作者：資管小生

來(lái)源：資管觀察（ID:xintuoguancha）

上半年，考慮疫情影響，各地政府紛紛針對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)出臺(tái)了扶持政策，政策主要內(nèi)容主要聚焦允許分期繳納土地出讓金、降低土地出讓競(jìng)價(jià)保證金、提前撥付預(yù)售監(jiān)管資金、放款預(yù)售條件等方面，為房地產(chǎn)企業(yè)更加優(yōu)厚的政策環(huán)境。當(dāng)然，部分城市也意圖采取更為激進(jìn)的扶持政策，諸如廣州、濟(jì)南、青島等地方政府意圖放寬限購(gòu)政策，進(jìn)一步刺激房地產(chǎn)市場(chǎng)，不過(guò)考慮與中央政策房地產(chǎn)調(diào)控基調(diào)相悖，政策出臺(tái)多是“一日游”，也凸顯了地方政府和中央的博弈。地方政府更多從疫情下財(cái)政收入受到?jīng)_擊，希望搞活房地產(chǎn)市場(chǎng)，增加土地出讓金收入，而中央希望房地產(chǎn)市場(chǎng)保持平穩(wěn)，避免資產(chǎn)價(jià)格進(jìn)一步泡沫化。從根本上來(lái)看， 地方政府土地財(cái)政的思路仍沒(méi)有改變，短期也很難改變。而從貴州獨(dú)山的案例可以看出，地方政府搞政績(jī)工程，浪費(fèi)寶貴的財(cái)政資源，不惜高價(jià)融資，實(shí)際上不論是推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲還是增加企業(yè)稅收，最終受害的都是普通百姓。相信獨(dú)山政府的問(wèn)題在全國(guó)不在少數(shù)，這也進(jìn)一步體現(xiàn)了中央在治理地方政府債務(wù)、改進(jìn)基建投融資體系的必要性，只是地方政府隱性債務(wù)龐大，過(guò)往基建投融資體系路徑依賴嚴(yán)重，需要一個(gè)較漫長(zhǎng)的轉(zhuǎn)型期。

疫情在6月逐步形成一個(gè)分水嶺，二季度GDP增速達(dá)到3.2%，大幅超過(guò)市場(chǎng)預(yù)期，也顯示了后疫情時(shí)期經(jīng)濟(jì)修復(fù)進(jìn)展順利。那么，隨著疫情的逐步好轉(zhuǎn)，上半年對(duì)沖疫情影響的房地產(chǎn)行業(yè)扶持政策將逐步回歸常態(tài)，而且，考慮到寬松貨幣政策環(huán)境下，房地產(chǎn)監(jiān)管政策有邊際收緊的態(tài)勢(shì)。

一方面，疫情以來(lái)局部房地產(chǎn)市場(chǎng)有過(guò)熱傾向，部分城市日光盤、搶購(gòu)的現(xiàn)象增多，導(dǎo)致市場(chǎng)預(yù)期有所波動(dòng)，個(gè)別城市房?jī)r(jià)有所加快，而且出現(xiàn)了房地產(chǎn)炒作的新套路。那么下一步，在中央房地產(chǎn)調(diào)控政策基調(diào)下，可能進(jìn)一步有針對(duì)性的實(shí)施調(diào)控舉措。7月15日，深圳出臺(tái)了更為嚴(yán)格的限購(gòu)政策，充分體現(xiàn)了中央對(duì)于充分貫徹“房住不炒”調(diào)控政策的重視。后續(xù)，其他有過(guò)熱跡象的城市，可能繼續(xù)收緊限購(gòu)政策，防止市場(chǎng)走向極端。在沒(méi)有大的危機(jī)環(huán)境下，為了推動(dòng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和資本市場(chǎng)發(fā)展，中央可能繼續(xù)維持房地產(chǎn)調(diào)控“穩(wěn)”的基調(diào)。

另一方面，從房地產(chǎn)金融角度來(lái)看，監(jiān)管部門也進(jìn)一步加強(qiáng)對(duì)于信貸資金違規(guī)流入房地產(chǎn)行業(yè)的監(jiān)控，就在深圳出臺(tái)更嚴(yán)格的房地產(chǎn)限購(gòu)政策后，銀保監(jiān)會(huì)針對(duì)平安銀行等金融機(jī)構(gòu)貸款違規(guī)資金流入房地產(chǎn)進(jìn)行了處罰，隨著現(xiàn)場(chǎng)和非現(xiàn)場(chǎng)檢查的開(kāi)始，下半年信托等其他領(lǐng)域相關(guān)處罰也會(huì)逐步加大，進(jìn)一步促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)更好地服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。而且，信托公司逐步壓降融資類業(yè)務(wù)、資金信托新規(guī)逐步實(shí)施，也會(huì)影響到信托融資對(duì)于房地產(chǎn)行業(yè)的涉入深度。

