作者：觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體

來(lái)源：觀點(diǎn)（ID：guandianweixin）

觀點(diǎn)地產(chǎn)網(wǎng) 資本可以錦上添花，無(wú)法雪中送炭，踏進(jìn)現(xiàn)金流緊張的漩渦，不順之事只會(huì)一件件接踵而至。于藍(lán)光發(fā)展而言，也是如此。

盡管標(biāo)普在對(duì)藍(lán)光發(fā)展的債務(wù)評(píng)級(jí)上未進(jìn)行調(diào)整，依然是“B+”長(zhǎng)期發(fā)行人信用評(píng)級(jí)，以及未償高級(jí)無(wú)抵押票據(jù)的“B”長(zhǎng)期發(fā)行評(píng)級(jí)。

但是，穆迪卻將由和駿順澤投資有限公司發(fā)行的、藍(lán)光發(fā)展提供無(wú)條件且不可撤銷(xiāo)擔(dān)保的票據(jù)的有擔(dān)保高級(jí)無(wú)抵押評(píng)級(jí)由“B2”下調(diào)至“B3”。

兩大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)先后下調(diào)評(píng)級(jí)，對(duì)目前藍(lán)光發(fā)展而言無(wú)疑是雪上加霜，產(chǎn)生更嚴(yán)格的貸款條件，市場(chǎng)對(duì)其未來(lái)信心降低等眾多不利因素。

標(biāo)普下調(diào)藍(lán)光發(fā)展評(píng)級(jí)的邏輯很簡(jiǎn)單，戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移所帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，認(rèn)為這可能為藍(lán)光帶來(lái)更嚴(yán)重的利潤(rùn)率下降以及一些融資問(wèn)題。

標(biāo)普指出，藍(lán)光發(fā)展資本結(jié)構(gòu)正在弱化，越來(lái)越多地使用期限較短、成本更高的非銀行融資替代方案來(lái)支持向一線城市的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)移。

“由于一線城市項(xiàng)目的現(xiàn)金收入更嚴(yán)格地由項(xiàng)目公司持有，用于償還建設(shè)貸款，藍(lán)光發(fā)展正被迫在土地和建設(shè)支出方面使用更多替代融資。”標(biāo)普認(rèn)為，越來(lái)越多地使用非銀行融資將削弱其資本結(jié)構(gòu)，降低了藍(lán)光發(fā)展的還本付息能力。

標(biāo)普表示，雖然市場(chǎng)波動(dòng)會(huì)阻礙藍(lán)光發(fā)展再融資，藍(lán)光發(fā)展依然有能力償還即將到期的債務(wù)。但如果不能順利再融資，將需要用內(nèi)部資源償還部分甚至全部到期債務(wù)，將增加藍(lán)光發(fā)展流動(dòng)性狀況壓力。

按照標(biāo)普估計(jì)，藍(lán)光發(fā)展的非銀行融資已從2019年160億元人民幣增加到超過(guò)220億元人民幣，占其2020年新增債務(wù)一半。相比之下，銀行融資(通常是開(kāi)發(fā)貸款)僅適度增加。非銀行融資每年成本為8%-13%，而且是短期的，一年內(nèi)到期的金額超過(guò)120億元人民幣。

事實(shí)上，流動(dòng)性問(wèn)題也是最大的問(wèn)題，穆迪分析師表達(dá)了類(lèi)似的觀點(diǎn)：“在中國(guó)信貸緊縮和資本市場(chǎng)動(dòng)蕩背景下，藍(lán)光發(fā)展未來(lái)12-18個(gè)月將有大量債務(wù)到期，評(píng)級(jí)下調(diào)反映藍(lán)光發(fā)展的流動(dòng)性緩沖減少?！?/p>

未來(lái)12-18個(gè)月，藍(lán)光發(fā)展將有大量債務(wù)到期或可回售，包括超過(guò)140億元人民幣的在岸和離岸債券，以及另外150億元人民幣的非標(biāo)借款。

據(jù)觀點(diǎn)地產(chǎn)新媒體查閱藍(lán)光發(fā)展年報(bào)，2020年末，藍(lán)光發(fā)展在手現(xiàn)金297億元，現(xiàn)金短債比剛剛夠1.06倍。在4月27日，藍(lán)光發(fā)展舉行的投資人電話會(huì)議上，CFO歐俊明表示將通過(guò)經(jīng)營(yíng)性回款、支出節(jié)奏的把握，確保到期債券的兌付。

