擺脫做并購過程中純粹依靠牌照展業(yè)的通道業(yè)務(wù)思路，順應(yīng)高質(zhì)量發(fā)展的大勢，以打造細分行業(yè)投行并購“產(chǎn)業(yè)名片”為突破口，形成綜合性的投行并購的品牌。順應(yīng)國資在并購大潮中的主導(dǎo)地位的趨勢，并抓住其中的大機會。
3）、并購基金
深度與產(chǎn)業(yè)方、產(chǎn)業(yè)資源進行結(jié)合，根據(jù)行業(yè)所處的周期，找準細分領(lǐng)域買方和賣方亟需進行產(chǎn)業(yè)整合的領(lǐng)域，以產(chǎn)業(yè)整合為初心，而非財務(wù)投資為軸心，打造某個細分領(lǐng)域的并購基金。并購基金控制的標的既可選擇并購?fù)顺?，也可以選擇IPO之后再退出，如果做長線考慮的話，還可進一步圍繞已經(jīng)上市的公司進行產(chǎn)業(yè)投資并購。歸根結(jié)底，中國目前的并購基金絕非純財務(wù)投資的并購基金，而必須是圍繞產(chǎn)業(yè)而生發(fā)出來的產(chǎn)業(yè)并購基金。當(dāng)然，隨著并購基金行業(yè)的發(fā)展，并購基金將會從細分領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)并購基金，回歸其本性，成為更多財務(wù)屬性并購基金。
3、參與者應(yīng)該采用怎樣的戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)？
1）、上市公司做并購的戰(zhàn)略戰(zhàn)術(shù)
一、實控人及核心團隊?wèi)?yīng)以上市為契機，進行二次創(chuàng)業(yè)
企業(yè)上市之后，實控人的所持股份的估值迅速得以放大，此時，企業(yè)的實控人從主觀上很容易松懈、盲目自大，如何保持謙虛謹慎，長期堅持艱苦奮斗，這是企業(yè)上市之后所面臨的最大挑戰(zhàn)，也是絕大部分上市公司出問題的根源所在，當(dāng)然，這也體現(xiàn)在企業(yè)在做并購中所遇到的問題上。毛主席說得好，我們只有始終保持“批評和自我批評”，始終牢記“謙虛使人進步，驕傲使人退步”，長期堅持艱苦奮斗，以IPO作為發(fā)展壯大上市公司的契機進行二次創(chuàng)業(yè)，這是上市公司發(fā)展的不二法門，是上市公司發(fā)展的根本“大道”，本文雖然談的是并購，但只是上市公司發(fā)展的“術(shù)”，沒有艱苦奮斗這個“道”，只會越走離正道越遠，越“資本運作”越“被資本所運作”。
二、實控人及核心團隊?wèi)?yīng)該盡快學(xué)習(xí)并掌握必備的資本運作的知識結(jié)構(gòu)和資本運作的思路
如前所述，上市公司上市之后就變成了企業(yè)實體和金融平臺的混合體，與上市之前相比，企業(yè)上市之后具有明顯的金融的屬性特點，運營一個上市公司與非上市公司具有較大的差異，實控人需要盡快完善自己的知識結(jié)構(gòu)以適應(yīng)這種新的變化，實控人除了要依靠團隊之外，對于如何用好上市公司金融平臺屬性的優(yōu)勢來發(fā)展上市公司要有成熟理性的通盤考慮和戰(zhàn)略籌劃。以內(nèi)生帶動外延，做到內(nèi)生發(fā)展和外延并購并舉，一方面著力提升管理能力，修煉內(nèi)功，一方面發(fā)揮上市公司金融平臺的優(yōu)勢。
三、“無為而無不為”，
因為“無為”所以能夠堅定地圍繞主業(yè)，順著戰(zhàn)略主航道挖掘并把握大的發(fā)展機會，也正因為“無為”，企業(yè)才有能力做到“無不為”。