總體而言，下半年可能是一個(gè)分水嶺，上半年房地產(chǎn)行業(yè)相對(duì)較為友好的監(jiān)管政策環(huán)境會(huì)發(fā)生變化，以邊際收緊為主，對(duì)于房企市場(chǎng)銷售、融資等方面都會(huì)形成一定壓力。

自2020年下半年開(kāi)始，監(jiān)管部門開(kāi)始加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸、房地產(chǎn)信托的管控，房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道約束增大，加之上半年疫情沖擊銷售，對(duì)于房企資金鏈形成較大壓力，外部融資至關(guān)重要。截至6月末，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源同比增速為-1.9%，其中貸款增速為3.5%，逐步恢復(fù)到正常水平；自籌資金增速為0.8%，恢復(fù)正增長(zhǎng)，而受到銷售放緩的影響，其他資金來(lái)源增速為-5.13%，仍有需要進(jìn)一步修復(fù)。

從銀行信貸看，一季度末，房地產(chǎn)貸款同比增速為13.9%，較去年末下降0.9個(gè)百分點(diǎn)，其中房產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款增速為12.17%，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款增速為-7.5%，而個(gè)人按揭貸款增速為15.9%，可以看出目前以支持購(gòu)房的按揭貸款增速仍較快。展望下半年，在嚴(yán)監(jiān)管下，銀行信貸對(duì)于房企的支持仍會(huì)保持平穩(wěn)，房地產(chǎn)貸款增速繼續(xù)小幅下行，個(gè)人按揭貸款仍是重點(diǎn)。

圖1：房地產(chǎn)貸款增速趨勢(shì)圖

數(shù)據(jù)來(lái)源：WIND，下同

從債券融資看，上半年經(jīng)濟(jì)增速明顯下行，貨幣政策寬松，流動(dòng)性充裕，資產(chǎn)荒明顯，對(duì)于房地產(chǎn)國(guó)內(nèi)發(fā)債較為有利。1-6月，房企發(fā)行債券規(guī)模為3628.09億元，是近年來(lái)半年發(fā)行規(guī)模較高的水平，同比增速為40.8%，增長(zhǎng)非常明顯；實(shí)現(xiàn)凈融資1556.83億元，扭轉(zhuǎn)了去年下半年的凈償還，有利于降低資金鏈壓力，也為房企調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)，降低對(duì)于非標(biāo)融資等高成本融資的依賴水平。不過(guò)，受到疫情影響，房企美元債發(fā)行明顯放緩，4、5月份基本停滯，6月份有所回暖。整體來(lái)看，國(guó)內(nèi)債券融資在一定程度上彌補(bǔ)了房企美元債放行的放緩壓力。展望下半年，房企境內(nèi)外債券融資到期量都非常大，國(guó)內(nèi)房企債券融資量為3066.24億元，僅略低于上半年房企全部發(fā)行規(guī)模，為2017年以來(lái)半年度到期最高規(guī)模；房企美元債到期量約為163.07億美元，8月和11月到期量最大。下半年，房企銷售會(huì)進(jìn)一步修復(fù)，再加上上半年融資水平的延續(xù)，能夠較好地應(yīng)對(duì)債券融資到期量的高峰。不過(guò)也需要關(guān)注個(gè)別高杠桿、債務(wù)壓力大的房企信用風(fēng)險(xiǎn)情況，近期泰禾債券違約已經(jīng)為市場(chǎng)敲響了警鐘，不排除下半年出現(xiàn)個(gè)別房企的違約，那么對(duì)于房企債券市場(chǎng)融資形成額外的壓力。

