大隊長金融 作者：胡喆、陳府申
來源：大隊長金融（ID：captain_financial）
上海證券交易所于上周五發(fā)布了《上海證券交易所公開募集基礎設施證券投資基金(REITs)業(yè)務辦法(試行)(征求意見稿)》(以下簡稱“業(yè)務辦法”)及《上海證券交易所基礎設施證券投資基金(REITs)發(fā)售業(yè)務指引(試行)》(以下簡稱“發(fā)售指引”, 與業(yè)務辦法統(tǒng)稱“配套規(guī)則”), 并向社會公開征求意見。
作為中國證監(jiān)會《公開募集基礎設施證券投資基金指引(試行)》(以下簡稱“公募REITs指引”)的配套業(yè)務規(guī)則, 交易所在制定落實證監(jiān)會公募REITs項目要求的具體規(guī)則上邁出了關鍵性的一步。業(yè)務辦法及發(fā)售指引明確了公募REITs項目掛牌和發(fā)售行為的基本規(guī)范和核心問題, 在基礎設施資產(chǎn)支持證券的掛牌及業(yè)務全流程中借鑒了公開發(fā)行證券、公募基金、股票及固定收益類產(chǎn)品的監(jiān)管經(jīng)驗, 針對公募REITs項目資產(chǎn)和交易結構的獨特屬性進行規(guī)范。
結合此前已經(jīng)頒布的包括《關于推進基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點相關工作的通知》(“40號通知”或“推進通知”)、《關于做好基礎設施領域不動產(chǎn)投資信托基金(REITs)試點項目申報工作的通知》(“586號文”或“申報通知”)、《公開募集基礎設施證券投資基金指引(試行)》(“54號公告”或“產(chǎn)品指引”), 我們認為, 配套規(guī)則和上述規(guī)范性文件, 具有清晰的層次和明確的分工, 分別從原則、選擇與申報、設計與發(fā)行、上市與交易的角度, 共同完善并構成了公募REITs業(yè)務的規(guī)則體系。
易言之, 在配套規(guī)則正式落地后, 公募REITs從選擇到交易的“路線圖”已經(jīng)基本清晰。
從思路來看, 配套規(guī)則總體采取了“比照股性規(guī)則, 搭建獨立體系”的總體立法思路。在業(yè)務辦法中, 比照了公開發(fā)行證券要求建立掛牌和上市審查制度, 但在全流程重要節(jié)點和關鍵環(huán)節(jié)規(guī)范與權責分配的角度, 保留了REITs產(chǎn)品的特殊性特色。在發(fā)售指引中, 借鑒了股票定價和LOF基金發(fā)售, 對公募REITs的詢價和定價進行了規(guī)范, 但同時在投資者報價個數(shù)要求、報價剔除、戰(zhàn)略配售機制等方面充分結合產(chǎn)品屬性特征, 作出了區(qū)別股票的特有安排。
上交所主要在業(yè)務辦法第二章“申請條件與確認程序”對公募REITs的基本審核程序及相關材料要求進行了明確, 該部分主要體現(xiàn)出兩個特點:
其一, 公募RETIs作為公募基金和資產(chǎn)支持證券相結合的產(chǎn)品, 上交所借鑒了此前對資產(chǎn)支持證券的管理經(jīng)驗, 結合公開證券發(fā)行的要求, 細化了對基礎設施資產(chǎn)支持證券的掛牌及基金上市的申請條件、協(xié)同盡調(diào)、申請文件等方面的要求, 同時明確了材料受理、審核與反饋所需時間。我們對公募REITs的申報全流程及上交所基本審核程序的梳理如下圖所示:
其二, 對市場機構關注的公募REITs申請材料(見下方表格梳理)、無異議函等問題進行了明確。公募REITs申請上市需提交的材料多于普通基金產(chǎn)品, 信息披露要求更高; 對于通過審核的公募REITs產(chǎn)品, 交易所將對資產(chǎn)支持證券及公募基金合并出具無異議函; 此外, 明確了公募REITs新購入基礎設施項目的, 則需向交易所提交變更申請并重新取得無異議函。