企業(yè)上市的時候多半是在某個領(lǐng)域做得不錯，有一定的競爭力，甚至是某個細分領(lǐng)域的龍頭，但是，由于行業(yè)天花板的問題，發(fā)展到一定階段之后就后勁乏力，如果疊加來自資本市場的影響，為了避免成為仙股，上市公司常常在雙重壓力之下倉促地做并購，這反而導(dǎo)致上市公司通過并購加速衰落。
所以，企業(yè)在上市之初，股價漲勢喜人的時候，就應(yīng)該做通盤的考慮，明白上市公司要實現(xiàn)跨越式的發(fā)展需要把握一兩次戰(zhàn)略性的機會，既需要專注主業(yè)積蓄力量，又需要圍繞主業(yè)籌劃新的增長點，并且，充分利用資本市場穩(wěn)扎穩(wěn)打，在這個過程中，并購幾乎是必然使用的發(fā)展方式，通過并購的方式來抓住時間窗口，實現(xiàn)戰(zhàn)略性卡位，這非?？简炆鲜泄緦嵖厝思皥F隊的前瞻性眼光。做出這樣的決策最好是來自于廣泛的調(diào)查研究和反復(fù)的沙盤推演，當(dāng)然，最終的成效也來自于實控人和核心團隊堅定的決心和毅力。
四、實控人掛帥組建投資并購團隊，打響收購第一槍。
上市公司做并購首先要組建以實控人為第一責(zé)任人的投資并購團隊，從并購伊始就以職業(yè)、專業(yè)的態(tài)度來對待并購這件事，以企業(yè)深思熟慮的、前瞻性的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略為牽引，以能力圈為半徑，做好充分的準備和預(yù)案，打響并購的第一槍，不戰(zhàn)則已，戰(zhàn)則必勝。尤其是首戰(zhàn)必捷。這將影響上市公司未來在并購這條路上的基本走向，所以尤為重要。
只有在正確的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略和并購戰(zhàn)略的牽引之下我們才不至于犯方向性錯誤，我們才能選擇大致對的細分領(lǐng)域和大致對的并購標的，我們常常說，并購如同選擇結(jié)婚伴侶一樣，在選擇標的的那一刻開始，就基本決定了你將來并購的效果，這句話至少說對了一大半，另外一小半取決于并購整合。
五、做好整合
如立訊精密的王來春女士所說：并購，沒有絕對正確的戰(zhàn)略，只不過是并購之后，如何努力奮斗，使最終成為正確的選擇。這句話包含了幾層意思，首先說明了并購整合的對于一個并購來說極為重要，有好的并購戰(zhàn)略，甚至并購到了好的并購標的都不能確保并購最終的成功，不少并購就是因為整合做得不到位導(dǎo)致了失敗。其二，我們并購的標的常常是不完美的，需要我們堅定的決心、完善的整合體系、艱苦的奮斗才能最終確保實現(xiàn)并購的初心和使命。其三，做并購整合必須開始于并購戰(zhàn)略之初，能夠形成系統(tǒng)化、可輸出的整合體系，在選擇標的時，在并購談判時就為并購整合做鋪墊。這對實控人和團隊都提出了很高的要求。
在并購的節(jié)奏上，上市公司應(yīng)該并購一個標的、整合一個標的、見效一個標的、成長一個標的。并且，通過并購逐漸形成公司內(nèi)部相互協(xié)同的產(chǎn)業(yè)集群。
2）、中介機構(gòu)
對于大部分的投行并購部門來說，現(xiàn)在可以說是黎明前最黑暗的時候，由于國內(nèi)生產(chǎn)力發(fā)展階段的問題，國內(nèi)從來沒有形成過真正意義上的、持續(xù)的、高質(zhì)量的并購浪潮，最近兩年開始實行的注冊制更是給慘淡的并購市場雪上加霜，稍微好一點的標的都奔著IPO的信仰而去。但是，冬天來了，春天還會遠嗎？