不過(guò)，償債壓力只是最表面的反應(yīng)，因?yàn)閭鶆?wù)導(dǎo)致無(wú)法發(fā)展的問(wèn)題，將有可能讓藍(lán)光發(fā)展喪失市場(chǎng)地位。

或許可以理解為，流動(dòng)性危機(jī)雖然沒(méi)有像爆發(fā)債務(wù)危機(jī)那般嚴(yán)重，但也只是加了個(gè)緩刑期。

標(biāo)普便表示，藍(lán)光發(fā)展將削減土地支出，并很可能削減建設(shè)支出，以節(jié)省資源用于資本市場(chǎng)的償還；并預(yù)計(jì)藍(lán)光發(fā)展將削減土地支出至230-240億元，而2020年為300億元。

由于資金限制，藍(lán)光發(fā)展將利用更多合資企業(yè)進(jìn)行擴(kuò)張。

數(shù)據(jù)顯示，截至2020年底，藍(lán)光發(fā)展可銷(xiāo)售資源只有2800億元。據(jù)標(biāo)普預(yù)計(jì)，如果不包括諸如停車(chē)場(chǎng)和基層商店等流動(dòng)緩慢、利潤(rùn)率低的庫(kù)存，其充足性可能接近兩年。

為了降負(fù)債，藍(lán)光發(fā)展明確了銷(xiāo)售規(guī)模近三年不會(huì)再增長(zhǎng)。在其2020年全年業(yè)績(jī)投資者會(huì)上，藍(lán)光發(fā)展副董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官遲峰便表示，銷(xiāo)售規(guī)模大概都在1000億元左右。

土地投資方面更是明確以收入定支出：“今年的投資計(jì)劃，第一原則是量入為出，土地款支出占銷(xiāo)售回款三成左右。”遲峰稱(chēng)。

雖然藍(lán)光發(fā)展目前有足夠的可售貨源，但是因?yàn)樾枰咳霝槌?，所以穆迪預(yù)計(jì)2021年藍(lán)光發(fā)展土地逐漸耗竭，2022年全年銷(xiāo)售額可能會(huì)下降8%-10%，至950億元人民幣左右。較弱的銷(xiāo)售額將在未來(lái)1-2年內(nèi)影響公司的收入確認(rèn)。

這將帶來(lái)進(jìn)一步惡化的可能，目前藍(lán)光發(fā)展通過(guò)自身資產(chǎn)周轉(zhuǎn)，如出售藍(lán)光嘉寶服務(wù)，以及尚未落定的項(xiàng)目引資市場(chǎng)傳聞，在解決信用指標(biāo)大幅下降的可能。但未來(lái)依然存在因?yàn)橘Y金大幅用于還債而無(wú)法保證穩(wěn)定經(jīng)營(yíng)，以及因現(xiàn)金流減弱導(dǎo)致流動(dòng)性惡化，所導(dǎo)致的債務(wù)危機(jī)。

標(biāo)普預(yù)計(jì)，房地產(chǎn)交付放緩以及為優(yōu)先償還即將到期的債務(wù)而削減土地和建設(shè)支出(尤其是非銀行信托融資和資本市場(chǎng)債務(wù)證券)，將導(dǎo)致藍(lán)光發(fā)展利潤(rùn)率下降。

無(wú)法再融資將成為一個(gè)死循環(huán)，即短期償債壓力大，卻只能用自有資金償債，進(jìn)而必須要快速銷(xiāo)售項(xiàng)目，為了現(xiàn)金流犧牲利潤(rùn)率，從而導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)進(jìn)一步惡化，再融資難度進(jìn)一步上升，無(wú)法融新錢(qián)。

就這樣，發(fā)展問(wèn)題成為連環(huán)套。因此，不管是標(biāo)普還是穆迪，成功獲得多樣化的在岸和離岸融資等再融資，成為了藍(lán)光發(fā)展恢復(fù)評(píng)級(jí)的重要標(biāo)準(zhǔn)。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

題圖來(lái)自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

本文由“觀點(diǎn)”投稿資產(chǎn)界，并經(jīng)資產(chǎn)界編輯發(fā)布。版權(quán)歸原作者所有，未經(jīng)授權(quán)，請(qǐng)勿轉(zhuǎn)載，謝謝！

原標(biāo)題： 解局|被下調(diào)評(píng)級(jí)的藍(lán)光