路數(shù) 作者：很勤奮的路數(shù)
來源：路數(shù)（ID：ilushu）
若進(jìn)展順利，萬科(000002.SZ)將是小股操盤模式的大贏家。這大概率會(huì)發(fā)生在它成為泰禾(000732.SZ)最終戰(zhàn)投方之前。
多方信源在過去一周，對路數(shù)獨(dú)家確認(rèn)了件事：
泰禾、萬科和資產(chǎn)管理公司們正探討共同設(shè)立個(gè)紓困基金平臺。計(jì)劃由后兩者出錢，提供盤活泰禾在建項(xiàng)目的增量資金。
這是化整為零的思路。知情人士甲對路數(shù)稱，“既然有債權(quán)方同意展期，且有項(xiàng)目在股權(quán)和債權(quán)上清晰，為什么不率先進(jìn)行盤活？”
眼下紓困平臺還沒完全落地，但由不得各方不去推動(dòng)。
道理擺在眼前：直接對泰禾在建項(xiàng)目注資輸血，更能實(shí)現(xiàn)復(fù)工銷售滾動(dòng)現(xiàn)金回流。而苦苦等待“與債權(quán)人達(dá)成一致的債務(wù)重組方案”，不具備太強(qiáng)的現(xiàn)實(shí)可能。
從2019年4月算起，泰禾和壓頂債務(wù)斗爭將近20個(gè)月。相比較成立25年來它曾化解過的危機(jī)，這一次，持續(xù)的時(shí)間比較長。
有時(shí)，時(shí)間未必是最好的解藥。越拖下去，越在消耗員工、業(yè)主等相關(guān)方的耐心。他們有情況不一沒領(lǐng)到工資的，有還沒收到房的……再過半個(gè)多月，就過年了。
56歲的黃其森，此次遭遇的不僅是外界對泰禾的信任危機(jī)，更是個(gè)人品牌的危機(jī)。他還來得及去補(bǔ)救嗎？
1
黎明前的最后暗夜
近20個(gè)月的債務(wù)斗爭，其實(shí)從2020年9月起陸續(xù)有重大進(jìn)展。
泰禾的債務(wù)重組分為境內(nèi)和境外兩部分，分別由中金公司和華利安作為財(cái)務(wù)顧問。
知情人士乙對路數(shù)透露：
到2021年1月初，泰禾有近700億元債務(wù)達(dá)成展期與和解中。資產(chǎn)管理公司們往往單家總額大，占大頭。例如長城資產(chǎn)就有近120億元。
不少大債主已與泰禾有展期備忘錄，等走完內(nèi)部流程后簽協(xié)議。
大債主帶頭，小債主多少會(huì)跟上。但不排除接下來會(huì)有債權(quán)人通過法律方式來主張權(quán)利。就像此前華融也曾把泰禾訴諸公堂，隨后雙方達(dá)成和解。
部分債權(quán)人不得不這樣做來維護(hù)自身權(quán)益，對內(nèi)他們亦需要向風(fēng)控部門交待。只是一來一回之間，談判時(shí)間拉長。
好消息是，現(xiàn)有的60多家債權(quán)方中多數(shù)能認(rèn)同泰禾處置債務(wù)的思路。
不逃債、不賴債、不躲債，是泰禾的基本底線。泰禾訴求非標(biāo)的部分能延期3年，公開市場的部分能延期5年。泰禾對債權(quán)人的承諾是，本金、利息和延期利息都會(huì)償付，從而獲得喘息時(shí)間。
現(xiàn)在無論怎么看，泰禾正在趟過生與死的界河，等待天亮。
不過，境外債務(wù)重組，是目前復(fù)活路上尚未攻破的難關(guān)，政府方面也較難使上勁。
境外債務(wù)重組方案早就拋出且談判多輪，但無果。總計(jì)涉及到的金額約百億元。泰禾希望通過發(fā)新債來替換舊債，而債權(quán)人在利息、期限、補(bǔ)償細(xì)節(jié)上存有抗性。