中國已經(jīng)全面進入高質(zhì)量發(fā)展的階段，這對資源配置的投資屬性更為強調(diào)，這將從根本上減少并購交易的投機屬性。注冊制雖然姍姍來遲，全面注冊制更是需要假以時日，但是，我們從注冊制的實行可以看出一二級市場的估值差已經(jīng)越來越小了，而二級市場的分化也越來越明顯了，很多公司上市不久就跌破發(fā)行價了，很多企業(yè)上市之后的交易量不活躍，甚至只有日均三四百萬，企業(yè)在選擇IPO，還是選擇被并購這件事情上會逐漸理性起來（當(dāng)然，現(xiàn)在還是堅定的信仰著IPO）。在中國，國資在投資并購中的雄起更是成為并購大潮的主要推動力之一，國資從“管企業(yè)”到“管資本”的大趨勢已經(jīng)非常明顯了，珠海國資、深圳國資、合肥國資。。。都成為投資并購的主力軍，而且規(guī)模巨大。二級市場對于套利型的并購越來越不認可了，有些并購一公告股價就跌。由于券商投行習(xí)慣于賺牌照通道的錢，做項目也以能否計入到通道業(yè)務(wù)排名為標準，與此同時，并購撮合這件事本身難度很高，成交的不確定性也很大，對撮合方既要有很高的談判技巧，又要有很多的產(chǎn)業(yè)專識的沉淀，還需要有交易結(jié)構(gòu)設(shè)計的能力，但是對比IPO的收費，并購交易的收費對投行來說并不經(jīng)濟，這就更加促使中介機構(gòu)在做并購過程中純粹的通道業(yè)務(wù)思維，并購雙方交易基本談好之后，券商來做交易的材料并購?fù)瓿上虮O(jiān)管機構(gòu)的申報，多年下來，這進一步弱化了投行并購部做并購的能力和意愿。
但是，辯證法告訴我們，事物發(fā)展的過程中總是在產(chǎn)生否定自己的力量，雖然并購市場目前處在非常低迷的時候，雖然并購在大部分的中介機構(gòu)的業(yè)務(wù)里都屬于邊緣業(yè)務(wù)，但是，根據(jù)前面我們分析的中國目前并購市場的趨勢和特點，中國并購市場真正意義上的、大規(guī)模的、持久的、高質(zhì)量的并購大潮正緩緩向我們走來，為此，中介機構(gòu)，尤其是券商投行并購部應(yīng)該而且必須提早做好準備，迎接這大江大河的并購大時代！
一、轉(zhuǎn)變思路，提早布局
首先轉(zhuǎn)變思路，我們的思路決定了我們的出路，作為中介機構(gòu)首先要轉(zhuǎn)變思路，第一個要轉(zhuǎn)變的思路是純粹通道業(yè)務(wù)思路，我們可以運用牌照的優(yōu)勢做事，但是我們不能只做純粹依靠牌照的并購業(yè)務(wù)。第二個要轉(zhuǎn)變的思路是投行并購部只做并購無法養(yǎng)活自己的思路，這個思路會進一步使得并購部的資源無法集中，更談不上集中優(yōu)勢兵力重點突破。第三個要轉(zhuǎn)變的思路是，我們要轉(zhuǎn)財務(wù)思維為產(chǎn)業(yè)思維，變純粹執(zhí)行交易為通過專業(yè)投資并購服務(wù)為企業(yè)創(chuàng)造內(nèi)在價值，只有這樣才能從“做項目”轉(zhuǎn)變?yōu)椤白隹蛻簟?，增強客戶的粘性，真正陪伴客戶成長。
其次要提早布局，“凡事預(yù)則立不預(yù)則廢”，而且，要在大家都不注意、不看好、不愿意投入的時候進行準備和布局，這樣才能形成先發(fā)的競爭優(yōu)勢。投行并購部的布局要跳出投行看并購，要從中介機構(gòu)的全局來看并購業(yè)務(wù)對一個券商的影響和幫助，只有在這個維度上，公司才有動力對并購業(yè)務(wù)進行戰(zhàn)略性的投資，并且，以一個相對較長的視角去看待并購業(yè)務(wù)的發(fā)展，給予并購業(yè)務(wù)資源上的支持和時間上的包容。這里的布局包括資源上的投入、產(chǎn)業(yè)研究的投入、組織架構(gòu)及機制的設(shè)立等等（這里就不一一展開）。
二、順應(yīng)大勢，善于借勢
