作者：觀點地產新媒體

來源：觀點（ID：guandianweixin）

觀點地產網 “讓我們蹬水過河，到樹蔭下休息”，這句話出自海明威筆下，一部寫自人生低谷的長篇小說中。

這部名為《渡河入林》的小說，評價毀譽參半：愛的人自然有無數愛的理由，而不愛的，則稱之為海明威最糟糕的一部長篇小說。

如此遭遇，于華夏幸福而言似乎同樣應景。

2018年前后，華夏幸福歷經險資平安加盟、引入明星經理人吳向東等大動作，日漸成為行業(yè)聚焦的一家標桿企業(yè)。

到了2020年，更多消息紛至沓來。有人看到了華夏幸福重啟拿地、新業(yè)務遍地開花，有人則看到了行業(yè)下行與地產調控持續(xù)升溫之下，這家企業(yè)面臨的局面愈發(fā)艱難，褒貶不一的評價比比皆是。

然而，沒人能想到《渡河入林》帶來爭議后，海明威又完成了一部傳世經典——《老人與?！贰?/p>

世事難料，多年以后回過頭看華夏幸福，當人們回溯這段過往，華夏幸福蹬水過河，是到樹蔭下休息？還是在樹林里消失？

一卷終了，后世凡塵，誰又知曉？

從2002年入主固安至今，華夏幸福透過產業(yè)新城攻城掠地已有18載。

在吳向東看來，產業(yè)新城模式是華夏幸福的傳統(tǒng)業(yè)務，是華夏幸福起家和看家的東西，沒有理由不把產業(yè)新城的業(yè)務做得更好。

而王文學更是表示：“選擇產業(yè)新城，今生無悔！”

2020年，華夏幸福產業(yè)新城業(yè)務迎來了最高光時刻。根據半年報數據，2020年上半年，受疫情影響，華夏幸福實現主營業(yè)務收入371.43億元，同比微降3.51%，實現歸屬于上市公司股東凈利潤60.62億元，較上年同期下降28.52%。

期內，該公司實現園區(qū)結算收入198.44億元，同比增長45.68%，房地產開發(fā)收入為159.59億元。這意味著，華夏幸福的產業(yè)新城業(yè)務營業(yè)收入首次超越地產業(yè)務。

華夏幸福產城收入的增加，一方面是因為前些年投入的項目進入了成熟期，另一方面，產業(yè)新城業(yè)務順應了國家發(fā)展的方向和區(qū)域發(fā)展的規(guī)律。

無論基于何種因素，都不得不承認，這是華夏幸福一個具有里程碑意義的事件。

數據來源：企業(yè)財報、觀點指數整理

對比過往數據，房地產開發(fā)一直都是華夏幸福收入貢獻的主力軍，基本上是園區(qū)結算收入的1.5倍到2倍。甚至在環(huán)京市場整體低迷，孔雀城業(yè)績出現下滑的情況下，房地產結算收入仍占到了總營收的六成。

因此，當華夏幸福產城收入首度超過地產收入時，也不免在資本市場掀起一陣風浪。但與此同時，市場同樣關注到華夏幸福產城業(yè)務新增為零、地產業(yè)務逐年遞減等情況。

據觀點地產新媒體查閱，自2018年起，華夏幸福產業(yè)新城業(yè)務踩了急剎車，近兩年鮮少新增項目。同年，該公司新簽署產業(yè)新城和產業(yè)小鎮(zhèn)PPP項目協(xié)議為18個，較上一年減少3個。而2019年，華夏幸福新簽PPP項目僅有7個，2020年上半年則為零。

2020年11月23日，華夏幸福管理層在上證互動平臺回答投資者提問時表示，2020年以來，公司無新增PPP協(xié)議。

隨后的12月18日，麥當勞宣布聯(lián)合四大供應商泰森、賓堡、新夏暉、紫丹與華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司簽約，計劃投資15億元，在孝感建設麥當勞湖北供應鏈智慧產業(yè)園，這成為華夏幸福年內新增的首個PPP項目。

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對華夏幸福而言，產業(yè)新城業(yè)務前期投入大、回報周期長，對企業(yè)資金占用情況是非常大的。

2020年年末，市場還流傳過一份方案，即華夏幸福產業(yè)新城下屬的60多個區(qū)域，關停金安、文安、邯鄲、涇陽等30個沒有業(yè)績的區(qū)域，只聚焦固安、南京、中山等18個優(yōu)質項目。甚至有消息稱，華夏幸?；驅⑥D讓部分三四線產業(yè)新城項目全部或部分權益。

對房企而言，各項業(yè)務此消彼長亦屬正常調整。

2020年，華夏幸福新業(yè)務接連落地北京、武漢、廣州和深圳等地，房地產開發(fā)業(yè)務則呈現下滑趨勢。

數據顯示，2020年1-9月，華夏幸福地產業(yè)務簽約銷售總額為600.85億元，同比降幅逾四成；根據觀點指數發(fā)布的《2020中國房地產銷售TOP100》，華夏幸福過去一年銷售總額為963億元，排在第48位，較3年前巔峰時期相去甚遠。

