大隊長金融 作者：楊培明
來源：大隊長金融（ID：captain_financial）
近日, 針對恒大財富投資產品兌付問題,據傳許家印先生表態(tài)“我可以一無所有,但恒大財富的投資者不能一無所有”,恒大集團還公布了三大兌付方案, 希望以現(xiàn)金分期、實物兌付、沖抵購房款尾款等方案清償恒大財富的債務。
對于恒大集團為何應當并愿意承擔和清償該等投資者通過恒大財富購買的投資產品,我們不得而知,也將不在本文討論。盡管恒大集團被網傳將于9月15日破產之說已被火速辟謠并實際證偽,但是當中國恒大(03333.HK)公告已聘請曾參與雷曼兄弟、安然公司和佳兆業(yè)破產重組的華利安諾基和擔任過華夏幸福和藍光發(fā)展財務顧問的鐘港資本評估自身財務狀況時,仍令債權人不得不將其破產風險及影響納入商業(yè)和法律考量和決策之中。如果恒大破產申請被人民法院受理, 其后對個別債權人的債務清償自然無效, 但是, 此前根據恒大提出的現(xiàn)金分期、實物兌付、沖抵購房尾款這三大方案獲得的清償, 是否存在被撤銷的風險? 我們將在本文進行逐一討論。
所謂“清償”,并不僅僅指通過現(xiàn)金清償,無論采取上述現(xiàn)金、實物或沖抵哪一種方案獲得的清償, 在破產法的語境下其實都可能構成個別清償。如果相關清償行為發(fā)生在法院受理破產申請前六個月內, 并且此時債務人已存在《企業(yè)破產法》第二條規(guī)定的破產情形,均有可能根據《企業(yè)破產法》第三十二條的規(guī)定被撤銷。
根據《企業(yè)破產法》第三十二條的規(guī)定,撤銷個別清償?shù)那疤崾莻鶆杖嗽谇鍍敃r已具備破產條件。司法實踐中,個別觀點較為激進的法院認為, 只要該清償事項發(fā)生在破產受理前6個月之內,即推定債務人具備“破產原因”。但是絕大多數(shù)法院還是會根據審計報告、資產負債表等財務資料來認定債務人在清償債務時是否具備破產條件。因此,在接受存在債務危機的債務人的清償時,需要特別關注債務人的資產負債情況是否已具備破產條件。關于審查債務人是否已經具備破產條件的方法,除了傳統(tǒng)的盡職調查之外,如果債務人是上市公司或者公開發(fā)行債券的公司,則債權人可以審查其發(fā)布的公告,如果相關公告內容顯示其沒有資不抵債等情形的,則債權人可以基于自己對于上市公司/發(fā)債主體公告的合理信賴主張相關清償行為發(fā)生時債務人不存在資不抵債情形,這一觀點在實踐中已經得到過人民法院的認可和支持。
此外,“個別清償使債務人財產受益”也可以阻卻破產管理人行使撤銷權?！镀髽I(yè)破產法》規(guī)定個別清償可撤銷的目的在于保護債務人財產,進而確保債權人的公平受償,但是如果個別清償能夠使債務人財產收益,對于全體債權人也是有利的,自然不在撤銷的范圍內?！蹲罡呷嗣穹ㄔ宏P于適用<中華人民共和國企業(yè)破產法>若干問題的規(guī)定（二）》(以下簡稱“破產法司法解釋二”)對“使債務人財產受益的個別清償”進行了列舉式規(guī)定, 例如債務人為維系基本生產需要而支付水電費等以及債務人支付勞動報酬、人身損害賠償金以及其他使債務人財產受益得行為。司法實踐中,法院對“使債務人財產收益”的標準審查較為嚴格, 僅僅以消極債務的減少, 例如支付本金致使不再計算違約金或“打折”清償債務等主張債務人受益的抗辯,一般不會得到法院的認可。通常只有在清償行為有助于債務人的繼續(xù)持續(xù)經營或者使得債務人可供償債的資產增加的情況下, 法院才會做出該等個別清償使債務人財產受益的認定。因此, 以恒大為例,小額償還供應商和施工承包人欠款以換取繼續(xù)供貨和施工, 顯然有助于其繼續(xù)持續(xù)經營, 使其財產收益, 不太可能落入被撤銷的境地; 但如果是清償金融機構借款, 被撤銷的可能性將顯著增加。當然,為了保護已經提起法律程序的債權人的利益和生效法律文書的既判力,破產法司法解釋二特別規(guī)定,經訴訟、仲裁、執(zhí)行程序進行的個別清償和對以自有財產設定擔保物權的債權進行的個別清償原則上也不會被撤銷。
