作者：藍(lán)胖子

來源：ABS視界（ID：ABS-ABN）

由于國內(nèi)目前并沒有真正意義上的REITs，投資者主要通過借道QDII基金投資的海外REITs。據(jù)小編查詢，國內(nèi)市場投資REITs的公募基金共6只，均為QDII基金（其中3只為被動式指數(shù)基金）。境外REITs和境內(nèi)基礎(chǔ)設(shè)施REITs本質(zhì)相同，通過QDII基金的資產(chǎn)配置策略可以了解REITs基礎(chǔ)資產(chǎn)的研判要點，亦可以作為承做端的重要參考。

REITs精選策略：本基金主要采取定性與定量相結(jié)合的方式進(jìn)行REITs的遴選。定性層面，本基金主要從標(biāo)的業(yè)態(tài)、租約狀況、資產(chǎn)質(zhì)量、管理能力、分紅能力等五個維度對標(biāo)的REITs進(jìn)行研判；定量層面，本基金主要從估值水平以及第三方評級等方面對標(biāo)的REITs進(jìn)行分析。

1、定性研判

（1）標(biāo)的業(yè)態(tài)

本基金通過對業(yè)態(tài)基本面的深入研究，決定基金資產(chǎn)在不同業(yè)態(tài)之間的配置，主要考慮因素有：產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)趨勢、區(qū)域特征。

本基金將根據(jù)REITs所在地政府對于不同業(yè)態(tài)的產(chǎn)業(yè)政策、不同業(yè)態(tài)所處行業(yè)的發(fā)展趨勢、不同業(yè)態(tài)所在區(qū)域的租金收益情況和資產(chǎn)價格特征等對相關(guān)業(yè)態(tài)進(jìn)行分析，精選出標(biāo)的業(yè)態(tài)符合政府產(chǎn)業(yè)政策、行業(yè)發(fā)展趨勢良好、所在區(qū)域租金收益以及資產(chǎn)價格合理的REITs。

（2）租約狀況

由于REITs大部分的收入來自于租金收入，所以租約狀況對于REITs來說至關(guān)重要，本基金主要從四個維度考察標(biāo)的REITs的租約狀況：空置率、租金收入持續(xù)穩(wěn)定增長能力、租約的長短結(jié)構(gòu)以及租戶的質(zhì)量問題。本基金將精選空置率較低、租金收入有持續(xù)穩(wěn)定增長能力、租約較長、租戶質(zhì)量較好的REITs進(jìn)行重點投資。

此外，我們還會考慮標(biāo)的REITs租約的集中度風(fēng)險問題，主要從區(qū)域與租戶兩個維度來評價集中度風(fēng)險。一般來說，若REITs標(biāo)的資產(chǎn)組合的大多數(shù)租金收入或凈運營收入來自于一個或兩個相同的區(qū)域（或租戶），則認(rèn)為其缺乏多樣性，適當(dāng)?shù)赜枰越档团渲谩?/p>

（3）資產(chǎn)質(zhì)量

本基金考察REITs資產(chǎn)質(zhì)量時，主要從現(xiàn)金流情況、資本結(jié)構(gòu)、融資能力等三個方面進(jìn)行。

（4）管理能力

本基金對于REITs管理能力的評價主要從公司治理的合理性和透明度、管理團隊的穩(wěn)定性和激勵機制、歷史業(yè)績表現(xiàn)、兼并收購能力等層面進(jìn)行分析。

（5）分紅能力

本基金對于REITs分紅能力的評價主要從分紅比率以及分紅的持續(xù)增長性來進(jìn)行判斷。

2、定量分析

定量層面，本基金主要從估值水平以及第三方評級等方面對標(biāo)的REITs進(jìn)行分析：

（1）估值指標(biāo)

目前國際上通行的對REITs及不動產(chǎn)的估值指標(biāo)至少包括：

①P/FFO指標(biāo)：類似于一般上市公司的市盈率（P/E）指標(biāo)。FFO為運營現(xiàn)金流（Funds From Operation），其定義為凈利潤（根據(jù)通用會計準(zhǔn)則計算）減去不動產(chǎn)出售損益，再加上折舊與攤銷。由于不動產(chǎn)的折舊和攤銷費用一般較高，而FFO可對折舊及攤銷進(jìn)行調(diào)整，并且降低了出現(xiàn)負(fù)值的可能性，所以FFO是比凈利潤更好的衡量REITs盈利能力的指標(biāo)。

②P/NAV指標(biāo)：類似于一般上市公司的市凈率（P/B）指標(biāo)。NAV為凈資產(chǎn)價格（Net Asset Value），為資產(chǎn)的現(xiàn)金流折現(xiàn)價值減去負(fù)債。對于REITs而言，賬面價值不能很好反映其資產(chǎn)的實際價值，NAV更為適合。

③資本化率指標(biāo)（Caprate）：是指把資本投入到不動產(chǎn)所帶來的回報率，具體為凈運營收入除以不動產(chǎn)的市場價格。

（2）第三方評級指標(biāo)