順應(yīng)中國進入到高質(zhì)量發(fā)展的大趨勢。中國已經(jīng)堅定地朝著高質(zhì)量發(fā)展的階段轉(zhuǎn)型，而且此處的高質(zhì)量體現(xiàn)在方方面面，從經(jīng)濟發(fā)展的高質(zhì)量，到資本運作的高質(zhì)量，要求企業(yè)從之前的“粗放式”的投資并購向“高質(zhì)量”的投資并購轉(zhuǎn)變，而最明顯的特點就是，從套利型的財務(wù)投資并購轉(zhuǎn)向增強內(nèi)在價值的投資并購。這要求中介機構(gòu)從單純的利用牌照做項目執(zhí)行轉(zhuǎn)變?yōu)槟軌蚺c資本方共同進行投資并購戰(zhàn)略的籌劃，共同判斷交易及標的的商業(yè)價值，要求中介機構(gòu)真正地、深度地扎根于產(chǎn)業(yè)，從表面的分析研究進入到能夠成為行業(yè)資深專家的研究深度，尤其對于投行的并購部的從業(yè)人員來說更應(yīng)如此，此時，投行的項目執(zhí)行能力不僅從客戶的視角來看是從屬地位，而且，也要在投行內(nèi)部來說轉(zhuǎn)變?yōu)閺膶俚匚?，每個投行并購部都應(yīng)該培養(yǎng)出幾個能夠與細分行業(yè)的產(chǎn)業(yè)大佬對等溝通的領(lǐng)軍人物，同時，也作為投行的“名片”，以此來開拓并購市場的業(yè)務(wù)。
順應(yīng)國資從“管企業(yè)”到“管資本”的大趨勢。這個趨勢在發(fā)達的資本主義國家是沒有的，這是由中國的國情所決定的，中國是一個以公有制經(jīng)濟為主體，多種所有制經(jīng)濟共同發(fā)展的經(jīng)濟制度。國資占主導(dǎo)是中國區(qū)別于西方國家非常主要的一個特點。不論從資本的體量資源的優(yōu)勢來看，國資都是資本市場絕對的主力軍。尤其是國資從“管企業(yè)”向“管資本”的轉(zhuǎn)型中，國資在資本市場上更是長袖善舞，其專業(yè)化程度比起很多的市場化的民營企業(yè)都要高。作為中介機構(gòu)的并購業(yè)務(wù)的發(fā)展必然需要順應(yīng)這個大趨勢。一方面中介機構(gòu)利用自身的優(yōu)勢與特定的國資平臺進行合作，這方面的合作取決于中介機構(gòu)的天然稟賦，常常拼的不是專業(yè)能力，而是資源優(yōu)勢。一方面中介機構(gòu)參與國資投資并購的業(yè)務(wù)時，可以從被并購方入手，這需要中介機構(gòu)轉(zhuǎn)變觀念（不能唯通道業(yè)務(wù)馬首是瞻），需要有產(chǎn)業(yè)資源和行業(yè)專識，同時，需要轉(zhuǎn)變自身知識結(jié)構(gòu)和能力結(jié)構(gòu)，不論是賣方還是買方財務(wù)顧問，抓住投資并購的本質(zhì)。一方面國資的運作也在向政企分離、政資分離的趨勢在轉(zhuǎn)變，市場運作程度會越來越高，此時中小中介機構(gòu)如果在特定產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域進行提早布局，擁有產(chǎn)業(yè)的優(yōu)勢，也同樣可以用專業(yè)去獲得屬于自己的一杯羹，尤其是在并購領(lǐng)域。