“觀望?！敝槿耸考走@么對路數(shù)來形容這部分債權(quán)人的態(tài)度。在長城資產(chǎn)和泰禾簽訂展期協(xié)議消息傳出后，他們態(tài)度有微妙轉(zhuǎn)變，但還是沒能下決定。
但長時(shí)間“觀望”未必是件好事。法國思想家伏爾泰有句話說，雪崩時(shí)沒有一片雪花是無辜的。
顯然，不管是泰禾還是萬科，一開始都低估了債務(wù)重組的難度。
在一系列訴訟、和解、觀望、同意的循環(huán)往復(fù)中，債務(wù)重組的時(shí)間已經(jīng)被拉長。
2
利益共同體
那么，萬科會(huì)成為泰禾的戰(zhàn)投嗎？
讓泰禾走向常態(tài)、債務(wù)重組和引戰(zhàn)，三者本就不是割裂的。
對于泰禾來說特殊之處在于，只有妥善處理好債務(wù)問題，萬科才會(huì)以戰(zhàn)投身份入局成為第二大股東。
萬科早晚會(huì)成為泰禾的戰(zhàn)投。有意思的是，雖然萬科還沒有成為真正的戰(zhàn)投，但正在做戰(zhàn)投的事。
知情人士丙對路數(shù)透露，
萬科有個(gè)團(tuán)隊(duì)和泰禾一起做債務(wù)重組方案。萬科對泰禾每個(gè)項(xiàng)目都有詳細(xì)的盡職調(diào)查，了解過這些項(xiàng)目未來幾年內(nèi)的現(xiàn)金流情況。
萬科更清楚泰禾接下來每一步進(jìn)展，每年還多少錢以及錢要怎么還。
萬科的泰禾團(tuán)隊(duì)中就有王文金，擅長財(cái)務(wù)。黃其森和他一起看過不少泰禾重點(diǎn)項(xiàng)目。
沒錢難倒英雄漢的滋味，黃其森最是清楚。雖然暫時(shí)沒見真金白銀，至少萬科來了，多少也拉了一把在懸崖邊上的泰禾。
“泰禾是到了最難的時(shí)刻，關(guān)鍵看大家對它還有沒有信心?！敝槿耸恳曳Q。
可以肯定的是，福建屬地政府還是有信心的。2020年9月17日其牽頭召開的泰禾專題會(huì)議，規(guī)格不小。
泰禾的價(jià)值也在于手握的院子IP。泰禾對產(chǎn)品主義的堅(jiān)守，能給萬科錦上添花。至少，它可以幫助萬科實(shí)現(xiàn)中式建筑文明的傳承，讓萬科的國際化道路更具民族特色。
3
紓困平臺
泰禾眼下一大當(dāng)務(wù)之急還是盤活項(xiàng)目。
紓困基金平臺，是為解決啟動(dòng)資金和債務(wù)償還方案而來。泰禾缺錢的短板，計(jì)劃著讓萬科和資產(chǎn)管理公司來補(bǔ)。但也不是砸錢了事這么簡單。
泰禾和金融機(jī)構(gòu)對總展期方案的大基調(diào)是保證泰禾不死項(xiàng)目不爛。到地方層面執(zhí)行起來是屬地化管理，需要與泰禾區(qū)域公司、城市公司和項(xiàng)目公司商討更多的細(xì)則。
當(dāng)中包含資金下來后，施工方的人員、材料、工期等能否及時(shí)到位；施工周期表敲定后，銷售節(jié)奏、資金回籠周期怎么排；預(yù)售資金怎么確保不被調(diào)走；欠下的錢該怎么還；誰來盯著每一步怎么執(zhí)行……
萬科、泰禾、金融機(jī)構(gòu)、政府等各方都需要參與當(dāng)中。
盤活項(xiàng)目也是給業(yè)主、債主們一個(gè)交代。鍋，顯然無法讓疫情、宏觀調(diào)控繼續(xù)背下去，因?yàn)檫@是所有開發(fā)商都要面臨的，而非泰禾獨(dú)有。
