作者：小債看市

來源：小債看市（ID：little-bond）

隨著國內(nèi)疫情的影響逐漸消退，家居零售行業(yè)的經(jīng)營正在快速復(fù)蘇。

作為中國最大的家居零售企業(yè)，紅星美凱龍（601828.SH，01528.HK）的經(jīng)營數(shù)據(jù)已經(jīng)呈現(xiàn)出明顯地好轉(zhuǎn)跡象，這也讓整個家居行業(yè)信心倍增。

據(jù)年報顯示，自2020年第二季度開始，紅星美凱龍的營收逐漸好轉(zhuǎn)，環(huán)比改善明顯，第四季度營收達(dá)到47.09億元，創(chuàng)下歷史最好季度水平。

海通證券研報也指出，紅星美凱龍2020年第四季度營業(yè)收入繼續(xù)改善，看好其盈利性觸底反彈。

與此同時，紅星美凱龍經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額快速增長，從第一季度的-10.60億元，增長到2020年底的41.6億元，恢復(fù)到2019年的水平，經(jīng)營所得及經(jīng)營性現(xiàn)金流對債務(wù)的本息覆蓋能力很強(qiáng)。

經(jīng)營性現(xiàn)金流情況

在信用評級方面，紅星美凱龍主體和相關(guān)債項(xiàng)信用等級均為AAA，評級展望為“穩(wěn)定”。

據(jù)公開資料，紅星美凱龍成立于1986年，是國內(nèi)經(jīng)營面積最大、商場數(shù)量最多以及地域覆蓋面最廣闊的全國性家居裝飾及家具商場運(yùn)營商，連續(xù)5年躋身“中國民營企業(yè)500強(qiáng)”前50位。

2015年6月，紅星美凱龍?jiān)诟劢凰靼鍜炫粕鲜校?018年又在上交所上市，號稱“中國家居零售A+H第一股”。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)上來看，紅星美凱龍的控股股東為紅星控股，持股比例為55.16%，穿透后公司實(shí)控人為自然人車建興。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

據(jù)2020年財報顯示，紅星美凱龍全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入142.36億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤11.62億元，凈利下滑主要受對商戶幫扶舉措以及資產(chǎn)減值損失等多因素影響。

海通證券在研報中表示，紅星美凱龍減免舉措雖然影響了美凱龍的短期業(yè)績，但也將為疫情后紅星美凱龍的復(fù)蘇提供了有力支持。

一直以來，紅星美凱龍的整體毛利率水平均維持在較高水平。隨著委管商場開業(yè)數(shù)量增加，及建造施工及設(shè)計(jì)與其他收入的大幅增長，一定程度對毛利率造成稀釋影響，其綜合毛利率雖波動下滑，但整體仍維持在較好水平。

2020年，紅星美凱龍實(shí)現(xiàn)綜合毛利87.56億元，綜合毛利率61.51%，處于行業(yè)較高水平。

毛利率水平

另外，得益于紅星美凱龍進(jìn)一步加強(qiáng)對各項(xiàng)成本的有效管控，2020年其營業(yè)成本54.80億元，同比減少4.5%。

在經(jīng)營情況持續(xù)改善的同時，紅星美凱龍費(fèi)用管控能力也在不斷提升，特別是銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用下降明顯。

2020年，紅星美凱龍銷售費(fèi)用16.94億元，同比下降26.07%，銷售費(fèi)用率同比下降2.01個百分點(diǎn)；管理費(fèi)用16.81億元，同比下降4.05%。

期間費(fèi)用情況

截至2020年末，紅星美凱龍總資產(chǎn)為1315.48億元，總負(fù)債804.5億元，凈資產(chǎn)510.98億元，資產(chǎn)負(fù)債率61%。

值得注意的是，紅星美凱龍的資產(chǎn)負(fù)債率已經(jīng)從二季度高點(diǎn)連續(xù)下降了兩個季度。

從債務(wù)結(jié)構(gòu)看，紅星美凱龍主要以非流動負(fù)債為主，占總債務(wù)的61%，流動負(fù)債小于40%，債務(wù)結(jié)構(gòu)較合理。

盡管如此，紅星美凱龍還在持續(xù)優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu)，拓寬融資渠道，提高償債能力。

今年3月22日，紅星美凱龍非公開發(fā)行股票申請獲得證監(jiān)會發(fā)審委審核通過，其定增金額不超過37.02億元，主要投向天貓“家裝同城站”項(xiàng)目、3D設(shè)計(jì)云平臺建設(shè)項(xiàng)目、新一代家裝平臺系統(tǒng)建設(shè)項(xiàng)目及家居商場建設(shè)項(xiàng)目，以及償還有息債務(wù)。

除了股權(quán)融資外，紅星美凱龍也在積極拓展債權(quán)融資渠道，除了上交所受理的30億元私募債外，紅星美凱龍此前還獲得了證監(jiān)會批復(fù)60億元公司債券額度。

截至目前，上述60億元債券額度仍然有55億元公司債券額度尚未使用。

在間接融資方面，紅星美凱龍一直和四大行等金融機(jī)構(gòu)保持良好合作關(guān)系，已與工商銀行、建設(shè)銀行、交通銀行等國有大型銀行，以及招商銀行、民生銀行、光大銀行等全國性股份制銀行達(dá)成了全面戰(zhàn)略合作。

