作者：楊曉懌

來(lái)源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

昨日（2020.9.23），基金業(yè)協(xié)會(huì)公開(kāi)了關(guān)于就公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金配套業(yè)務(wù)規(guī)則公開(kāi)征求意見(jiàn)的通知；發(fā)布了《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金盡職調(diào)查工作指引（試行）》（征求意見(jiàn)稿，以下簡(jiǎn)稱《盡調(diào)指引》）、《公開(kāi)募集基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金運(yùn)營(yíng)操作指引》（征求意見(jiàn)稿）（以下簡(jiǎn)稱《操作指引》）。

這是繼發(fā)改委、證監(jiān)會(huì)等后，又一機(jī)構(gòu)出臺(tái)的有關(guān)基建REITs的文件，并且與之前傾向于政策性、申報(bào)試點(diǎn)不同的是，中基協(xié)發(fā)布的《盡調(diào)指引》相當(dāng)詳細(xì)，有助于投資人與中介服務(wù)機(jī)構(gòu)把控項(xiàng)目質(zhì)量、了解項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)情況，為提供投資決策依據(jù)提供了有力的文件支撐。

一、首次關(guān)注基建行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)

但在《盡調(diào)指引》公布后，基建REITs有望更像“股”靠攏，大類資產(chǎn)的收益水平、市場(chǎng)認(rèn)可程度有望進(jìn)一步分化，更貼合項(xiàng)目實(shí)際盈利與長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)水平。

二、提示了同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)及關(guān)聯(lián)交易風(fēng)險(xiǎn)

同時(shí)，第十四條要求了核查項(xiàng)目公司關(guān)聯(lián)交易是否符合相關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，項(xiàng)目定價(jià)依據(jù)是否充分，定價(jià)是否公允，與市場(chǎng)交易價(jià)格或獨(dú)立第三方價(jià)格是否有較大差異及其原因；堵上了市場(chǎng)化收入可能因關(guān)聯(lián)交易出現(xiàn)不真實(shí)的漏洞，進(jìn)一步提高了基建REITs未來(lái)現(xiàn)金流的可靠性。

《盡調(diào)指引》的第十五條對(duì)項(xiàng)目公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)提出了高規(guī)格的要求，尤其是分析報(bào)告期內(nèi)各期營(yíng)業(yè)收入與營(yíng)業(yè)成本的構(gòu)成及比例，分析營(yíng)業(yè)收入、營(yíng)業(yè)成本、毛利率的增減變動(dòng)情況及原因；各期主要費(fèi)用（含研發(fā)）及其占營(yíng)業(yè)收入的比重和變化情況；各期重大投資收益和計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助情況包含但不限于政府補(bǔ)助的金額和占比等。

以及，重點(diǎn)關(guān)注對(duì)外借款情況，及基礎(chǔ)設(shè)施基金成立后保留對(duì)外借款相關(guān)情況，有逾期未償還債項(xiàng)的，應(yīng)當(dāng)說(shuō)明其金額、未按期償還的原因等。這一條對(duì)許多基建REITs項(xiàng)目是一個(gè)很大的考驗(yàn)，對(duì)申報(bào)試點(diǎn)項(xiàng)目的基建REITs項(xiàng)目提出了更高的要求；當(dāng)然，從規(guī)范性上來(lái)說(shuō)是件好事。

四、對(duì)現(xiàn)金流的分散度提出了具體細(xì)則

此前發(fā)改委與證監(jiān)會(huì)都提出基建REITs的收益應(yīng)當(dāng)來(lái)自市場(chǎng)而非政府付費(fèi)、并且現(xiàn)金流應(yīng)當(dāng)具有一定的分散度來(lái)降低風(fēng)險(xiǎn)，但如何說(shuō)明分散性未作說(shuō)明?！侗M調(diào)指引》的第十九條對(duì)此作出了具體解釋，要求調(diào)查以下情況：

（一）核查項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)是否滿3年并對(duì)基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的現(xiàn)金流構(gòu)成以及歷史現(xiàn)金流情況（原則上為最近三年的歷史現(xiàn)金流情況，含資產(chǎn)收益、盈利、經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流情況）、波動(dòng)情況及波動(dòng)原因進(jìn)行調(diào)查，分析現(xiàn)金流的獨(dú)立性、穩(wěn)定性。

（二）基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)的現(xiàn)金流來(lái)源是否具備合理的分散度，是否主要由市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)產(chǎn)生，且不依賴第三方補(bǔ)貼等非經(jīng)常性收入；結(jié)合基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)涉及的地區(qū)概況、區(qū)域經(jīng)濟(jì)、行業(yè)政策、供需變化等因素，對(duì)現(xiàn)金流提供方的集中度風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析。

五、重點(diǎn)關(guān)注現(xiàn)金流構(gòu)成

這有助于市場(chǎng)更為具體的了解項(xiàng)目收益的來(lái)源與主要客戶，以及主要客戶產(chǎn)生的連鎖影響；同時(shí)，也有助于進(jìn)一步“穿透”，了解項(xiàng)目收入與地方財(cái)政資金是否存在關(guān)聯(lián)。

因此，這份《盡調(diào)指引》是一份非常不錯(cuò)的基建REITs推進(jìn)工作依據(jù)；但是中介機(jī)構(gòu)是否能夠按照《盡調(diào)指引》規(guī)定的工作深度完善工作并進(jìn)行信息披露，還存在一定的不確定性。

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原標(biāo)題： 基建REITs盡調(diào)指引來(lái)了！