2021年1月15日下午，路數(shù)在福州東二環(huán)泰禾中心樓下曾見過東方資產(chǎn)一行十余人。他們那天就是來探討具體落地方案的。
“近期會(huì)把股權(quán)和債權(quán)清晰的項(xiàng)目拎出來，排出詳細(xì)計(jì)劃表，安排如何復(fù)工復(fù)產(chǎn)?！敝槿耸勘Q，泰禾需要時(shí)間換空間。
泰禾好就好在，盤活它的資產(chǎn)可以償還負(fù)債。以2020年年初為節(jié)點(diǎn)，泰禾剩余可開發(fā)建筑面積1011.5萬平方米，且主要集中在長三角、福建區(qū)域、珠三角和京津冀、華中區(qū)域。
紓困基金平臺一旦落地，接下來免不了還會(huì)有一波泰禾人員的調(diào)動(dòng)。
4
變相降杠桿
未來走一條“小而美”的高端住宅開發(fā)之路，對泰禾來說不是件壞事。
知情人士丁對路數(shù)稱，黃其森已經(jīng)想通不再追求規(guī)模，如果此番危機(jī)化解，未來保持在300-500億規(guī)模也還可以。
近三年沒有拿地，加上一系列的收縮變現(xiàn)調(diào)整，泰禾已經(jīng)狠狠地降過一把杠桿。后期隨著債務(wù)展期的落定，可預(yù)見負(fù)債率只會(huì)更低。
三道紅線下，當(dāng)下各家開發(fā)商面臨的降負(fù)債壓力，泰禾早已有切膚之痛，也把降杠桿這事走在了前頭。
泰禾還會(huì)是一家房地產(chǎn)公司。至于那些占用現(xiàn)金流過多的多元化業(yè)務(wù)，已經(jīng)被擺在貨架上，只待賣個(gè)好價(jià)錢。路數(shù)了解到，母公司泰禾投資的到期債務(wù)已經(jīng)大大減輕。
看，當(dāng)黃其森被逼到一定份上時(shí)也很拼，斷臂自救、刮骨療傷不在話下。
不過他也將要付出昂貴的代價(jià)。對于一個(gè)民營房企老板來說，等待他的是股權(quán)被稀釋，話語權(quán)被部分削弱。而在過往的25年里，他已習(xí)慣掌握泰禾的種種。
路數(shù)的一位朋友說，
現(xiàn)在的泰禾雖然從重癥監(jiān)護(hù)室出來了，但進(jìn)入手術(shù)室后能否走出來，就看主刀大夫的了。
5
保衛(wèi)泰禾
2020年年底，黃其森給8位泰禾人升了職，以肯定他們的貢獻(xiàn)，或者說叫穩(wěn)定軍心。
有升為副總裁（M2）的李衛(wèi)東、童斌和黃霄輝；升為總裁助理（M3-1）的黃曉青、李樹波、韓化亮和陸勘；以及升為總經(jīng)理級（M3-2）的阮仕江。
當(dāng)中不少為老泰禾人。
一位泰禾的員工對路數(shù)稱，對泰禾負(fù)面新聞習(xí)以為常，但也太需要一些好消息調(diào)劑心情以支撐下去。
債主上門、業(yè)主憤怒，泰禾人也很無奈。
拿北京泰禾公司來說，比起高峰期的過千人，現(xiàn)在只剩約400人。沒及時(shí)交租，他們遭遇過斷水?dāng)嚯姟⒃谛『谖堇镛k公。還有一次，當(dāng)時(shí)泰禾北京總部還在招商局大廈，一業(yè)主拿著擴(kuò)音器沖上辦公室扯著嗓子喊：泰禾無良。
能夠堅(jiān)持到現(xiàn)在的泰禾人相當(dāng)不易，關(guān)鍵是工資還沒到手。每個(gè)人的背后都是一個(gè)個(gè)家庭。