更值得特別注意的是公開市場債務的清償,例如恒大地產集團有限公司于今年7月8日成功兌付的“15恒大03”債券2020年至2021年間的債券利息是否存在被撤銷的風險。我們認為,考慮到債券在公開市場面向不特定投資者公開發(fā)行,發(fā)行人及債券持有人之間構成公開的債權債務關系, 相關兌付對于發(fā)行人的全體債權人均有公開性和可預見性; 并且債券具有證券基本的流通屬性和交易屬性, 可以在投資者之間流通轉讓, 發(fā)行人只需將利息的相應兌付款項支付至登記機構, 再由登記機構根據最終持有者名冊進行利息劃轉,兌付行為的對象具有不確定性,債券的到期兌付行為不應當被認定為個別清償。這一觀點也在(2020)魯05民初111號案件中得到了法院支持。因此,從公開市場獲得清償?shù)耐顿Y者對于該等清償被撤銷的風險還是可以稍放寬心。
以優(yōu)惠價格獲得實物兌付,如果發(fā)生在法院受理破產申請前一年內,并且交易價格明顯不合理,根據《企業(yè)破產法》第三十一條的規(guī)定,將存在被撤銷的風險。
從網傳恒大財富投資產品兌付方案中提出的, 對用于兌付投資產品的各物業(yè)類型價格進行優(yōu)惠, 包括住宅相當于7.2折, 公寓寫字樓優(yōu)惠力度則達到5.4折,商鋪與車位則達到4.8折。那么這個交易價格是否屬于“明顯不合理”呢？參照此前的《關于適用<中華人民共和國合同法>若干問題的解釋(二)》的規(guī)定, 轉讓價格達不到交易時交易地的指導價或者市場交易價百分之七十的，一般可以視為明顯不合理的低價。但是, 考慮到企業(yè)面臨破產危機這一情況的特殊性, 參照比較法的相關規(guī)定,我們認為在企業(yè)陷入債務危機后的自救階段,判斷交易價格是否合理的標準不應當以企業(yè)沒有出現(xiàn)危機前的資產市場價值為衡量, 而是需要綜合考慮債務危機情形下市場對債務人資產的負面評價進行判斷; 另一方面, 對于流動性陷入危機的企業(yè)來說,流動性本身就值得為之付出市場溢價,因此對于能夠帶來現(xiàn)金的交易來說,打折出售的“不合理性”也將顯著降低。實踐之中,包括萬達在內的多個曾經成功自救的企業(yè),都有斷臂求生的先例,這樣的市場自力救濟應當是法律所鼓勵而非禁止的。如果打折出售資產這種自救手段在進入破產程序后反而被破產管理人以不合理價格的交易為由而行使撤銷權, 那顯然將有違市場主體的合理期待, 也將打擊債權人、債務人進行自救或者庭外重組的積極性。因此,我們認為,對于因以明顯不合理價格進行交易而行使破產撤銷權的情形, 價格不合理的程度可能需要比一般撤銷權的七折更極端, 目前恒大給出的折扣可能還未達到被撤銷的程度。
需要提示的是,由于以優(yōu)惠價格獲得實物兌付是“以物抵債”,相比于正常的資產出售, 只是導致債務人的負債減少, 而并不會使得債務人直接獲得現(xiàn)金。對于已經負債重重的債務人而言, 減少部分負債并不會在實質上有利于債務人; 而獲得現(xiàn)金意味著流動性, 其帶來的商業(yè)價值將遠遠大于“以物抵債”, 因此, 可能對于“以物抵債”價格不合理的容忍度將顯著小于一般的出售資產行為。因此, 對于“以物抵債”尤其是以“骨折價”獲得實物償債的債權人而言, 假設恒大集團后續(xù)確實進入破產程序的, 那么還是可能存在被撤銷的風險。