從信托融資看，上半年房地產(chǎn)信托發(fā)行量為4640.74億元，較去年下半年增長(zhǎng)3.4%，但是較去年上半年下降16.8%，顯示出了房地產(chǎn)信托額度管控后，信托公司在房地產(chǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域更加受限。從融資成本看，上半年房地產(chǎn)信托預(yù)期收益率為7.96%，較去年下半年的8.12%，小幅下降16BP，不過(guò)隨著部分房企債券融資渠道的暢通，在信托融資端的定價(jià)更為強(qiáng)勢(shì)，推動(dòng)房地產(chǎn)信托預(yù)期收益率逐步下行。展望下半年，信托產(chǎn)品下半年到期量明顯高于上半年，預(yù)計(jì)下半年房地產(chǎn)信托到期量約為4500億元，但是下半年房地產(chǎn)信托發(fā)行可能更為受限，一方面，監(jiān)管部門的整治行業(yè)回頭看進(jìn)一步強(qiáng)化了房地產(chǎn)政策的落實(shí)要求，房地產(chǎn)額度管控下半年仍難以放松；另一方面，信托公司開(kāi)始?jí)航等谫Y類業(yè)務(wù)，各家信托公司壓降壓力都較大，所能夠分配給房地產(chǎn)領(lǐng)域的融資額度更為有限，不過(guò)信托公司正在探索資產(chǎn)證券化等方式，深化與房企的合作，可以部分緩解非標(biāo)額度的緊張。從融資成本來(lái)看，如果我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)按照現(xiàn)有路徑修復(fù)，貨幣政策有逐步回歸常態(tài)的趨勢(shì)，對(duì)于房企融資成本形成壓力，加之下半年房企償債壓力增大，相關(guān)融資成本下行趨勢(shì)可能逐步穩(wěn)定。此外，還需要關(guān)注復(fù)雜市場(chǎng)環(huán)境下，房企違約風(fēng)險(xiǎn)，尤其是中小房企、三四線項(xiàng)目等，都可能成為違約風(fēng)險(xiǎn)高發(fā)領(lǐng)域。

房地產(chǎn)投資怎么看？

疫情對(duì)房地產(chǎn)投資的影響逐步減輕，6月末房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資累積增速達(dá)到1.9%，這其中住宅開(kāi)發(fā)投資增速回升至2.6%，明顯要好于商業(yè)地產(chǎn)，這與疫情后商品房市場(chǎng)需求集中爆發(fā)，市場(chǎng)較為火熱有很大關(guān)系。從房地產(chǎn)投資構(gòu)成看，建筑工程和其他費(fèi)用投資增速較快，分別為1.8%和5.9%，前者反映了新開(kāi)工增多，與疫情后房地產(chǎn)行業(yè)較快復(fù)工復(fù)產(chǎn)相關(guān)聯(lián)，而后者則多為土地購(gòu)置款項(xiàng)，則與上半年各地政府為了增加財(cái)政收入，供給了較多優(yōu)質(zhì)土地，而且在土地拍賣過(guò)程中提供了更為優(yōu)惠的條件；相比較而言，安裝工程、設(shè)備器具購(gòu)置增速仍較慢，增速基本在-20%左右。從全國(guó)各地區(qū)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速看，差距也較大，上海、貴州、四川等地區(qū)均接近或者超過(guò)7%，而遼寧、天津、重慶均保持較低增速，明顯低于全國(guó)平均水平。

                   圖2：房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速趨勢(shì)圖

展望下半年，從新開(kāi)工情況看，新開(kāi)工面積增速為-7.7%，新開(kāi)工增速正在較快修復(fù)，不過(guò)近期的南方較大強(qiáng)度降水會(huì)對(duì)施工帶來(lái)一定負(fù)面影響。從組成房地產(chǎn)投資的各細(xì)分項(xiàng)目來(lái)看，下半年復(fù)工復(fù)產(chǎn)繼續(xù)保持較快推進(jìn)，而且房企債務(wù)到期量增多，需要房企加快項(xiàng)目銷售、竣工，有利于提升建筑工程增速；而從土地市場(chǎng)看，受疫情影響，上半年很多地方政府供給計(jì)劃完成進(jìn)度放緩，下半年土地市場(chǎng)供給會(huì)進(jìn)一步增大，但是與疫情相關(guān)優(yōu)惠政策可能逐步回歸常態(tài)，加之資金到位問(wèn)題，房企拿地?zé)崆榭赡苡兴鶞p弱，下半年其他費(fèi)用增速有放緩趨勢(shì)。整體來(lái)看，下半年房地產(chǎn)投資會(huì)有所加快，不過(guò)受到上半年疫情沖擊拖累，全年房地產(chǎn)投資仍維持較低水平。