順應(yīng)從“財務(wù)并購”到“產(chǎn)業(yè)并購”的大趨勢（在順應(yīng)高質(zhì)量發(fā)展的趨勢部分有提到，這里著重說明），上市公司在并購方面的需求越來越從執(zhí)行交易的財務(wù)并購的需求，逐漸轉(zhuǎn)變成真正提升內(nèi)在價值的產(chǎn)業(yè)并購的需求。我們常常聽到上市公司說希望并購什么細分領(lǐng)域的什么并購標的，這背后隱藏著上市公司產(chǎn)業(yè)并購的邏輯，基本上是上市公司說啥中介結(jié)構(gòu)就找啥，更有甚者是，不少中介機構(gòu)還是抱持著：“我們怎么可能比上市公司還了解自己的需求的呢？”這就是一個悖論，我們雖然是外部中介機構(gòu)，但是，如果我們要滿足上市公司的對產(chǎn)業(yè)并購的需求的話，我們就需要做到比上市公司還了解上市公司，所謂“當(dāng)局者迷，旁觀者清”，這在很多企業(yè)身上也是普遍現(xiàn)象，千萬不要認為上市公司是金主爸爸就唯唯諾諾，亦步亦趨，坦率講，這樣反而做不好并購業(yè)務(wù)，反而得不到上市公司的尊重。要協(xié)助上市公司做好產(chǎn)業(yè)并購，投行并購部必須具備深度產(chǎn)業(yè)研究的能力，同時還應(yīng)該具備特定產(chǎn)業(yè)的資源與沉淀，能夠與上市公司的實控人在產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)域進行對等談話，在某些特定產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的洞見的深度和廣度甚至應(yīng)該超越上市公司的實控人與核心團隊，并且熟悉和掌握上市公司所在產(chǎn)業(yè)鏈的資源，這樣才能與上市公司一起做并購戰(zhàn)略上的籌劃，而不會淪為幫助上市公司盲目找標的中介機構(gòu)，也不會僅僅是項目執(zhí)行的工具而已。這樣能夠形成投行并購部相對穩(wěn)定的業(yè)務(wù)收入來源。
三、并購五步工作法
并購五步工作法的主要內(nèi)容是：風(fēng)控掌舵、研究驅(qū)動、撮合助力、交易推進、整合增值，這是中介機構(gòu)從通道型和財務(wù)型并購轉(zhuǎn)向幫助上市公司做創(chuàng)造內(nèi)在價值的產(chǎn)業(yè)并購的必然選擇。
風(fēng)控掌舵：投行目前做并購更多考慮的是合規(guī)風(fēng)險，最低限度也是最高限度是不要因為項目出現(xiàn)各種財務(wù)、法律等問題而被監(jiān)管問責(zé)，至于后續(xù)并購交易能否創(chuàng)造價值并不需要中介機構(gòu)考慮太多，交易雙方似乎把中介機構(gòu)的定位也是做材料、走通道、來申報的角色，這樣即便做過并購交易之后，和買賣雙方的合作缺乏粘性?，F(xiàn)在中介機構(gòu)要以合規(guī)風(fēng)險為底線，進一步評估交易的風(fēng)險、商業(yè)價值創(chuàng)造的風(fēng)險，如果中介機構(gòu)什么時候能夠因為一個交易無法創(chuàng)造商業(yè)價值而給出否定的建議，這就是中介機構(gòu)真正成熟的時候，一方面說明中介機構(gòu)不缺項目，一方面中介機構(gòu)更看重與客戶長久的合作關(guān)系，而采用能夠為包括中介機構(gòu)在內(nèi)的各方創(chuàng)造更長遠的價值的方式展開合作。
研究驅(qū)動：如果說要規(guī)避合規(guī)的風(fēng)險，具備豐富的財務(wù)和法律實務(wù)經(jīng)驗基本上可以做到，并購的本質(zhì)是控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的投資，要規(guī)避商業(yè)上的風(fēng)險就需要真正意義上的產(chǎn)業(yè)研究，投行并購部的研究水準要以買方研究的水準作為衡量標準，研究結(jié)果要能判斷一個標的是否值得投資或者并購。除此之外，整個并購交易都應(yīng)該是以研究貫穿始終，除了產(chǎn)業(yè)研究之外，其實不論是對撮合談判、交易方案、并購整合。。。等等方面，都是需要做深度研究的。