對于接受不動產抵債,還需要特別注意,如破產申請被受理時, 債權人尚未辦理變更登記取得所有權的, 可能最終也無法取得。如果破產申請被受理時, 債權人尚未辦理變更登記取得所有權的,債權人需要要求破產管理人繼續(xù)履行以物抵債協(xié)議。而破產管理人很可能會主張作為抵債物的房產既未交付, 也未辦理產權變更手續(xù), 仍屬于債務人的破產財產,而如果允許債權人要求繼續(xù)履行合同, 并基于合同的履行享有物權, 其本質上是對于債權人的個別清償, 不符合破產程序公平受償?shù)脑瓌t。因此,如果接受不動產抵債的,建議債權人務必要求立刻辦理變更登記。接受因未取得大產證或部分車位不能予以登記等原因而無法過戶的不動產抵債, 將面臨較大未來無法成功取得相關產權的風險。
盡管有不得個別清償?shù)囊?guī)定,根據《企業(yè)破產法》第四十條,在破產受理后,債權人仍可就先前對債務人所負債務進行抵銷。因此,對于發(fā)生于破產受理前的、不存在《企業(yè)破產法》規(guī)定的不得抵銷情形的約定抵銷,在破產程序中顯然也同樣應當?shù)玫阶鹬?。因?即便日后恒大破產, 選擇沖抵購房款的債權人也不會再被破產管理人要求支付此前未付的購房款。
《企業(yè)破產法》第四十條債權人在破產申請受理前對債務人負有債務的, 可以向管理人主張抵銷。但是, 有下列情形之一的, 不得抵銷：
（一）債務人的債務人在破產申請受理后取得他人對債務人的債權的;
（二）債權人已知債務人有不能清償?shù)狡趥鶆栈蛘咂飘a申請的事實, 對債務人負擔債務的; 但是, 債權人因為法律規(guī)定或者有破產申請一年前所發(fā)生的原因而負擔債務的除外;
（三）債務人的債務人已知債務人有不能清償?shù)狡趥鶆栈蛘咂飘a申請的事實, 對債務人取得債權的; 但是, 債務人的債務人因為法律規(guī)定或者有破產申請一年前所發(fā)生的原因而取得債權的除外。
但需要注意的是, 如果購房人是恒大集團自身的員工、甚至高管, 能夠清楚了解到企業(yè)的財務情況以及內部信息的, 其如果在明知恒大集團進入或即將進入破產程序的情況下而故意購買相應房產、對恒大集團進行負債, 以期與其對恒大集團享有的債權相抵銷的, 那么有可能被破產管理人以構成《企業(yè)破產法》規(guī)定的“債權人已知債務人有不能清償?shù)狡趥鶆栈蛘咂飘a申請的事實, 對債務人負擔債務的”不得抵銷的情形為由主張該抵銷無效。
如我們此前在《在建工程抵押、建設工程款、商品房消費者三權鼎立, 誰敢優(yōu)先》提到的,除了上述兌付方案外, 大額債權人尤其是金融機構債權人還可能與地產企業(yè)達成“債務展期+不動產增信”的和解方案。然而上述方案在遭遇恒大集團破產的假設時, 也會有產生相應的風險。
根據《企業(yè)破產法》第三十一條的規(guī)定, 人民法院受理破產申請前一年內, 債務人對沒有財產擔保的債務提供財產擔保的, 管理人有權請求人民法院予以撤銷。對于提供財產擔保的發(fā)生時點是以抵押權的登記設立為準還是以抵押合同訂立為準暫未形成完全統(tǒng)一的定論。因此, 建議在簽訂擔保合同后務必盡快辦理抵押登記手續(xù),并且在發(fā)生爭議的情況下,主張以合同簽訂之日來認定提供擔保的時點,以盡量避免該等新增擔保被撤銷的風險。