結合公募REITs產(chǎn)品的特殊性, 交易所借鑒公募基金、資產(chǎn)支持證券及上市公司監(jiān)管等相關實踐, 對基金份額發(fā)售、上市、交易、收購、信息披露、退市等業(yè)務全流程重要節(jié)點和關鍵環(huán)節(jié)進行了具體規(guī)范。與普通資產(chǎn)支持證券和公募基金產(chǎn)品的相關規(guī)范不同, 公募REITs業(yè)務辦法借鑒了諸多上市公司監(jiān)管及股票交易的相關規(guī)則, 以適應公募REITs產(chǎn)品相對復雜的交易結構。
如業(yè)務辦法第三十條、第三十一條規(guī)定, 公募REITs可以采用競價、大宗、報價、詢價、協(xié)議交易、質(zhì)押協(xié)議回購等方式進行交易, 第三十二條規(guī)定公募REITs可以引入流動性服務機制, 流動性服務商可以為基礎設施基金提供雙邊報價服務, 上述規(guī)定有利于提高公募REITs的市場吸引力, 同時引入做市商機制, 進一步增強公募REITs產(chǎn)品在二級市場的流動性。此外, 業(yè)務辦法對公募REITs超5%權益變動、要約收購等相關規(guī)定, 則參照了《上市公司收購管理辦法》等上市公司監(jiān)管規(guī)則。
鑒于公募REITs產(chǎn)品的結構特點, 公募基金管理人將主要負責公募REITs產(chǎn)品申報和管理的主要工作, 但在基礎設施基金及資產(chǎn)支持證券的申報過程中, 需基金管理人和資產(chǎn)支持證券管理人協(xié)同進行盡調(diào)工作, 在產(chǎn)品申報和存續(xù)期間內(nèi), 同樣需要資產(chǎn)支持證券管理人的協(xié)同工作, 對公募基金管理人和資產(chǎn)支持證券管理人提出了更高難度的協(xié)同管理要求。業(yè)務辦法在一定程度上明確了二者在公募REITs中的權責協(xié)調(diào)機制。
就二者在公募REITs中的相關職責, 業(yè)務辦法明確了相應的協(xié)調(diào)機制。資產(chǎn)支持證券管理人可以就基礎設施項目運營、現(xiàn)金流歸集、文件賬戶管理、評估審計、風險防范、資產(chǎn)處置等事項與基金管理人建立職責清晰, 安排合理的聯(lián)合工作機制。
此外, 業(yè)務辦法對公募基金管理人和資產(chǎn)支持證券管理人的信息披露提出了相應要求, 除根據(jù)《基礎設施基金指引》進行信息披露外, 分別需根據(jù)公募基金及資產(chǎn)支持證券的相關法規(guī)及監(jiān)管規(guī)則負責各自的信息披露工作。
證監(jiān)會發(fā)布的公募REITs指引明確, 公募REITs基金份額認購價格應當通過向網(wǎng)下投資者詢價的方式確定, 在本次上交所發(fā)布的發(fā)售指引中則進一步落實了公募REITs指引的要求。借鑒境內(nèi)股票發(fā)行制度, 并結合LOF基金的現(xiàn)有銷售方式對公募REITs發(fā)售全流程進行規(guī)定, 主要目的在于提高公募REITs發(fā)售效率, 提高其在二級市場的流動性。
為達到上述目的, 發(fā)售指引多方面細化了公募REITs指引的要求, 如:
對于詢價的具體方式是以規(guī)模還是價格作為基準，明確了是以價格作為基準，即先對底層資產(chǎn)進行評估，并按照1元面值折成基金發(fā)售數(shù)量，然后比照股票詢價機制，采用網(wǎng)下詢價平臺定價，定價后比照LOF基金模式發(fā)售；
明確了網(wǎng)下投資者參與詢價的條件, 并明確要求原始權益人、基金管理人、財務顧問及前述機構持股5%以上的股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員, 以及戰(zhàn)略投資者不得參與詢價報價, 嚴格防范相關方進行利益輸送;
賦予了基金管理人和財務顧問應當根據(jù)中位數(shù)和加權平均數(shù)，結合配售對象的報價情況，審慎合理確定認購價格的職責和權利;
對項目價值高于評估價一定比例的情況提出信息披露、發(fā)布投資風險特別提示公告等要求, 對維護公募REITs估值結果和認購價格的公允性進行把關, 防范市場價值風險。
從資金來源角度，要求戰(zhàn)略投資者不得接受他人委托或者委托他人參與基礎設施基金戰(zhàn)略配售，但依法設立并符合特定投資目的證券投資基金、公募理財產(chǎn)品和其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品除外。