從各區(qū)域投資趨勢(shì)看，當(dāng)前房企拿地多以一二線城市為主，預(yù)計(jì)下半年房地產(chǎn)投資的區(qū)域分化仍然延續(xù)，一二線城市以及部分強(qiáng)三線城市在需求端的推動(dòng)下，仍有較快投資增速，而大部分三四線城市庫(kù)存較高，棚改等政策支持力度弱化，房地產(chǎn)投資增速仍偏慢。

從上半年房?jī)r(jià)來(lái)看，6月新建商品住宅價(jià)格指數(shù)同比上升4.9%，升幅延續(xù)了放緩態(tài)勢(shì)。各區(qū)域城市走勢(shì)繼續(xù)呈現(xiàn)分化態(tài)勢(shì)，一線城市增速最低，不過(guò)6月開(kāi)始增幅較4、5月份有所升高；二線城市價(jià)格指數(shù)同比增速最快，不過(guò)近期增幅有所下降；三線城市仍延續(xù)較為明顯的增長(zhǎng)速度下滑態(tài)勢(shì)。從各具體城市來(lái)看，房?jī)r(jià)增速走勢(shì)差異比較大，杭州、成都、沈陽(yáng)、石家莊房?jī)r(jià)增速仍處于較快水平，而上海、南京、貴陽(yáng)等城市房?jī)r(jià)增速有加快趨勢(shì)。

圖3：主要省會(huì)城市房?jī)r(jià)增速走勢(shì)

展望下半年，疫情期間的堆積的購(gòu)房需求逐步釋放，后續(xù)購(gòu)房需求可能逐步趨于理性。根據(jù)央行二季度的居民調(diào)查問(wèn)卷，認(rèn)為房?jī)r(jià)基本不變的占比為51.2%，較上季度上升3.2個(gè)百分點(diǎn)，處于近幾個(gè)季度的最高水平；此外居民未來(lái)三個(gè)月購(gòu)房增加支出的占比為19.7%，雖然略好于一季度，不過(guò)仍處于2017年以來(lái)的較低水平。整體來(lái)看，當(dāng)前我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)需求和供給逐步實(shí)現(xiàn)基本平衡，但是結(jié)構(gòu)性失衡仍存在，諸如改善性需求、部分一二線城市在吸引人口的同時(shí)，也會(huì)增大住房購(gòu)買需求。此外，疫情之下實(shí)施的寬松貨幣政策，有利于降低購(gòu)房成本，而且面對(duì)資產(chǎn)保值增值以及應(yīng)對(duì)未來(lái)通脹預(yù)期，購(gòu)房仍是較好的手段。

從房企角度來(lái)看，下半年房企債務(wù)到期量明顯增大，加之各類監(jiān)管政策可能邊際收緊，更類似2019年下半年的環(huán)境。房企除了擴(kuò)展各種融資渠道，更需要加大銷售回款力度，改善現(xiàn)金流，應(yīng)對(duì)資金鏈波動(dòng)的考驗(yàn)。房企可能繼續(xù)沿用線上銷售、促銷等手段，尤其是在部分房地產(chǎn)庫(kù)存較高的城市，促銷的必要性更為重要，而在部分熱點(diǎn)城市，仍有提價(jià)需求。

綜合來(lái)看，穩(wěn)房?jī)r(jià)仍是當(dāng)下政策的核心要義，穩(wěn)房?jī)r(jià)不代表房?jī)r(jià)不變動(dòng)，而是將房?jī)r(jià)波動(dòng)限定在更窄的區(qū)間內(nèi)，避免市場(chǎng)過(guò)熱或者過(guò)冷。從現(xiàn)實(shí)角度看，穩(wěn)房?jī)r(jià)的內(nèi)涵更多是降低房?jī)r(jià)漲幅，而不是促進(jìn)房?jī)r(jià)直線下滑，也就是保持房地產(chǎn)市場(chǎng)的活躍性，幫助地方政府通過(guò)土地出讓增加財(cái)政收入。下半年，房?jī)r(jià)的區(qū)域性分化依然可期，一二線城市房?jī)r(jià)仍會(huì)保持相對(duì)堅(jiān)挺，而部分房?jī)r(jià)漲勢(shì)過(guò)快的城市可能出臺(tái)更為嚴(yán)格的限購(gòu)政策，避免市場(chǎng)過(guò)熱；而三四線城市尤其是四線城市，房地產(chǎn)市場(chǎng)庫(kù)存高，居民購(gòu)買力受到疫情沖擊，房?jī)r(jià)仍有較為明顯的下行壓力。

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原標(biāo)題： 【資產(chǎn)配置】下半年房地產(chǎn)行業(yè)怎么看？