撮合助力：常常聽到投行并購領(lǐng)域的大佬們說，從業(yè)十幾年真正撮合成功的也就一兩個項目，大部分的項目的都是雙方談好，投行并購部介入開始做材料。放在之前這樣的投行并購部的商業(yè)模式或許可行，但是，現(xiàn)在撮合能力將作為投行并購部一項極為重要的綜合能力作為要求了。撮合的能力體現(xiàn)了對并購雙方需求的深刻理解，體現(xiàn)了對并購交易商業(yè)價值的精準判斷，體現(xiàn)了平衡雙方利益和訴求的手腕和素養(yǎng)，體現(xiàn)了最終解決分歧時創(chuàng)新方案的設(shè)計能力，還體現(xiàn)了在交易過程中對產(chǎn)業(yè)、金融等資源的調(diào)動能力。。。所以，在國外成熟的大投行里具備這樣撮合能力的人多半是具備金融和產(chǎn)業(yè)背景，所謂的雌雄一體的資深人士。這是投行并購朋友們需要著力培養(yǎng)的主要能力。
交易推進：常規(guī)的交易方案的設(shè)計能力每個投行并購部都差不多，但是，能力的差異在于處于復(fù)雜商業(yè)環(huán)境和監(jiān)管環(huán)境下能夠創(chuàng)新性地設(shè)計出交易方案，平衡交易雙方的利益，又順應(yīng)監(jiān)管的要求。這需要大量的項目的經(jīng)驗和團隊持續(xù)的總結(jié)與沉淀。交易方案的設(shè)計能力是投行并購部極為重要的能力和基本功，尤其需要對當(dāng)下的監(jiān)管的意圖，深刻領(lǐng)會其真實含義，才能在設(shè)計交易方案的時候抓住監(jiān)管的實質(zhì)，同時滿足并購雙方的需求。
整合增值：整合是并購交易極為重要的一個環(huán)節(jié)。完美無缺的并購交易在現(xiàn)實中幾乎是不存在的，在交易中投行并購部要能夠在整合環(huán)節(jié)給出恰當(dāng)?shù)慕ㄗh，并且，能夠陪伴并購方逐漸從自身的企業(yè)管理經(jīng)營中形成自己的可以輸出的管理體系、流程、文化、價值觀。全球最成熟的并購整合的體系要數(shù)美國的丹納赫公司的DBS系統(tǒng)，對于每一個并購交易，丹納赫都會輸出DBS系統(tǒng)對被并購公司進行整合。這在國內(nèi)還比較少見，優(yōu)秀如立訊精密的并購整合做得就非常成功。在過去中介機構(gòu)在這一塊是幾乎從來不碰的，隨著產(chǎn)業(yè)并購的越來越多，并購雙方對中介機構(gòu)提供并購整合的服務(wù)的訴求也會越來越多，而且，這對并購的效果有很大的影響，所以，中介機構(gòu)需要重視起來，并且有所投入。
3）、并購基金
并購基金作為并購交易的貿(mào)易商，其活躍度是一個地區(qū)并購是否活躍的風(fēng)向標。從目前的來看，并購基金的活躍度還非常低，本質(zhì)原因是對于并購基金來說缺乏套利的空間。一方面缺少大量的、優(yōu)質(zhì)的、便宜的標的可供出售。一方面所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)沒有大面積分離，缺少大量具有較高職業(yè)精神的職業(yè)經(jīng)理人團隊。這兩方面都是由于生產(chǎn)力發(fā)展水平?jīng)Q定的。雖然，從全局來看并購基金不活躍，但是，在一些細分的行業(yè)里面卻存在行業(yè)整合與套利的機會（對并購基金來說，不管是財務(wù)投資多一些，還是產(chǎn)業(yè)投資多一些，我都更愿意稱這些并購基金為套利基金，這是本質(zhì)，因為他們是發(fā)現(xiàn)價值、交易價值，而非創(chuàng)造價值的。）那么如何來運作呢？ 