對于多個原始權益人的情況，要求作為基礎設施項目控股股東或?qū)嶋H控制人的原始權益人或其同一控制下的關聯(lián)方持有期限自上市之日起不少于60個月的基金份額在本次規(guī)定最低戰(zhàn)略配售份額的占比中，不低于其初始持有基礎設施項目權益的比例；
允許符合條件的專業(yè)投資者參與戰(zhàn)略配售，鼓勵特殊幾類專業(yè)投資者參與，同時鼓勵原始權益人及其子公司、原始權益人的董監(jiān)高等參與戰(zhàn)略配售；
嚴防利益輸送行為，并要求進行禁止性核查。
此外, 發(fā)售指引對公募REITs擴募發(fā)售的要求和程序進行了明確規(guī)定, 要求擇詢價擴募發(fā)售的, 基金管理人應當參照首次發(fā)售程序進行擴募發(fā)售, 選擇定價擴募的, 基金管理人可以按照交易所認可的方式發(fā)售, 回應了市場機構此前在公募REITs擴募上發(fā)售上的疑問。
但目前, 現(xiàn)有業(yè)務辦法在部分事項上仍有上交所在后續(xù)擬發(fā)布的審核指南及其他監(jiān)管規(guī)則中進一步明確, 如:
業(yè)務辦法對受理、審核、反饋、決定、期后事項等事項僅進行了原則性規(guī)定, 有待出具更為具體的審核指引;部分基礎設施基金持有基礎設施項目經(jīng)營權, 基金份額持有人分散度不高, 在參照上市公司收購及股份權益變動要求相關主體履行信息披露及收購義務的基礎上, 需考慮兼顧項目實施效率, 并在相關主體履行信息披露及收購義務的時間上予以一定寬限;
證監(jiān)會公募REITs指引明確要求基礎設施基金通過資產(chǎn)支持證券和項目公司等載體取得基礎設施項目完全所有權或經(jīng)營權利, 但對基金如何通過協(xié)議安排實現(xiàn)基礎資產(chǎn)決策權的讓渡和集中, 并無具體規(guī)定, 而業(yè)務辦法第十二條雖然要求基金管理人及資產(chǎn)支持證券管理人提交項目相關的協(xié)議文本, 但也未對協(xié)議的具體內(nèi)容和實現(xiàn)目標作出明確規(guī)定;
業(yè)務辦法要求, 如基礎設施項目有多個原始權益人的, 作為基礎設施項目控股股東或?qū)嶋H控制人的原始權益人或其同一控制下的關聯(lián)方持有期限自上市之日起不少于60個月的基金份額在本次規(guī)定最低戰(zhàn)略配售份額的占比中, 不低于其初始持有基礎設施項目權益的比例。就“不低于其初始持有基礎設施項目權益的比例”是否需要與該原始權益人的一致行動人穿透計算等問題, 業(yè)務辦法中尚未進行明確;
根據(jù)《上市公司收購管理辦法》第六十二條規(guī)定, 收購人與出讓人能夠證明本次股份轉讓是在同一實際控制人控制的不同主體之間進行, 未導致上市公司的實際控制人發(fā)生變化的, 收購人可以免于以要約方式增持股份。如原始權益人本身即為基礎設施實際控制人, 且通過首次發(fā)行戰(zhàn)略配售方式擁有權益的基金份額達到或超過基礎設施基金份額30%, 后續(xù)如繼續(xù)增持該基礎設施基金份額, 參照《上市公司收購管理辦法》的上述規(guī)定, 在上述情形未導致基礎設施的實際控制人發(fā)生變化的情況下, 能否免于適用業(yè)務辦法第五十三條要約收購的要求, 還有待進一步明確。
總體而言, 雖然仍有部分問題有待進一步細化, 但作為公募REITs項目的基本規(guī)則, 上交所公募REITs配套規(guī)則對市場機構在證監(jiān)會發(fā)布公募REITs指引后關注的重點問題進行了明確, 且整合了證監(jiān)會、發(fā)改委對公募REITs相關規(guī)定和核心要求, 同時厘清了整個業(yè)務流程和發(fā)售規(guī)范, 對未來市場機構參與公募REITs業(yè)務起到了基本規(guī)則和指南性質(zhì)的作用。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產(chǎn)界立場。
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