有分析認為，華夏幸福地產銷售下跌的原因，一方面源于業(yè)務重心偏移，另一方面，則是前兩年拿地減少所致。

據觀點地產新媒體獲悉，華夏幸福2017年、2018年減少了土地端的投資，該公司副總裁兼CFO吳中兵曾提到，2018年公司為了防控風險，控制了投資規(guī)模，經營性支出大幅降低，一定程度上存在著投資不足的情況，比如說2018年投資性支出同比下降了20%，其中拍地支出下降25%，土地整理支出下降40%。

對比來看，2016年、2017年，華夏幸福拿地金額分別為140億元、299.5億元，拿地面積為453.09萬平方米、560.36萬平方米。

2018年，華夏幸福在土地投資支出102.47億元，僅為2017年的一半。

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對一家房地產企業(yè)來說，土地意味著可持續(xù)發(fā)展?jié)摿?，土地投資端不足，影響直接反應在銷售端。

2018年，華夏幸福銷售規(guī)模突破1600億，但在2019年觸頂下滑至1451.59億元，2020年則不足千億。

另一方面，華夏幸福是一家非典型房企，一直依靠地產開發(fā)和銷售現金流為產業(yè)新城開發(fā)建設補血，這模式被業(yè)內稱作“以房養(yǎng)園”。

過往十多年間，這種模式為華夏幸福產業(yè)新城業(yè)務發(fā)展和壯大貢獻了大量現金流，從而使整體資金水平處于相對合理并可持續(xù)運營的水平。

當住宅銷售出現下滑，華夏幸福通過住宅回籠資金覆蓋產城開發(fā)前期投入的模式就需要調整，不然會造成資金鏈日漸緊繃。

2019年以來，華夏幸福加大了土地端的投入。數據顯示，2019年拿地金額為311.05億元，拿地面積421.28萬平方米，截至年末持有待開發(fā)的規(guī)劃計容面積是1058萬平方米。

業(yè)績會上，華夏幸福管理層提到：“在高周轉模式下，雖然2019年取地量增加不少，但仍然需要增加土地儲備，2020年一二季度要全面儲備土地?！?/p>

表現在投資端，2020年以來，華夏幸福先后增加拿地額度。截至2020年前11月，這家企業(yè)土地支出達到393.15億元，超過2019年全年拿地金額，新增土地面積321.83萬平方米。

觀點地產新媒體注意到，在增加土地端投資同時，華夏幸福亦不斷向商業(yè)傾斜。前11月新增土儲當中，大宗商業(yè)、商住地塊共計16宗，涉及拿地金額接近200億元。

近年來，華夏幸福加大力度探索多元化業(yè)務，如大型商辦綜合體業(yè)務、城市更新、租賃住房業(yè)務等，這也是平安加盟之后的最大改變。

2018年7月，平安入股華夏幸福。

根據公告，華夏控股向平安資管協(xié)議轉讓持有的華夏幸福5.8億股股票，轉讓之后，華夏控股及一致行動人持有華夏幸福股本比例由62.37%變?yōu)?2.67%，平安資管持股比例為19.88%。

引入平安資管后，華夏幸福的資金問題暫時得以解決。

在上述股權交易中，華夏幸福還與平安資管訂立了一項“對賭協(xié)議”：華夏幸福承諾，未來三年歸屬于上市公司股東的凈利潤增長率分別不低于30%、65%、105%，即三年凈利潤將分別不低于114.15億元、144.88億元、180億元，否則華夏幸福將對平安資管進行現金補償。

過去兩年，華夏幸福凈利潤分別為117.46億元、146.12億元，踩線完成了對賭承諾。如今三年期滿，最后一個對賭協(xié)議在即，但前三季度凈利潤為72.8億元，距離180億元目標，還需要更加努力。

在此前一場境外投資人電話會議上，華夏幸福曾表示，2020年大概率無法完成凈利潤目標，但是由于對賭差額是由控股股東華夏控股支付，對上市公司沒有影響。

隨著對賭協(xié)議期限臨近，平安和華夏幸福的談判無疑進入了關鍵時間點，市場眾說紛紜。

截至目前，關聯(lián)各方并未發(fā)表任何官方聲明。但可以明確的是，平安和華夏正在磋商，之后或許會有新的動作。這些動作對華夏幸福而言，是利好還是利空現在也無法蓋棺定論。

平安、華夏幸福后續(xù)合作未敲定、投資人對新協(xié)議談判不確定性感到擔憂，如此種種均傳遞到了資本市場上。

2020年，華夏幸福股價持續(xù)走低，美元債、境內債也出現持續(xù)下跌的情況。

對此情況，華夏幸福對外界回應稱：“屬于正常市場波動，目前整個地產行業(yè)情況欠佳，債券價格波動未對公司業(yè)務造成影響。”

1月15日消息稱，華夏幸福獲得河北省政府承諾，為其提供高達95億元的有條件財政支持。

根據該資金支持計劃，將先轉賬30億元給華夏幸福，其中一部分用于償付雇傭的農民工工資以及覆蓋其他經營費用，剩余約10億元部分用于兌付華夏幸福于1月20日到期的近15億元的“16華夏債”的回售。