首先，其一是圍繞某個細分產(chǎn)業(yè)的深度打法，做到與產(chǎn)業(yè)進行深度融合，這對并購基金要求比較多，既需要自己的募集能力，還需要行業(yè)與項目的判斷能力，還需要產(chǎn)業(yè)資源的配置與整合能力，最后最好加上一點賦能的能力，所以，國內(nèi)幾乎沒有同時具備這四個方面能力的管理人，但是，最有可能跑出來的并購基金可以是那種一直專注于某一個細分行業(yè)的PE/VC機構(gòu)，因為在某個細分行業(yè)長時間的沉淀，使得這樣的基金具備以上說的四個方面能力的雛形，但是，這樣的PE/VC做并購基金一樣需要非常慎重，因為并購是控制權(quán)轉(zhuǎn)讓的投資，先前的PE/VC主要具備投資的能力，也就是發(fā)現(xiàn)價值的能力，現(xiàn)在，多出了控制權(quán)轉(zhuǎn)讓這個關(guān)鍵新特點，對PE/VC的GP們的能力提出了非常高的新的的要求，最好是PE/VC的GP們能夠與并購領(lǐng)域資深的人士、產(chǎn)業(yè)方一起來做，當(dāng)然，這有要考驗這個GP的格局和見識了，從以前相對單一的（當(dāng)然不簡單）投資活動轉(zhuǎn)變成與各方合作，甚至博弈，要讓一個并購交易最終全身而退，難度可想而知。
其二、優(yōu)先選擇純貿(mào)易型的并購交易的盈利模式，也就是，并購基金只做發(fā)現(xiàn)價值的工作，利用自身的優(yōu)勢，在標的公司價值被低估的情況下收購其控制權(quán)，在標的公司價值增值之后出手套利。當(dāng)然，這已經(jīng)比一般的PE/VC的投資的難度高幾個段位了，中間控制權(quán)的轉(zhuǎn)讓之后會生出很多不確定因素。其次選擇對并購標的進行賦能，這樣的賦能是基于自身靠譜的能力的基礎(chǔ)之上的，而不是拿到控制權(quán)之后的瞎指揮、亂賦能。這要求并購基金里面擁有多年產(chǎn)業(yè)運營和管理經(jīng)驗的人，能夠站在更高的維度對被并購標的進行降維賦能。再次難度更大的是圍繞被并購標的進行產(chǎn)業(yè)和金融的賦能，不光輸出管理，還圍繞被并購標的進行產(chǎn)業(yè)并購，形成產(chǎn)業(yè)小集群，以此來增值被并購標的的價值，國內(nèi)幾乎沒有具備這樣能力的并購基金，但是，這是一個方向。
總的來說, 中國并購市場過去的并購不論是的規(guī)模體量，還是并購的效果都處于真正意義上的并購浪潮的初期，可以預(yù)見在未來兩三年的時間里，并購交易的活躍度都會遠落后于IPO，但是，在生產(chǎn)力發(fā)展推動中國經(jīng)濟進入到高質(zhì)量發(fā)展階段的大勢下、在全面推行注冊制的大背景下、在國資從“管企業(yè)”到“管資本”的轉(zhuǎn)型趨勢下、在資本從“自由競爭”進入到“壟斷競爭”的過程中。。。這些都不可逆地推動著真正的意義上的、成氣候的、高質(zhì)量的產(chǎn)業(yè)并購浪潮的誕生。表現(xiàn)形式為出現(xiàn)真正通過并購發(fā)展起來的具有世界競爭力的巨無霸，并購基金作為并購市場的貿(mào)易商將極為活躍，必然產(chǎn)生多個中國的KKR，黑石等機構(gòu)，中國的國資平臺將以更高水準，更大規(guī)模地參與到并購市場中去，幅員遼闊的中國也將出現(xiàn)多個“淡馬錫”，中介機構(gòu)將超越牌照而具備操盤大型產(chǎn)業(yè)并購交易的能力，并且形成以并購交易著稱的大投行，
對于其中的參與者，在黎明前的黑暗中需要忍受，需要煎熬，需要耐心、更需要大量的投入和提前布局和戰(zhàn)略卡位，并等待那黎明前的第一縷陽光。
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