截至2020年12月底，紅星美凱龍已經(jīng)獲得24家銀行共計(jì)387.81億元的綜合授信額度。

銀行授信情況

截至2020年末，紅星美凱龍賬上貨幣資金有65.11億元，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額41.6億元，加上銀行授信余額可以覆蓋短債。

在資產(chǎn)質(zhì)量方面，紅星美凱龍有超900億元的投資性地產(chǎn)，主要位于一線城市，是優(yōu)質(zhì)的抵押物。

截至2020年9月末，紅星美凱龍未支配資產(chǎn)總計(jì)占其總投資物業(yè)的15%左右。已質(zhì)押資產(chǎn)的貸款價值比處于較低水平，為40%-45%。投資房產(chǎn)抵押的銀行貸款成本很低，約為5%，期限長達(dá)10-15年。

總得來看，紅星美凱龍已從疫情的影響中擺脫出來，并且業(yè)績快速復(fù)蘇；經(jīng)營獲現(xiàn)能力較強(qiáng)，毛利率水平維持在高位；外部融資環(huán)境通暢，融資渠道呈現(xiàn)多元化。

2020年，作為受到疫情沖擊最嚴(yán)重的行業(yè)之一，依賴線下、勞動密集、強(qiáng)化體驗(yàn)為特征的家居零售行業(yè)遭遇到了前所未見的困難。

為了應(yīng)對疫情，2020年紅星美凱龍率先宣布免除自營商場商戶一個月租金及管理費(fèi)等一系列助力行業(yè)的讓利舉措，給其帶來不小的挑戰(zhàn)。

為此，紅星美凱龍采取“輕資產(chǎn)、重運(yùn)營”的戰(zhàn)略舉措，在控制資本開支的同時實(shí)現(xiàn)規(guī)模的快速擴(kuò)張。

其中，最為顯著的一點(diǎn)，就是紅星美凱龍逐步降低了自營商場的比例，通過擴(kuò)大委管商場、戰(zhàn)略合作經(jīng)營和特許經(jīng)營方式來拓展業(yè)務(wù)。

截至2020年末，紅星美凱龍?jiān)谌珖?jīng)營了476家家居商場，其中特許經(jīng)營授權(quán)項(xiàng)目數(shù)量增加了50%，委管商場數(shù)量增長了9.2%?？偨?jīng)營面積達(dá)到2414萬平米，同比增長了15%。

分析指出，紅星美凱龍自營商場可以確保實(shí)現(xiàn)其在戰(zhàn)略地點(diǎn)的布局，同時可以為紅星美凱龍帶來較為穩(wěn)健的經(jīng)營性現(xiàn)金流及利潤水平。

而家居商場運(yùn)營相關(guān)服務(wù)的高附加值和稀缺性，又使得委管商場業(yè)務(wù)天然具備資本開支有限、利潤率高的特點(diǎn)。發(fā)力委管業(yè)務(wù)，能夠有效改善紅星美凱龍資本結(jié)構(gòu)及運(yùn)營效率，利好長期發(fā)展。

同時，紅星美凱龍發(fā)力天貓同城站建設(shè)，線上線下同城零售崢嶸初現(xiàn)。2020年疫情背景下，紅星美凱龍?zhí)熵埻钦纠镁W(wǎng)絡(luò)平臺對終端賦能，推動商家直播賣貨、發(fā)布內(nèi)容短視頻等。

截至2020年末，天貓同城站累計(jì)上線22城56家商場，數(shù)字化升級176城241家商場；天貓同城站覆蓋品牌商家1.6萬家，上線商品近50萬件；直播觀看人次達(dá)3325萬，實(shí)現(xiàn)全年站內(nèi)流量5475萬；另外有60家天貓品牌被吸引在線下賣場落店。

對此，海通證券指出，2020年疫情背景下天貓同城站利用網(wǎng)絡(luò)平臺對終端賦能，推動商家直播賣貨、發(fā)布內(nèi)容短視頻等。未來線上線下同城零售將會是紅星美凱龍成長的核心看點(diǎn)。

據(jù)2020年度報告中透露，2021年紅星美凱龍將圍繞“輕資產(chǎn)，重運(yùn)營”穩(wěn)步推進(jìn)主營及擴(kuò)展性業(yè)務(wù)，通過輕資產(chǎn)模式繼續(xù)在下沉市場進(jìn)行網(wǎng)絡(luò)擴(kuò)張，夯實(shí)行業(yè)龍頭地位。

此外，紅星美凱龍還將著力推進(jìn)擴(kuò)展性業(yè)務(wù)加速發(fā)展，聚焦線上線下同城零售，深耕家裝業(yè)務(wù)，以線上線下同城零售的變革提振主業(yè)競爭力，以家裝業(yè)務(wù)打造公司的第二增長曲線。

隨著全球疫苗接種的快速持續(xù)推進(jìn)，外部經(jīng)營環(huán)境將越來越好。紅星美凱龍重點(diǎn)推進(jìn)的“輕資產(chǎn)、重運(yùn)營、降杠桿”戰(zhàn)略也在逐漸顯效，整體經(jīng)營狀況持續(xù)改善，有望回到發(fā)展的快車道。

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原標(biāo)題： 1300億“家居零售龍頭”疫情后快速復(fù)蘇，降低財務(wù)杠桿、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)