作者：李宗光、鐘山

今日，3月金融數(shù)據(jù)提前公布。人民幣貸款增加3.13萬億元，好于預(yù)期的2.64萬億元，同比多增4000億元。社會(huì)融資規(guī)模增加4.65萬億元，同比多增1.27萬億元，前值1.19萬億元。M2 同比增長9.7%，好于預(yù)期的9.1%，前值為9.2%。

盡管自疫情再次暴發(fā)以來，部分行業(yè)中觀數(shù)據(jù)再次惡化，各方對“信貸塌方”的擔(dān)憂持續(xù)存在，但3月份的新增信貸和社會(huì)融資總額整體實(shí)現(xiàn)了多增，在各方的努力下信貸塌方得以避免。

不過當(dāng)前我國面臨外部環(huán)境不確定性加劇，俄烏沖突導(dǎo)致海外滯脹風(fēng)險(xiǎn)上升，國內(nèi)疫情不斷升級，穩(wěn)增長壓力仍然極大。警報(bào)并未解除，各方仍需進(jìn)一步努力。

具體看：

1）新增人民幣貸款總量超預(yù)期，但中長期貸款較去年仍偏弱。3月新增3.13萬億人民幣貸款，較預(yù)期高4900億元，同比多增4000億元，相對強(qiáng)勢。分項(xiàng)看，票據(jù)融資和短期貸款是貸款多增的主要拉動(dòng)項(xiàng)。票據(jù)融資新增3187億元，同比多增4712億元；短期貸款新增1.19萬億元，同比多增2947億元（圖1）。而中長期貸款新增1.72萬億元，同比卻少增2356億元。票據(jù)融資的大幅多體現(xiàn)了央行在信用擴(kuò)張供給端的努力，而中長期貸款少增則反映實(shí)體需求仍相對疲弱。

圖1、新增人民幣貸款結(jié)構(gòu)

2）中長期貸款中，居民戶新增貸款轉(zhuǎn)正，但仍較去年明顯少增；公司中長期貸款新增額和去年同期基本持平。3月，居民中長期貸款新增3735億元，較上月負(fù)增長而言，已有明顯好轉(zhuǎn)。但仍比去年同期少增2504億元，是中長期貸款少增的主要拖累項(xiàng)（圖2）。

圖2、金融機(jī)構(gòu)中長期貸款結(jié)構(gòu)

這與最新的房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)是一致的。據(jù)克爾瑞研究顯示，今年3月TOP100房企銷售金額同比降低52.7%，較2月擴(kuò)大5.5個(gè)百分點(diǎn)。1-3月百強(qiáng)房企的銷售規(guī)模同比降低47%，也低于2020年的同期水平。房地產(chǎn)市場的惡化仍在繼續(xù)，趨勢并沒有的到根本性的扭轉(zhuǎn)，塌方風(fēng)險(xiǎn)已然存在。

非金融公司中長期貸款新增1.34萬億元，與去年同期基本持平。在內(nèi)需整體疲弱的大環(huán)境下，對制造業(yè)的信貸支持政策，是企業(yè)中長期貸款沒有“塌方”的根本原因。據(jù)4月1日央行公布的數(shù)據(jù)顯示，2021年2月末，制造業(yè)中長期貸款余額達(dá)5.62萬億，同比增長38.8%，增速已連續(xù)16個(gè)月保持增長。

3）余額同比看，近期人民幣貸款增速相對企穩(wěn)，但中長期貸款增速持續(xù)回落。3月，各項(xiàng)貸款余額同比增長11.4%，增速與上月基本持平。分項(xiàng)看，短期貸款和票據(jù)融資同比增速的提升是人民幣貸款增速企穩(wěn)的關(guān)鍵，中長期貸款余額同比增速持續(xù)13個(gè)月出現(xiàn)下滑（圖4）。有意思的是，由于制造業(yè)中長期貸款增速持續(xù)增長，中長期貸款結(jié)構(gòu)正在不斷調(diào)整，正由住房貸款轉(zhuǎn)向制造業(yè)和高科技行業(yè)（圖5）。

圖4、人民幣貸款余額同比

圖5、制造業(yè)、高科技和房地產(chǎn)業(yè)貸款增速

雖然地方債發(fā)行前置明顯，進(jìn)度顯著提升，但其使用效率似乎并不高。由最新的挖掘機(jī)數(shù)據(jù)可以窺見一二。2022年3月，共計(jì)銷售各類挖掘機(jī)械產(chǎn)品37,085臺(tái)，同比下降53.1%。其中，國內(nèi)市場銷量26,556臺(tái)，同比下降63.6%；出口銷量10,529臺(tái)，同比增長73.5%（圖6）。這表明，基建建設(shè)可能并沒有想象中那么火爆。