1月18日，華夏幸福向上清所匯入“16華夏債”于1月20日回售的14.998億元全部資金，現時“16華夏債”現存規(guī)模為15億元。1月19日，華夏幸福將“16華夏債”全部回售本息劃轉至中證登。

華夏幸?！霸斐恰敝?，能夠自給自足，通過自身造血能力實現了產業(yè)新城的投資與建設。從數據可以看到，2016年和2017年，華夏幸福凈負債率僅為62.19%、48.16%。

但當產業(yè)新城開始走向全國，從1個固安列變成“80個固安”時，僅僅依靠自身造血已不能滿足華夏幸福的發(fā)展需求，開始尋求更多外部資金的支持。

數據顯示，2018年，華夏幸福期末融資總額1390.39億元，較期初增長400億元；2019年、2020年中期，該公司期末融資總額分別達到1792.15億元，2035.91億元，融資成本亦從最初的約6%增長至7.96%。

凈資產負債率也因此開始上升，2019年和2020年中期分別為239%、191.85%。

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此外，隨著整體債務水平提升以及近兩年房企債務集中到期，華夏幸福短期負債出現上揚；截至2020年中期，短期借款和一年內到期有息負債總和為873.39億元，長期債務為1152.21億元，總債務規(guī)模同比增長14%，剔除預收款后資產負債率為77%。期末，華夏幸福貨幣資金為412.61億元，現金短債比為0.47。

華夏幸福的資金鏈現狀或許源于規(guī)模擴張，但也與其獨特的產業(yè)新城業(yè)務相關。

據了解，華夏幸福產城模式更多是為政府建設產業(yè)園并進行招商引資，一般會在產業(yè)園區(qū)投產以后收到政府回款，這就意味著一個產城項目前期必須由企業(yè)墊付建設資金，且整體回款周期較一般地產項目要長得多。

過往，華夏幸福通過“以房養(yǎng)園”填補產城空缺，但在樓市不景氣時，這種閉環(huán)一旦被打破，企業(yè)會出現資金鏈周轉的考驗。

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2020年上半年，華夏幸福賬面應收賬款余額為535.51億元，高于公司總市值462.21億元，賬齡在3至5年的應收賬款有6.61億元，超過5年的有0.12億元，其中計提壞賬準備的金額約為11.64億元。

雖然華夏幸福一早已經選擇平安作為臂助，但或許還需要找尋更多的解決之道。

從某種意義看，產業(yè)新城和商業(yè)辦公等新業(yè)務分別占據著華夏幸福業(yè)務天平的兩端，當其中一端砝碼減少，天平就會逐漸向另一端傾斜。

2020年，新業(yè)務或許就是更重的一端。

平安加盟后，華夏幸福開始探索新業(yè)務，2019年設立了南方總部，選址深圳，主要負責業(yè)務也是吳向東擅長的商業(yè)地產和城市更新領域。

據觀點地產新媒體了解，2019年，華夏幸福在傳統(tǒng)重資產模式基礎上，開拓輕資產模式，在北京麗澤落地首個商業(yè)項目——北京平安幸福中心。

新業(yè)務得以快速落地與平安助力不無關系，上述項目是平安人壽與華夏幸福開展的不動產合作項目，前者負責提供資金，后者負責項目開發(fā)、后期物業(yè)管理等。這種平安出錢、華夏出力的方式，成為了華夏幸福發(fā)展商辦業(yè)務的重要模式。

2020年3月的業(yè)績會上，吳向東曾提到，經過一年“熱身”，2020年華夏幸福新業(yè)務將會全面落地。

這一年，華夏幸福持續(xù)在商業(yè)地產領域開疆拓土，上半年接連拿下南京大校場項目、武漢中北路項目、哈爾濱深哈金融科技城以及廣州白鵝潭項目，總規(guī)劃計容面積達到210萬平方米。

下半年，華夏幸福再度拿下河北廊坊尖塔片區(qū)廊廣2020-10號地塊，擬在固安落地一個大型商業(yè)綜合體項目。

除此之外，華夏幸福成為了深圳、東莞多個城市更新項目的前期服務商。

截至目前，華夏幸福擁有深圳坪山區(qū)碧嶺項目、鹽田區(qū)田心項目、寶安區(qū)鳳凰片區(qū)項目等6個城市更新項目前期服務商，及東莞常平鎮(zhèn)金美村項目、威遠島項目、萬江河南岸項目等5個東莞城市更新項目前期服務商。

顯然，曾經的“環(huán)京大地主”已經逐漸適應全國化布局與新業(yè)務擴張的“氣候”，而商辦綜合體和城市更新或許就是其打破環(huán)京束縛和單一業(yè)務壁壘的重要方式。

隨著過去一年的拼圖逐漸完成，我們看到了一個“渡河入林”之后的華夏幸福。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

題圖來自 Pexels，基于 CC0 協(xié)議

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原標題： 細細的紅線|華夏幸福渡河入林