本基金還會結(jié)合第三方機構(gòu)對于REITs的評級指標(biāo)（如穆迪、晨星等），對標(biāo)的REITs進(jìn)行定量分析。

1、資產(chǎn)配置策略

（1）大類資產(chǎn)配置

在大類資產(chǎn)配置方面，本基金的大類資產(chǎn)主要為REITs、REITETF和REOCs等構(gòu)成的權(quán)益類資產(chǎn)以及貨幣市場工具。本基金將根據(jù)海外市場環(huán)境的變化，各大類資產(chǎn)的風(fēng)險及預(yù)期收益，在保持長期資產(chǎn)配置穩(wěn)定的前提下，積極進(jìn)行短期的靈活配置。

（2）地區(qū)資產(chǎn)配置

在地區(qū)資產(chǎn)配置方面，全球房地產(chǎn)證券市場可分為六大地區(qū)（美洲、歐洲不包括英國、英國、澳大利亞、亞洲不包括日本、日本），本基金將根據(jù)各地區(qū)的經(jīng)濟發(fā)展，證券市場情況，房地產(chǎn)市場趨勢，房地產(chǎn)證券的估值、價格、風(fēng)險及預(yù)期收益，貨幣匯率等因素決定基金資產(chǎn)在不同地區(qū)的配置比例。

（3）業(yè)態(tài)資產(chǎn)配置

在業(yè)態(tài)資產(chǎn)配置方面，本基金將根據(jù)不同國家或地區(qū)的房地產(chǎn)證券市場特征對其房地產(chǎn)證券按業(yè)態(tài)（如綜合、醫(yī)療保健、酒店、工業(yè)設(shè)施、寫字樓、倉儲、零售、出租型公寓、特殊用途等）或其他指標(biāo)進(jìn)行有效分類，綜合考慮各業(yè)態(tài)的周期性、預(yù)期收益和波動性、貝塔系數(shù)等因素決定基金資產(chǎn)在每個國家或地區(qū)內(nèi)不同業(yè)態(tài)的配置比例。

2、證券投資策略

本基金證券投資以REITs為主，REOCs為輔，ETF投資為適時補充。其中，REITs投資旨在產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流收益和長期資本增值；REOCs投資為把握階段性機會和降低組合整體波動性；ETF投資為進(jìn)行有效市場覆蓋和流動性管理。

本基金主要采取定性與定量相結(jié)合的評估方式進(jìn)行證券選擇。

（1）定性評估

①資產(chǎn)質(zhì)量：主要從物業(yè)的地點、建筑品質(zhì)、用戶結(jié)構(gòu)等方面進(jìn)行判斷。

②資產(chǎn)負(fù)債情況：主要從資產(chǎn)負(fù)債狀況和結(jié)構(gòu)、融資能力等方面進(jìn)行分析。

③盈利能力：主要從盈利模式和結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流的穩(wěn)定性和增長性等方面進(jìn)行分析。

④管理能力：根據(jù)不同類型的房地產(chǎn)證券，從管理團隊在房地產(chǎn)領(lǐng)域的專業(yè)能力、穩(wěn)定性和激勵約束機制、歷史業(yè)績表現(xiàn)、公司治理的合理性和透明度等方面進(jìn)行評估。

（2）定量分析

①凈資產(chǎn)估值和目標(biāo)價格：預(yù)測證券的未來盈利情況和現(xiàn)金流，應(yīng)用合理的折現(xiàn)率、資本化率估算資產(chǎn)價值，綜合考慮負(fù)責(zé)等因素，得出證券的凈資產(chǎn)價值和目標(biāo)價格。

②分紅預(yù)測：根據(jù)盈利預(yù)測和該證券的歷史分紅情況，預(yù)測未來分紅。

③估值指標(biāo)：從價格/凈資產(chǎn)價值（P/NAV）、價格/運營現(xiàn)金流（P/FFO）、資本化率、分紅率等指標(biāo)，分析該證券的可投資價值。

REITs投資策略：REITs依靠投資管理房地產(chǎn)和房地產(chǎn)相關(guān)證券產(chǎn)生現(xiàn)金流，并將大部分現(xiàn)金收益以股息的形式回饋給投資者。REITs投資的資產(chǎn)質(zhì)量、現(xiàn)金流的穩(wěn)定性以及管理層能力等指標(biāo)是分析REITs投資價值的主要參考因素。

本基金將在美國上市交易的REITs中挑選出優(yōu)秀的品種，通過逐一分析每個REITs基本面情況，包括資產(chǎn)分布、營運現(xiàn)金流狀況、債務(wù)償還能力、資產(chǎn)回報率、成長潛力、公司治理、管理層激勵等指標(biāo)對REITs未來總收益作出預(yù)測，并對投資風(fēng)險進(jìn)行情景分析，根據(jù)風(fēng)險調(diào)整收益預(yù)期選擇證券構(gòu)建組合。除此之外，基金管理人將對可投資REITs的風(fēng)險收益進(jìn)行持續(xù)監(jiān)測，根據(jù)市場變化和組合需要定期或不定期進(jìn)行調(diào)整。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。

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原標(biāo)題： 從公募REITs基金（QDII）配置策略看基礎(chǔ)資產(chǎn)研判要點