                圖7、中國挖掘機(jī)市場概況

5）表外融資顯著活躍。3月表外融資增加133億元，同比多增4262億元，顯著提升。其中，未貼現(xiàn)銀行票據(jù)增加286億元，同比多增2582億元，貢獻(xiàn)最大。信托貸款減少259億元，同比多增1532億元，持續(xù)第4個(gè)月同比多增（圖7）。信托貸款的壓減速度顯著減緩，可能表明，對信托行業(yè)的打壓已到極限，但短期的反彈不能表明對信托貸款監(jiān)管的放松，信托貸款大概率仍不是未來社融增長的主要方向。

圖7、影子銀行新增融資

6）社會(huì)融資總額增速與M2出現(xiàn)反彈83月社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長10.6%，較上月回升0.4個(gè)百分點(diǎn)，二次反彈。我們可以看到，表外融資余額增速有較快提升，反彈約0.9個(gè)百分點(diǎn)。同時(shí)，3月M2超預(yù)期增長，同比增速達(dá)9.7%，較上月回升0.5個(gè)百分點(diǎn)（圖8）。我們期待看到貨幣、社融的持續(xù)擴(kuò)張。

圖8、社融及M2同比

整體來看，我們可以得出如下結(jié)論：

• 從3月份的行業(yè)中觀數(shù)據(jù)看，疫情沖擊下，實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行壓力極大。百強(qiáng)房地產(chǎn)企業(yè)銷售面積同比降幅超過50%，工程機(jī)械內(nèi)銷量同比降幅也超過50%。本次疫情的震中在中國的經(jīng)濟(jì)心臟上海，向周圍的長三角地區(qū)擴(kuò)散；同時(shí)，全國已經(jīng)有超過30個(gè)省級單位有疫情報(bào)告病例。疫情嚴(yán)重程度已超過2020年最嚴(yán)重的時(shí)候。疫情沖擊，使經(jīng)濟(jì)下行壓力進(jìn)一步加大，信貸塌方風(fēng)險(xiǎn)顯著上升。
  

• 但在中央有力領(lǐng)導(dǎo)下，3月份信貸并未出現(xiàn)預(yù)期中的“信貸塌方”。新增人民幣貸款和社會(huì)融資總額均較去年同期有較大多增。對企業(yè)信貸保持了強(qiáng)度，地方政府專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏顯著加快，影子銀行壓縮節(jié)奏大幅放緩等，都體現(xiàn)了有關(guān)部門的積極努力。
  

• 同時(shí)，我們也要看到，信貸塌方風(fēng)險(xiǎn)仍實(shí)質(zhì)性存在，穩(wěn)增長還需看到更多實(shí)質(zhì)行動(dòng)。從信貸質(zhì)量看，中長期貸款同比仍出現(xiàn)少增，按揭貸款仍然疲弱，信貸增量“成色不足”。
  

• 往前看，疫情沖擊影響正在顯現(xiàn)，房地產(chǎn)市場持續(xù)惡化的形勢并未得到實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)；滯脹沖擊下，中下游制造業(yè)和消費(fèi)仍在進(jìn)一步走弱中。穩(wěn)增長的決心確實(shí)很大，但真正有獲得感的、能夠提振信心的措施仍然不多，整體在一定程度上滯后于市場預(yù)期，仍未看到周期下行根本扭轉(zhuǎn)的信號。如果不及時(shí)采取實(shí)質(zhì)性措施，扭轉(zhuǎn)這一局面，則信貸塌方或?qū)㈦y以避免。下半年，滯脹風(fēng)險(xiǎn)上升，寬松空間顯著縮小，再想扭轉(zhuǎn)，或?qū)⒏冻鰯?shù)倍的成本和代價(jià)。
  

• 走出當(dāng)前困境，核心一點(diǎn)就是要認(rèn)真落實(shí)中央精神，聚焦經(jīng)濟(jì)建設(shè)這個(gè)中心，將發(fā)展作為黨執(zhí)政興國的第一要?jiǎng)?wù)，少一些“既要”、“又要”，把穩(wěn)增長作為階段性經(jīng)濟(jì)工作的壓倒性任務(wù)。要知道，發(fā)展是解決社會(huì)問題和改革的基礎(chǔ)和前提，經(jīng)濟(jì)穩(wěn)不住，其他議程和目標(biāo)，最終是空中樓閣。
  

• 各部門應(yīng)協(xié)調(diào)配合，力出一孔，在降息、降準(zhǔn)，提升基建力度，實(shí)質(zhì)性放松房地產(chǎn)改善性需求等方面推出一攬子刺激措施，爭取走在市場和基本面的前面，把經(jīng)濟(jì)增長啟動(dòng)起來，化被動(dòng)為主動(dòng)。同時(shí)，多措并舉提升社會(huì)信心，特別是民營企業(yè)家信心。

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原標(biāo)題： 信貸避免了塌方