如提供擔保的行為發(fā)生在破產受理之日起一年之外的, 那么債權人取得的優(yōu)先權人身份并不會因債務人進入破產程序而消滅。但需要特別提示債權人注意的是, 強調就特定財產優(yōu)先、及時清償?shù)膿嗳丝梢哉f和破產法的立法出發(fā)點天然存在沖突?！镀髽I(yè)破產法》第七十五條專門規(guī)定了擔保權人在破產重整期間“對債務人特定財產享有的擔保權暫停行使”, 這意味著針對擔保權人主張拍賣、變賣抵押物并就所得價款優(yōu)先受償?shù)脑V請不會得到法院的支持。
在實踐中, 通常破產管理人會依據第三方的評估報告來認定抵押物的價值, 并以此確認擔保權人的優(yōu)先債權。債權人僅能就管理人確定的價值來主張。對于債權人而言, 最大的風險在于,當不動產資產的價值被第三方評估機構低估時, 就意味著擔保權人優(yōu)先債權的減少, 價值不能覆蓋的部分將會變成普通債權平等清償。
當然, 擔保權人并非完全沒有救濟途徑, 《全國法院民商事審判工作會議紀要》(以下簡稱“九民紀要”)第一百一十二條的規(guī)定著實給擔保權人吃了一顆定心丸:
【重整中擔保物權的恢復行使】重整程序中，要依法平衡保護擔保物權人的合法權益和企業(yè)重整價值。重整申請受理后，管理人或者自行管理的債務人應當及時確定設定有擔保物權的債務人財產是否為重整所必需。如果認為擔保物不是重整所必需，管理人或者自行管理的債務人應當及時對擔保物進行拍賣或者變賣，拍賣或者變賣擔保物所得價款在支付拍賣、變賣費用后優(yōu)先清償擔保物權人的債權。
在擔保物權暫停行使期間，擔保物權人根據《企業(yè)破產法》第75條的規(guī)定向人民法院請求恢復行使擔保物權的，人民法院應當自收到恢復行使擔保物權申請之日起三十日內作出裁定。經審查，擔保物權人的申請不符合第75條的規(guī)定，或者雖然符合該條規(guī)定但管理人或者自行管理的債務人有證據證明擔保物是重整所必需，并且提供與減少價值相應擔?；蛘哐a償?shù)?，人民法院應當裁定不予批準恢復行使擔保物權。擔保物權人不服該裁定的，可以自收到裁定書之日起十日內，向作出裁定的人民法院申請復議。人民法院裁定批準行使擔保物權的，管理人或者自行管理的債務人應當自收到裁定書之日起十五日內啟動對擔保物的拍賣或者變賣，拍賣或者變賣擔保物所得價款在支付拍賣、變賣費用后優(yōu)先清償擔保物權人的債權。
依據該規(guī)定第一款, 債權人可以主張抵押物并非重整所必須的財產, 并要求拍賣、變賣該抵押物并就所得價款優(yōu)先受償, 該等主張使得抵押物的價值被低估的可能性大大降低。同時, 《九民紀要》該規(guī)定第二款亦明確了恢復行使擔保物權的程序,也極大地降低了擔保權人的維權成本。
神龜雖壽,猶有竟時。縱觀人類經濟史,再偉大的企業(yè)也有壽命,破產法作為現(xiàn)代經濟制度的核心,就是給那些或者壽終正寢或者突然死亡的企業(yè)一個體面、有序的退出經濟運作的機會,避免留下一地雞毛。而在中國國情下, 兩萬億負債的恒大的破產與否,更關系到生民所系和不發(fā)生系統(tǒng)性金融風險的底線,相信有關部門會特別謹慎。但是正如我們此前幾篇討論恒大的文章中一再強調的,這世界上沒有大到不能倒的企業(yè),近年的趨勢清楚反映，相對于經濟發(fā)展的速度,我國政府現(xiàn)在更重視發(fā)展的質量,可持續(xù)性與去杠桿和去風險, 并未糾纏于一城一池的得失,恒大破產的可能性,值得被認真的研究與對待。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
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