再回過頭來看，民營企業(yè)的天花板說白了本質(zhì)就是老板的進(jìn)化能力。老板對業(yè)務(wù)、管理、運(yùn)氣、處世哲學(xué)及做事方法的理解，能不能不斷升級。
黃其森曾低頭承認(rèn)過，泰禾在管理上是小學(xué)生。他也并不避諱地表示過，泰禾的挖人偏好，名單中排在首位的就是萬科。
擺在臺面上對比，萬科對泰禾簡直就是降維打擊。泰禾需要向萬科學(xué)習(xí)的地方太多。
比如，萬科建立了現(xiàn)代職業(yè)經(jīng)理人制度和現(xiàn)代企業(yè)制度，保留王石基因的同時(shí)實(shí)現(xiàn)了去王石化，在接班人傳承以及管理層職業(yè)化上可圈可點(diǎn)。
比如，即便遭遇了幾次野蠻人敲門，萬科沒有選擇進(jìn)一步民營化而是堅(jiān)定混合所有制，寶萬之爭最后也證明混合所有制最終還是護(hù)身符。
再比如，創(chuàng)始人王石在某些特定節(jié)點(diǎn)上，能俯得下身，道歉。
泰禾人和萬科人未來會(huì)如何推杯換盞、笑眼盈盈相處？或許《瓦爾登湖》里的一句話可以作為參考——把舊的翻新，回到它們中去。萬事萬物沒有變，是我們在變。
6
萬科式戰(zhàn)投
這大半年來，萬科給外界上了一堂生動(dòng)的“戰(zhàn)投”課。
萬科沒有大筆一揮先砸錢進(jìn)場，也沒有踩著七彩祥云擺著高姿態(tài)指指點(diǎn)點(diǎn)。
萬科對泰禾還是輸出了它的現(xiàn)代企業(yè)制度：
2020年年中，在萬科的建議下，泰禾原本的“總部－區(qū)域－城市－項(xiàng)目”四級管控體系在往“總部—城市”的二級管控轉(zhuǎn)變中。
不過，知情人士丁認(rèn)為，在后期盤活項(xiàng)目時(shí)，需要泰禾的設(shè)計(jì)、招采、成本、財(cái)務(wù)等團(tuán)隊(duì)人員。同樣，恢復(fù)外界對泰禾的信任，也是場災(zāi)后重建大工程，亦需要泰禾品牌、客服等團(tuán)隊(duì)。
在債務(wù)重組上，知情人士丁對路數(shù)稱，萬科確實(shí)有在幫助著推動(dòng)和債權(quán)人的談判。
同樣在眼下各方探討的紓困平臺上，萬科也愿意為泰禾謀劃。
在游戲規(guī)則和原本籌碼都悉數(shù)入池重構(gòu)的當(dāng)下地產(chǎn)市場，萬科式的克制、冷靜、規(guī)范、自律，無疑將助推其成為地產(chǎn)界的AMC巨頭。
近半年多時(shí)間下來，當(dāng)泰禾這樣一家民營企業(yè)遇到萬科這樣的混合所有制企業(yè)時(shí)，會(huì)有什么感受？如人飲水、冷暖自知吧。
當(dāng)然，戲謔點(diǎn)來描述：
當(dāng)泰禾被抬進(jìn)重癥監(jiān)護(hù)室時(shí)，即便已經(jīng)奄奄一息，萬科也沒馬上給插管兒，而在精神上鼓勵(lì)著——加油，要挺下去！
現(xiàn)在，在債務(wù)重組逐漸明朗化面前，路數(shù)納悶，萬科可不可以再向前走一步，再走一步？
還有一個(gè)疑問是，在大魚吃小魚的年代，戰(zhàn)投如“萬科”的同時(shí)，是否還會(huì)出現(xiàn)下一個(gè)努力堅(jiān)持著要挺過去的“泰禾”？
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。
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